Раздел 5 Анализ финансовых отчетов

Оговоримся, что мы не рассматриваем ситуацию, в которой желательно показать не прибыльность, а убыточность предприятия с тем, чтобы по возможности избежать уплаты налогов. На наш взгляд, в действительности для руководителя предприятия важнее то, что он больше получит для себя (имея в виду предприятие), а не то, что он меньше заплатит государству. Итак, предположим, что в отчете о прибыли и убытках данного предприятия указано достаточно высокое значение прибыли. Это не означает, что предприятие имеет в своем распоряжении достаточное количество денежных средств. Если предприятие реализует товары и услуги в кредит, то его руководство стоит перед проблемой получения реальных денежных средств, соизмеримой по сложности с проблемой достаточно быстрой трансформации операционных расходов в выручку и прибыль. Пример. Рассмотрим в качестве примера предприятие торговли. Допустим, что предприятие закупает запасы товаров и расплачивается с поставщиками немедленно, далее хранит эти запасы на складе в среднем в течение 45 дней, а затем продает их покупателям, также получая деньги сразу же (то есть, не в кредит). Существенным моментом является то, что в этой ситуации период оборачиваемости денежных средств составляет 45 дней. Очевидно, что снижение этого срока выгодно для предприятия. Деятельность предприятий часто строится на использовании кредита: это означает, что как приобретения, так и реализация могут осуществляться в кредит, то есть у предприятия имеются как дебиторы, так и кредиторы. Помимо этого, товарно-материальные ценности (приобретенное сырье, незавершенная продукция, готовые товары) какое-то время хранятся на складе. В этом случае следует уделить внимание операционному циклу. Деятельность предприятий часто строится на использовании кредита: это означает, что товары и закупаются, и продаются в кредит, то есть от момента получения товаров до момента оплаты счетов проходит какое-то время. В этом случае сценарий работы предприятия может выглядеть следующим образом. Закупка товара осуществляется в кредит на условиях последующей оплаты счетов, в среднем, через 38 дней. Закупленный товар хранится на складе 45 дней, а затем продается покупателям так же в кредит. Покупатель оплачивает счета в среднем через 64 дня. Процесс движения денежных средств может быть представлен в виде операционного цикла:

Предприятия должны считать своей приоритетной задачей сокращение продолжительности операционного цикла для более быстрого получения денежных средств. При увеличении продолжительности этого цикла увеличивается и вероятность снижения ликвидности предприятия ниже допустимого уровня и наступления неплатежеспособности. Повседневная деятельность предприятия невозможна без оборотного (или рабочего, согласно другим источникам) капитала. Часто под оборотным капиталом понимают только денежные средства, однако к этому понятию следует подходить шире. Помимо денежных средств, предприятию необходимы запасы сырья, запасы готовой продукции, часто присутствует также незавершенное производство. Реализация может осуществляться в кредит, это означает, что у предприятия имеются дебиторы. Если приобретения также осуществляются в кредит, то у предприятия имеются краткосрочные кредиторы, например, коммерческие (торговые) кредиторы. В кредит могут приобретаться также услуги связи; в кредит осуществляется оплата электроэнергии, коммунальных услуг и т.п. Мы ограничим рассмотрение оборотного капитала названными позициями, хотя текущие активы (оборотные средства) включают также предоплату и краткосрочные ценные бумаги (в США текущие активы трактуются именно так). Оборотный капитал называют «кровью бизнеса, дарящей ему жизнь». Учитывая значение цикла обращения капитала, имеет смысл подробнее рассмотреть отдельные элементы этого цикла.

1. Денежные средства. Каждому предприятию необходимо иметь некоторую сумму денежных средств для осуществления определенных регулярно выполняемых операций, например, выплаты зарплаты и т. п. Кроме этого, некоторое количество денежных средств следует иметь на непредвиденные расходы либо на оплату товаров и услуг по ценам, которые могут быть установлены непосредственно при заключении сделки. Менеджеру, ответственному за управление финансами предприятия, часто приходится принимать решения, связанные с оптимизацией количества денежных средств. Преимущества, связанные с созданием значительного запаса денежных средств, очевидны – риск истощения денежных средств невелик, предприятие имеет реальную возможность своевременно удовлетворить требования своих кредиторов. Однако недополученная прибыль, которая сопутствовала бы краткосрочному вложению денег в ценные бумаги (или иному краткосрочному инвестированию), может оказаться гораздо выше затрат, связанных с данными краткосрочными вложениями. С другой стороны, если запас денежных средств сформирован за счет получения займа, то предприятию неизбежно придется выплачивать проценты заимодавцу, что также явится причиной дополнительных затрат. Выше было приведено лишь несколько пунктов из обширного списка проблем, стоящих перед финансовым менеджером. При этом необходимо иметь в виду, что практически каждое из решений сопряжено с определенным риском, при этом может сказаться влияние множества факторов, таких, как политическая обстановка в стране или международная обстановка в целом.

2. Запасы. Хранение запасов также сопряжено с затратами, прежде всего, потому, что запасы связывают денежные средства. Тем не менее в отдельных случаях, например, когда цены на сырье возрастают, увеличение объема запасов оправданно. В целом же необходимо признать, что хранение лишних запасов может привести к большим потерям. Запасов должно быть достаточно как для повседневной деятельности, так и для удовлетворения временно возросших потребностей. Однако любой излишек запасов сокращает сумму денежных средств, которую можно было бы использовать с большей выгодой. Помимо недополученных доходов, при излишке запасов приходится нести дополнительные расходы, связанные с их хранением и охраной. Из сказанного следует, что предприятию необходимо иметь эффективную систему контроля запасов, способствующую предотвращению накопления излишков.

3. Дебиторы. Вообще говоря, многие предприятия могли бы осуществлять свою деятельность, не имея дебиторов и, следовательно, значительных сумм дебиторской задолженности. Однако на практике большая часть предприятий имеет дебиторов, при этом чаще всего дебиторы бывают должны предприятиям значительные суммы. Дело в том, что предоставление кредита клиентам и заказчикам способствует увеличению оборота и позволяет избежать неудобств, обусловленных оформлением многочисленных операций по переводу денежных средств. В том случае, когда предприятие работает, взаимодействуя с дебиторами, ему следует иметь работоспособную систему контроля, позволяющую минимизировать средний срок дебиторской задолженности и риск образования безнадежных долгов.

4. Кредиторы. Руководство предприятия может принять решение о необходимости получения кредита, например, для того, чтобы не использовать собственные деньги. Возможно, обращение к кредиту действительно создаст некоторые удобства с административной точки зрения. Однако соблазну получения большого количества кредитов следует противопоставить внимание к проблеме ликвидности, которая вполне может возникнуть при определенных действиях кредиторов. В любом случае команде менеджеров стоит рассмотреть различные имеющиеся варианты. Возможно, вместо того чтобы брать в кредит дополнительные средства, не лучше ли получить скидку за четкое соблюдение условий платежей по существующим задолженностям?

Некоторые характеристики долгосрочной платежеспособности. Не вызывает сомнений тот факт, что финансовый учет является по сути системой информационной подготовки многих решений. Вполне возможно, что заинтересованным лицам требуется иная финансовая информация, помимо рассмотренной ранее. В числе прочих в информации о деятельности организаций, предприятий заинтересованы инвесторы, существующие и возможные акционеры и их представители. Их интересует возможная доходность и рискованность предполагаемых или осуществляемых инвестиций, целесообразность и разумность распоряжения инвестициями, способность предприятия выплачивать дивиденды. В информации заинтересованы также и заимодавцы, которым важно иметь представление о том, будут ли своевременно погашены предоставляемые ими предприятию займы и выплачены соответствующие проценты. И инвесторы, и заимодавцы заинтересованы в том, чтобы вложенные средства приносили постоянный доход, но информация, требующаяся первым, несколько отличается от той, которая необходима вторым. В частности, с точки зрения акционеров, при оценке деятельности предприятия следует использовать ряд показателей, характеризуемых ценой акции и дивидендами, с которыми связана способность предприятия расплатиться с акционерами. Данные показатели, называемые рыночными показателями, рассмотрены ниже. Предприятие, имеющее долгосрочные обязательства, например, займы на срок более одного года, по истечении определенного срока должно будет вернуть заимствованную сумму. Некоторое представление о возможности возврата позволяет получить структура капитала.

Приемы и техники финансового анализа

Финансовая эффективность бизнеса оценивается с помощью относительных показателей, определяемых через прибыль, выручку от реализации и суммарный использованный капитал (собственный и заемный), равный операционным активам. К данной группе относятся три показателя, а именно:

1.  ROCE - отдача на использованный капитал 2.  AUR – показатель эффективности использования активов 3.  ROS - рентабельность оборота

Список можно дополнить еще одним показателем:

4.  Отношение валовой прибыли к выручке от реализации

Данный показатель обычно бывает представлен в процентном выражении. Следовательно, в соответствии с определением естественно предположить, что расчет должен производиться по формуле:

Значение рассматриваемого отношения заключается в том, что оно помогает охарактеризовать в целом величину прибыли, полученной от реализации (как известно, валовая прибыль = выручка - себестоимость проданных товаров). Данный показатель можно считать ключевым для менеджмента, поскольку позволяет получить представление о том, насколько прибыльной является деятельность предприятия по реализации товаров/услуг в целом, без учета накладных расходов. С помощью этого показателя можно произвести общую оценку стратегии ценообразования, снабженческой деятельности, влияния дисконтирования и т.д. Относительный показатель - RОСE - отдача на используемый капитал. Менеджеры коммерческого предприятия, естественно, должны заботиться о получении прибыли. В связи с этим имеет смысл рассмотреть показатели финансовой эффективности, которые позволяют связать между собой прибыль и привлеченные средства, выручку от реализации и задействованные активы, а также прибыль и выручку. Наиболее важным показателем эффективности деятельности предприятия является коэффициент отдачи на используемый капитал (RОСE), который называют иногда первичным коэффициентом. На практике используются разные способы определения этого коэффициента, однако чаще всего он определяется выражением:.

В числителе показателя - прибыль до выплаты процентов и налогов, а в знаменателе - все долгосрочно используемые средства, как собственные (начальный капитал и кумулятивная, то есть накопленная за годы деятельности нераспределенная прибыль, так и заемные (долгосрочные обязательства, например займы на срок, превышающий один год). Необходимо подробно разобрать значение термина используемый капитал, поскольку от него зависит смысл термина отдача. Следует отметить, что в других изданиях вместо термина «используемый капитал» можно встретить, например, термин, «инвестируемый» или «функционирующий капитал», термин "отдача" может быть заменен термином «прибыль». Капиталовложения могут быть получены из двух различных источников:

1. В виде средств, предоставленных акционерами или собственниками, владельцами - в зависимости от статуса предприятия.

