Теорії портфельного інвестування

Фінансовий ринок загалом і ринок цінних паперів зокрема являють собою дуже складні механізми, поки що не описані сповна жодною теорією. Найвідомішими теоріями портфельного інвестування є: модель оптимального портфеля інвестицій Марковича, модель оцінки капітальних активів, теорія Кейнса про граничну ефективність інвестування, теорія Тобіна, теорія випадкових блукань, теорія рефлексивності Сороса тощо. Розглянемо основні з них.

Зародження теорії портфельного інвестування

Початковий етап розвитку теорії інвестування — 20—30-ті роки XX ст. — представлений передусім працями І. Фішера, присвяченими теорії процентної ставки та приведеної вартості. Він довів, що критерії оцінки інвестицій не залежать від того, чи віддають індивіди перевагу сьогоднішньому споживанню перед майбутнім. І марнотратник, і скупар ладні інвестувати в реальні активи однакову суму. Оскільки вони керуються спільними інвестиційними критеріями, то можуть скооперуватися в одному підприємстві й передати функції з управління ним професійному менеджерові. Своєю чергою, менеджерам не обов'язково орієнтуватися на індивідуальні уподобання акціонерів підприємства і не слід керуватися власними пріоритетами. їхнє завдання — максим ізувати чисту приведену вартість. Якщо вони досягають успіху в цьому, то можуть бути впевнені, що діють найкращим чином в інтересах своїх акціонерів. Слушність цих теоретичних засад багато в чому була підтверджена бурхливим розквітом індустрії перших взаємних фондів у США. Наприкінці 1920-х років на американському біржовому ринку активно вели спекулятивні операції понад 700 таких фондів.

У теоретичних працях довоєнного періоду було висунуто гіпотезу щодо цілковитої визначеності умов ухвалення фінансових рішень. Математичні засоби, що застосовувалися в той час, зводилися до звичайної алгебри та основ фундаментального аналізу. Сукупність таких засобів, орієнтованих на проведення фінансових розрахунків за умов визначеності, дістала назву фінансової математики. Незважаючи на панування "детермінованого підходу", важливість факторів невизначеності та ризику усвідомлювалася досить чітко. Однак лише застосування якісних теоретично-імовірнісних методів дало змогу суттєво просунутися в дослідженнях впливу ризику на ухвалення інвестиційних рішень. Саме роботи даного напряму дістали назву сучасної теорії інвестицій.

Розділ 25. Фінансові ризики на міжнародних ринках

* Ризик і невизначеність. Поняття фінансового ризику

* Валютні ризики

* Процентний ризик

* Ризик утрат від зміни курсу акцій

* Стратегії управління ризиком

Ризик і невизначеність. Поняття фінансового ризику

Увалютно-кредитних і фінансових відносинах потрібно розрізняти дві схожі категорії — невизначеність і ризик. Невизначеність — неповнота або неточність інформації про умови реалізації проекту, в тому числі про пов'язані з ними витрати і результати.

Ризик — це невизначеність, пов'язана з можливістю виникнення в ході реалізації проекту несприятливих ситуацій, наслідком яких є збитки або зниження ефективності проекту.

Фінансові ризики пов'язані з імовірністю втрат фінансових ресурсів, як правило, спричинених зміною купівельної спроможності грошей.

Джерелами фінансових ризиків є:

• інфляція і ціни;

• динаміка процентних ставок і валютного курсу.

Розрізняють інфляційні й дефляційні ризики, валютні ризики, ризики ліквідності.

Інфляційний ризик — це ризик знецінення грошових доходів з погляду реальної купівельної спроможності. Висока інфляція гальмує інвестиційний процес, оскільки підвищує прибутковість спекулятивних операцій на конкурентному ринку фінансових інвестицій. Крім цього, інфляція може негативно вплинути і на інвестування в конкретне підприємство, в конкретний проект, якщо зростання цін на сировину, матеріали, робочу силу не відповідає можливостям підприємства підвищувати ціни на свою продукцію. У цьому випадку реальна ціна на продукцію падає внаслідок випереджального зростання витрат порівняно з доходами від реалізації (інфляція витрат). Певний вплив на цей процес справляють тенденції світового ринку, тому при розв'язанні питання про інвестування коштів потрібно вивчити тенденції в міжнародній торгівлі й довгострокові тенденції фінансового ринку.

Дефляційний ризик — це ризик падіння рівня цін, погіршення економічних умов підприємництва і зниження доходів за зростання дефляції.

Ризики ліквідності — це ризики, пов'язані з можливістю втрат при реалізації цінних паперів або товарів через зміну оцінки їх якості та споживчої вартості.

