10.4.Доходный подход в оценке стоимости предприятия

Доходный подход. Его методики оценки предприятий основаны на определе­нии текущей стоимости будущих доходов. Известны две основные методики до­ходного подхода:

- методика капитализации дохода используется в тех случаях, когда доход пред­приятия стабилен;

- если же предполагается, что будущие доходы предприятия будут отличаться от доходов в период предыстории и будут нестабильны по годам про­гнозного периода, то оценка в этом случае осуществляется по методике дисконти­рования денежных потоков.

Преимущества методик доходного подхода в том, что в них учитываются будущие условия деятельности предприятия: условия формирования цен на про­дукцию, будущие капитальные вложения, будущие условия рынка, на котором функционирует предприятие, экономическое устаревание и другие условия. Главный недостаток этих методик — их умозрительный характер, поскольку при прогнозных расчетах денежных потоков или ставок дисконтирования при­ходится прибегать к предположениям и ограничениям, носящим условный характер.

Перечисленные выше методики и методы оценки предприятий не использу­ются изолированно, а взаимно дополняют друг друга. Для оценки предприятия используются, как правило, несколько методик из разных подходов.

Методика скорректированной балансовой стоимости (методика чистых акти­вов предприятия). Эта методика предполагает анализ и корректировку всех статей баланса предприятия, суммирование стоимости активов и вычитание из получен­ной суммы скорректированной суммы статей пассива баланса в части долгосроч­ной и текущей задолженностей.

Методика замещения. Методика замещения заключается в определении рас­ходов в текущих ценах на строительство предприятия, имеющего с оцениваемым аналогичную полезность, но построенного в новом, современном архитектурном стиле, с использованием прогрессивных проектных и технологических нормати­вов, с применением прогрессивных материалов, конструкций и оборудования. При реализации методики замещения вносятся поправки на физический, функцио­нальный и экономический износ оцениваемого предприятия.

Существует много методов капитализации дохода предприятия, различающие­ся в зависимости от принятых за базу вида дохода и фактора, на который делятся или умножаются эти доходы. Методика дисконтирование де­нежного потока используется при неравномерном потоке доходов предприятия, а остальные методы оценки — при стабильном потоке доходов.

Метод капитализации чистого дохода. При реализации данного метода оценки пред­приятий эксперту-оценщику необходимо определить базу для расчета чистого дохода, спрогнозировать величину годового чистого дохода и определить коэф­фициент капитализации. Чистый доход предприятия — это его годовая прибыль плюс амортизацион­ные отчисления по основным фондам и нематериальным активам. При этом при­быль предприятия определяется по отчету о финансовых результатах следующем образом.

Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг за мину­сом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязатель­ных платежей.

Минус себестоимость реализации товаров, продукции, работ, услуг. Минус коммерческие расходы.

Минус управленческие расходы.

Итого: прибыль от реализации

Плюс проценты к получению.

Минус проценты к уплате.

Плюс доходы от участия в других организациях.

Плюс прочие операционные доходы.

Минус прочие операционные расходы.

Итого: прибыль от финансово-хозяйственной деятельности предприятия Плюс прочие внереализационные доходы.

Минус прочие внереализационные расходы.

Итого: годовая валовая прибыль.

Если к рассчитанной таким образом прибыли прибавить полные амортизационные отчис­ления по основным фондам и нематериальным активам, то получится величина чистого дохода до налогообложения, выплаты процентов и капитальных затрат. Это первый вид чистого дохода (база дохода). Второй вид чистого дохода (базы дохода) — это сумма прибыли после налогообложения и процентных выплат, пол­ных и амортизационных отчислений по основным фондам и нематериальным активам.

Существует несколько основных методов прогнозирования чистого дохода - это расчет среднеарифметической, или средневзвешенной, величины чистого дохода за пе­риод предыстории, а также определение тренда.

