2.3. Риски инвестора. Факторы,

детерминирующие инвестиционный риск

Понятие "риск" используется в целом ряде наук, и подходы к содержанию этого понятия можно найти в литературе по психологии, медицине, философии, экономике и, конечно, праву. Многообразие направлений исследований категории "риск" объясняется прежде всего многоаспектностью этого явления.

Велико значение категории "риск" и в праве, поскольку, "во-первых, учет риска необходим при создании нормативной базы с целью нормативного распределения неблагоприятных последствий актов поведения или событий", во-вторых, риск лежит в основании или является основанием для наступления или прекращения определенных правовых последствий" [158. С. 130]. Значит, необходимо выявлять те характерные особенности, которые присущи инвестированию, с позиции анализа возникающих рисков, с целью более адекватного использования существующих правовых механизмов для уменьшения негативных последствий деятельности в условиях риска.

Категория "риск" достаточно полно исследована как в экономической, так и в юридической литературе, где складываются различные подходы к пониманию этого явления. Ряд авторов риск понимает как неблагоприятные имущественные последствия. "Риск означает ущерб, который наносится осуществлением определенного решения", - таково, например, мнение В.А. Татьянникова [335. С. 54]. А.Г. Богатырев использует понятие "коммерческий риск", указывая, что "категория коммерческого риска в инвестиционных отношениях представляет собой ущерб, причиненный инвестициям в случае национализации, реквизиции, чрезмерного налогообложения, а также физического ущерба инвестиционным объектам собственности в случае войны..." [72. С. 11]. Другие авторы, наоборот, подходят к риску как к действию, которое может привести к неблагоприятному результату. Так, Е.С. Стоянова считает, что "риск - это действие, совершенное в надежде на счастливый исход" [354. С. 439]. По мнению Ю.В. Чуфаровского, под риском следует понимать "саму деятельность, связанную с преодолением неопределенности в ситуации неизбежного выбора" [365. С. 28]. Общим в этих высказываниях видится то, что риск всегда связан с неопределенностью, с возможностью наступления неблагоприятных последствий. Сходное понимание мы находим у представителей науки уголовного права. Так, А.А. Арямов, связывая риск с деятельностью определенного субъекта и ее результатом, пишет: "Риск - это сознательное волевое поведение, направленное на достижение положительного результата в ситуации с неоднозначными перспективами развития, предполагающей вероятное наступление неблагоприятных последствий, повлекшее причинение прогнозируемого вреда". При этом автор подчеркивает, что при риске не может быть уверенности в поставленной цели [53. С. 248, 252], с чем в целом следует согласиться. Следует отметить, что в нормативных актах риск понимается как объективное явление - событие. Так, в ст. 9 Закона РФ от 27 ноября 1992 г. N 4015-1 "Об организации страхового дела в Российской Федерации" <*> (далее - Закон о страховом деле) страховой риск определяется как предполагаемое событие.

--------------------------------

<*> Ведомости СНД и ВС РФ. 1993. N 2. Ст. 56.

В цивилистической литературе, с учетом сложности и многогранности проблемы, также сложились разнообразные подходы к исследованию природы риска. В целом риск определяется как некое состояние, в котором находится субъект. Данное состояние характеризуется как "опасность возникновения неблагоприятных последствий, относительно которых неизвестно, наступят они или нет", либо как "потенциальную опасность, которая может возникнуть помимо воли лица и носит случайный характер", "вероятностная опасность наступления или ненаступления отрицательных имущественных последствий" [319. С. 55; 226. С. 33]. При этом "суть риска не в степени осознания самой ситуации, а в таящихся в ней возможностях, реализация или возникновение которых затрагивает интересы действующего лица или окружающих", - таково мнение Т.И. Илларионовой [158. С. 135]. Эту мысль поддерживает В.С. Белых, подчеркивая, что главным свойством риска является указание на возможность наступления или ненаступления какого-либо вероятностного события" [67. С. 44]. В целом аналогичного мнения придерживается Ю. Фогельсон, определяя риск как возможное причинение вреда частному лицу в результате воздействия определенной опасности [356. С. 28]. О.А. Красавчиков рассматривает риск с позиции угрозы, опасности (возможности) умаления имущественных или личных благ [195. С. 145]. Тем самым риск, так или иначе, связывается с вероятными неблагоприятными последствиями как имущественного характера, так и неимущественного, которые могут наступить для субъекта, находящегося в состоянии риска.

