2. Отражение схемы финансирования проекта. Построение графика креди­ тования. Если первые два этапа показали приемлемый уровень платежес­ пособности проекта (анализ IRR), можно приступить к построению графи­ ка привлечения и возврата кредита. На данном этапе ведется работа со все ми без исключения составляющими притоков и оттоков денежных средств, т.е. с моделью расчетного счета. Можно сказать, что формирование расчет­ного счета осуществляется путем наложения на чистые потоки схемы фи­нансирования проекта: вложения собственных средств и привлечения кре­дитов, возврат кредитов с процентами и выплату дивидендов. Результатом данного этапа является контроль отсутствия дефицита свободных денеж­ных средств и вывод о финансовой состоятельности проекта.

3. Рассмотрение потоков проекта с учетом кредитования, но без учета вложения собственных средств. Оценка привлекательности проекта с точки зрения инвесторов (с точки зрения собственного капитала).

На этом этапе выделяются и анализируются потоки без учета вложения собственных средств и выплаты дивидендов. Можно сказать, что рассматриваются чистые потоки, дополненные суммами привлекаемых кредитов и погашения основного долга и процентов. Полученные таким образом показатели эффективности позволят охарактеризовать проект с точки зрения собс­твенника (инвестора).

2. Рассмотрение потоков проекта с точки зрения государственных органов; оценка бюджетной эффективности. Для решения данной задачи выделяются и анализируются потоки проекта, связанные с платежами в бюджет и внебюджетные фонды: налоговые платежи, привлечение и возврат государственных кредитов и займов (если таковые предполагаются проектом). В данном случае оттоками денежных средств являются предоставленные государством кредиты и займы, притоками — создаваемые проектом налоговые платежи, возврат основного долга и процентов по государственным кредитам, займам.

В качестве резюме можно выделить два важных момента:

• для полноценного анализа коммерческой привлекательности проекта же­лательно проходить несколько этапов расчетов с формированием необхо­димых выводов на каждом этапе;

Билет 22. Расчёт и интерпритация показателей эффективности инвестиционного проекта

Для оценки эффективности инвестиционных затрат проекта традиционно используются следующие показатели:

• простой и дисконтированный сроки окупаемости инвестиций;

• чистая текущая стоимость (NPV);

• внутренняя норма прибыли (IRR);

• рентабельность инвестиций (PI).

Именно этот набор показателей приводится в резюме бизнес-плана инвести­ционного проекта и используется заинтересованными сторонами для оценки коммерческой привлекательности инвестиционной идеи. Для того чтобы обес­печить корректность такой оценки, необходимо понимать экономическую сущ­ность показателей и причины, обусловившие их абсолютные значения.

При описании показателей эффективности необходимо указывать усло­вия, при которых были определены их значения. Без их указания итоговые по­казатели останутся безликими и не позволят провести корректную оценку сте­пени привлекательности проекта. Одно из главных условий — период времени, которому соответствуют полученные значения. Необходимо помнить, что все показатели (за исключением периода окупаемости) — производные времени. Один и тот же инвестиционный проект на различных временных отрезках име­ет разные показатели. Прочие обязательные комментарии будут представлены далее, при рассмотрении отдельных показателей эффективности.

Базой для расчета показателей эффективности проекта являются так назы­ваемые чистые потоки денежных средств (ЧПДС), включающие в себя вы­ручку от реализации (доходы проекта), текущие (производственные, эксплуа­тационные) затраты, инвестиционные затраты (включая капитальные вложе­ния и прирост потребности финансировании оборотного капитала), налоговые выплаты. При этом выручка от реализации (доход) рассматривается как при­ток денежных средств. Текущие и инвестиционные затраты, а также налоговые платежи рассматриваются как оттоки денежных средств. Само название "чис­тые потоки" говорит от том, что потоки не учитывают схему финансирования проекта — вложение собственных средств и выплату дивидендов, привлечение и возврат кредитных ресурсов.

Период окупаемости инвестиций (простой)

Условием экономической эффективности проекта является его способность произвести чистый доход, превышающий сумму инвестиционных вложений. Период времени, в течение которого инвестиционные затраты проекта "вернут­ся" в виде чистой прибыли и амортизации, носит название периода окупаемос­ти инвестиций.