Валютні ризики являють собою небезпеку валютних втрат, пов'язаних зі зміною курсу однієї іноземної валюти щодо іншої при проведенні зовнішньоекономічних, кредитних та інших валютних операцій. Крах Бреттон-Вудської валютної системи на початку 70-х років XX ст., перехід до системи плаваючих валютних курсів підвищили невизначеність при ухваленні фінансових рішень. Для валютних курсів і процентних ставок стала характерною більш висока амплітуда коливань. Річні відхилення курсів більш ніж на 30 % уже не розглядаються як надзвичайні. Наприклад, у 1994 р. курс іспанської песети знизився на 30,8 % щодо долара, курс німецької марки в 1995—1998 рр. знизився на 22,8 %.

Іншим серйозним іспитом для сфери бізнесу в цей період було зростання процентних ставок. Валютний курс і процентні ставки досягли граничних рівнів на початку 80-х років, що чинило руйнівний вплив на підприємства. На практиці проблема адаптації до змін обмінних курсів ще більш посилюється тим, шо ці зміни мають тенденцію виникати стрибкоподібно.

Зростання процентних ставок у якій-небудь країні викликає зростання попиту на валюту цієї країни і підвищення курсу валюти. Це негативним чином впливає на доходи тих галузей, які орієнтовані на експорт своєї продукції, тому коливання курсу валюти означають додатковий ризик інвестування в основні фонди підприємств, пов'язаних з міжнародною торгівлею.

До процентних ризиків належить небезпека втрат комерційних банків, кредитних установ, інвестиційних інституцій унаслідок перевищення процентних ставок, що виплачуються ними за залученими коштами, над ставками за наданими кредитами. До них також належать ризики втрат, які можуть понести інвестори у зв'язку зі зміною дивідендів за акціями, процентних ставок на ринку за облігаціями, сертифікатами та іншими цінними паперами.

Зростання ринкової ставки процента веде до зниження курсової вартості цінних паперів, особливо облігацій з фіксованим процентом. За підвищення процента може початися також масовий продаж цінних паперів, які емітовані під більш низькі фіксовані проценти і за умовами випуску достроково приймаються зворотно емітентом. Процентний ризик несе інвестор, що вклав кошти в середиьострокові й довгострокові цінні папери з фіксованим процентом за поточного підвищення середнього ринкового процента порівняно з фіксованим рівнем. Інакше кажучи, інвестор може отримати приріст доходів за рахунок підвищення процента, але не може вивільнити свої кошти, вкладені на зазначених умовах.

Процентний ризик несе емітент, що випускає в обіг середньо-строкові й довгострокові цінні папери з фіксованим процентом за поточного зниження середнього ринкового процента порівняно з фіксованим рівнем. Інакше кажучи, емітент міг би залучати кошти з ринку під більш низький процент, але він уже зв'язаний здійсненим ним випуском цінних паперів.

Так само виникають труднощі з плануванням зовнішньоторговельних операцій і інвестицій, якщо неможливо з упевненістю розрахувати вартість кінцевих потоків грошових коштів у національній валюті. Навіть якщо зміни курсу виявляються сприятливими, невпевненість у тому, що ця тенденція збережеться, перешкоджає покладатися на цю інформацію при ухваленні рішень. Реакція експортерів на підвищення конкурентоспроможності товарів унаслідок знецінення валюти може бути уповільненою через невпевненість у тривалості збереження такої тенденції. Ці проблеми постають перед усіма суб'єктами, що господарюють, незалежно від їхнього розміру і сфери прикладання капіталу, оскільки необхідно враховувати можливості зміни курсу однієї валюти щодо всіх інших валют, взятих у сукупності.

Деякою мірою цю проблему вирішує створення валютних блоків. Наприклад, Європейська валютна система значно допомагає знизити фактор невизначеності для країн, що входять у неї, з метою фіксування обмінних курсів між країнами-учасницями. Однак для торговельних партнерів, які не входять у такі об'єднання, ризик залишається. Та й навіть усередині самих цих систем повна стабільність валютних курсів не може бути забезпечена.

У 70-ті роки в економічній політиці відбувся перехід вів кейнсіанської теорії, яка віддає перевагу стабільним процентним ставкам за рахунок нестабільності грошової маси, до монетариз-му, який обстоює необхідність контролю за грошовою масою. Досягнути стабільності одночасно і процентних ставок, і темпів зростання грошової маси неможливо, тому нестабільність процентних ставок є неминучим наслідком контролю за грошовою масою. Крім того, через взаємозалежність між національними і міжнародними грошовими ринками нестійкість процентних ставок призводить до нестійкості обмінних курсів, і навпаки.

Оскільки ризик і невизначеність є невід'ємними елементами фінансової діяльності, необхідні інструменти фінансової політики, спроможні знизити на всіх рівнях ступінь ризику і невизначеності. Інакше кажучи, потрібні методи хеджування. Хеджувт-ня передбачає забезпечення стабільності майбутніх валютних курсів і процентних ставок або гарантовану компенсацію втрат від їх несприятливих змін за рахунок прибутку, що отримується від господарської діяльності.