2. В виде займа (речь идет о долгосрочных обязательствах на срок, превышающий 1 год).

С помощью коэффициента RОСЕ можно оценить отдачу, которая каким-то образом связана с некоторой формой прибыли. Вне зависимости от того, что означает термин "отдача", приступая к анализу, следует вспомнить знакомые отчетные формы, такие, как баланс и отчет о прибылях и убытках. Выше было упомянуто, что знаменатель данного показателя состоит из двух частей – капитала и долгосрочных обязательств. При этом следует иметь в виду, что, поскольку в годовой отчетности отражается капитал и долгосрочные обязательства на конец отчетного года, в большинстве организаций усредняют их значения на начало и конец года, что обеспечивает равномерность распределения капитала, использованного для извлечения прибыли, на протяжении года. Итак, суммарный используемый капитал (или средний используемый капитал, по данным на начало и конец года) есть сумма капитала предприятия (в случае акционерного предприятия – сумма средств акционеров, в случае частной фирмы – средства владельцев и т.д.) и долгосрочных обязательств. Как известно, наличие долгосрочных обязательств, появившихся, например, в результате получения займа, сопряжено с выплатой процентов, которые можно считать своего рода вознаграждением заимодавцу. Акционеры также надеются получить вознаграждение за передачу предприятия своих средств, которые были вложены руководством предприятия в различные активы. Однако, если проценты по займам должны быть выплачены обязательно, то акционерам, в частности владельцам обыкновенных акций, дивиденды не гарантированы. Тем не менее акционеры обычно надеются на получение каких-либо дивидендов. Если в качестве числителя коэффициента ROCE рассматривать чистую прибыль, это будет означать, что в определении отдачи (прибыли) учтено вознаграждение по одному виду инвестиций — проценты по займам, поскольку чистая прибыль – это то, что остается после выплаты процентов по долгосрочным займам. Однако в этом случае не учитывается вознаграждение другого вида — дивиденды. Поскольку отдача является непосредственным результатом процесса использования капитала, полученного из двух источников, целесообразно оба вида «вознаграждения» одновременно либо включать в определение отдачи, либо исключать из него. Практически же понятно, что дивиденды не могут исключаться из прибыли, поскольку они, в отличие от процентов, относятся именно к прибыли, а не к расходам. Следовательно, необходимо включить оба вида «вознаграждений», то есть прибавить к чистой прибыли проценты по займам. В результате, вспомнив форму отчета о прибыли, можно обнаружить, что при этом фактически будет получена не чистая, а операционная прибыль. На практике, особенно в разрезе учебных примеров, при расчете ROCE используется именно операционная прибыль. (Однако в этом случае следует иметь в виду, что из рассмотрения исключены налоги! Учет налогов связан с усложнением формул.)

Известно, что в ходе операционной деятельности предприятие может использовать как собственные, так и заемные средства. В связи с этим интересно рассмотреть соотношение прибыли предприятия и процентов, которые предприятию необходимо уплатить в связи с имеющимися долгосрочными займами. Для анализа можно воспользоваться, как и ранее, значением операционной прибыли (она же прибыль до уплаты процентов и налогов) и рассчитать коэффициент покрытия процентов, воспользовавшись следующей формулой:

Данный коэффициент содержит информацию о степени превышения прибылью затрат на обслуживание долга. Поскольку под операционной прибылью, как обычно, понимается прибыль до уплаты процентов и налогов, по данному соотношению можно судить о том, какая часть прибыли останется на уплату налогов и далее на формирование нераспределенной прибыли. Обращаясь к более раннему разделу и вспоминая структуру бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках, можно заинтересоваться взаимоотношениями, связывающими относительные показатели и проценты по долгосрочным займам, поскольку именно их величина характеризует необходимость или возможность привлечения дополнительных займов с точки зрения предполагаемой прибыли. Еще раз обратимся к формуле:

Получение займа оправдано лишь в том случае, когда выполняется соотношение:

Однако такой подход можно использовать однозначно и безоговорочно, если рассматривается только операционная деятельность предприятия. В том случае, когда объектом нашего внимания становится не только операционная, но и инвестиционная деятельность, данное соотношение не будет выдерживаться, так как инвестиции в развитие предприятия не могут быть оправданы в течение одного отчетного периода. Показатель ROCE чрезвычайно важен для анализа прибыльности предприятия. Он может быть назван также коэффициентом отдачи на капиталовложения (ROI). Знаменатель данного показателя состоит из двух частей – капитала и долгосрочных обязательств. Однако, поскольку в годовой отчетности отражается величина капитала и долгосрочных обязательств на конец отчетного года, в большинстве организаций усредняют их значения (по данным на начало и конец года). Тем самым обеспечивается равномерность распределения капитала, использованного для получения прибыли, на 12-месячный период. В этом случае расчет производится по формуле:

Значение рассмотренного показателя определяется тем, что он характеризует способность предприятия использовать капиталовложения, полученные из всех источников, для извлечения прибыли. Первичный относительный показатель ROCE позволяет получить общую оценку деятельности, отражая полученную отдачу в целом, через отношение операционной прибыли к использованному капиталу (под операционной прибылью понимается прибыль до вычета процентов по долгосрочным займам и дивидендов). Этот относительный показатель можно проанализировать подробнее, рассмотрев показатели, которые известны, под названием вторичные показатели. Коэффициент эффективности использования активов (AUR). Данный коэффициент характеризует интенсивность использования активов. Низкое значение этого коэффициента сигнализирует менеджерам о том, что этому направлению следует уделить повышенное внимание с целью улучшения положения. Рассматриваемый коэффициент служит для оценки эффективности использования предприятием своих активов:

В начале данного модуля представлены разные форматы представления баланса. Один из вариантов вертикального баланса подразумевает выделение операционных активов:

Используя балансовое уравнение, легко увидеть, что операционные активы равняются суммарным использованным средствам:

Операционные активы можно представить как суммарные активы, участвующие в осуществлении деятельности предприятия, результатом которой является создание прибыли. Иными словами, под операционными активами (ОА) подразумевается совокупность постоянных (внеоборотных) активов (ПА) и текущих (оборотных) активов (ТА) за вычетом текущих (краткосрочных) обязательств (ТО). Как известно, разность текущих (оборотных) активов и текущих (краткосрочных) обязательств представляет собой оборотный капитал (ОК). Это означает, что операционные активы можно представить в следующем виде:

AUR является показателем эффективности использования активов, привлеченных в бизнес для получения выручки в данном периоде. Низкая величина AUR указывает на то, что для увеличения выручки необходимо улучшить использование активов и, следовательно, деятельность предприятия в целом. Помимо этого, можно более конкретно определить эффективность использования как постоянных, так и текущих активов. Мы считаем необходимым отметить, что многие менеджеры на собственном опыте убедились в ценности анализа тенденции изменения коэффициента эффективности использования активов во времени для прогнозирования прибыли. Однако при этом важно отдавать себе отчет в том, что следует учитывать влияние множества других факторов. Оценив на основании коэффициента AUR эффективность использования активов, можно продолжить анализ. Например, можно предположить, что общее значение этого коэффициента отражает высокую или низкую эффективность либо основных средств, либо оборотного капитала. Соответственно, можно получить следующие формулы для расчета показателей:

Подобное расщепление показателей может быть продолжено и дальше. Рентабельность оборота. Коэффициент рентабельности оборота (ROSR) предназначен для оценки процесса производства и реализации продукции, который связан с определенными затратами. Величина прибыли зависит от таких параметров, как выручка (связанная как с ценой, так и с объемом реализованных товаров или услуг) и затраты, которые, следовательно, и должны быть проанализированы по формуле:

В приведенную выше формулу понятие операционной прибыли включено на тех же условиях, что и в рассматриваемой ранее формулу ROCE, то есть как прибыль до уплаты процентов по долгосрочным займам при условии исключения из рассмотрения налогов. Заметим, что, не имея никаких данных для сравнения, трудно интерпретировать полученный результат и выразить свое отношение к найденному значению коэффициента. Данный показатель характеризует прибыльность бизнеса, следовательно, увеличение его является желательным для предприятия, поскольку указывает на увеличение прибыли (как валовой прибыли, так и чистой прибыли), вследствие улучшения управления накладными расходами, такими, как административные расходы, расходы на реализацию и доставку и т.д. Интересно сказывается влияние учетной политики предприятия, особенно в отношении амортизации (износа основных средств). В том случае, если учет основных средств осуществлялся ускоренным методом, то в отчетном периоде величина износа (амортизационных отчислений) окажется меньше, чем в предшествующем периоде, что окажет определенное влияние на сумму операционных затрат, сглаживая их увеличение по другим статьям. Аналогично рассмотренному выше показателю эффективности использования активов, показатель рентабельности оборота может быть для продолжения анализа расщеплен на составляющие. Задание. Имеются две компании приблизительно одного размера и функционирующие в одной отрасли. Рассчитайте, на основании приведенных ниже отчетных форм: Отчета о прибылях и убытках за 2ХХ1 г. и Баланса на 31.12.2ХХ1 г., известные вам относительные показатели, оценивающие прибыльность обеих компаний. К каким выводам можно прийти на основании этих показателей, если допустить, что обе компании принадлежат к одной отрасли промышленности? Отчет о прибылях и убытках(реализация и приобретения осуществляются в кредит)

Баланс

Оценив прибыльность бизнеса в целом, следует также рассмотреть показатели, связанные с ликвидностью и характеризующие управление оборотным капиталом. Показатель покрытия текущих обязательств текущими активами. Данный показатель может быть назван показателем платежеспособности, текущим показателем покрытия, показателем текущей ликвидности или общим показателем ликвидности. Расчет производится следующим образом:

