9. Разработка и оценка стратегии развития бизнеса 425

к₀ — коэффициент оборачиваемости инвестированного капитала;

т — чистая маржа;

к_р — коэффициент реинвестирования прибыли;

ΔМ — приростной мультипликатор собственного капитала (отно­шение прироста инвестированного капитала к приросту соб­ственного капитала, т.е. к нераспределенной прибыли).

Эта зависимость показывает, что темп прироста инвестирован­ного капитала зависит от оборачиваемости, маржи, коэффициента реинвестирования прибыли, приростного мультипликатора собст­венного капитала.

Средневзвешенная стоимость инвестированного капитала:

где d_c, d₃ — удельный вес соответственно собственного и заемного капитала в инвестированном капитале организации;

k_c, k₃ — стоимость соответственно собственного и заемного капи­тала;

— ставка налогообложения прибыли, сомножитель (1 - t_р)

применяется только к заемному капиталу, платежи по которому включаются в расходы до налогообложения.

Как следует из формулы, средневзвешенная стоимость капитала зависит от рыночной стоимости источников капитала и их удельного веса в структуре инвестированного капитала.

Для оценки степени влияния факторов стоимости и выявления наиболее значимых факторов рассчитываются коэффициенты эла­стичности, которые показывают, на сколько процентов изменится стоимость бизнеса при изменении фактора стоимости на один процент:

где ΔС_Д — изменение стоимости бизнеса, рассчитанной в рамках до

­ ходного подхода, %;

Δф_с — изменение фактора стоимости, %.

Изучение влияния факторов стоимости на оценку бизнеса дает основания для следующих выводов.

1. Наиболее существенное влияние из первичных факторов стои­мости оказывает рентабельность инвестированного капитала; средне­взвешенная стоимость капитала оказывает обратное влияние; наиме­нее значительное влияние оказывает темп прироста инвестированного капитала.

426 III. Долгосрочная финансовая политика

2. Наиболее существенное влияние на стоимость бизнеса среди вторичных факторов оказывают показатели ресурсоемкости про­ дукции, поскольку определяющим образом влияют на рентабель­ ность продаж, которая влияет на рентабельность инвестированного капитала. Кроме того, маржа прибыли достаточно ощутимо влияет на темп роста бизнеса, поскольку с увеличением чистой прибыли увеличивается нераспределенная прибыль (при прочих равных усло­ виях), которая влияет на темп устойчивого роста организации.

3. Положительное влияние на стоимость бизнеса оказывает темп прироста мультипликатора собственного капитала, однако его влияние значительно меньше влияния ресурсоемкости и маржи. Темп прироста мультипликатора влияет на стоимость через темп прироста инвестированного капитала.

4. Положительное влияние на стоимость бизнеса оказывает рост оборачиваемости инвестированного капитала; этот фактор влияет опосредованно, через рентабельность инвестированного капитала.

5. Незначительное положительное влияние оказывает коэффи­ циент реинвестирования прибыли; влияние реализуется через темп прироста инвестированного капитала.

Информация о степени влияния отдельных факторов на стои­ мость бизнеса позволяет разрабатывать рекомендации, направлен­ ные на ее повышение, и оценивать эти рекомендации с помощью сценарных расчетов. о ,

Анализ ситуации. Расчет стоимости ОАО «XYZ» выполнен на основе доходного подхода в рамках методов DCFA и EVA (табл. 9.17— 9-19). Особенностью расчета рентабельности инвестированного ка­питала является то, что его значение определяется как отношение чистой операционной прибыли к величине инвестированного капи­тала на начало года. Именно поэтому значение рентабельности ока­зывается несколько выше, чем при расчете рентабельности как от­ношения прибыли к капиталу на конец года (эти расчеты представ­лены в п. 9.1). Значение средневзвешенной стоимости капитала остается постоянным на протяжении прогнозного периода, хотя и предполагается некоторое изменение структуры инвестированного капитала.

Как следует из расчетов, инвестированный капитал и чистая операционная прибыль растут на протяжении прогнозного периода, однако темп прироста показателей замедляется. Рентабельность ин­вестированного капитала снижается, что связано с тенденциями к снижению эффективности деятельности организации, отмеченными ранее. В связи со снижением рентабельности снижается спред, таким образом, снижается возможность создания добавленной стоимости.