2.4Место продажи облигаций

Местом продажи Облигаций при размещении является Фондовая биржа Закрытого акционерного общества «Фондовая биржа ММВБ». После размещения и государственной регистрации отчета об итогах выпуска Облигаций, продажа Облигаций осуществляется на биржевом и внебиржевом рынках.

Основным местом продажи на биржевом рынке является:

Полное фирменное наименование: Закрытое акционерное общество «Фондовая биржа ММВБ»

Сокращенное фирменное наименование: ЗАО «ФБ ММВБ»

Место нахождения: 125009 г. Москва, Большой Кисловский пер., д. 13

Номер лицензии на осуществление деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг: 077-07985-000001 на осуществление деятельности на осуществление деятельности фондовой биржи

Дата выдачи лицензии: 15.09.2004

Срок действия лицензии: 15.09.2007

Орган, выдавший указанную лицензию: ФСФР России

2.5Расчет стоимости

2.5.1Затратный подход

Затратный подход при оценке облигаций основан на применении метода чистых активов эмитента и поручителей. Ввиду отсутствия данных об объектах, входящих в состав всего имущественного комплекса компаний, оценщик не имеет возможности провести корректировку бухгалтерской отчетности компании. На основании вышесказанного оценщик принимает решение об отказе от применения затратного подхода к расчету стоимости объекта оценки.

2.5.2Сравнительный подход

Сравнительный подход к оценке реализуется методом сравнения продаж. Основой применения данного подхода является тот факт, что стоимость объекта оценки непосредственно связана с ценой продажи аналогичных объектов. Каждая сопоставимая продажа сравнивается с объектом оценки. Далее вносятся корректировки, учитывающие различия между оцениваемым объектом и аналогами. В оценочной практике используются три основных метода проведения корректировок: метод парных сравнений, метод качественного анализа и метод нормировки.

Скорректированная цена позволяет сделать вывод о том, что наиболее вероятная цена продажи аналогичных объектов отражает рыночную стоимость.

На дату Оценки Оценщик не располагает сведениями о предложениях продаж облигаций оцениваемого эмитента. Применение в качестве аналогов облигаций других эмитентов

Приведет к возникновению большой погрешности в расчетах. На основании вышесказанного Оценщик принял решение отказаться от использования сравнительного подхода при расчете стоимости объекта оценки.

2.5.3Доходный подход

В основе доходного подхода лежит принцип ожидания, который предполагает, что все стоимости сегодня являются отражением будущих преимуществ. При применении данного подхода анализируется возможность генерировать определенный доход, который обычно выражается в форме дохода от эксплуатации и дохода от возможной продажи в конце периода владения.

При реализации доходного подхода к оценке имущества применяются два базовых метода: метод прямой капитализации и метод дисконтирования денежных потоков.

Метод прямой капитализации применяется в случае, когда у оценщика есть уверенность в равномерности и стабильности поступления будущих доходов. Если прогнозируемые денежные потоки нестабильны (например, планируется перепрофилирование объекта, реконструкция, капитальные ремонт, продажа в конце срока прогнозирования), применяется метод дисконтирования денежных потоков. В данном отчете для расчета применяется метод дисконтирования денежных потоков.

Для расчета стоимости объекта доходным подходом необходимо:

1. Определить период прогнозирования;

2. Рассчитать поток поступлений;

3. Определить ставку дисконтирования;

4. Рассчитать стоимость объекта, доходным подходом как сумму денежных потоков.

Установление периода прогнозирования и потока поступлений

Основной критерий выбора длительности прогнозного периода - стабилизация денежных потоков при его окончании. Поскольку стоимость рассчитывается из необходимости получения номинальной стоимости облигации (весь купонный доход выплачен и единственный возможный доход – погашение облигации по номинальной стоимости), период прогнозирования рассчитывается исходя из возможностей эмитента и предприятий – поручителей выплатить номинальную стоимость пакета облигаций (а именно 498 502 штук). Расчетной единицей принят месяц.

Исследование способности объекта оценки приносить поток доходов в течение периода прогнозирования:

В течение периода прогнозирования объект приносит доход путем получения выплат в погашение облигаций от эмитента и поручителей.

Заключение о способности объекта оценки приносить поток доходов в период после прогнозирования:

В постпрогнозный период поток доходов отсутствует, поскольку предполагается передача прав на объект эмитенту и поручителям.

Период прогнозирования рассчитан исходя из возможностей эмитента и предприятий-поручителей ежемесячно выплачивать стоимость облигаций. Для определения возможности ежемесячных выплат Оценщик проанализировал Отчетность предприятий за 6 месяцев 2011 года.

Выплаты возможны только из ликвидных активов. Оценщик принял решение рассчитать стоимость активов, которые предприятия могут реализовать в течение 12 месяцев и определил сумму ежемесячного погашения облигаций. (Копии бухгалтерской отчетности предприятий – в Приложении). Поскольку Оценщик не располагает данными бухгалтерской отчетности эмитента ООО "Самарский резервуарный завод - Финанс" и поручителя «Самарский резервуарный завод», данная отчетность в расчетах не учитывалась.