В практике инвестиционного проектирования распространены два основ­ных метода расчета периода окупаемости. Один из них оперирует дискретными (точечными, без учета распределения по времени) данными и предполагает ис­пользование формулы

Период окупаемости дискретный, лет = Инвестиционные затраты I

/[(Чистая прибыль + Амортизация) за год]. Такой метод нередко используется на первых этапах проработки проекта, когда определяется в общих чертах потенциальная доходность проекта и це­лесообразность его дальнейшей более детальной проработки. Использование данного метода вполне оправдано, однако необходимо помнить, что при таком расчете не учитывается будущее распределение затрат и доходов по времени, в частности продолжительность инвестиционной фазы и график выхода проекта на запланированный объем продаж. Полученное таким образом значение будет характеризовать окупаемость проекта с начала выхода на запланированный объем продаж. Чтобы получить период окупаемости инвестиций с момента на­чала реализации проекта, необходимо прибавить к дискретному сроку окупае­мости продолжительность инвестиционной фазы проекта.

Второй метод расчета предполагает использование потоков чистых денеж­ных средств по проекту. В этом случае опасность того, что в расчеты не будут включены инвестиции для замены оборудования, обычно необходимые для продолжения эксплуатации предприятия, полностью исключается. Также этот метод учитывает начало инвестиционной фазы, т.е. с момента начала реализа­ции проекта.

При указании периода окупаемости проекта в резюме бизнес-плана необ­ходимо указать, какой именно период имеется в виду — с начала реализации проекта или с начала производства продукции.

NPV (чистая текущая стоимость проекта)

Для принятия решения о целесообразности осуществления проекта необхо­димо представлять, какие суммарные чистые доходы способен генерировать проект, и понимать, насколько ценны, весомы эти будущие доходы по отноше­нию к текущему моменту времени. Для решения данной задачи предназначен показатель чистой текущей стоимости проекта, NPV. Существует множество вариаций названий этого показателя (что связано с несколькими возможными вариантами перевода его английского наименования Net present value), в связи с чем в практике инвестиционного проектирования и далее в тексте использует­ся в основном его аббревиатура NPV.

Расчет показателя NPV базируется на двух основных моментах: определе­нии совокупных чистых доходов проекта и учете различной ценности денеж­ных средств во времени Показатель NPV нередко называют ключевым, интегральным показателем, характеризующим результат от реализации проекта. При этом к расчету и ин­терпретации показателя зачастую подходят формально, без осмысления, что приводит к не вполне адекватной оценке привлекательности проекта.

Начнем с интерпретации, понимания сути показателя NPV. Нередко можно услышать следующее определение сути NPV и трактовку величины показателя:

• NPV представляет собой результат от реализации проекта;

• положительная величина NPV подтверждает целесообразность вложения средств в проект;

• отрицательная величина NPV говорит о необходимости отказа от проекта.

Однако, как видно из формулы, значение NPV существенно зависит от вы­бранной ставки сравнения и рассчитанного на ее основе индекса дисконтиро­вания. При различных значениях ставки сравнения NPV проекта может при­нимать как положительные, так и отрицательные значения. Если рассуждать логически, результат проекта не может быть в одно и то же время положитель­ным и отрицательным. Разной может быть оценка данного результата. Таким образом, при интерпретации сути NPV корректнее говорить не о результате от реализации проекта, а об оценке данного результата. Абсолютный резуль­тат от реализации проекта не будет зависеть от ставки дисконтирования и бу­дет выражаться в величине накопленных чистых потоков денежных средств (не дисконтированных).

Уточнение экономической сути NPV не является "ненужной ловлей блох". Оно принципиально важно для определения причин полученных значений NPV и последующих выводов о привлекательности проекта. Если трактовать NPV как результат от реализации проекта, то единственной причиной отрицательного зна­чения NPV является отсутствие результата. Проект с отрицательным NPV часто называют убыточным. Такой вывод далеко не всегда корректен. Об убыточности и отсутствии положительного результата от реализации проекта скажут накоп­ленные убытки в отчете о прибыли и отрицательное значение накопленных не-дисконтированных ЧПДС. Если же проект располагает накопленной прибылью и положительным накопленным ЧПДС, то причиной отрицательного NPV явля­ется не отсутствие результата, а недостаточный результат по отношению к требуе­мому уровню доходности, отраженному в виде ставки сравнения. Таким образом, важно, что причиной, отрицательного NPV может быть не только отсутствие результата у проекта, но и не вполне верный выбор ставки сравнения - неверный выбор уровня доходности, с которым необходимо сравнивать доходы нашего проекта.