5. Анализ схем взимания роялти на проектном уровне

Теперь обратимся к следующему вопросу. Допустим, имеются альтернативные схемы взимания роялти, эквивалентные друг другу в рамках анализа DCF, но различающиеся по рисковым характеристикам, выявляемым анализом МАР. Будет ли влияние этих схем на поведение инвесторов различным?

Краткий обзор научных исследований по данной теме приведён в разделе 5.1. В разделе 5.2 описываются схемы налогообложения, которые нам предстоит сравнить. В разделе 5.3 действие этих различных налоговых схем изучается в рамках анализа DCF. Раздел 5.4 продолжает ту разновидность сравнительного анализа, которая была представлена выше, в разделе 4, на примере роялти при «высокой цене», с целью идентификации источников расхождений между анализами DCF и MAP. В разделе 5.5 внимание фокусируется на независимых эффектах ценовой неопределённости для тех фискальных систем, у которых наблюдаются нелинейные зависимости денежных потоков. При этом рассматриваются те же проекты и модели ценовой динамики, что и в Разделе 4.

5.1. Краткий обзор литературы

По поводу сильных и слабых сторон альтернативных налоговых систем высказывалось множество авторов, часто затрагивая и вопрос рисков, встающих перед инвестором. Однако, число работ, где риск учитывается в явном виде, весьма оганичено.

В своей основополагающей работе (Leland 1978), основываясь на теории полезности фон Неймана-Моргенштерна, Хэйн Лиланд продемонстрировал, что при правдоподобных предположениях о степени нетерпимости к риску некоторая комбинация начальных безусловных (ex ante) и последующих условных (ex post) платежей является оптимальной в том смысле, что она максимизирует доход, который поделят между собой инвестор (разработчик месторождения) и владелец природного ресурса (правительство). Если взглянуть с другой стороны, такая комбинация учитывает издержки несения бремени риска и распределяет его таким образом, чтобы минимизировать совокупные издержки. Пределы представленному в работе строгому анализу задаёт тот факт, что он основан на предположении, будто бы начальные фиксированные платежи, последующие условные платежи, либо их комбинация полностью и без искажений изымают всю экономическую ренту. Более серьёзное ограничение состоит в том, что ни чистым доходам инвестора, ни поступлениям роялти правительства нельзя присвоить значений, если неизвестны функции полезности инвестора или правительства по отношению к риску. Несколько авторов подошли к вопросу риска путём конструирования вероятностного распределения сценариев эквивалентного действительному распределению, для того чтобы найти распределение сценарных величин DCF или внутренних сценарных норм доходности. Результаты можно интерпретировать на основе наблюдаемого разброса значений ЧДД или норм доходности для различных налоговых схем либо путём расчёта вероятности получения отрицательных значений ЧДД или норм доходности ниже заданной пороговой величины. В качестве примера подобного анализа приведём работу Kemp, Rose and Kellas (1988), в которой сравниваются системы налогообложения нефтегазовых проектов четырёх государств Северного моря. Хотя в этой работе и получены численные результаты, она является примером несистемного рассмотрения риска, упомянутого в разделе 1.1 работы (Laughton 1998a), служащей введением в данную серию статей, а также развитием проблематичного метода расчёта чистой текущей стоимости, который обсуждался выше, в разделе 3.6 данной работы.