При всех различиях в объяснении понятия "риск" можно указать на некоторые общие признаки, которые присущи данной категории. Итак, риск как состояние, в котором находится субъект, характеризуется следующим.

Во-первых, высокой вероятностью наступления неблагоприятных последствий.

Во-вторых, наступление последствий не зависит от воли лица, претерпевающего неблагоприятные последствия. При этом очевидно, что право с присущими ему средствами может только лишь смягчить последствия действий в условиях риска, но не устранить его полностью.

Проблема инвестиционного риска возникла, очевидно, вместе с возникновением самой сферы инвестирования. Как справедливо отмечает И.В. Редькин, "риск является необходимым элементом инвестиционной активности... и дальнейшее развитие правового регулирования рынка ценных бумаг должно базироваться на учете фактора риска, имманентно присущего данным отношениям" [278. С. 29]. Сходную позицию занимает М.Е. Гаши-Батлер, отмечая наличие у инвесторов рисков, возникающих вследствие недостаточной степени контроля со стороны инвестора над стоимостью (успехом) объекта инвестирования [63. С. 54, 56]. По мнению В.А. Татьянникова, "инвестиционный риск - это неопределенность, скорректированная во времени на полноту информации о происходящих на рынке событиях" [335. С. 54], тем самым автор понимает инвестиционный риск как вероятность или неопределенность, т.е. некое состояние либо процесс. По мнению других авторов, инвестиционный риск - это не состояние, в котором действуют субъекты, а это сама "возможность потерь, возникающая вследствие необходимости принятия инвестиционного решения в условиях неопределенности" [225. С. 123]. Главный недостаток приведенных определений видится в том, что в них отсутствует указание на характерные черты именно инвестиционного риска, не уточняется его отличие от предпринимательского и общегражданского риска. Другой автор, а именно И.Т. Балабанов, определяет инвестиционный риск как "вероятность отклонения величины фактического инвестиционного дохода от величины ожидаемого" [60. С. 31], тем самым подчеркивая, что риск инвестора состоит в возможных потерях именно ожидаемого дохода. И поскольку риск напрямую связан с возможными утратами, потерями <*>, для отграничения инвестиционного риска от иных рисков необходимо обратить внимание на причины, порождающие состояние риска, которые условно можно разделить на две группы <**> - внешние и внутренние причины.

--------------------------------

<*> Речь может идти не только о потере возможной выгоды, но и о потере самих инвестиций, что находит подтверждение в судебной практике иностранных судов. Так, в деле Silver Hills Country Club v. Sobiesky Верховный суд Калифорнии установил, что под понятие "securities" подпадают и те инструменты, при которых субъект не имеет правовых оснований ожидать получения прибыли, однако существует риск потери вложенных средств. Silver Hills Country Club v. Sobiesky. 55. Cal. 2d 811. (1961).

<**> В Положении "О раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг", утвержденном Приказом ФСФР России от 16 марта 2005 г. N 05-5/пз-н (зарегистрирован в Минюсте России 26 апреля 2005 г. N 6550), риски, связанные с приобретением размещаемых (размещенных) эмиссионных ценных бумаг, классифицированы на: отраслевые, страновые и региональные, финансовые, правовые и риски, связанные с деятельностью эмитента, т.е. риски, свойственные исключительно эмитенту.

