2. Критерії вибору методів оцінки вартості підприємства

У світовій практиці оцінки вартості підприємств найбільшого поширення дістали методи, що засновані на одному з таких методичних підходів, як оцінка очікуваних доходів підприємства, майновий (витратний) підхід та ринковий (порівняльний) підхід.

У рамках цих підходів розрізняють окремі методи оцінки (рис. 9.1).

Причому необхідно визнати, що жоден з таких підходів чи ме­тодів не має принципових переваг порівняно з іншими. Досить часто при організації процедури оцінки вартості підприємства оцінювач звертається до одночасного та/або паралельного вико­ристання кількох методичних підходів, що дає змогу найбільш адекватно врахувати конкретні специфічні умови проведення оцінки, його об’єкта та мети здійснення, наявності й достовірнос­ті інформаційного забезпечення процедури оцінки.

Таблиця 9.2.

Основні критерії можливостей застосування підходів до оцін­ки згруповано у табл. 9.2.

Показник	існує практика продаж об’єктів на ринку, причо­му з моменту останніх продаж стан ринку сут-тє-во не змінив­ся	існує практика продаж об’єктів на ринку, причо­му з моменту останніх продаж стан ринку сут­тєво змінився	практично не існує практи­ки продаж об’єктів на ринку
об’єкт купляється з метою отримання доходу, причому цей дохід залежить в основному від самого об’єкту	Ринковий підхід, доходний підхід	Доходний підхід	Доходний під­хід, перевірка результату за допомогою майнового
об’єкт купляється з метою отримання доходу, причому цей дохід не пов’я-заний лише з самим об’єктом	Ринковий підхід	Доходний підхід, порівняльний підхід	Доходний під­хід, перевірка результату за допомогою майнового
об’єкт не розгляда­ється як той, що приносить дохід	Ринковий підхід	Порівняльний підхід	Майновий під­хід

3. Доходний підхід в оцінці вартості підприємства

Доходний підхід до оцінки ринкової вартості підприємства включає два методи оцінки:

– метод прямої капіталізації доходів;

– метод дисконтованих грошових потоків (метод непрямої капіталізації).

Оскільки метод прямої капіталізації оперує з постійним рівнем доходу і ставки доходності інвестицій, його вважають більш прийнятним, якщо прогнозуються постійні грошові потоки та незмінна альтернативна ставка доходності. У випадку, якщо прогнозуються нерегулярні або змінні грошові потоки або їх отримання обмежується в часі, більш доцільним є використання методу дисконтованих грошових потоків. незмінна альтернативна ставка доходності. У випадку, якщо про­гнозуються нерегулярні або змінні грошові потоки або їх отри­мання обмежується в часі, більш доцільним є використання ме­тоду дисконтованих грошових потоків.

У рамках методу прямої капіталізації вартість підприємства розраховується шляхом переведення очікуваного річного (середньорічного) чистого операційного доходу у теперішню вартість, модель розрахунку має вигляд:

NOI

V = -------------- (9.3)

R

де NOI - репрезентативна величина очікуваного чистого операційного доходу;

R - коефіцієнт (ставка) капіталізації.

Методику розрахунку чистого операційного доходу сформовано у науковій думці і висвітлено багатьма вченими. Загалом вона може бути формалізована у вигляді моделі:

NOI = PGI – V&L + MI – FE – VE – EF (9.4)

де PGI – потенційний валовий дохід;

V&L – втрати від недовикористання площ та неплатежів;

MI – інші доходи;

FE – умовно-постійні витрати;

VE – умовно-змінні витрати;

EF – витрати на формування фонду заміщення.

Розрахунки в рамках даної моделі містять ряд проміжних етапів (табл. 9.3).

Таблиця 9.3

Етапи розрахунку чистого операційного доходу

Етап	Сутність розрахунків
І	Визначення потенційного валового доходу (доходу, який потенційно може приносити оцінюваний об’єкт за стовідсоткового завантаження площ, призначених для здачі в оренду, без врахування всіх витрат)
ІІ	Визначення дійсного валового доходу (потенційного валового дохо­ду за вирахуванням втрат від недовикористання орендних площ та втрат при зборі орендної плати, а також з включенням інших доходів від використання об’єкта)
ІІІ	Розрахунок операційних витрат (періодичних витрат по утриманню об’єкта нерухомості, безпосередньо пов’язаних з отриманням доходу від нього)
ІV	Визначення чистого операційного доходу від об’єкта як різниці між дійсним валовим доходом і операційними витратами

Ставка капіталізації, використовувана у формулі (9.3), складається з двох частин, одна з яких є ставкою доходності інвестицій (що являє собою компенсацію, яка має бути виплачена інвестору за використання грошових коштів), інша враховує зміну вартості активу за прогнозований період володіння та фігурує під назвою норма повернення капіталу. Ставка доходності інвестицій у цьому методі відповідає ставці дискотування в методі дисконтованих грошових потоків.