Напоминаем, что под текущими активами мы понимаем оборотные активы. Поскольку «Положения о бухгалтерском учете», начиная с 1994 г., претерпевают изменения, вполне возможно, что они коснутся также и терминологии. Как показано выше, мы относим к текущим (оборотным) активам запасы, дебиторов и денежные средства. В целом, данный показатель характеризует наличие у предприятия текущих активов, позволяющих не только выполнить краткосрочные обязательства, но и продолжать хозяйственную деятельность. Пытаться нормировать величину данного показателя, принимая во внимание обилие разнообразных предприятий, было бы неразумно. Важно, чтобы в распоряжении предприятия было достаточно оборотных средств для погашения в случае необходимости текущей задолженности и продолжения своей деятельности. Для того чтобы яснее представлять себе суть показателя покрытия, следует более подробно рассмотреть его структуру. Малая величина показателя говорит о том, что менеджер предприятия играет с огнем, испытывая судьбу; большая же величина может свидетельствовать об излишке запасов, большой дебиторской задолженности или, как ни странно, об излишке денежных средств. Информационность данного показателя в определенной степени ограничена, поскольку, во-первых, у предприятия может быть различный состав оборотных средств, во-вторых, у одного и того же предприятия с течением времени он может изменяться. В некотором смысле данный показатель не менее важен и сложен, чем ROCE. Аналогично тому, как у двух организаций с одинаковыми показателями ROCE могут быть различные показатели рентабельности оборота и использования активов, вполне возможно, что два предприятия, имеющие одинаковое значение показателя покрытия, могут существенно отличаться по уровню ликвидности. Показатель срочной ликвидности (или показатель "критической оценки"). Если у одной из двух организаций в составе оборотных средств большую часть составляют запасы, а у другой – денежные средства, величина ликвидности данных организаций существенно отличается, даже если величина предыдущего показателя у них одинакова. В связи с этим предлагается рассмотреть показатель, который помогает избежать возможной в таком случае неопределенности. Это показатель срочной ликвидности, он же коэффициент «быстрой ликвидности» или «критической оценки». Срочную ликвидность предприятия можно определить по формуле:

Данный показатель относит наиболее ликвидные текущие активы (т.е. денежные средства плюс дебиторские задолженности, плюс прочие более ликвидные активы) к текущим обязательствам. Таким образом, показатель ликвидности характеризует реальную возможность предприятия расплатиться по своим текущим обязательствам, заплатить по своим счетам поставщикам и пр. Часто этот показатель называют показателем "критической оценки", поскольку он характеризует способность предприятия за короткое время рассчитаться по текущим (краткосрочным) обязательствам. В большинстве случаев значение показателя ликвидности, равное 1, свидетельствует об удовлетворительной ликвидности предприятия. Однако указать какое-либо «правильное» значение и в данном случае невозможно, поскольку одни предприятия могут реализовать продукцию и приобретать различного рода товары и услуги в основном за наличный расчет, другие, наоборот, в кредит. Например, большой супермаркет с высоким уровнем товарооборота, имеющий доминирующее положение по отношению к своим поставщикам, может иметь показатель ликвидности на уровне 0,2, а платежеспособности – на уровне 1. Рассматривая же предприятие розничной торговли значительно меньших размеров и с меньшим товарооборотом, очевидно, следует иметь в виду, что его показатель ликвидности должен быть на уровне 1. Оборачиваемость запасов. Три рассматриваемых ниже показателя часто рассматриваются как группа показателей оборачиваемости. К ним относятся показатели оборачиваемости запасов, дебиторской и кредиторской задолженности. Таким образом, данные показатели также характеризуют оборотный капитал. Если вернуться к понятию цикла оборотного капитала, легко увидеть, что в его расчете задействованы показатели, к рассмотрению которых мы приступаем. От момента приобретения запасов, например товаров, предназначенных для перепродажи, и до последующей их реализации, как правило, должно пройти определенное время. Если запасы (иными словами, товарно-материальные ценности) были приобретены не для перепродажи, а для производства, то и в этом случае они могут находиться какое-то время на складе. Поскольку в течение отчетного периода приобретения (закупки) могли производиться более чем одной партией, равно как и передача товаров на реализацию или в производство, есть необходимость в определении средней величины оборачиваемости запасов. В зависимости от условий проведения анализа, можно исходить как из стоимости запасов на конец отчетного периода, так и из усредненной величины запасов за период.

Приведенное соотношение характеризует в днях скорость оборачиваемости запасов в бизнесе. Если оборачиваемость запасов низкая, то оборотный капитал будет связан. Высокая оборачиваемость запасов свидетельствует о хорошем управлении запасами как с точки зрения приобретения и хранения запасов, а также производства, так и с точки зрения реализации. Значение данного показателя зависит от рода деятельности, и именно с учетом последнего его и нужно рассматривать. В некоторых ситуациях требуется получить ответ на вопрос о том, сколько же раз в год происходит полный оборот запасов. В этом случае следует использовать несколько иную расчетную формулу:

Важно иметь в виду, что увеличение данного показателя свидетельствует не только о низкой оборачиваемости запасов, но и об увеличении затрат на их хранение, возможно, о занятости складского помещения, которое необходимо для других целей, и некоторых других факторах, в зависимости от специфики предприятия. Однако при всем этом важно, чтобы готовых товаров, или товаров, предназначенных для перепродажи, материалов незавершенного производства было достаточно для удовлетворения потребностей предприятия или покупательского спроса. Оборачиваемость дебиторской задолженности. При расчете данного показателя происходит сопоставление полученной за отчетный период выручки от реализации товаров или услуг в кредит и дебиторской задолженности на конец отчетного периода:

При наличии данных принимается во внимание только та часть выручки, которая была получена при реализации товаров/продукции в кредит. На практике для расчетов часто используют величину выручки в целом. Данное соотношение характеризует среднюю продолжительность погашения дебиторской задолженности в днях от момента осуществления операции по реализации до момента погашения задолженности, то есть получения денежных средств от дебиторов. Можно также определить обратную величину, которая позволяет сделать вывод о том, сколько раз в год дебиторы расплачиваются по выставленным им счетам. В этом случае для расчетов следует использовать формулу:

Важным является оговоренный в договоре срок погашения покупателями или заказчиками своей задолженности. Вполне возможно, что условиями договора предусмотрено премирование за досрочное погашение задолженности или штраф за оплаты позднее предусмотренного срока. В таком порядка случае предприятие может иметь дополнительные прибыль или убыток, в зависимости от выполнения дебиторами своих обязательств. Часто считается, что наилучшим способом избежания сомнительных или безнадежных задолженностей является получение предоплаты в размере 100%. Однако в таком случае важно учитывать и то, что данные условия реализации могут привести к снижению объемов реализации. В любом случае следует помнить о том, что диктовать собственные условия «с позиции силы» может только монополист, даже если это монополист «районного масштаба». Иногда бывает необходимо напомнить своим покупателям народную мудрость о том, что за морем телушка – полушка, да рубль перевоз. Однако об этом следует помнить и тогда, когда предприятие является не поставщиком или продавцом, а покупателем, заказчиком. Решающим фактором как в малом, так и в большом бизнесе является создание достаточного притока денежных средств, способного восполнить другие издержки бизнеса. Можно проанализировать существующую продолжительность погашения дебиторской задолженности клиентов предприятия, например, с помощью персонального компьютера, распределив задолженности на периоды в 30, 45 и 60 дней. Такая систематизация позволяет планировать поступление денежных средств от дебиторов и отслеживать возможных сомнительных дебиторов. Оборачиваемость кредиторской задолженности. Для расчета периода оборачиваемости кредиторской задолженности воспользуемся формулой:

Данное соотношение характеризует среднюю продолжительность периода осуществления предприятием платежей коммерческим кредиторам в днях, иными словами, продолжительность того периода времени, в течение которого предприятие расплачивается со своими поставщиками и прочими кредиторами. Владение навыками управления данного показателя имеет большое значение для руководителя, однако при этом необходимо принимать во внимание множество других аспектов, например изменение стоимости денег во времени (при определенной ставке дисконтирования), а также тех, которым сложно или невозможно дать непосредственное денежное выражение, например репутацию, то есть отношение кредиторов к предприятию, и некоторые другие. Аналогично предыдущим показателям оборачиваемости, для кредиторской задолженности также можно определить, сколько же раз в год, условно говоря, предприятие расплачивается с кредиторами. Для этого нужно преобразовать приведенную выше формулу, с тем, чтобы «исключить из нее дни»:

Аналогично предыдущему показателю, величина показателя оборачиваемости кредиторской задолженности определяется договором с поставщиком или любым другим кредитором. Задание. Вспомните показатели оборотного капитала, о которых шла речь выше, и запишите их. Объясните, что именно может быть охарактеризовано с использованием каждым из показателей оборотного капитала? Каково значение каждого из них для деятельности предприятия? Определите, в какой степени такая информация об оборотном капитале предприятия может быть полезна его руководителю. Сделайте попытку применить это к деятельности Вашего предприятия Взаимное соотношение показателей оборотного капитала. Вкратце можно охарактеризовать данное соотношение как способ сопоставления потоков денежных средств. Чем больше величина дебиторской задолженности в днях, тем дольше предприятие дожидается того момента, когда дебиторы возвратят денежные средства по выставленным им счетам; чем меньше показатель оборачиваемости кредиторской задолженности в днях, тем скорее предприятие возвращает денежные средства своим кредиторам. Следовательно, данные показатели позволяют оценить приток и отток денежных средств в результате операционной деятельности. Далее, чем меньше показатель оборачиваемости запасов, тем меньшее время денежные средства связаны запасами, и наоборот. Таким образом, по соотношению показателей, как и по тенденции изменения затрат, можно судить о качестве менеджмента в организации. Через показатель оборачиваемости дебиторской задолженности оценивается период, по истечении которого дебиторы организации или предприятия расплачиваются по выставленным счетам; показатель оборачиваемости кредиторской задолженности позволяет оценить период, по истечении которого сама организация возвращает деньги кредиторам за приобретенные в кредит товары или услуги. Период оборачиваемости запасов показывает, в течение какого времени запасы находятся на складе. Обратившись к понятию операционного цикла, легко увидеть, что определить его возможно, только рассчитав показатели оборотного капитала. Задание. Имеются две компании – Кошки Лтд и Мышки Лтд – приблизительного одного размера и функционирующие в одной отрасли. Рассчитайте, на основании приведенных ниже объединенного отчета о прибылях и убытках за 2ХХ1 г. и баланса на 31.12.2ХХ1 г. относительные показатели, характеризующие ликвидность и оборотный капитал обеих компаний. К каким выводам можно прийти на основании этих показателей, если допустить, что обе компании принадлежат к одной отрасли промышленности? Отчет о прибылях и убытках

