Оценка стоимости предприятия (бизнеса)

иной информации каждому мультипликатору придается свой вес. На основе взвешивания получается итоговая величина стоимости, которая может быть взята за основу для проведения последующих корректировок.

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств. Наиболее типичным являются следующие поправки.

Портфельная скидка представляется при наличии непривлекательного для покупателя характера диверсификации активов. При определении окон- чательного варианта стоимости необходимо учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения. Если в процессе финансового анализа выявлены либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение скидки при оценке контрольного пакета на низкую ликвидность. В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля. Таким образом, сравнительный подход, несмотря на достаточную сложность рас- четов и анализа, является неотъемлемым приемом определения обоснованной рыночной стоимости. Результаты, полученные таким способом, имеют хорошую объективную основу, уровень которой зависит от возможности привлечения широкого круга компаний-аналогов.

Из вышеизложенного следует, что метод предприятий-аналогов позволяет по характеристикам аналогов определить стоимость исследуемого предприятия. Предприятие-аналог должно быть сходно с исследуемым объектом по размеру, продукту, рынкам сбыта, местоположению, соотношению собственного и заемного капитала и т. д. На основе информации о рыночной цене на акцию, количестве акций, балансовой прибыли, чистой прибыли и амортизационных отчислениях предприятия-аналога определяют ряд коэффициентов-аналогов (мультипликаторов).

191

5.6. Метод отраслевых коэффициентов

Метод отраслевых коэффициентов позволяет на основании опыта продаж бизнеса в той или иной отрасли получать зависимости между ценой продажи и каким-то показателем. Метод используется для оценки малых компаний. На опыте западных фирм получены следующие зависимости:

1.Рекламные агентства и бухгалтерские фирмы продаются за 0,7 и 0,5 от годовой выручки соответственно.

2.Рестораны и туристические агентства — за 0,25–0,6 и 0,04–0,1 от валовой выручки соответственно.

3.Предприятия розничной торговли — за 0,75–1,5 от суммы, равной чистой прибыли + оборудование + запасы.

4.Машиностроительные предприятия — за 1,5–2,5 от суммы, равной чистой прибыли + запасы.

В отечественной практике этот метод пока не получил достаточного распространения в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдения.

Выводы по главе

Сравнительный подход основан на принципе замещения (альтернативных инвестиций).

Ключевой момент данного подхода — поиск и подбор сопоставимых компаний, т. к. подход основан на анализе информации о продаже аналогичных объектов: в процессе оценки используются цены, реально сформированные рынком.

Критерии отбора предприятий для сравнения (признаки сопоставимости):

–принадлежность к той или иной отрасли, региону;

–тождество производимой продукции или услуг;

–тождество объема и качества производимой продукции;

–идентичность изучаемых периодов;

–тождество стадий развития предприятий (стадии жизненного цикла) и размеров производственной мощности;

–сопоставимость стратегии развития предприятий;

192

–равная степень учета климатических и территориальных разли- чий и особенностей;

–сопоставимость финансовых характеристик предприятий;

–одно и то же соотношение между ценой и основными финансовыми параметрами.

Условия корректного применения подхода:

–наличие активного финансового рынка;

–открытость рынка, доступность финансовой информации;

–наличие служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию.

Исходная информация должна быть сопоставима по единицам измерения, времени для аналогов объекта оценки и объекта оценки и быть максимально приближена к дате проведения оценки.

Основные методы подхода:

–метод рынка капитала (компании-аналога),

–метод сделок (метод продаж).

Метод рынка капитала (компании-аналога) — основан на рыноч- ных ценах акций сходных компаний. Базируется на финансовом анализе оцениваемой и сопоставимой компаний. Действия, осуществляемые при его применении:

–определяют возможные аналоги объекта оценки;

–производят обоснованный отбор аналогов объекта оценки из числа возможных аналогов объекта оценки;

–определяют цены аналогов объекта оценки, принимаемых для расчета ценовых мультипликаторов;

–определяют состав используемых в расчетах ценовых мультипликаторов и обосновывают их выбор:

–определяют базу сравнения по объекту оценки и аналогам по каждому из выбранных ценовых мультипликаторов;

–проводят сбор и обработку информации, необходимой для определения возможных аналогов объекта оценки, выбора из их числа аналогов объекта оценки и расчета ценовых мультипликаторов;

–производят необходимые корректировки на отличия между объектом оценки и аналогами, как правило, на основе сравнительного

193

анализа количественных характеристик объекта оценки и аналогов объекта оценки;

