6

Лекция № 12.

Свопы и соглашения о форвардной ставке.

Тема занятий: 1. Процентный своп.

2. Валютный своп.

3. Своп активов.

4. Товарный своп.

5. Оценка стоимости свопа.

6. Соглашения о форвардной ставке.

Своп — это соглашение между двумя контрагентами об обмене в будущем платежами в соответствии с определенными в контракте условиями. Процентный своп состоит в обмене долгового обязательства с фик­сированной процентной ставкой на обязательство с плавающей став­кой.

Участвующие в свопе лица обмениваются только процентными платежами, но не номиналами. Платежи осуществляются в единой валюте. По условиям свопа стороны обязуются обмениваться плате­жами в течение ряда лет. Обычно период действия свопа колеблется от двух до пятнадцати лет. Одна сторона уплачивает суммы, которые рассчитываются на базе твердой процентной ставки от номинала, за­фиксированного в контракте, а другая сторона — суммы согласно плавающему проценту от данного номинала. В качестве плавающей ставки в свопах часто используют ставку LIBOR (London Interbank Offer Rate).

Лицо, которое осуществляет фиксированные выплаты по свопу, обычно называют покупателем свопа. Лицо, осуществляющее пла­вающие платежи, — продавцом свопа. С помощью свопа участвующие стороны получают возможность обменять свои твердопроцентные обязательства на обязательства с плавающей процентной ставкой и, наоборот. Желание осуществить такой обмен может возникнуть, на­пример, в силу того, что сторона, выпустившая твердопроцентное обязательство, ожидает падения в будущем процентных ставок и по­этому в результате обмена фиксированного процента на плавающий получит возможнолсть снять с себя часть финансового бремени по обслуживанию долга. С другой стороны, компания, выпустившая обязательство под плавающий процент и ожидающая в будущем ро­ста процентных ставок, сможет избежать увеличения своих выплат по обслуживанию долга за счет обмена плавающего процента на фикси­рованный. Поскольку участники экономических отношений по-разному оценивают будущую конъюнктуру, возникают и возмож­ности осуществления таких обменов. В то же время привлекатель­ность процентного свопа состоит не только или не столько в возмож­ности застраховаться от неблагоприятного изменения в будущем процентных ставок, сколько в возможности эмитировать задолжен­ность под более низкую процентную ставку.

Изначально цель создания процентного свопа состояла в том, чтобы воспользоваться арбитражными возможностями между рын­ком твердопроцентных облигаций и краткосрочным кредитным рын­ком, который характеризуется плавающей ставкой. Данные возмож­ности возникают в связи с различной оценкой кредитного риска заемщиков на этих рынках. Например, компания А с рейтингом ААА может заимствовать на рынке средства под плавающую ставку LIBOR + 0,5%', а компания В с рейтингом ВВВ — под ставку LIBOR + 0,75%. Дельта между ставками составляет 0,25%. На рынке облига­ций компания А может заимствовать на десять лет средства под 13%, а компания В — под 14,5%. Дельта между ставками здесь составляет уже 1,5%. Таким образом, на рынке твердопроцентных облигаций дельта между ставками заимствования компаний выросла до 1,5% по сравнеию с 0,25% на рынке плавающих процентных ставок. Разность между дельтами на рынке облигаций и краткосрочном кредитном рынке составила 1,25% (1,5% — 0,25%). Данная разница и представ­ляет в совокупности тот потенциальный выигрыш, которым могут воспользоваться компании А и В для уменьшения бремени расходов по обслуживанию своих займов. Отмеченный выигрыш возникает в связи с таким понятием как "сравнительные преимущества." Остановимся на нем несколько подробнее. Как следует из приведенного примера (для наглядности мы представили его в табл. 2), компания А обладает абсолютными преимуществами перед компанией В по заим­ствованию средств как по фиксированной, так и по плавающей став­кам, что говорит о ее более высоком кредитном рейтинге. В то же время она имеет относительные преимущества по сравнению с ком­панией В по заимствованию средств по твердой ставке. Это означает, что при переходе от плавающих ставок к фиксированным стоимость заимствования для компании А уменьшается в большей степени (пропорции), чем для компании В, так как дельта по плавающим ставкам равна 25 б.п., а по фиксированным — 150 б.п.

Компания В имеет абсолютно худшие условия заимствования как по фиксированной, так и по плавающей ставкам. Однако она облада­ет относительными преимуществами по заимствованию по пла­вающей ставке. Это означает, что при переходе от фиксированных ставок к плавающим стоимость заимствования для компании В воз­растает в меньшей степени (пропорции), чем для компании А

Таблица 2. Исходные условия для осуществления процентного свопа

Компания А	Компания В	Дельта меж­ду ставками
Фиксированная ставка 13%	14,5%	150 б.п.
плавающая ставка LIBOR + 50 6.п.	LIBOR + 75 б.п.	25 б.п.
разность между дельтами фиксированных и пла­- вающих ставок		125 б.п.

Компания А

Компания В

LIBOR

Выпустила облигации с твердым купоном 13%

Выпустила облигации с плавающим купоном LIBOR + 75 б.п.