Вся реализация и все закупки осуществляются в кредит Баланс

К этой группе относятся показатели, предназначенные для оценки перспективности вложений в ценные бумаги предприятия. Иными словами, с помощью этих показателей можно оценить положение предприятия на рынке ценных бумаг. Большинство рассмотренных ранее показателей было ориентировано в основном на внутреннего пользователя. Однако не вызывает сомнения то, что инвесторы заинтересованы в эффективной деятельности предприятия ; в этом причина того, что многие показатели внимательно изучаются ими. Инвесторы заинтересованы в увеличении ценности произведенных инвестиций, в том, чтобы вложенные средства приносили постоянный доход. Для оценки деятельности предприятия с точки зрения инвесторов (акционеров) используется ряд показателей, в которых учитывается цена акции, прибыль на акцию и ставка дивиденда. Следует отметить, что в контексте курса показатели этой группы приводятся только для ознакомления. Доход на одну акцию – EPS (earning per share). Акционерные предприятия в обязательном порядке должны публиковать сведения о прибыли на акцию за два последних года. Данный показатель является хорошим индикатором того, насколько умело и профессионально капитал используется руководством предприятия для получения прибыли. Кроме того, с этой величиной связано определение отношения цены акции и прибыли. Показатель EPS связывает доход на одну акцию и число обыкновенных акций. Прежде чем приступить к его расчету, необходимо определить сумму средств, остающихся в распоряжении акционеров после вычитания всех процентов за кредиты и займы, налогов, дивидендов на привилегированные акции. Эту величину обозначают аббревиатурой EATOS (earning attributed to ordinary shareholders). В определенном приближении можно считать, что EATOS = чистая прибыль - дивиденды по привилегированным акциям. Доход на одну акцию можно определить как отношение EATOS к средневзвешенному количеству ординарных (или обыкновенных) акций:

Рассмотрим пример. Допустим, на конец отчетного периода у предприятия было выпущено 15 000 акций по рыночной цене 2 $. Кроме этого, известно, что чистая прибыль после уплаты процентов и налогов составила 3 000 $, при этом предполагается выплатить дивиденды в сумме 1 500 $. В этом случае можно определить EPS как 3 000 $ / 15 000 = 0,2 $ т. е., прибыль в расчете на одну акцию составляет 0,2 $.

Отношение рыночной цены акции к доходу на акцию - P/E (Price/Earning). Грубо говоря, это отношение показывает, сколько времени требуется для того, чтобы окупить приобретение акции при текущем значении прибыли на акцию. Можно сказать и так, что отношение P/E показывает, сколько акционеры согласны заплатить на данный момент за каждый доллар прибыли, получаемой на одну акцию. То есть при покупке акции по рыночной цене инвестор практически приобретает доход, который будет получать P/E лет.

На момент приобретения акций акционеры заинтересованы в том, чтобы в будущем получать ощутимую отдачу. Стоимостную оценку ожидаемой отдачи отражает рыночная цена акции.

Продолжая рассмотрение примера, можно определить P/E как 2 $ / 0,2 $ = 10 раз.

Отношение дивиденда к рыночной стоимости акций (Ставка дивиденда, или рентабельность акции). Названный показатель характеризует в процентном отношении «отдачу», которую получает инвестор, вложивший свои средства в акции. Он связывает дивиденды, получаемые на одну акцию, с текущей рыночной стоимостью акции. Приступая к расчетам, предварительно следует рассчитать дивиденд на одну обыкновенную акцию. Эту величину легко найти, поделив сумму указанных дивидендов на количество ординарных акций. Далее ставку дивиденда можно определить по формуле:

Если для рассматриваемого примера дивиденды на одну обыкновенную акцию составят 1 500 $/ 15 000 = 0,1 $, то ставку дивиденда (рентабельность акции) можно определить как: 0,1 $ / 2 $ = 5 %. Следовательно, акционер, владеющий акцией стоимостью 2 $, имеет отдачу на уровне 5%. Очевидно, что величина показателя может изменяться при изменении величины дивидендов и рыночной цены акции.

Показатель выплат (коэффициент покрытия дивиденда). Показатель связывает дивиденды на акцию с доходом на акцию и дает представление о способности предприятия продолжать выплату дивидендов. Он также позволяет оценить долю, которую составляет нераспределенная прибыль, и вероятность того, что предприятие будет в состоянии поддерживать уровень дивидендов при снижении прибыльности. Коэффициент покрытия дивиденда представляет собой отношение:

Для рассматриваемого примера коэффициент покрытия дивидендов составит 3 000 $ / 1 500 $ = 2 раза, или 0,2 $ / 0,1 $ = 2.

То есть часть прибыли, остающаяся в распоряжении акционеров после уплаты процентов по займам и налогов, превышает выплачиваемые дивиденды в два раза. Обратная величина представляет собой дивидендный выход, который определяют по формуле:

В заключение можно было бы отметить еще коэффициент котировки акций, который определяется отношением:

Использование рассмотренных финансовых показателей в качестве критериев эффективности деятельности предприятия особенно полезно, если для сравнения рассматриваются также

 деятельность данного предприятия в прошлом;

 текущая деятельность идентичных организаций. Большинство организаций заинтересовано в сравнении своей деятельности с деятельностью конкурентов. Подобное сравнение полезно, поскольку оно:

 не позволяет благодушно относиться к своей работе;

 стимулирует деятельность по улучшению показателей предприятия ;

 позволяет определить базу для оценки эффективности;

 напоминает о том, что предприятие работает не изолированно от других. Однако, наряду с достоинствами относительных финансовых показателей, особенно полезными при выявлении тенденций развития предприятия, у них имеется и ряд недостатков, на которые следует обратить внимание. Дело в том, что на практике при сопоставлении показателей различных организаций нередко возникают различные проблемы. Если смысловое содержание и методы определения используемых показателей не стандартизированы, то сопоставление может оказаться бессмысленным или даже ввести в заблуждение. В частности, не всегда просто убедиться в том, что сравниваются именно сопоставимые показатели. Трудности могут быть обусловлены различиями в учетной политике, например в методах начисления амортизации или оценки стоимости запасов, т.е. в методах, оказывающих влияние на величину объявленной прибыли. К перечисленным неблагоприятным обстоятельствам следует добавить еще одно. Уделяя излишне большое внимание сопоставлению, легко полностью потерять способность к объективному анализу работы собственного предприятия и начать все оценивать лишь относительно чужих показателей. Важно решить, что является конечной целью проведения анализа - обеспечение приемлемого уровня прибыльности своего предприятия или стремление сравняться с конкурентами либо превзойти их. Если, в гипотетической ситуации, все конкуренты предприятия движутся к тупику, то вряд ли инвесторам доставит удовлетворение мысль о том, что их предприятие тоже идет в тупик, но упрется в стену последней. Несмотря на то что показатели, основанные на данных за прошедшие периоды, относятся к прошлому, они могут быть использованы в качестве исходных цифр, позволяющих прогнозировать будущее. Особую роль приобретают показатели в тех случаях, когда приходится заниматься проблемами выживания предприятия или его возможным крахом. На основании многолетних исследований было выявлено, что неудовлетворительные значения ряда определенных показателей часто предвещают банкротство предприятия; существуют даже специальные методы расчета вероятности банкротства. Как уже было отмечено, сами по себе финансовые показатели имеют ограниченную применимость и их нельзя рассматривать изолированно. Об этом необходимо помнить при анализе ценности и значимости финансовых показателей с позиции менеджера.

Данные показатели оборотного капитала имеют большое значение при анализе положения компании, поскольку они характеризуют способность к рациональной, с точки зрения финансов, организации текущей деятельности: Оборотный капитал = Текущие активы - Текущие обязательства. Текущие активы – это те ресурсы, которые предполагается обратить в денежные средства не более чем за один год. С их помощью руководство фирмы имеет возможность заплатить по тем обязательствам, которые должны быть погашены на протяжении не более чем одного года (обычно - в течение нескольких месяцев, например, задолженности перед поставщиками, за кредиты на закупки, т. д.), организовать текущую деятельность. Товары/услуги реализуются, компания получает выручку от реализации, которая может осуществляться как за наличные средства, так и в кредит. Реализация, осуществляемая в кредит, подразумевает наличие дебиторов. Когда дебиторы рассчитаются по выставленным им счетам, дебиторская задолженность преобразуется в денежные средства. Оборотный капитал

Текущие обязательства компания имеет в основном перед поставщиками товаров и услуг. Кредиторы возникают, если приобретения осуществляются не за наличный расчет, а в кредит, и это означает, что в ближайшем будущем компании придется оплачивать счета поставщиков. Существуют и другие обязательства. В качестве примера можно привести расходы, начисляемые в конце периода (заработная плата, дивиденды). Предполагаемые дивиденды на обычные акции или привилегированные акции также будут текущими обязательствами, что означает в данном случае, что дивиденды должны быть выплачены акционерам сразу же после ежегодного собрания акционеров. Среди других значительных текущих обязательств может быть налог на добавленную стоимость, который подлежит оплате (ежеквартально) исходя из разницы между стоимостью закупок и выручкой. Ежегодно уплачиваются также и налоги, исчисляемые из прибыли компании. Для выполнения обязательств текущие активы должны превышать текущие обязательства. Показатель платежеспособности по текущим обязательствам

Каждой 1 у.е. текущих обязательств должна соответствовать по крайней мере 1 у.е. текущих активов. Чем значительнее данный показатель, тем выше возможность компании расплатиться с текущими обязательствами за счет текущих активов. Показатель ликвидности ("критической оценки") Данный относительный показатель является более ярким, по сравнению с предыдущим, показателем платежеспособности компании. Поскольку преобразование запасов в денежные средства требует некоторого времени, то при расчете данного показателя запасы исключаются из суммы текущих активов. В общем случае, чем меньше бизнес (с точки зрения оборота), тем больше времени требуется для обращения запасов в денежные средства (путем реализации их за наличные или в кредит. Сезонные колебания также необходимо принимать во внимание). При расчете показателя критической оценки учитываются активы в виде денежных средств и дебиторских задолженностей по отношению к текущим обязательствам (текущим пассивам), а именно кредиты за поставки, налоги, пошлины, проценты за превышение кредита и т.д. Можно ожидать, что величина показателя должна быть порядка 1. Если величина данного показателя 1,5–2 или даже выше, то может возникнуть вопрос о том, что ликвидные средства поддерживаются на слишком высоком уровне, вероятно, в данном случае следовало бы вложить свободные средства в какое-либо предприятие, т.е. краткосрочно инвестировать. Однако в период экспансии может сложиться ситуация, в которой денежные средства могут потребоваться компании в ближайшее время (например, придется покупать дополнительное количество запасов).