Розрахунок коефіцієнту капіталізації з врахуванням відшкодування капітальних витрат здійснюється шляхом сумування ставки доходності інвестицій і норми повернення капіталу. В загальному вигляді модель розрахунку ставки капіталізації виглядає таким чином:

R = DR – ∆ х sff (i,n), (9.5)

де DR – ставка доходності на суму інвестованого капіталу;

∆ – коефіцієнт зміни вартості об’єкту протягом терміну володіння ним;

∆х sff (i, n) – норма повернення капіталу, що враховує факт зміни вартості активу на основі фактору фонду відшкодування (sff), який враховує ставку доходності (і) та строк (п) відрахувань у фонд відшкодування.

Норма повернення капіталу враховує зміну вартості оцінюваного об’єкта шляхом заміни зміни вартості еквівалентним періодичним доходом. При цьому виходять з припущення, що частина грошових потоків, які надходять від об’єкта, періодичного відраховується у фонд відшкодування (при зниженні вартості об’єкту) або у фонд компенсації (при збільшенні вартості). Відповідно, якщо вартість оцінюваного об’єкта не змінюється і вкладений капітал буде в адекватному розмірі повернутий при перепродажі об’єкта, враховувати норму повернення капіталу немає потреби. Також не враховується норма повернення капіталу, коли потік доходу нескінчений, тобто при оцінці земельних ділянок. Основні методи розрахунку норми повернення капіталу відповідно способів відшкодування інвестованого капіталу поділяють на: повернення капіталу за фондом відшкодування і ставкою доходу на інвестиції (метод Інвуда, інша назва – ануїтетний метод), повернення капіталу за фондом відшкодування та безризиковою відсотковою ставкою (метод Хоскольда), прямолінійне повернення капіталу (метод Рінга). Другий метод оцінки доходного підходу – метод дисконтованих грошових потоків – оцінює вартість підприємства як поточну вартість окремих прогнозованих грошових потоків від експлуатації об’єкту протягом періоду володіння ним та від наступного його перепродажу. Він дозволяє моделювати зміни грошових потоків, відповідно у випадку їх нестабільності та можливості обґрунтованого прогнозування є найбільш доцільним. Формула визначення вартості підприємства за цим методом має вигляд:

n NOI_l M

v = ∑ ------------ + ---------------- (9.6.)

t=1 (1+DR)^t (1+DR)ⁿ

де DR – ставка дисконтування;

M – прогнозована ціна перепродажу об’єкта в кінці періоду володіння ним (вартість реверсії);

n – прогнозований період володіння;

l – номер періоду грошового потоку;

NOIl – прогнозований чистий операційний дохід від об’єкта (в l-період).

Динаміка майбутніх доходів визначається на основі даних щодо поточних доходів та ретроспективної інформації про доходи та аналізу факторів, що впливають на них при типовому для ринку рівні управління. Оскільки точне визначення ціни перепродажу рідко є можливим, її часто оцінюють на основі прогнозної зміни величини вартості, тобто ціна перепродажу визначається за формулою:

M = (1± ∆)хV, (9.7)

де ∆ – коефіцієнт зміни вартості за типовий період інвестування;

V – поточна вартість об’єкта.

Найбільш поширеними у західних країнах методами її визначення є метод кумулятивної побудови, метод ринкового аналізу (інша назва – метод виділення), метод інвестиційної групи. В Україні оцінювачі використовують в абсолютній більшості випадків метод кумулятивної побудови. Всі три методи визначення ставки дисконтування при оцінці ринкової вартості використовують дані ринку. Найбільш точним з них є метод ринкового аналізу. Метод кумулятивної побудови в країнах з розвиненою ринковою економікою традиційно використовує інформацію з ринку цінних паперів.