- •1. Введение
- •2. Первые три идеи, лежащие в основе мар
- •2.1. Краткое изложение двух первых основополагающих идей мар, представленных ранее
- •2.2. Представление будущего в виде сценарного дерева
- •2.3. Применение идей, лежащих в основе мар
- •3. Основы стоимостной оценки элементарных условных активов
- •3.1. Однопериодный случай
- •3.2. Определение цен однопериодных элементарных условных активов
- •3.3. Факторы, определяющие цену однопериодного э.У. Актива
- •3.4. Стоимостная оценка и дисконтирование денежных потоков по проекту
- •3.5. Расчёт цен на элементарные условные активы в многопериодной модели
- •3.6. Некоторые дополнительные замечания
- •4. Влияние налога на сверхдоходы на стоимостную оценку нефтегазового проекта
- •4.1. Описание системы налогообложения
- •4.2. Описание проектов
- •4.3. Описание моделей стохастической ценовой динамики
- •4.4. Применение методики оценки э.У. Активов
- •4.4.1. Сценарное дерево и действительное распределение вероятности
- •4.4.2. Цены элементарных условных активов
- •4.4.3. Расчёты
- •4.5. Результаты
- •4.5.1. Результаты стоимостной оценки до учёта налогообложения
- •4.5.2. Учёт роялти (налога на сверхдоходы) и чистые результирующие денежные потоки
- •5. Анализ схем взимания роялти на проектном уровне
- •5.1. Краткий обзор литературы
- •5.2. Описание рассматриваемых схем роялти
- •5.3. Сравнение налоговых схем
- •5.3.1. Сравнение результатов расчётов по методике dcf
- •5.3.2. Сравнение результатов расчётов по методике мар в случае, когда ценовая неопределённостиь описывается Моделью перманентных шоков.
- •5.4. Влияние ценовой неопределённости на нелинейные схемы взимания роялти
- •6. Выводы
5.3. Сравнение налоговых схем
В Таблице 3 сравниваются финансовые результаты шести выборочных проектов при рассматриваемых нами системах взимания роялти. Данные представлены в формате, аналогичном формату Таблицы 2. Информация о выручке и издержках заново не приводится, а величину потоков платежей роялти читатель может получить самостоятельно на основе сравнения денежных потоков до и после налогообложения. Анализ DCF противопоставляется анализу МАР для двух моделей ценовой неопределённости: одной из моделей перманентногог шока (обозначенной в Табл.2 как «Перм 0,133») и одной из моделей возврата к среднему (обозначенной в Табл.2 как «Возвр. 0,350»). Непосредственное влияние ценовой неопределённости на стоимость проекта при нелинейностях, вызванных взиманием роялти, анализируется в разделе 5.4.
Результаты расчётов для модели возврата среднему, хотя и представлены в таблице, не обсуждаются в тексте. Качественные характеристики этих результатов близки свойствам результатов, полученных для модели перманентного шока, а количественные различия можно объяснить следующими рассуждениями. По мере увеличения продолжительности (и, следовательно, масштаба) проекта дисконтирование потоков выручки снижается, и в случае возврата цены к среднему дисконтирование наиболее сильное для самого маленького проекта, а для остальных проектов оно не так велико.
Таблица 3. Сравнение режимов взимания роялти
|
|
Значение (млн долл) |
Соотношение зачений |
|||||||||
№ проекта |
Тип анализа |
До вычета налогов |
После вычета налогов |
|
|
|
|
до /после вычета налогов |
|
|
|
|
|
|
|
PRR |
ADV |
APR |
RRR1 |
RRR2 |
PRR |
ADV |
APR |
RRR1 |
RRR2 |
1 |
DCF |
29,2 |
17,5 |
2,5 |
11,6 |
14,6 |
17,5 |
0,600 |
0,087 |
0,397 |
0,501 |
0,600 |
1 |
Перм |
27,0 |
16,2 |
-2,9 |
12,2 |
15,8 |
19,5 |
0,600 |
-0,108 |
0,453 |
0,586 |
0,719 |
1 |
Возвр |
26,3 |