Внешние причины - факторы экономического и политического характера: смена экономического курса правительства, введение административных запретов, ограничений, эмбарго и т.д. Так, ограничение государством доступа к природным ресурсам, например к нефтяным месторождениям, безусловно повлияет на имущественное положение акционерного общества. Не меньшее значение имеют и причины, связанные с реализацией товаров и услуг, конъюнктурой рынков, макроэкономическими процессами и т.д. Например, неплатежеспособность дольщиков при долевом участии создает дополнительные сложности для застройщика и т.д. Указанные экономические факторы находятся вне контроля со стороны хозяйствующего субъекта, поэтому и именуются внешними. Не случайно А.А Арямов определяет внешний риск как риск, не связанный с деятельностью рискующего субъекта, а внутренний риск, соответственно, заключается в самой деятельности рискующего субъекта [53. С. 251]. При этом вероятность наступления указанных неблагоприятных последствий одинакова как для лица, принявшего инвестиции, - организатора, так и для инвестора. Значит, и последствия должны быть возложены на всех, в том числе и на инвесторов.

В свою очередь, внутренние причины обусловлены тем, что инвестор не имеет возможности участвовать в процессе реализации инвестиций, принятия определенных решений и т.д. Иными словами, возможные потери напрямую связаны с действиями лиц, которым было доверено использование инвестиций <*>. Не случайно, говоря об особенностях рисков инвесторов, М. Саш пишет: "Инвестор имеет отличный от иных субъектов риск - риск потерь инвестиций, поскольку он не имеет прямого контроля над их вложениями и его надежда основана на честности и компетенции других лиц" [30. P. 112].

--------------------------------

<*> В литературе предлагается подразделять такие факторы на два вида: плохое или небрежное управление и нечестное, нелояльное управление [263. С. 556].

Инвестор не имеет правовой возможности участвовать в извлечении прибыли (дохода), а также, что более важно, не имеет правовой возможности определять действия лица, использующего инвестиции, поскольку последнее не является частью его субъективного права как субъекта правоотношения. При этом если успех вложения в золото, валюту, недвижимость и т.д. зависит от динамики цен на данные товары и от иных экономических факторов, то успех участия в инвестиционных отношениях зависит не только от внешних факторов, но и в значительной мере от усилий лиц, получивших инвестиции, по их использованию. Значит, и инвестиционный риск можно определить как вероятность наступления неблагоприятных последствий вследствие отсутствия возможности влиять непосредственно на деятельность субъекта, использующего инвестиции <*>.

--------------------------------

<*> Итоги так называемого кризиса августа 1998 г. наглядно показывают отличия "внешнего" и "внутреннего" факторов риска. В то время как большинство эмитентов, кредитных организаций, инвестиционных фондов вкладывали свободные средства в государственные ценные бумаги (ГКО), отдельные юридические лица помещали часть "свободных" средств в иные объекты, например в валюту. Сегодня очевидно, что вложение в ГКО является результатом прежде всего неверных решений со стороны перечисленных субъектов, т.е. налицо последствия "внутреннего" фактора.

Другой пример. Американская энергетическая компания "Enron" в лице своих руководителей провозгласила лозунг о переориентации своих вложений в сферу рынка ценных бумаг в противовес вложениям в недвижимость. Было заявлено, что "в физических активах нет ничего привлекательного. Они не приносят денег, деньги приносят решения для клиентов". После банкротства компании, конечно, вызванного не только указанной причиной, глава федеральной резервной системы США заметил: "Репутация может погибнуть в одночасье, а завод нет", - подчеркнув тем самым ошибочность инвестиционной политики руководства компании. См.: Ведомости. 2002. 24 апр.