Расчет периода прогнозирования и потока поступлений

ОАО "Уралбурмаш"
Готовая продукция и товары для перепродажи, руб.	147 971 000
Дебиторская задолженность, платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты, руб.	414 960 000
Краткосрочные финансовые вложения, руб.	272 621 000
ОАО "Термостепс МТЛ"
Готовая продукция и товары для перепродажи, руб.	0
Дебиторская задолженность, платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты, руб.	254 036 000
Краткосрочные финансовые вложения, руб.	172 000
Итого за 12 месяцев, руб.:	1 089 760 000
Величина погашения облигаций в месяц, руб.	90 813 333
Величина погашения облигаций в месяц, руб., округленно	90 800 000
Номинальная стоимость облигаций, руб.	498 502 000
Период прогнозирования, мес.	6

Определение ставки дисконтирования

В данном отчете ставка дисконтирования рассчитывалась методом кумулятивного построения. Данный метод построения ставки дисконтирования состоит в суммировании «безрисковой» ставки и надбавок (премий) за риски. Под «безрисковой» ставкой понимается ставка доходности по наименее рискованным вложениям капитала. Безрисковая процентная ставка рассчитывалась на основании эффективной доходности к погашению наименее рискованных государственных ценных бумаг по формуле, приведенной авторами М.А. Зельдиным, С.В. Грибовским, Н.П. Бариновым в публикации «Оценка величины рыночной арендной платы за пользование земельным участком», журнал «Имущественные отношения в РФ», №6 (93) 2009. Расчет текущей доходности рассчитывается по формуле:

Y^t = Y/(1+Y)

Где: Y^t – текущая доходность (безрисковая ставка)

Y – эффективная доходность к погашению наиболее надежных государственных ценных бумаг.

В расчетах использовалась доходность по ОФЗ SU46020RMFS2 со сроком погашения в 2036г.

эффективная доходность по офз

Дата	Дней до пога- шен.	Цены сделок (% к номиналу)							Доход- ность эффект. %			Накоплен. купон- ный доход (%)			Рыночная цена (%)
		закр.	пос- лед.	пер- вой	мин.	макс.	измен. средн
23.08.2011	8933	89,45	89,45	89,45	89,45	89,45	-1,15	8,05			0,246			90,202
31.08.2011	8925	89,5	89,5	89,5	89,5	89,5	0,05	8,04			0,397			90,202
02.09.2011	8923	89,45	89,45	89,45	89,45	89,45	-0,05	8,05			0,435			90,203
14.09.2011	8911	88,5	88,5	88,5	88,5	88,5	-0,95	8,15			0,662			90,187
26.09.2011	8899	88,5	88,5	88,5	88,5	88,5	0	8,15			0,889			90,212
28.09.2011	8897	88,5	88,5	88,5	88,5	88,5	0	8,15			0,926			90,211
30.09.2011	8895	90,54	99,14	90	88,4	99,14	2,04	7,93			0,964			90,138
03.10.2011	8892	88,79	88,8	88,7	88,7	88,8	-1,75	8,12			1,021			90,532
	Среднее значение									8,08

Источник: http://www.cbr.ru/hd_base/base.asp

Yt = 0,0808 / (1 + 0,0808) = 7,5%

Таким образом, безрисковая ставка составляет 7,5%.

Теория оценки определила перечень основных факторов, которые должны быть проанализированы при расчете ставки дисконтирования кумулятивным методом.

ФАКТОРЫ РИСКА

Факторы риска	Премия за риск, %
Диверсификация клиентуры	0 - 5
Производственная и территориальная диверсификация	0 - 5
Доходы: рентабельность и прогнозируемость	0 - 5
Финансовая структура	0 - 5
Размер компании	0 - 5
Качество управления	0 - 5
Прочие риски	0 - 5

(Таблица составлена по материалам исследований Института экономического развития Мирового банка).

Вкладывая средства в компанию, инвесторы ориентируются на соотношение доходность – риск, то есть чем выше риск, тем выше требуемая доходность. Поэтому кумулятивная модель предполагает поэлементный анализ рисков, характерных для компании, и по мере их выявления осуществляется наращивание ставки дисконта.

Оценщик принял решение принять риски на уровне 2,5%, поскольку вложения в облигации относятся к вложениям со средним уровнем риска.

Сводная таблица по расчету ставки дисконтирования представлена ниже.

РАСЧЕТ СТАВКИ ДИСКОНТИРОВАНИЯ

Факторы риска	Премия за риск, %
Безрисковая ставка с учетом корректировки на региональный риск	7,50%
Диверсификация клиентуры	2,50%
Производственная и территориальная диверсификация	2,50%
Доходы: рентабельность и прогнозируемость	2,50%
Финансовая структура	2,50%
Размер компании	2,50%
Качество управления	2,50%
Прочие риски	2,50%
Расчетная ставка дисконтирования	25,00%

Таким образом, ставка дисконтирования, рассчитанная кумулятивным методом, составляет 25,0%.

Приведение потока ожидаемых доходов на дату оценки

Период	окт.11	ноя.11	дек.11	янв.12	фев.12	мар.12
Порядковый номер месяца	1	2	3	4	5	6
Денежный поток, руб	90 800 000	90 800 000	90 800 000	90 800 000	90 800 000	44 502 000
Коэффициент дисконтирования	0,9820	0,9630	0,9460	0,9280	0,9110	0,8940
Дисконтированный денежный поток , руб.	89 165 600	87 440 400	85 896 800	84 262 400	82 718 800	39 784 788
Дисконтированный денежный поток нарастающим итогом, руб.	89 165 600	176 606 000	262 502 800	346 765 200	429 484 000	469 268 788

Стоимость объекта оценки, рассчитанная доходным подходом, составляет