Может возникнуть вопрос: не слишком ли велик объем ликвидных активов Кошек ? (т.е. не следует ли сократить реализацию в кредит или найти возможность дополнительного инвестирования средств?). Оборачиваемость дебиторской задолженности Данный показатель помогает понять, достаточно ли быстро дебиторы в среднем погашают свои дебиторские задолженности, т.е. насколько быстро дебиторские задолженности обращаются в денежные средства. Если известны данные только за один год, то для расчета оборачиваемости дебиторской задолженности можно использовать соотношение:

Показатели у компании Мышки неплохие (меньше 1 месяца). Положение компании Кошки также можно счесть приемлемым, но правлению компании необходимо поставить перед собой цель достичь периода погашения дебиторской задолженности в 30 дней. Высокий показатель оборачиваемости дебиторской задолженности говорит о том, что дебиторские задолженности быстро обращаются в денежные средства, что в целом сокращает потребности расхода оборотного капитала. Оборачиваемость запасов

Данные, выраженные в количестве дней, являются хорошей характеристикой оборачиваемости запасов. Помимо того что высокий уровень запасов стоит недешево, он еще может потребовать дополнительных расходов (например, на хранение). Торговые кредиторы могут потребовать от компании оплатить свою задолженность, причем быстрее, чем будут получены деньги в счет дебиторской задолженности. Помимо прочего, высокий уровень запасов связывает средства, которые, в случае вложения в какое-либо предприятие, могли бы принести определенный доход. Оборачиваемость кредиторской задолженности Данным соотношением определяется средняя продолжительность погашения кредиторской задолженности. Возможно, с точки зрения движения средств, есть определенные преимущества в том, чтобы отсрочить оплату счетов некоторых кредиторов. К тому же, хорошие взаимоотношения с поставщиками могут иметь для компании достаточно большое значение. В этом случае желательно четко придерживаться сроков осуществления платежей.

Большинство долгосрочных управленческих решений в бизнесе связано с необходимостью капиталовложений, или инвестиций. Это могут быть решения по разработке новых продуктов или маркетинговых программ, модернизация или закупка производственного оборудования, расширение производственных площадей, открытие новых магазинов, удаленных подразделений или филиалов и т.д. Все эти решения должны находиться в русле стратегического направления движения компании. Как правило, при этом всегда возникает несколько альтернативных возможностей и предложений. В данном разделе рассказывается об основах принятия долгосрочных решений и методах оценки инвестиционных проектов. На ряде примеров показывается, как проводить оценку инвестиционных предложений. Рассмотрены аспекты, связанные с изменением стоимости денег со временем. Показана необходимость учитывать в инвестиционных оценках изменения в оборотном капитале. При изучении данного раздела вы сможете:

• определять компоненты анализа инвестиционных проектов;

• пользоваться четырьмя наиболее широко используемыми методами оценки проектов капиталовложений;

• понимать природу зависимости стоимости денег от времени и учитывать эту зависимость при оценке инвестиционных предложений;

• оценивать финансовую жизнеспособность предложения о капиталовложениях с помощью одного или нескольких методов;

• понимать практические особенности, сопутствующие оценке капитальных инвестиций.

Инвестиции представляют собой все виды вложений капитала в форме имущественных и интеллектуальных ценностей в экономические объекты с целью получения в будущем доходов или иных выгод. Собираясь осуществить долгосрочные инвестиции, предприниматель фактически отказывается от денежных средств сегодня в пользу доходов в будущем. Вариантов инвестиций может быть бесконечное множество. Компания может инвестировать в новое оборудование для расширения производства, потому что дополнительная прибыль от дополнительных продаж окупает такие инвестиции и делает их привлекательными. Инвестиции могут быть сделаны с целью обновления изношенного и устаревшего оборудования. В этом случае их обоснованием может служить уменьшение производственных расходов. В некоторых случаях, следуя стратегическому плану развития фирмы, инвестиции могут делаться для освоения новых рынков и/или товаров. Часто в таких случаях приходится приобретать новое оборудование, здания, магазины, проводить исследования, делать пробные продажи. Иногда инвестиции делаются с целью упрочнения своего положения на существующих рынках. В этом случае значительные расходы могут делаться в продвижение товаров на рынок с целью увеличить в долгосрочном периоде долю рынка, принадлежащую компании, а вместе с ней – увеличенную прибыль от большего объема деятельности. Несмотря на все разнообразие фирм и компаний, условий их деятельности и инвестиционных потребностей, долгосрочные капиталовложения могут быть сгруппированы следующим образом:

• инвестиции в основной капитал (здания, машины, оборудование, оснащение офиса и т.д.);

• инвестиции в основные расходные программы (разработки новых товаров или услуг, совершенствование продукции, программы по продвижению товаров на рынок и т.д.);

• инвестиции в оборотный капитал (денежные средства для текущей деятельности, запасы, дебиторская задолженность и другие обычные компоненты оборотного капитала). Далее в большей степени нас будут интересовать анализ процесса принятия инвестиционных решений с финансовой точки зрения, т.е. финансовые оценки, которые могут быть использованы:

• для выявления наиболее прибыльных инвестиций из целого ряда альтернативных предложений;

• для выявления инвестиционных альтернатив, в наибольшей степени увеличивающих текущую стоимость бизнеса;

• для сравнения ожидаемой рентабельности инвестиционного предложения с минимально требуемым или стандартным коэффициентом рентабельности, определённым компанией или предпринимателем;

• как вспомогательное средство для принятия решений - стоит ли и каким образом финансировать инвестиционное предложение;

• для сравнения альтернативных возможностей, например модернизации оборудования или его полной замены.

Финансовая оценка инвестиционных предложений основывается на сравнении ожидаемых будущих доходов в течение срока жизни проекта с сегодняшними первоначальными вложениями. По сути нахождение компромисса между сегодняшним вложением капитала и ожидаемыми будущими доходами лежит в основе всех методов анализа инвестиционных проектов. Чтобы провести надлежащую финансовую оценку, необходимо проанализировать следующие элементы:

• чистые инвестиции – объем затрат, которые предполагается вложить в проект;

• жизненный цикл инвестиции – ожидаемая продолжительность времени, в течение которого инвестиционный проект будет давать доход;

• чистый приток денежных средств – прогнозируемое дополнительное (т.е. вызванное исключительно проектом) приращение денежных поступлений от текущей деятельности в течение жизненного цикла инвестиции;

• ликвидационная стоимость – величина капитала, которая может высвободиться по завершении инвестиционного проекта.

Типичное краткое описание инвестиционного предложения с использованием этих четырех категорий будет выглядеть следующим образом:

Типичная схема денежных потоков при капиталовложении

На рисунке отображены четыре главных компонента анализа; «0» на шкале означает начало проекта. «Чистые» инвестиции. Под чистыми инвестициями подразумевается чистый объем (т.е. алгебраическая сумма) всех вложений и высвобождения капитала, вызванных данным инвестиционным решением. В рассмотренном выше примере проблем с определением чистых инвестиций не возникает – это первоначальное вложение капитала в размере 290 тыс. руб. В общем случае необходимо учитывать также и денежные поступления от продажи ненужных активов вследствие покупки новых активов (в нашем случае нового оборудования). При этом необходимо учитывать оттоки денежных средств, вызванные налогообложением сделки по продаже этих активов. Налоги могут возникать при превышении продажной стоимости над балансовой. Усложним наш пример.

Налог на прибыль определяется следующим образом. За три года по старому оборудованию была начислена амортизация (линейным методом) в размере (150 тыс. руб./5)*3 = 90 тыс. руб. Значит, стоимость этого оборудования в балансе составит 150 – 90 = 60 тыс. руб., а продаем мы его за 80 тыс. руб. За превышение продажной стоимости над балансовой надо заплатить налог на прибыль по ставке 30%, что составит 0,3*(80 – 60) = 6 тыс. руб. Разумеется, если продажная стоимость не будет превышать балансовую, то никакого налога на прибыль не будет. Для упрощения расчетов разнесение во времени моментов продажи оборудования и уплаты налогов мы не будем учитывать, в большинстве случаев этим обстоятельством можно пренебречь. Иногда возникает необходимость в дополнительных капиталовложениях в течение жизненного цикла проекта, например для модернизации оборудования. Такого рода оттоки денежных средств также необходимо прогнозировать и оценивать до момента принятия решения о запуске проекта. В нашем примере такого рода дополнительных капвложений не предвидится. В некоторых случаях, например для поддержки продаж нового продукта или увеличения продаж существующего, возникает необходимость в увеличении оборотного (рабочего) капитала. Такое увеличение может быть связано с накоплением запасов, увеличением торговых дебиторов для стимулирования продаж и т.д. Если проект вызывает увеличение или уменьшение оборотного капитала, то соответствующую разницу от периода к периоду добавляют к чистым инвестициям. Давайте рассмотрим это на нашем примере. При уточненном анализе ситуации выяснилось, что для того, чтобы успешно продавать новый продукт, с самого начала проекта придется увеличить продажу в кредит, что приведет к увеличению вдвое обычного уровня дебиторской задолженности в размере 50 тыс. руб., остальные составляющие оборотного капитала останутся неизменными. Как нам это учесть при анализе нашего проекта? Из описания ситуации следует, что с самого начала реализации проекта (период 0) потребуются дополнительные инвестиции в оборотный капитал в размере (50*2-50) = 50 тыс. руб. на увеличение дебиторской задолженности. В последующие годы изменений в величине оборотного капитала не предвидится, следовательно, введения каких-либо поправок на величину инвестиций в эти периоды не требуется. Жизненный цикл. В нашем примере, исходя из рыночных реалий, мы предположили жизненный цикл сроком 4 года – период, в течение которого, по нашим оценкам, производимый на этом оборудовании продукт будет иметь рыночный спрос. В то же время, и Вы, наверное, уже обратили на это внимание, нормативный срок амортизации этого оборудования составляет 5 лет (в общем случае для каждого вида основных средств будут свои сроки амортизации, которые определяются по соответствующим справочникам). Конечно, мы не можем проигнорировать эти нормативы и вынуждены их учитывать, но исключительно для бухгалтерских и налоговых целей. В большинстве случаев нормативные сроки амортизации не отражают реальных сроков жизни инвестиций. Жизненный цикл инвестиции заканчивается, как только исчезает рынок для данного вида продукции, даже если приобретенное оборудование находится в хорошем состоянии. Необходимо подумать либо о продаже приобретенных активов, либо об их другом назначении, что потребует новых инвестиционных решений. Чистый денежный приток. Анализируются исключительно только те потоки денежных средств, которые непосредственно связаны с данным проектом и в которые должны быть включены как приток, так и отток денежных средств от текущей (операционной) деятельности от периода к периоду с соответствующими поправками на налогообложение. Приток денежных средств может иметь как непосредственный характер (увеличение прибыли из-за увеличения объема продаж), так и форму сокращения операционных затрат (экономия). Например, инвестиционное предложение может касаться внедрения более совершенной бухгалтерской программы, в результате чего снизятся текущие затраты по заработной плате из-за сокращения потребностей в количестве бухгалтеров. Экономия заработной платы и будет составлять положительный приток денежных средств. Обычно притоки денежных средств отражаются в увеличении прибыли, показываемой в отчете о прибылях и убытках за каждый период жизненного цикла проекта. Для упрощения расчетов используется предположение о том, что все текущие поступления денежных средств и текущие выплаты происходят единовременно в конце года. Несмотря на то что это предположение явно нереалистичное, поскольку перемещения денежных средств происходят непрерывно в течение года, оно позволяет получать результаты, достаточно точные для принятия большинства решений об инвестициях. Обычно принимается, что период 0 является моментом принятия инвестиционного решения, период 1 означает промежуток времени в один год (полугодие, квартал, месяц), т.е. окончание первого года жизненного цикла проекта, период 2 - двухгодовой промежуток (окончание 2-го года) и т.д. Очень важное значение при определении денежных потоков имеет то обстоятельство, что амортизация не учитывается в графике поступления денежных средств и, следовательно, не должна включаться в движение денежных средств, непосредственно связанное с проектом. Амортизация - это затраты не денежной природы, которые отражаются в отчете о прибылях и убытках и в балансе как вычеты из стоимости активов, при этом непосредственно не приводя к оттоку денежных средств, косвенно влияя на него через так называемое налоговое прикрытие. В нашем примере величина ежегодного чистого денежного притока определялась следующим образом:

