межд. бизнес (кейсы)i

Фирмы научились действовать творчески в получении доступа к местным рынкам кредитов.

Коммерческие бумаги — это векселя (IOU), поддержанные открытой гарантийной линией кредита.

Местные рынки кредита зависят от влияния внутренних политических и экономических факторов

-МЕСТНЫЕ РЫНКИ ЗАЙМОВ

Когда корпорации расширяют свои операции за пределы национальных границ, они вынуждены учитывать особенности местных рынков займов, как краткосрочных, так и долгосрочных. Поскольку в разных странах существуют разные правила и традиции ведения деловых операций, фирмам приходится отказываться от установившихся приемов и придерживаться подходов, выработанных в других странах. Когда фирма "Кэтепиле Трактор" впервые начала свою деятельность в Бразилии, у нее к тому времени выработалась тактика действий через один банк по всем видам операций. Однако очень скоро выяснилось, что жесткий рынок кредитов в Бразилии требовал иных подходов, и "Кэтепиле" открыла счета в ряде банков для получения кредитов. Фирме "Кэтепиле" это так понравилось, что она экспортировала подобную стратегию в США.

Обычным приемом американских компаний в Соединенных Штатах, испытывающих потребность в деньгах, является продажа коммерческих бумаг (commercial paper), представляющих собой разновидность векселей (IOU), гарантированных страховочными кредитными линиями банков, к которым компании могут прибегать для расчетов по своим векселям. Когда филиалы иностранных корпораций в США стали выдавать такие бумаги, рынок потребовал, чтобы они получали гарантии родительских компании Правда, такие гиганты, как "Шелл Ойл" (Shell Oil), не нуждались в поддержке своих "родителей", поскольку они были достаточно велики и обладали прочной репутацией для получения капитала самостоятельно. Тем не менее к большинству дочерних компаний в США названные требования были применены.

Несмотря на то что рынки отдельных стран и международные рынки все более и более интегрируются в единый рынок (по крайней мере, в том, что касается промышленно развитых стран), местные рынки сохраняют в достаточно большой степени свою зависимость от внутренних политических и экономических давлений. Так, в Латинской Америке многие фирмы испытывают трудности в связи с высокими темпами инфляции. В некоторых странах попытки снизить инфляцию сократили предложение денег и, следовательно, доступность финансирования.

Фирмы могут обращаться к компенсационному кредиту, когда процентные ставки высоки или когда кредитование заморожено

В Италии иностранные банки вышли на местный рынок для финансирования итальянских фирм, и большинство экспертов сходятся во мнении, что эти иностранные банки оказались более эффективными и конкурентоспособными, чем итальянские. Однако у них отсутствует развитая сеть отделений итальянских банков и нет прочно сложившихся специфических отношений между клиентами и банкирами, которые необходимы на высокорегулируемом итальянском рынке. По этой причине многие из крупных иностранных банков, такие, как "Ллойдз" (Lloyds), "Кемикал Бэнк" (Chemical Bank), а также Гонконгский и Шанхайский банки, уже покидают местный рынок, оставляя его итальянским банкам1.

Подготовка Испании к вступлению в ЕС произвела революцию на местном рынке кредита. До 1981 г. единственным источником получения среднесрочных кредитов были рынки капитала вне Испании. Когда займы выражались в иных валютах, чем испанская песета, получатели займов подвергались валютному риску на момент наступления сроков уплаты долгов. Однако некоторые изменения в банковских законах Испании в 1981 г. открыли местный финансовый рынок. Главное влияние на его функционирование оказывали все же международные банки с их давним творческим опытом ведения финансовых операций2.

Когда дело касается доступа к кредитному рынку, иностранные компании иногда испытывают к себе иное отношение, чем местные. Так, в начале 80-х годов в Бразилии филиалы компаний с иностранным капиталом вообще были лишены местных кредитов, поскольку местные деловые крути хотели, чтобы эти филиалы ввозили в страну твердую валюту3.