В литературе высказывались мнения о том, что риск присутствует не во всех инвестиционных отношениях. Так, А.И. Каминка писал, что риск присущ только акционерам, поскольку "только его доходы тесно связаны с ходом дела в предприятии", а также "потому, что акционер, пострадавший вследствие гибели компании, является жертвой известного сочетания условий деятельности и особенностей организации данного предприятия, но отнюдь не действий своих контрагентов, или неисполнения кем-либо принятых на себя по ведению данного предприятия обязательств" [171. С. 86, 89]. Несомненно, выплаты владельцам облигаций не могут быть связаны с наличием прибыли у эмитента. Организатор инвестирования как предприниматель отвечает перед инвестором без вины, и само по себе отсутствие прибыли не является основанием для освобождения его от исполнения обязательств и ответственности. Вместе с тем на исполнение обязательств перед владельцами облигаций оказывают влияние те же факторы, от которых зависит получение прибыли для акционеров. К ним относится, например, принудительная ликвидация юридического лица, в том числе вследствие неверных управленческих решений. Указанные обстоятельства, как и иные экономические причины, фактически лишают инвестора возможности получить то, на что он вправе рассчитывать. В литературе верно отмечается: различия заключаются в большей уязвимости акционеров, чем держателей облигаций, перед злоупотреблением и невыполнением обязательств со стороны менеджмента, поскольку "доход акционера прямо зависит от качества управления компанией..." [263. С. 557]. Поэтому представляется, что риск потерь вложенных инвестиций присущ как акционерам, так и владельцам облигаций, равно как и иным инвесторам, хотя степень такого риска для акционеров, несомненно, больше.

Важно отметить, что степень инвестиционного риска возрастает по мере увеличения количества субъектов, вовлеченных в процесс инвестирования. Как справедливо отмечается в литературе, "чем больше вовлеченных в инвестиционный процесс лиц, чем дольше срок, на который вкладываются средства, тем выше риск их утраты вследствие оппортунистических действий контрагентов" [359. С. 42]. В частности, это проявляется во взаимоотношениях между акционерами и обществом. А.А. Баев пишет: "Фактически акционеры больших компаний не имеют контроля над корпорацией" [2. P. 288]. Наблюдается зависимость и от объема прав инвесторов по отношению к лицу, управляющему инвестициями. Права участника общества с ограниченной ответственностью, состоящего из двух участников, существенно отличаются от возможностей акционера, обладающего пятью акциями из 10 000 выпущенных. Заметим, что сама по себе организационно-правовая форма юридического лица, получившего инвестиции, существенно не влияет на величину риска. Участник общества с ограниченной ответственностью может не иметь реальной возможности управлять обществом, и, соответственно, его внутренние риски будут значительными. Владелец облигаций, вкладчик, имеющий договор банковского вклада с кредитной организацией, или участник "финансовой пирамиды" вообще лишен возможности участия в процессе управления и использования вложенных им средств <*>.

--------------------------------

<*> Характерно, что, в соответствии со ст. 12 Сеульской конвенции "Об учреждении Многостороннего агентства по гарантиям инвестиций", к категории инвестиций, подпадающих под действие Конвенции, относятся "акционерное участие, в том числе займы, предоставленные владельцами акций заинтересованному предприятию или гарантированные ими...", иными словами, гарантии предоставляются только в случае наличия инвестиционного риска.

Инвестором лицо становится и в том случае, если приобретает акции, облигации, паи и т.д. на вторичном рынке. В данном случае инвестиции не передаются в собственность организатора инвестирования, так как деньги уплачиваются по договору прежнему инвестору. Однако такие вложения основаны на риске, поскольку результат инвестирования здесь также зависит от действий его организатора, а целью приобретения является получение выгоды от организатора инвестирования. Не случайно в экономической литературе и на практике принято выделять две схемы инвестирования: в первом случае средства непосредственно поступают в производство, а во втором они оказываются на фондовом рынке.

На основании изложенного можно предложить следующее понятие инвестора. Инвестор - это субъект, осуществляющий передачу имущества (инвестиций) в собственность другого лица с целью получения в будущем материальной выгоды (дохода), которая может быть создана в результате предпринимательской или иной деятельности субъекта, получившего имущество, или третьих лиц, связанных с указанным лицом, не имеющим правовой возможности участвовать в процессе использования инвестиций и получения дохода <*>.

--------------------------------

<*> В связи с этим в целях защиты интересов иностранных физических и юридических лиц, осуществляющих вложения в экономику РФ, необходимо определить, что защитой со стороны Закона об иностранных инвестициях 1999 г. пользуются не только инвесторы, но и субъекты, приобретающие имущество, которое может быть использовано в предпринимательской деятельности.