–обобщают результаты расчетов стоимостей объекта оценки при использовании различных ценовых мультипликаторов и аналогов объекта оценки и обосновывают их обобщение;

–определяют соответствие полученных результатов используемым принципам оценки, характеристикам объекта оценки, предмету и условиям сделки, анализирует достаточность и достоверность используемой информации и делают вывод о степени применимости полученного результата при выведении итоговой величины стоимости объекта оценки;

–производят расчет стоимостей объекта оценки как произведение ценового мультипликатора по каждому аналогу объекта оценки, используемому при расчете конкретного ценового мультипликатора, на соответствующую базу сравнения объекта оценки;

–производят расчет ценовых мультипликаторов по каждому аналогу объекта оценки, используемому при расчете конкретного ценового мультипликатора.

Система аналитических показателей и критериев сравнения, используемых при анализе финансового положения предприятия, установление периода, за который производится финансовый анализ, так же как и методология оценки стоимости предприятия в целом, зависят от целей и функций оценки.

Определение рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным подходом основано на использовании ценовых мультипликаторов, для расчета которых необходимо:

–определить цену акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога, что даст значение числителя в формуле;

–вычислить финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т. д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки — это даст величину знаменателя.

Оценочные мультипликаторы, применяемые при оценке стоимости бизнеса:

– интервальные:

• цена/прибыль (Ð/Å);

194

•цена/денежный поток (Ð/CF);

•цена/дивидендные выплаты (Ð/DV);

•цена/выручка от реализации (Ð/S).

Указанные мультипликаторы определяются на базе продаж продукции, товаров или услуг компании.

– моментные:

•цена предприятия/балансовая стоимость активов (Ð/ÂV);

•цена предприятия/стоимость чистых активов (Ð/ÅV).

Ценовые мультипликаторы данной группы строятся на базе активов компании. Выбор наиболее уместного мультипликатора определяется в каждой конкретной ситуации.

При оценке стоимости бизнеса для получения более объективных данных рекомендуется применять несколько мультипликаторов одновременно.

Требования при выборе базы сравнения для расчета ценовых мультипликаторов:

–все расчеты должны проводиться одинаковым образом для аналогов объекта оценки и объекта оценки;

–ценовой мультипликатор должен давать существенную информацию относительно стоимости объекта оценки;

–выбранные ценовые мультипликаторы должны учитывать разли- чия в риске для объекта оценки и его аналогов;

–если используются усредненные данные, то рассматриваемые период времени и метод усреднения должны соответствовать друг другу.

Метод сделок — частный случай метода рынка капитала, основан на анализе цен купли-продажи контрольных пакетов акций компа- ний-аналогов или анализе цен приобретения предприятий целиком. Главное отличие метода сделок (продаж) от метода рынка капитала в том, что первый определяет уровень стоимости контрольного пакета акций, тогда как второй — стоимость предприятия на уровне неконтрольного пакета. Как и в методе рынка капитала, при использовании данного метода необходимо вносить поправки к стоимости предприятия, полученной с помощью мультипликаторов.

195

Вывод итоговой величины стоимости предприятия в процессе применения сравнительного подхода включает три основных этапа:

–выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемому объекту;

–определение удельного веса стоимостей каждого из рассчитанных ценовых мультипликаторов;

–корректировку итоговой величины стоимости

Контрольные вопросы

1.В чем заключается общая идея сравнительного (рыночного) подхода к оценке предприятия (бизнеса)?

2.Дайте характеристику положительных и отрицательных сторон сравнительного подхода к оценке бизнеса.

3.В каких условиях возможно применение сравнительного подхода и его основных методов?

4.Каков алгоритм метода рынка капитала?

5.В чем сходство и различие между методом рынка капитала и методом сделок?

6.Какова суть ценового мультипликатора в оценке стоимости

предприятия? Какие виды мультипликаторов используются

в процессе оценки? Дайте их сравнительную характеристику.

7.Дайте характеристику основным ценовым соотношениям по компании-аналогу, которые могут переноситься на оцениваемую компанию.

8.Какие факторы ограничивают использование методов рынка капитала, сделок и отраслевых коэффициентов на российском рынке?

9.В каких случаях наиболее успешно может использоваться для оценки бизнеса коэффициент «цена/прибыль»?

10.Почему итоговая величина стоимости нуждается в корректировке? Перечислите основные виды вносимых поправок.

11. Рыночная стоимость акции составляет 1,8 руб., а доход на одну акцию в последнем отчетном периоде составил 45 коп., че- му равно отношение «цена — доход» для такой акции?