Методы капитализации фактических и потенциальных дивидендов. Суть методик капитализации фактических и потенциальных дивидендов за­ключается в анализе рыночной информации о дивидендной отдаче в сопостави­мых предприятиях данной отрасли и использовании ее для определения стоимо­сти оцениваемого предприятия. При этом дивидендная отдача рассчитывается как отношение ежегодных дивидендов на одну акцию к рыночной цене этой акции, выраженное в процентах. Потенциальные дивиденды имеют большее значение при оценке контрольного пакета акций, чем при оценке неконтрольного пакета. В последнем случае важ­нее размеры фактических дивидендов.

Методы использования мультипликаторов цена/прибыль и цена/выручка. Суть этих методов состоит в том, что анализируются сделки купли-продажи по сопоставимым предприятиям отрасли и выявляются на дату оценки значения мультипликаторов цена/прибыль и цена/выручка; затем, зная значения прибыли или выручки оцениваемого предприятия, умножают их на тот или другой выяв­ленный мультипликатор. При этом об­щим правилом является то, что сделки по сопоставимым предприятиям должны быть как можно ближе к дате оценки.

Мультипликатор цена/прибыль используют не только для оценки пред­приятия, но и для оценки его акций. Однако в этом случае надо иметь в виду, что если число акций в обращении меняется по годам, то мультипликатор цена/при­быль, рассчитанный для предприятия за ряд лет, будет отличаться от аналогично­го мультипликатора для акций этого предприятия, например, рассчитанного как средневзвешенная величина числа акций в различные периоды.

Модель роста прибыли. На практике возможен случай, когда доходы предприятия в будущем будут иметь стабильную тенденцию к росту на неограниченный прогнозный период. В этом случае используется так называ­емая модель роста прибыли (ее еще называют моделью Гордона), которая имеет следующий вид:

Текущая стоимость предприятия = По ( 1 + g )

R - g

где П_о - базовый уровень прибыли на дату оценки, с которого, как предполагает­ся, начнется стабильный рост прибыли;

g - ежегодный темп прироста прибыли;

R — ожидаемая ставка дисконтирования.

Методы расчета коэффициента капитализации. Рассмотрим только наиболее часто применяемые: метод прямой капитализации (метод пря­мого сопоставления); метод связанных инвестиций — заемного и собственного капитала: метод связанных инвестиций — земли и здания; кумулятивный метод и метод Эллвуда.

Метод прямой капитализации. Определение коэффициента капитализации с использованием метода прямой капитализации основывается на анализе рыноч­ных данных о стоимости аналогичных предприятий и их доходах.

Норма капитализации = Доход/Цена предприятия

Норма капитализации, определенная по этой формуле, называется общей став­кой капитализации.

Метод Эллвуда. Это модифицированный метод связанных инвестиций — за­емного и собственного капитала, о котором говорилось выше.

Методика дисконтированного денежного потока. Она основана на предположении, что стоимость предприятия определяется будущим денежным потоком, который можно извлечь (получить) из оцениваемого пред­приятия в течение срока владения. Этот денежный поток (будущий) приводится (дисконтируется) к эквивалентной текущей (на дату оценки) стоимости с помо­щью подходящей ставки дисконтирования (ставки дохода). В этом случае сто­имость оцениваемого предприятия — это текущая стоимость будущего денежно­го потока, ожидаемого от этого предприятия.

Определение величины денежного потока. Ежегодный ожидаемый денежный поток прогнозного периода формируется, как правило, при разработке перспек­тивного финансового плана предприятия, когда после соответствующих марке­тинговых исследований определяются будущие оптовые и розничные цены на продукцию предприятия, величина выручки от реализации этой продукции, ана­лизируются все основные статьи себестоимости и рассчитывается себестоимость реализации продукции, коммерческие, управленческие расходы и другие расхо­ды и доходы, которые были рассмотрены в этой главе, вплоть до получения годо­вой валовой прибыли предприятия (превышения доходов над расходами).