Тем не менее иногда иностранные компании могут иметь иные виды доступа к кредитам, чем местные фирмы, в силу возможности получения ими твердой валюты. Такие компании могут использовать компенсационный кредит (back-to-back loan), если процентные ставки высоки или кредитование заморожено. Компенсационный кредит — это заем, реализуемый, когда компания в стране А имеет филиал в стране Б, а банк в стране Б имеет отделение в стране А. Рассмотренный ниже пример американской пищевой компании, действующей в Италии, показывает, как ее итальянский филиал может получить доступ к займам в Италии, поскольку ее американский "родитель" предоставляет доллары филиалу итальянского банка в Соединенных Штатах.

Вклад в долларах вносится в США в одно из отделений ведущего итальянского банка. В то же самое время банк ссужает эквивалентную сумму в лирах итальянскому филиалу американской компании-вкладчика в виде займа на семь лет. По окончании этого периода заем будет полностью выплачен этому банку. Как только расчеты по займу закончатся, компания заберет свой вклад с процентами. Филиал получает заем под проценты "прайм рейт" (prime rate — ставка по кредитам первоклассным заемщикам). Каждые шесть месяцев валютный курс корректируется, если он отличается от исходно оговоренного курса более чем на 5%. Тем самым филиал берет на себя валютный риск4.

Если базирующаяся в СИТА транснациональная корпорация решает использовать зарубежные рынки кредита для финансирования своих заграничных операций, она должна принимать во внимание разницы в процентных ставках и валютный риск. Как уже отмечалось в главе 8, ставки процента различаются от страны к стране преимущественно в силу разницы в темпах роста цен. Так, в Бразилии в 1989 г. индекс потребительских цен вырос на 1000%, что нашло отражение в высоких процентных ставках и быстро обесценивавшейся валюте. Итак, если бы бразильский филиал американской компании принял решение получить заем в долларах по более низкой ставке процента, а не платить более высокую ставку по кредитам в

При оценке местных рынков ТНК должны учитывать три фак-

Из приведенных примеров становится ясно, что ТНК при оценке местных рынков кредита должны взвешивать несколько факторов: 1) доступ-

ставоки рискаизменения валютных курсов,

• местные традиции и условия

Евровалюта — это любая валюта, хранящаяся в банке вне страны ее происхождения

Лондон — ключевой центр рынка евровалют

организационные условия. Поскольку события в этой сфере отличаются высокой динамичностью, финансовые руководители корпораций должны обладать способностью быстро на них реагировать.

ЕВРОВАЛЮТЫ

Рынок евровалют — важный источник кредитов, доступный ТНК. Евровалютой (eurocurrency) называют любую валюту, хранимую в банке вне страны ее происхождения. Так, евродоллары, которые устойчиво составляют 65—80% этого рынка, — это доллары, хранимые в банках вне Соединенных Штатов. Это означает, что доллары, хранимые иностранцами на банковских счетах в США, — не евродоллары, но доллары на счетах в отделениях американских или иных банков вне Соединенных Штатов — евродоллары (eurodollars). Подобные же рынки существуют в отношении ев- ро-японской иены (евроиены), евро-немецкой марки (евромарки), а также других валют, включая британские фунты стерлингов, швейцарские и французскиефранки.

Рынок евровалют существует во всем мире. Крупные операции на этом рынке происходят в Азии (Гонконг и Сингапур), Карибском бассейне (Багамские и Каймановы острова), в Канаде, а также в Лондоне и других европейских центрах. Ключевым центром рынка евровалют является именно Лондон, где в 1989 г. было проведено почти 20% общего объема операций с евровалютами. Люксембург — центр вкладов в евромарках, а Брюссель и Париж — центры вкладов в еврофунтах5.