196

Глава 6 СОГЛАСОВАНИЕ РЕЗУЛЬТАТОВ ОЦЕНОК

СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ

Поскольку в процессе оценки используется несколько подходов и методов к определению одной и той же стоимости, которые приводят к разным результатам, то необходимо их согласование для получения итоговой величины стоимости объекта оценки. При этом все подходы должны давать значимые результаты.

В этих целях используют различные приемы, способы, методы согласования.

Один из таких приемов — когда результирующая стоимость определяется по формуле:

V Vçï K1 Vñï K 2 Väï K1 ,

ãäå Vçï — стоимость, полученная затратным подходом;

Vñï — стоимость, полученная сравнительным подходом; Väï — стоимость, полученная доходным подходом;

K1, K2, K3 — весовые коэффициенты, отражающие надежность результатов, полученных с помощью трех подходов, при- чем K1 + K2 + K3 = 1.

При определении весовых коэффициентов необходимо учитывать поставленную задачу и обеспеченность отдельных результатов расчета.

При использовании вероятностных интервалов их можно сложить с поправкой на весовые коэффициенты и определить медиану.

Правильнее использовать не весовые коэффициенты, а определить целесообразность инвестирования в рассматриваемый объект собственности в зависимости от вариантов соотношения цен, рассчитанных при разных подходах.

198

Возможные варианты соотношений между стоимостями и принятие решений о целесообразности инвестиций:

1.Väï Vñï Vçï — если возникает такая ситуация на фондовом рынке, то инвестиции в бизнес делать нецелесообразно. Рынок, в принципе, должен среагировать на снижение стоимости в отсутствие спроса.

2.Väï Vçï Vñï — вариант аналогичен первому, и решение должно быть таким же.

3.Vñï Väï Vçï — следует приобретать объект в собственность на рынке, т. к. затраты на строительство (для зданий) и производство (для машин и оборудования) могут не окупиться. Вариант маловероятен, т. к. стоимость, определяемая по доходному подходу, выше рыночной симости и, возможно, возрастет спрос и цены на соответствующие виды объектов.

4.Vçï Väï Vñï — вариант подобен третьему с заменой местами стоимости, полученной по затратному подходу, и рыночной стоимости. Решение — вместо приобретения этого вида собственности на рынке — строительство, что обойдется дешевле.

5.Vñï Vçï Väï — очевидно, выгодно покупать или даже строить

âзависимости от соотношения цен Vçï è Vñï — затраты окупятся сторицей. В данной ситуации дешевле купить, чем строить.

6.Vçï Vñï Väï — вариант подобен пятому с заменой стоимостей Vçï è Vñï местами. Дешевле строить, чем приобретать.

Варианты пятый и шестой предпочтительнее, чем все остальные, а первый и второй отвергают инвестирование. Бизнес невыгоден и развиваться не сможет.

Широко применяется в целях согласования метод анализа иерархий. Суть данного метода в следующем.

Рис. 6.1. Согласование результатов оценки

199

1. Структурирование проблемы согласования результатов осуществляется в виде иерархии (рис. 6.1).

Верхний уровень — цель (например, определение рыночной стоимости); а промежуточный уровень — критерии согласования. Например, для оценки результатов, полученных различными методами оценки рыночной стоимости, возможно применение следующих критериев:

а) возможность отразить действительные намерения потенциального инвестора и продавца;

б) тип, качество, обширность данных, на основе которых проводится анализ;

в) способность параметров используемых методов учитывать конъюнктурные колебания;

г) способность учитывать специфические особенности объекта, влияющие на его стоимость (местонахождение, размер, потенциальная доходность).

Нижний уровень — набор альтернатив (например, результаты, полу- ченные различными методами оценки).

2.Строится матрица сравнения и рассчитываются значения весов критериев.

3.Построение матрицы весов. Попарно сравниваются критерии по отношению к их воздействию на общую для них цель. Система парных сравнений приводит к результату, который может быть представлен

âвиде обратно симметричной матрицы.

Элементом матрицы А (1, j) является интенсивность проявления элемента иерархии 1 относительно элемента иерархии j, оцениваемая по шкале интенсивности от 1 до 9, где балльные оценки имеют следующий смысл:

–1 — равная важность;

–3 — умеренное превосходство одного над другим;

–5 — существенное превосходство;

–7 — значительное превосходство;

–9 — очень сильное превосходство;

–2, 4, 6, 8 — промежуточные значения.

Если при сравнении одного фактора 1 с другим j получено à (j, 1) = b, то при сравнении второго фактора с первым получаем а (j, 1) = 1/b.

200