15,6 |
-3,5 |
11,7 |
15,4 |
19,2 |
0,600 |
-0,132 |
0,444 |
0,585 |
0,730 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
2 |
DCF |
90,0 |
54,0 |
31,2 |
44,0 |
48,7 |
54,0 |
0,600 |
0,346 |
0,489 |
0,541 |
0,600 |
2 |
Перм |
85,1 |
51,0 |
16,5 |
44,5 |
51,2 |
60,2 |
0,600 |
0,194 |
0,523 |
0,602 |
0,707 |
2 |
Возвр |
94,2 |
56,5 |
23,8 |
50,9 |
58,1 |
69,1 |
0,600 |
0,252 |
0,540 |
0,617 |
0,733 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
3 |
DCF |
273,9 |
164,4 |
164,4 |
164,4 |
164,4 |
164,4 |
0,600 |
0,600 |
0,600 |
0,600 |
0,600 |
3 |
Перм |
282,6 |
169,6 |
169,6 |
152,7 |
174,7 |
182,0 |
0,600 |
0,540 |
0,618 |
0,622 |
0,644 |
3 |
Возвр |
317,4 |
190,4 |
190,4 |
180,5 |
198,9 |
205,9 |
0,600 |
0,569 |
0,627 |
0,626 |
0,649 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
4 |
DCF |
591,4 |
354,8 |
401,2 |
370,7 |
361,0 |
354,8 |
0,600 |
0,679 |
0,627 |
0,610 |
0,600 |
4 |
Перм |
651,1 |
390,6 |
416,4 |
415,7 |
406,2 |
408,8 |
0,600 |
0,640 |
0,639 |
0,624 |
0,628 |
4 |
Возвр |
773,3 |
464,0 |
514,2 |
499,0 |
484,5 |
485,0 |
0,600 |
0,665 |
0,645 |
0,626 |
0,627 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
5 |
DCF |
1299,8 |
779,9 |
880,7 |
811,8 |
787,1 |
779,5 |
0,600 |
0,678 |
0,625 |
0,606 |
0,600 |
5 |
Перм |
1450,9 |
870,6 |
915,2 |
916,5 |
896,8 |
916,6 |
0,600 |
0,631 |
0,632 |
0,618 |
0,632 |
5 |
Возвр |
1868,1 |
1120,8 |
1248,9 |
1203,6 |
1167,7 |
1179,1 |
0,600 |
0,669 |
0,644 |
0,625 |
0,621 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
6 |
DCF |
3379,6 |
2027,7 |
2324,0 |
2123,9 |
2054,0 |
2026,3 |
0,600 |
0,688 |
0,628 |
0,608 |
0,600 |
6 |
Перм |
3754,4 |
2252,7 |
2337,6 |
2339,4 |
2283,7 |
2340,0 |
0,600 |
0,623 |
0,623 |
0,608 |
0,623 |
6 |
Возвр |
5412,6 |
3247,6 |
3664,1 |
3491,5 |
3373,0 |
3389,6 |
0,600 |
0,677 |
0,645 |
0,623 |
0,626 |
Таблица 3 (Continued)
|
|
Годовая норма дисконтирования |
|
|||||||||
№ проекта |
Тип анализа |
До вычета налогов |
После вычета налогов |
|
|
|
|
Налог |
|
|
|
|
|
|
|
PRR |
ADV |
APR |
RRR1 |
RRR2 |
PRR |
ADV |
APR |
RRR1 |
RRR2 |
1 |
Перм |
0,107 |
0,107 |
0,130 |
0,102 |
0,100 |
0,097 |
0,107 |
0,070 |
0,122 |
0,131 |
0,153 |
1 |
Возвр |
0,110 |
0,110 |
0,133 |
0,104 |
0,101 |
0,098 |
0,110 |
0,071 |
0,127 |
0,138 |
0,168 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
2 |
Перм |
0,106 |
0,106 |
0,127 |
0,104 |
0,100 |
0,096 |
0,106 |
0,070 |
0,113 |
0,120 |
0,138 |
2 |
Возвр |
0,095 |
0,095 |
0,113 |
0,094 |
0,089 |
0,084 |
0,095 |
0,065 |
0,102 |
0,111 |
0,135 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
3 |
Перм |
0,096 |
0,096 |
0,108 |
0,095 |
0,095 |
0,092 |
0,096 |
0,070 |
0,097 |
0,097 |
0,103 |
3 |
Возвр |
0,080 |
0,080 |
0,089 |
0,080 |
0,079 |
0,076 |
0,080 |
0,061 |
0,082 |
0,082 |
0,089 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
4 |
Перм |
0,088 |
0,088 |
0,096 |
0,088 |
0,088 |
0,086 |
0,088 |
0,070 |
0,088 |
0,089 |
0,092 |
4 |
Возвр |
0,068 |
0,068 |
0,072 |
0,067 |
0,067 |
0,066 |
0,068 |
0,056 |
0,068 |
0,068 |
0,071 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
5 |
Перм |
0,089 |
0,089 |
0,096 |
0,089 |
0,089 |
0,086 |
0,089 |
0,070 |
0,088 |
0,089 |
0,093 |
5 |
Возвр |
0,063 |
0,063 |
0,066 |
0,063 |
0,062 |
0,061 |
0,063 |
0,053 |
0,063 |
0,063 |
0,066 |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
6 |
Перм |
0,091 |
0,091 |
0,100 |
0,093 |
0,092 |
0,089 |
0,091 |
0,070 |
0,087 |
0,089 |
0,093 |
6 |
Возвр |
0,058 |
0,058 |
0,062 |
0,058 |
0,058 |
0,057 |
0,058 |
0,049 |
0,057 |
0,058 |
0,060 |