Основными источниками евродолларов являются: 1) иностранные государства или граждане, желающие хранить доллары вне Соединенных Штатов; 2) ТНК с запасами наличности сверх текущих потребностей; 3) европейские банки с запасами иностранной валюты сверх текущих потребностей; 4) резервы стран с положительным внешнеторговым балансом, таких, как Япония, Тайвань и Германия. Спрос на евровалюты исходит от частных лиц, фирм и правительств, нуждающихся в капитале, инвестициях и средствах уплаты основных долгов и процентов по ним. Евровалюты существуют отчасти для усиления безопасности пользователя и для его удобства, а отчасти по причине более дешевого кредита для заемщика и большего дохода для заимодателя. Вопрос безопасности возник потому, что некоторые государства боялись введения в США мер регулирования оттока валюты и решили хранить американские доллары за пределами этой страны.

Частичный резерв — это доля вкладоввевровалютах,которую банк хранит, но не выдает в формезаймов.

лют значительно превышает общую сумму денег, хранимых на вкладах (депозитах). Как только вклад в евровалюте (скажем, в долларах) сделан в лондонском банке, банк может использовать этот актив для выдачи выраженного в долларах займа кому-либо еще. Часть исходного вклада, не выданная в виде займа, называется частичным резервом. Поскольку не существует официальных правил в отношении вкладов в евровалюте, конкретный банк сам решает, какую именно страховку он предпочитает в форме резерва. Распространение состоялось, когда исходный заем израсходован и вложен в другой банк или стал основанием для нового займа.

Хотя конкретные меры регулирования в отношении евровалют отсутствуют, банки должны подчиняться правилам платежеспособности, и в силу этого активы и обязательства по евровалютам являются составной частью общих активов и обязательств банка, к которым применимы правила покрытия капитала (отношения капитала к активам) (capital ratios) и наличия капитала (capital provisions). В некоторых случаях, например в случае "Бэнк оф Инглэнд" (Bank of Enqland) в Великобритании, ликвидность контролируется весьма пристально: центральный банк страны может произвести эмиссию своей собственной валюты для смягчения кризиса ликвидности, но он попадает в трудное положение в случае кризиса ликвидности в отношении иной валюты.

Основные характеристики рынка евровалют

•рынок в основном оптовый, а нерозничный;

•регулирование практически отсутствует,

•вклады, как правило, срочные или в виде сбережений, а не для выдачи по текущим требованиям,

•рынок преимущественно долларовый

Характеристики рынка евровалюты. У этого рынка есть ряд интересных свойств:

1.Это оптовый, а не розничный рынок, поскольку оперируют на нем, как правило, большими суммами. Основные заемщики — государственные организации, такие, как правительства, центральные банки и корпора-

ции государственного сектора. Более того, почти 4/5 рынка евровалют приходятся на межбанковские операции.

2.Этот рынок почти не подвержен регулированию.

3.Вклады на рынке в основном краткосрочные, так как большинство вкладов — межбанковские, имеющие преимущественно краткосрочный характер. Однако большинство займов в евровалютах выдается на более длительные сроки.

4.Рынок евровалют существует для сбережений и срочных вкладов, а не для текущих вкладов, выдаваемых по требованию вкладчика. Иными

Еврокредит — это займы со сроком погашения от одного до пяти та

Синдицирование — это объединение ресурсов нескольких банков в целях разделения риска при предоставлении крупного займа.

ЛИБОР — это процентная ставка которую банки требуют один от другого в операциях с евровалютами.

словами, организации, делающие вклады в евровалютах, не снимают с этих вкладов суммы в национальных валютах для приобретения товаров или услуг.

5.Рынок евровалют — это преимущественно рынок евродолларов (см. рис.9.2).

В дополнение к обычным вкладам (депозитам) на рынке евровалют существуют также депозитные сертификаты, ДС (certificates of deposit, CDs),

вдолларах, фунтах стерлингов или иенах. Хотя ДС можно получить единицами по 100 тыс. долл., большинство из них на рынке выражается в суммах

внесколько миллионов долларов или больше. ДС обычно котируются со скидкой, или дисконтом, с фиксированной процентной ставкой, но они могут также котироваться с "плавающей" ставкой процента.