Анализ текущих затрат и доходов по проекту «не хрустящие чипсы»

Обратите внимание на слово – дополнительный. Оно означает, что в расчетах участвуют не все денежные потоки, а только прирост выручки, прирост затрат и т.д., вызванные инвестиционным решением. В рассматриваемом примере оборудование разместится на существующих производственных площадях, новых административных работников не потребуется, поэтому затраты на эти цели при расчете денежного потока отсутствуют. Если бухгалтеры будут убеждать Вас, что не может быть продукции без накладных затрат и надо включить часть затрат на администрацию в расчет денежного потока, не слушайте их, ведь мы готовим не бухгалтерский отчет, а проводим экономический анализ. Что должно приниматься во внимание, так это обстоятельства, приводящие действительно к дополнительному оттоку или притоку денежных средств, а не бухгалтерское разнесение накладных затрат на различные виды продукции. На практике может возникнуть ситуация, когда налоговыми органами предприятию предоставляется налоговая скидка по налогу на прибыль в связи с приобретением основных средств. И хотя такого рода скидка является мнимым поступлением денежных средств (ведь налоговые органы никаких денег вам не платят), имеет место экономия Ваших денежных средств по уплате налога на прибыль. И эту экономию следует учитывать как поступление денежных средств. Конкретные условия и размеры скидок регулируются налоговым законодательством, в таких случаях лучше всего проконсультироваться у Вашего бухгалтера или аудитора. В общем случае и чаще всего денежный поток за каждый период получается неодинаковым, что в некоторый степени усложняет анализ, но принципиально обращение с таким денежным потоком точно такое же, и мы покажем далее, как это делается. Ликвидационная стоимость. Всегда возникает вопрос, что делать с активами, приобретенными в связи с осуществлением проекта, по окончании жизненного цикла проекта. Если высвобождаемое оборудование можно продать, то вырученные средства за вычетом расходов по продаже следует включить в поток денежных средств по проекту в конце срока жизни проекта. В некоторых случаях оборудование остается на старом месте, но будет использоваться по другому назначению или в другом проекте. С экономической точки зрения это точно такое же высвобождение капитала, как и в первом случае. Еще более усложним, а на самом деле приблизим к реальным условиям наш пример и предположим, что по завершении проекта оборудование можно будет продать за 20% от первоначальной стоимости. Таким образом, в нашем примере ликвидационная стоимость оборудования составит 58 тыс. руб. Однако под ликвидационной стоимостью подразумевается не только стоимость оборудования в конце жизненного цикла инвестиции, а ликвидационная стоимость всего проекта. В нашем случае у нас есть еще один вид актива – это дополнительный оборотный капитал в размере 50 тыс. руб. Любое высвобождение оборотного капитала также необходимо учитывать. Предположим, что мы превратим оборотный капитал в деньги по завершении проекта без потерь. Тогда окончательная таблица денежных потоков по проекту будет выглядеть следующим образом:

Потоки денежных средств по инвестиционному проекту «Не хрустящие чипсы»

Важное замечание. Представленные в данном разделе процедуры определения денежных потоков относятся к независимым инвестиционным проектам, которые оцениваются и сравниваются с другими независимыми инвестиционными проектами. Если рассматривается последовательность зависящих друг от друга инвестиционных проектов, то при вычислении чистых инвестиций следует следить за тем, чтобы высвобождаемый капитал от одного и того же актива учитывался только один раз – либо как ликвидационная стоимость в старом проекте, либо как поправка, уменьшающая величину чистых инвестиций в последующем проекте. Итак, мы показали, что именно следует анализировать при рассмотрении инвестиционных проектов. Теперь необходимо разобраться, как это следует делать. Ниже будут рассмотрены количественные методы, применяемые на практике при анализе инвестиционных проектов.

Как уже отмечалось, в основе процесса принятия управленческих решений инвестиционного характера лежат оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений. Как следует соотнести рассмотренные выше четыре компоненты анализа, чтобы вынести суждение о привлекательности того или иного проекта? Поскольку сравниваемые денежные потоки относятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь является проблема их сопоставимости. Разные методы по-разному решают эту проблему, принимая во внимание только часть или же все компоненты анализа. Ниже излагаются ключевые особенности следующих методов анализа эффективности капиталовложений:

• период окупаемости;

• расчетный коэффициент отдачи;

• чистая текущая стоимость;

• индекс прибыльности;

• внутренняя норма прибыли.

Период окупаемости. Период окупаемости (payback period) - продолжительность времени, в течение которого прогнозируемые чистые притоки денежных средств нарастающим итогом превысят сумму инвестиций. Другими словами - это число периодов (обычно лет), необходимых для возмещения инвестиционных расходов. При равномерных притоках денежных средств период окупаемости равен отношению чистых инвестиций к годовому притоку наличности.

При неравномерных денежных притоках необходимо использовать кумулятивный доход (т.е. доход нарастающим итогом). Рассмотрим это на следующем примере.

Легко видеть, что к концу периода 4 кумулятивный, т.е. учитываемый нарастающим итогом денежный поток, становится больше, чем начальная инвестиция. Исходя из равномерности поступлений в течение периода, по правилу пропорций найдём, что

В результате получаем число лет, необходимое для возврата инвестиций. Это простая проверка, окупятся ли инвестиции в течение срока жизненного цикла проекта или нет. Если рассчитанный период окупаемости меньше максимально приемлемого срока возврата инвестиций, то проект принимается, если нет - отвергается. Достоинства метода «период окупаемости»:

• прост в использовании и применим для относительно мелких решений;

• может служить грубой оценкой ликвидности проекта;

• может служить для приблизительной оценки риска.

Недостатки:

 Период окупаемости не учитывает все денежные потоки, а только те, которые имеют место до точки окупаемости, поэтому сторонники данного метода часто отвергают долгосрочные проекты/

Пример:

С позиций метода оба проекта практически одинаковы - окупаются к концу третьего года, однако очевидно, что проект Б более выгоден.

• Метод также не учитывает временную стоимость средств: до наступления точки окупаемости он одинаково обращается со всеми денежными потоками, независимо от их времени поступления.

• Метод подразумевает требуемую норму рентабельности, равную нулю: им не принимается во внимание то, что с экономической точки зрения инвестор надеется не только вернуть вложенные средства, но и заработать прибыль на эти вложенные средства.

• Метод не обладает свойством аддитивности - его нельзя использовать для оценки комбинаций проектов.

Задание 1. Рассчитайте период окупаемости для проекта «Не хрустящие чипсы». Расчетный коэффициент отдачи. В предыдущих разделах модуля мы показывали, что эффективность управления бизнесом можно оценивать путем сравнения прибыли (показанной в отчете о прибылях и убытках) с активами, использованными для ее получения (показанными в балансе). С этой целью могут использоваться такие показатели, как: показатель отдачи на вложенный капитал (ROCE), показатель отдачи на инвестированный капитал (ROI) или показатель отдачи на используемые активы (ROA). Метод оценки инвестиционных предложений по расчетному коэффициенту отдачи (accounting rate of return - ARR) следует тому же принципу. Вот почему этот метод достаточно популярен среди менеджеров: ведь они знакомы с таким подходом. Расчетный коэффициент отдачи определяется делением среднегодовой бухгалтерской прибыли за период жизни инвестиционного проекта на среднюю величину капиталовложений.

Среднегодовая прибыль (назовем ее PAT) рассчитывается за вычетом амортизационных отчислений, т.е. на основе бухгалтерского подхода. В общем случае, средний вложенный капитал находится делением площади под графиком зависимости используемого капитала от времени на период жизни инвестиционного проекта. При капиталовложении только с начальной суммой (INV) и ликвидационной стоимостью (LC) величина ARR определяется следующей формулой:

Этот показатель следует сопоставить с нормой прибыли, принятой в компании, чтобы решить, принять или отвергнуть проект. Несмотря на относительную простоту метода и интуитивно понятное восприятие, метод следует признать теоретически некорректным, так как в нем используется прибыль, вычисление которой основывается на множестве бухгалтерских соглашений, не говоря уже об искажении, вызванном вычитанием амортизации, определяемой достаточно произвольными нормами. Достоинства метода:

• понятный алгоритм расчета, основанный на определении прибыли;

• доступность информации, используемой при его применении.

Недостатки:

• базируется на бухгалтерском определении прибыли, а не на денежных потоках;

• предполагает, что денежные потоки, получаемые в разные моменты времени, имеют одинаковую ценность;

• не принимает в расчет разную продолжительность проектов.В частности, метод не делает различия между проектами с одинаковой суммой среднегодовой прибыли, но варьирующейся суммой прибыли по годам, а также между проектами, имеющими одинаковую среднегодовую прибыль, но генерируемую в течение различного количества лет.