13.125%

Рис. 3. Процентный своп.

Допустим теперь, что компания А выпускает твердопроцентные обязательства под 13%, а компания В — обязательства с плавающим купоном LIBOR + 75 б.п. Однако компания А заинтересована в эмис­сии задолженности по плавающей ставке, а компания В — по фикси­рованной ставке. Поэтому они обмениваются платежами как показа­но на рис. 30.

Поступления и платежи компании А:

• уплачивает по выпущенной облигации купон 13%;

• уплачивает компании В ставку LIBOR;

• получает от компании В 13,125%.

В итоге компания А платит LIBOR -12,5 б.п.

Компания В получает и осуществляет следующие платежи:

• уплачивает LIBOR + 75 б.п.;

• уплачивает компании А 13,125%;

• получает от компании А LIBOR. В итоге компания В платит 13,875%.

Как следует из представленных цифр, в результате свопа компания А "сэкономила" на плавающей ставке 62,5 б.п., и компания В "сэкономила" на твердой ставке также 62,5 б.п. Общий выигрыш со­ставил 125 б.п., что является разностью между дельтами твердых и плавающих ставок заимствования компаний А и В. — Выплаты, которые должны осуществить компании, чтобы в жела­емой пропорции поделить выигрыш, можно определить следующим образом. Допустим, компании А и В согласились поделить выигрыш пополам. Если компания А должна уплатить плавающую ставку и "сэкономить" при этом 62,5 б.п., то ее платеж составит:

LIBOR + 50 б.п. - 62,5 б.п. = LIBOR - 12,5 б.п.

По твердопроцентному обязательству компания А должна выплатить 13%. Чтобы сумма ее платежа в совокупности составила LIBOR - 12,5 б.п., она должна получить от компании В 13,125%.

Так как компания В обязуется выплатить твердую ставку и желает "сэкономить" 62,5 б.п., то ее платеж должен составить:

14,5%-0,625= 13,875%

По плавающей ставке она уплачивает 75 б.п., поэтому она должна перевести компании А:

13,875%-0,75= 13,125%

На практике своп обычно организуется с помощью финансового посредника, который также получает часть суммы от указанной раз­ности.

Рассмотрим наш пример, но уже с участием посредника. Допустим теперь, что компания А выпускает облигации с твердым купоном 13%, а компания В - облигации с плавающим купоном LIBOR + 75 б.п. Вслед за этим банк организует своп между компаниями А и В. Компания А уплачивает банку плавающий купон LIBOR, а банк пла­тит компании А твердый купон 13,025%. Компания В уплачивает по­среднику твердый купон 13,225% и получает от посредника плаваю­щий купон LIBOR. Схема платежей представлена в табл. 3. В резуль­тате осуществления свопа компания А фактически эмитировала за­долженность с плавающей процентной ставкой LIBOR - 2,5 б.п., что "на 52,5 б.п. дешевле прямой эмиссии подобных обязательств компа­нией А. В свою очередь компания В на практике получила доступ к твердопроцентному обязательству под 13,975%, что на 52,5 б.п. де­шевле прямого выпуска подобного обязательства данной компанией. Вознаграждение банка составило 20 б.п. (13,225% — 13,025%). В со­вокупности общий выигрыш равен 125 б.п., то есть разнице между дельтами твердых и плавающих ставок компаний А и В. В современ­ных условиях вознаграждение посредника, как правило, будет лежать в диапазоне от 5 до 10 б.п. При наличии финансового посредника он заключает самостоятельные контракты с каждой из компаний. Дан­ные контракты выступают как самостоятельные свопы.

Таблица 3. Процентный своп с участием посредника

Компания	Компания А	Компания В
платит получает	13% LIBOR 13,025%	LIBOR + 75 б.п. 13,225% LIBOR
чистый итог	LIBOR - 2,5%	13,975

Как отмечалось выше, в рамках свопа стороны обмениваются платежами по фиксированной и плавающей процентным ставкам. На практике будут осуществляться только платежи в размере разности между данными ставками. Таким образом, возникает синтетический актив, фактически представляющий собой разность между двумя обя­зательствами. Поэтому свопы именуют еще контрактами на разницу. Проиллюстрируем реализацию платежей в рамках свопа на цифрах. Продолжая наш пример, предположим, что номинал свопа равен 10 млн. долл., платежи осуществляются через каждые шесть месяцев и шестимесячная ставка ЫВОК равна 11%. Тогда компания В переве­дет посреднику сумму в размере

10 млн. • 0,5 (0,13225 - 0,11) = 111,5 тыс. долл. В свою очередь посредник переводит компании А сумму

10 млн. • 0,5 (0,13025 - 0,11) = 101,25 тыс. долл.

Первые платежи будут сделаны через шесть месяцев после заключе­ния свопа. В них будет использована ставка LIBOR, которая суще­ствовала в момент заключения контракта и поэтому уже была из­вестна. Ставки LIBOR для последующих платежей в момент заключения неизвестны.