Рынок евровалют имеет краткосрочные и долгосрочные характеристики. Краткосрочные займы в евровалюте имеют срок погашения менее года, хотя можно получать займы и со сроком погашения свыше одного года. Любой кредит на срок более года называется еврокредитом (eurocredit). Еврокредиты могут иметь форму займов, кредитных линий (lines of credit), других видов средне- и долгосрочных кредитов, включая синдицирование (syndication), когда несколько банков объединяют свои ресурсы для предоставления кредита заемщику.

Основной привлекательной чертой рынка евровалют является разница в процентных ставках в сравнении с отечественными рынками. В силу крупного размера сделок и отсутствия ограничивающего регулирования с вытекающими из такого регулирования дополнительными расходами депозиты в евровалюте, как правило, дают больший доход, чем вклады в своих странах, поэтому займы на этом рынке обходятся по большей части дешевле, чем на отечественных рынках кредита. Рис. 9.3 иллюстрирует соответствующую разницу процентных ставок. По традиции эти займы предоставляются по ставке на несколько процентов выше ставки продавца на Лондонском межбанковском рынке депозитов, ЛИБОР (London Inter-Bank offered rate, LIBOR), т.е. ставки, которую требуют банки друг с друга по займам в евровалютах. Процентная ставка выше, чем ЛИБОР, которая на рис. 9.3 названа ставкой займов в евровалютах, зависит от кредитоспособности заемщика и должна быть достаточно велика для покрытия расходов и создания резервов для страхования от возможных потерь. Уникальные характеристики рынка евровалют, однако, позволяют этой ставке займов быть в большинстве случаев ниже, чем на рынках своих стран. Большинство займов предоставляется с переменной процентной ставкой, и период фиксированной ставки длится в основном шесть месяцев, хотя он может также длиться от одного до трех месяцев. Именно вследствие переменного характера процентных ставок можно назначать сроки погашения на более отдаленное будущее.

ЛИБИД — это ставка покупателя на Лондонском межбанковском рынке депозитов, разница между ЛИБИД (London Inter-Bank bid rate, LIBID) и ЛИБОР обычно составляет около 1/8 процентной ставки. Уровень дохода от депозитов в евровалюте, как правило, ниже ЛИБИД, но зачастую он больше того, что можно заработать на отечественном рынке.

МЕЖДУНАРОДНЫЕОБЛИГАЦИИ

Иностранные облигации продаются вне страны заемщика, но выражаются в валюте выпустившей их страны.

Еврооблигации продаются в странах, отличных от той, в валюте которой они выражены.

питала. Одним из наглядных примеров такого рынка являются Соединенные Штаты: в середине 80-х годов вследствие высоких реальных ставок процента, относительной политической и экономической стабильности, а также желания правительства финансировать высокий бюджетный дефицит посредством займов, рынок облигаций США был привлекателен для иностранных инвесторов. К тому же отмена в 1984 г. положения об удержании налога с процентов устранила серьезное препятствие на пути иностранных инвесторов, приобретавших выпущенные в США облигации.

Иностранные облигации и еврооблигации

Международный рынок облигаций может быть подразделен на рынки иностранных облигаций и еврооблигаций. Иностранные облигации (foreign bonds) продаются вне страны заемщика, но выражаются в валюте выпустившей их страны. Так, например, французская корпорация, распространяющая облигации в Швейцарии, выпущенные в швейцарских франках, считается распространяющей иностранные облигации. Еврооблигации (eurobonds) обычно гарантируются или выводятся на рынок в пользу заемщика синдикатом банков из разных стран и размещаются в странах, отличных от той, в валюте которой выражен заем. Если бы французская фирма распространяла облигации, выраженные в немецких марках, в Швейцарии, Люксембурге и Лондоне, это был бы выпуск еврооблигаций.