Пример: Имеются два проекта для инвестирования, каждый стоимостью 10 000 у.е. со сроком реализации каждого 4 года. Предположим, что проекты обеспечивают следующие показатели:

Для обоих проектов величина ARR одинаковая и составляет 40%, однако немногие фирмы одинаково оценят оба проекта. Большая часть предпочтет проект А, который обеспечивает основной доход за первый год. Поэтому метод как инструмент для выбора оптимального проекта оставляет желать лучшего. Задание 2. Рассчитайте величину расчетного коэффициента отдачи для проекта «Не хрустящие чипсы». Зависимость стоимости денег от времени. Наверное, все согласятся с тем, что на тысячу рублей сегодня можно купить больше товаров/услуг, чем скажем, через три года, или, что одно и тоже, обладание тысячью рублей сегодня ценнее обладания тысячью рублей через три года. Иными словами, за право получить 1000 руб. через год инвесторы сегодня согласятся заплатить сумму, меньшую 1000 руб., и значительно меньшую сумму они согласятся заплатить сегодня за право получения тех же 1000 руб. через 10 лет. Причиной этому служат инфляция, процентные ставки банков и предпочтение иметь деньги в ликвидном виде. Поэтому должны быть приняты в расчет не только все поступления денежных средств и платежи, являющиеся следствиями реализации инвестиционного проекта, но и должна быть учтена зависимость стоимости денежных средств от времени. Поскольку целью инвестиций является увеличение притока денежных средств по сравнению с существующим уровнем, при оценке инвестиционного проекта необходимо рассмотреть все дополнительные потоки денежных средств, связанные с реализацией рассматриваемого проекта. Не денежные затраты (такие, как амортизация) и затраты, уже понесенные до принятия решения об инвестициях, не должны учитываться в расчетах. Учёт зависимости стоимости денег от времени осуществляется через дисконтирование будущих потоков денежных средств, т.е. приведение их к текущей стоимости на сегодняшний момент по соответствующей процентной ставке. Текущая стоимость будущего поступления денежных средств вычисляется с помощью формулы сложных процентов:

где FV – прогнозируемое в будущем поступление денежных средств; PV – текущая стоимость поступления денежных средств, другими словами, сегодняшняя ценность будущих денег; r– ставка процента, или ставка дисконтирования; n – количество периодов времени до поступления денежных средств, в каждом из которых действует процентная ставка.

Для расчёта коэффициента дисконтирования могут быть использованы компьютер, калькулятор или опубликованные таблицы дисконтирования (таблицы сложных процентов), подобные приведенной в Приложении 1. Процентная ставка, применяемая при дисконтировании будущих поступлений денежных средств для того, чтобы привести их к текущей стоимости, зависит от ожиданий инвесторов в отношении будущих процентных ставок. Ее называют ставка дисконтирования. Величина ставки дисконтирования отражает риски, связанные с обесцениваем денег из-за инфляции и с возможностью неудачи инвестиционного проекта, который может не принести ожидаемых прибылей. Эта ставка также отражает общий уровень стоимости кредитования для инвестиций. Рассмотрим небольшой пример. Допустим, что вы решили копить средства, чтобы приобрести квартиру через три года стоимостью 70 000 у.е. Если ежегодная процентная ставка банка составляет r = 8%, какую сумму следует положить на депозит сейчас, чтобы через три года выкупить квартиру по указанной стоимости? Очевидно, вы начнете рассуждать по следующей схеме. Пусть Х – сумма, которую следует положить на депозит. Если бы срок был один год, то 70 000 = Х*(1 + r); если два года – 70 000 =X*(1 + r)(1 + r); если три года, то 70 000 =X*(1+r)(1+r)(1+r). Или же

В этом примере текущая (нынешняя) стоимость будущего платежа размером 70 000 у.е., осуществляемого через 3 года, составляет 55568,26 у.е. Чистая текущая стоимость. Чистая текущая стоимость (net present value - NPV) проекта - это разность между дисконтированными величинами поступлений и инвестиций по проекту. Дисконтирование учитывает уменьшение стоимости денег с течением времени с помощью коэффициента дисконтирования, который в свою очередь зависит от ставки дисконтирования r и от числа рассматриваемых периодов k. Допустим, делается прогноз, что инвестиция (INV) будет генерировать в течение n лет годовые доходы FV1, FV2, FVn. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) рассчитывается по формуле:

Такая запись означает не что иное, как суммирование всех n поступлений денежных средств, приведенных к сегодняшней текущей стоимости. Чистая текущая стоимость проекта рассчитывается по формуле

Если инвестиция не разовая, т.е. имеют место многократные вложения средств в течение ряда периодов, то их также дисконтируют и суммируют для определения текущей стоимости инвестиций. Обратите внимание, что величина NPV характеризуется денежной суммой. Правила пользования этим критерием достаточно просты.

NPV измеряет всю массу дохода, полученного за период осуществления проекта в текущей (нынешней) стоимости и отражает не только выгоду в денежном выражении, но и масштаб проекта. Поэтому это один из наиболее теоретически корректных критериев. На практике для организации вычислений NPV обычно используют таблицы.

Достоинства метода:

• учитывает все денежные потоки;

• дисконтирует денежные потоки по соответствующему коэффициенту дисконтирования;

• позволяет выбрать проект с максимальной выгодой для акционеров, поскольку неравенство NPV>0 означает не что иное, как увеличение экономической стоимости предприятия, т.е. собственности акционеров;

• показатель аддитивен во временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Недостатки:

• высокая чувствительность к ставке дисконтирования;

• не учитывается растянутость во времени (продолжительность получаемой выгоды);

• относительная трудоемкость расчетов.

Индекс прибыльности. Индекс прибыльности (Profitability index, PI) отражает отношение предстоящего дохода от инвестиций (денежного потока) к сумме инвестиционных средств, приведенных в процессе оценки к настоящей (текущей) стоимости.

В числителе и знаменателе те же выражения, которые мы использовали при определении величины NPV. По сути дела мы отвечаем на вопрос, какова величина текущей стоимости денежных поступлений на каждую единицу чистой инвестиции. Чем выше индекс прибыльности, тем лучше проект. Если индекс равен 1 или даже меньше, это означает, что проект едва отвечает или даже не отвечает минимальной стоимости капитала (ставка дисконтирования, не путать с коэффициентом дисконтирования), которая использовалась при определении текущей стоимости. Как работают методы NPV и PI? В таблице представлены четыре инвестиционных предложения. Рассмотрим этот аспект подробнее.

Оценка инвестиционных предложений

Предложение D обещает наибольший приток денежных средств до дисконтирования. После дисконтирования при ставке r = 10% это предложение остается наиболее привлекательным, так как имеет наивысшую чистую текущую стоимость. Таким образом, если капитал свободно доступен при 10%-ной ставке, данное инвестиционное предложение является предпочтительным. Если капитал ограничен, предложение A должно быть признано приоритетным, поскольку оно обеспечивает наивысшее отношение чистой текущей стоимости к вложенному капиталу (75%-ная отдача на инвестиции в размере 20 000 у.е. после дисконтирования при ставке 10%, так как индекс прибыльности составляет 1,75). Если же принять 25% за наиболее подходящую величину ставки дисконтирования, то наиболее прибыльным следует признать предложение B. Таким образом, используемая ставка дисконтирования и величина располагаемого капитала непосредственно влияют на выбор оптимального проекта. Отметим, что при ограниченных и неограниченных инвестиционных возможностях наш выбор получился разным. Задание 3. Рассчитайте чистую текущую стоимость и индекс прибыльности для проекта «Не хрустящие хлопья», имея в виду, что стоимость капитала компании составляет 10%. Подходы к определению ставки дисконтирования. Методика NPV хороша лишь постольку, поскольку хороши допущения, используемые для определения ставки дисконта и, разумеется, прогнозируемых денежных потоков. Обычно используют следующие базы для расчета ставки дисконтирования:

• стоимость долговых обязательств;

• банковские ставки;

• стоимость собственного капитала;

• безрисковая ставка + премия за риск.

Если первые три позиции интуитивно понятны (во всяком случае сильно не ошибетесь, если за ставку дисконтирования возьмете кредитную ставку банка), то последняя позиция требует дополнительных комментариев. Безрисковая ставка – в качестве безрисковой ставки как правило берутся ставки по государственным ценным бумагам с соответствующим сроком погашения. Они характеризуются тем, что в свою очередь имеют реальную и инфляционную составляющую, подвержены влиянию экономических циклов, временные лаги могут не совпадать с проектом. Премия за риск обычно включает в себя:

• дополнительные проектные риски;

• предпринимательский риск;

• валютный риск.

Внутренний коэффициент отдачи (IRR). Метод внутреннего коэффициента отдачи (internal rate of return - IRR) требует расчета такой ставки дисконтирования, при которой дисконтированные поступления денежных средств равны инвестициям (т.е. чистая текущая стоимость проекта обращается в нуль).

Взаимосвязь между IRR и NPV

Теоретически следует одобрять все проекты, обещающие отдачу, превышающую стоимость капитала (CC) компании.

Пример. Первоначальная инвестиция составила 10 000 у.е. Проект генерировал доходы в течение 5 лет по 3000 у.е. ежегодно. Определить IRR. По смыслу определения записываем уравнение: Решая полученное уравнение либо методом подбора, либо с помощью компьютерной программы, определяем, что внутренняя норма прибыли, необходимая для того, чтобы уравнять текущую стоимость денежного притока и текущую стоимость денежного оттока, составит IRR = 15,24%. Если стоимость капитала компании составляет менее 15%, то проект, при отсутствии других, более привлекательных проектов, может быть принят. При стоимости капитала более 15 % этот проект будет уменьшать стоимость компании и по этой причине должен быть отвергнут Достоинства метода:

• сводит ценность проекта к одной цифре;

• оценивает прибыльность проекта. По существу это доходность самого проекта, рассчитанная с учетом реинвестирования процентов;

• не зависит от ставки дисконтирования, выбираемой со многими допущениями;

• полезная мера измерения привлекательности проекта. Если руководство предприятия должно показать предлагаемый проект нескольким инвесторам и не знает стоимость капитала и, следовательно, не знает соответствующую норму, по которой дисконтируются денежные потоки, то IRR может быть более полезной мерой измерения, чем диапазон NPV, основанный на диапазоне норм дисконта;

• метод приемлем для ранжирования инвестиционных проектов.