В некоторых случаях еврооблигации выпускаются в нескольких валютах и конвертируются в обычные акции.

Выпуск облигаций в ЭКЮ основаннакомбинированной валюте стран—членовЕС.

Рынокеврооблигаций меньше, чем рынокоблигаций США; он основываетсяпреимущественно надолларахиявляетсяважным источникомфинансированиядля правительств, частных корпорацийинаднациональных организаций

Рынок еврооблигаций

Рынок еврооблигаций не имеет национальных границ, хотя его центр расположен в Европе. В отличие от большинства выпусков обычных облигаций еврооблигации реализуют одновременно в нескольких финансовых центрах при посредничестве транснациональных синдикатов страхователей, а покупает их международное сообщество инвесторов, простирающееся за пределы выпускающих эти облигации стран.

В отдельных случаях выпуски еврооблигаций позволяют кредитору требовать уплаты в одной из нескольких валют, что снижает валютный риск, заложенный в иностранных облигациях в одной валюте. Вместе с тем в большинстве случаев и проценты, и основная сумма по еврооблигациям выплачиваются в долларах США. За последние несколько лет рынок еврооблигаций превратился в рынок выраженных преимущественно в долларах облигаций как иностранных, так и американских заемщиков, которые покупают инвесторы вне США.

Пытаясь расширить круг заинтересованных вкладчиков капитала, кор- порации-заемщики все более переходят от простых выпусков документов задолженности к облигациям, которые можно превратить в обычные акции, причем выбор способов такого превращения производится по усмотрению держателя облигаций конвертируемого выпуска. Для инвестора-не- резидента один из главных аспектов привлекательности конвертируемого выпуска состоит в том, что он, как правило, приносит более высокий текущий доход, чем дивиденды от обладания самими акциями.

За последнее десятилетие рынок еврооблигаций стремительно развивался по целому ряду причин, но в основном в связи с отменой регулирования. Ослабление доллара в 1985 г. также вызвало сдвиг от долларов к выпускам в евроиенах и евромарках. Кроме этого, к большому спросу на финансовые активы привели успехи в контроле над инфляцией в промышленно развитых странах, что позволило различным компаниям выпускать облигации в невиданных ранее количествах и в разнообразных валютах. Итак, главные достоинства рынка еврооблигаций состоят в том, что он практически не регулируется, почти свободен от налогообложения и проявляет большую гибкость в выпуске облигаций, чем в условиях исключительно национальных рынков. Помимо сказанного, этот рынок представляет собой значительный шаг вперед по пути к полностью интегрированному европейскому рынку капитала. Иена является важнейшим потенциальным источником финансирования рынка еврооблигаций в силу огромных валютных излишков во внешней торговле, которые Япония имела в последние годы.

В последнее время все более возрастает роль ЭКЮ в кредитовании на рынке еврооблигаций. На ЭКЮ, которые основаны на "корзине" валют ЕС, приходится почти 10% всех выпусков международных облигаций7. Их привлекательность в том, что они обеспечивают заемщикам диверсификацию в виде нескольких валют и позволяют им при выплатах вкладчикам капитала действовать с потоками наличности из разных стран, где они осуществляют свои деловые операции. Среди корпораций—заемщиков ЭКЮ можно назвать такие известные фирмы, как "Ситикорп" (Citicorp), "Пепсико", "Пежо" (Peugeot), "Оливетти" (Olivetti) и "Тойота"8.

Рынок еврооблигаций, хотя и вырос в 1989 г. по сравнению с 1988 г. на 20% и достиг 212,7 млрд. долл. США, все еще уступает рынку облигаций США объемом в 275 млрд. долл., но превосходит рынок облигаций Японии объемом в 80 млрд. долл. Важность рынка еврооблигаций в том, что он позволяет размещать выпуски облигаций с меньшими затратами и более эффективно, чем внутренние рынки. В 1989 г. частные корпорации