Недостатки:

• не работает на принятие решений без знания стоимости капитала;

• не обеспечивает учета масштаба инвестиций в получаемых рекомендациях;

• Расчет достаточно трудоемкий, реализация многовариантных вычислений возможна только с помощью компьютера или программируемого калькулятора. Одно уравнение может иметь несколько корней (если будет хотя бы одна перемена знака денежного потока и при определенных комбинациях величин денежных поступлений), что затрудняет интерпретацию расчетов. Чтобы разобраться в них, требуется график зависимости NPV от процентной ставки дисконта.

В основе IRR лежит некорректное предположение, что реинвестирование доходов происходит под ставку, равную доходности самого проекта.Несмотря на хорошую способность ранжировать проекты, этим методом, как впрочем и всеми другими, следует пользоваться осторожно. Как иногда говорят в инструкциях к программам, затрагивающих системные настройки компьютеров – если понимаешь, что делаешь, то можно пользоваться опцией, если нет – то лучше ничего не трогать. Рассмотрим инвестицию 100 тыс. руб. с внутренним коэффициентом отдачи 60% и инвестицию размером 1 млн руб. с коэффициентом IRR = 35%. Если компания в обоих случаях привлекает капитал со стоимостью, например, 17%, и риски обоих проектов сопоставимы, то очевидно, что эти проекты нельзя напрямую сравнивать. И в том, и в другом случае норма доходности обещает быть выше критической, но часто предпочтительней оказывается вложиться в расчете на более высокую массу прибыли. Задание 4. Рассчитайте внутренний коэффициент отдачи для проекта «Не хрустящие хлопья». Инфляция. Влияние инфляции, которое должно быть учтено при финансовой оценке инвестиционных проектов, заключается в снижении со временем покупательной способности поступающих денежных средств. Существует три способа учета этого эффекта:

1. Не корректировать потоки денежных средств, но использовать ставку дисконтирования, достаточно высокую для учета инфляции. Инфляция сама по себе является фактором риска, и процентные ставки отражают ожидаемые темпы инфляции.

2. Скорректировать все потоки денежных средств с учетом процента ожидаемой инфляции.

3. Использовать разные поправочные коэффициенты для учета влияния инфляции для разных видов потоков денежных средств. Например, можно ожидать, что под влиянием инфляции затраты на оплату труда возрастут в большей степени, чем затраты на импорт сырья.

Несмотря на то что способ 3 обеспечивает наиболее точную оценку влияния инфляции, на практике чаще других применяется способ 1. Важно побеспокоиться о том, чтобы не использовать способ 1 одновременно со способом 2 или 3, так как это приводит к двойному учету влияния инфляции. Не следует, например, корректировать процентные ставки на кредиты, если инфляция уже учтена в заданном значении ставки дисконтирования. На практике потоки денежных средств вычисляются в номинальном или денежном выражении, т.е. без учета инфляции. В любом случае воздействию инфляции подвергаются все организации из Вашего экономического окружения в равной степени, и в результате сквозного согласования цен действительная инфляция оказывается частично скомпенсированной. Заключительное задание по разделу.

Производственная фирма в настоящий момент располагает оборудованием с остаточной стоимостью $ 12 500, которое было приобретено 5 лет назад по цене $ 25 000 с расчётом, что оно будет эксплуатироваться 10 лет. В настоящее время это оборудование можно продать за $ 15 000. На этом оборудовании фирма может производить 100 000 единиц продукции в год. Вся продукция успешно продается по цене $1,5 за штуку. Расход материалов составляет $ 0,38 на каждую единицу продукции. Операторам, обслуживающим оборудование, фирма выплачивает заработную плату в размере $ 31 000 в год. После изучения рынка отдел маркетинга спрогнозировал увеличение спроса на выпускаемую продукцию до 125 000 шт. в год в течении предстоящих 5 лет при той же цене, но при наличии дополнительных затрат на маркетинг и стимулирование сбыта в размере $ 13 000 и $ 11 500 соответственно. В связи с этим фирма рассматривает возможность закупки оборудования повышенной мощности. Рыночная стоимость такого оборудования мощностью 125 000 шт. в год в настоящий момент составляет 40 000$, расчётный срок эксплуатации - 10 лет. Новое оборудование использует более совершенную технологию, в связи с чем расход материалов снижен до 0,36 $/шт. и удешевлено обслуживание операторов до $ 30 000 в год. Дополнительных административных работников и обслуживающего персонала введение нового оборудования не потребует. Требуется: дать рекомендации руководству фирмы относительно закупки нового оборудования, имея при этом в виду, что фирма имеет также и другие виды затрат в виде накладных расходов в размере 120% от величины заработной платы операторов оборудования. Кроме того? необходимо учесть, что действует налог на прибыль по ставке 34%, что фирма рассчитывает амортизацию линейным методом и что стоимость капитала составляет 10%.

Задание 1. В проекте «Не хрустящие чипсы» чистые инвестиции составляют 158 тыс. руб., а годовой приток денежных средств – 100 тыс. руб. Тогда

или 1 год и 7 месяцев. Задание 2. В примере прибыль с учетом амортизационных отчислений составит (100 –28) = 72 тыс. руб. Начальные инвестиции составят (290-74+50) = 266 тыс. руб. Ликвидационная стоимость проекта составляет (50 + 58) = 108 тыс. руб., поэтому средний вложенный капитал будет равен (266 +108)*0,5=187 тыс. руб. Следовательно, расчетный коэффициент отдачи составит 72/187=38,5%. Задание 3. Выполнение этого задания потребует от вас проведения расчетов, которые лучше всего осуществлять на персональном компьютере. Как лучше их организовать? За основу расчетов возьмем таблицу денежных потоков по проекту, приведенную в конце раздела 2, и дополним ее столбцами для коэффициента дисконтирования и вычисления текущих стоимостей инвестиций и денежных притоков.

Ставка дисконтирования была принята равной стоимости капитала фирмы, т.е. r =10%. Коэффициент дисконтирования для каждого периода выплат вычислялся следующим образом: Коэффициент дисконтирования = 1/(1+r/100)k, где k – номер периода (1, 2, 3 или 4). Вы можете также просто взять из таблицы (приложение 1) соответствующий коэффициент дисконтирования. В этом проекте текущая стоимость чистых денежных притоков составила 317 тыс. руб. Поскольку текущая стоимость чистых инвестиций составила 192,2 тыс. руб., то чистая текущая стоимость проекта составит:

NPV = PV – INV = 317 –192,2 = 124,8 тыс. руб.

Показатель индекса прибыльности определяем как 317/192,2 = 1,65, что весьма внушительно на фоне стоимости капитала компании 10%. Некоторые аналитики предпочитают определять индекс прибыльности как частное от деления общей суммы текущих доходов, включая высвобождение капитала в конце проекта, на величину первоначальной чистой инвестиции. В этом случае индекс прибыльности составит 390,8/266 = 1,47, что также весьма привлекательно. Задание 4. Вычисления величины IRR по существу сводятся к подбору такой ставки дисконтирования r, при которой NPV = 0. Другим способом является построение графика, аналогичного рис. 6.3. Для этого достаточно с шагом порядка 5% рассчитать несколько значений NPV и нанести их на координатную сетку. В электронных таблицах, например Excel, для облегчения расчетов встроена соответствующая функция. Для нашего проекта внутренний коэффициент отдачи составит IRR = 31,2%. Заключительное задание по разделу 6. Весь анализ можно разбить на несколько этапов. Этап 1. Расчёт стоимости чистых инвестиций

Этап 2. Расчёт чистых притоков денежных средств Чистый приток денежных средств от капиталовложений - чистое изменение поступлений и расходов денежных средств после налогов в результате принятого решения. В каждом конкретном случае будут свои особенности расчёта. В данном случае расчёт потоков денежных средств предлагается осуществить за три приёма. А. Расчёт экономии при выпуске прежнего количества продукции 100 000 шт. за счёт более совершенной технологии.

В. Расчёт доходов и издержек на дополнительные 25 000 единиц продукции.

С. Учёт амортизации и налогообложения

Этап 3. Согласование жизненных циклов оборудования. Проблема заключается в том, что срок службы старого оборудования составляет 5 лет, после чего его всё равно придётся менять, а новое оборудование будет служить 10 лет. Возникает первый вопрос - сколько лет закладывать для оценки эффективности проекта. Исходя из принципа подобное сравнивать с подобным, наиболее целесообразно установить период планирования 5 лет. Но тогда возникает второй вопрос - сколько будет стоить новое оборудование через пять лет? (Старое оборудование самортизируется в ноль). Ведь если оборудование можно будет продать, то эту сумму необходимо учесть в денежных потоках. Понятно, что по этому поводу может быть выдвинуто множество предположений. Почему бы не воспользоваться самым простым из них - стоимость оборудования (продажная) через пять лет будет равна остаточной стоимости, т.е. 20 000у.е.. Этап 4. Расчёт поправок на изменение оборотного капитала. Увеличение объёма продаж при сохранении политики работы с оборотным капиталом (сохранении показателей оборачиваемости) автоматически означает, что вы будете вынуждены инвестировать дополнительные средства для поддержания этой политики. Оттоки и притоки денежных средств, связанные с этим обстоятельством, также необходимо учитывать. В нашем случае изменений потоков денежных средств, связанных с оборотным капиталом, для упрощения ситуации не будет. Этап 5. Выбор ставки дисконтирования. На этом этапе необходимо рассчитать (оценить) стоимость капитала на весь период жизни проекта. Общее правило заключается в том, что для расчёта берут стоимость только того капитала, из которого будет финансироваться проект. В нашем случае стоимость капитала определена и составляет 10%. Именно эта величина и будет взята в качестве ставки процента для расчета коэффициентов дисконтирования. Этап 6. Расчёт эффективности. И только теперь можно использовать те или иные методы для оценки эффективности проекта. Мы будем рассматривать в учебных целях только метод чистой текущей стоимости (NPV).

Этап 7. Интерпретация. Необходимо сравнить полученные показатели с заданными критериями. Для метода NPV граничным является нулевое значение. Все проекты с NPV>0 при заданной стоимости капитала будут увеличивать текущую стоимость фирмы. В нашем случае величину NPV= 6015у.е. можно считать достаточно большой, чтобы оценить привлекательность проекта. К тому же величина индекса прибыльности 1,45 также находится на достаточно высоком уровне.