4.3. Порядок эмиссии и размещения ценных бумаг

Процедура эмиссии ценных бумаг включает следующие этапы:

1) Определение размеров выпуска ценных бумаг и принятие решения о размещении выпуска.

2) При необходимости подготовка и опубликование рекламного проспекта ценных бумаг.

3) Государственная регистрация выпуска (ФСФР).

4) Изготовление бумажных бланков (сертификатов) ценных бумаг, если планируется выпуск документарных ценных бумаг.

5) Информирование общественности об объявлении подписки на ценные бумаги нового выпуска.

За выпуском ценных следует их размещение, включающее:

1) Покупку ценных бумаг инвесторами и регистрацию сделок в системе ведения реестра владельцев именных ценных бумаг.

2) Регистрацию отчета об итогах выпуска (ФСФР).

3) Раскрытие информации, содержащейся в отчете, если государственная регистрация сопровождается регистрацией проспекта ценных бумаг.

Под выпуском ценных бумаг понимается совокупность ценных бумаг данного эмитента, предоставляющих одинаковый объем прав и имеющих одни и те же условия размещения. В зависимости от устава АО решение о выпуске принимается советом директоров либо общим собранием акционеров. И в первом и во втором случае решение подлежит утверждению квалифицированным большинством голосов участников общего собрания акционеров.

С точки зрения очередности размещение принято делить на:

– первичное;

– вторичное.

Первичное размещение (IPO) – это первое размещение ценной бумаги данного эмитента на рынке. Оно имеет место, когда:

• АО только учреждается;

• коммерческая организация впервые выпускает свои ценные бумаги на рынок;

• компания размещает какой-то новый вид ценной бумаги, который ранее она не выпускала (например, конвертируемые облигации или привилегированные акции).

Вторичное размещение (SPO) – это повторный и все последующие выпуски тех или иных ценных бумаг данной коммерческой организации.

По способу размещения эмиссия может осуществляться путём:

1. распределения; 2) подписки; 3) конвертации; 4) обмена; 5) приобретения.

Акции могут размещаться всеми указанными способами. Облигации

размещаются только путём подписки на них или конвертации в них других видов ценных бумаг.

Распределение ценных бумаг – это размещение акций среди заранее известного круга лиц без заключения договора о купле-продаже. Имеет место в двух случаях:

– при учреждении АО, когда формируется уставный капитал АО в форме денежных либо имущественных взносов учредителей;

– при увеличении уставного капитала за счет средств АО; акционеры получают акции без какой-либо оплаты, безвозмездно.

Подписка – размещение ценных бумаг путем заключения договора купли-продажи (т.е. на возмездной основе). Подписка может осуществляться в двух формах:

закрытая – это размещение ценной бумаги среди заранее известного ограниченного круга инвесторов, определяемого условиями размещения;

открытая – это размещение ценной бумаги среди потенциально неограниченного круга инвесторов на основе широкой публичной огласки без каких-либо преференций для отдельных покупателей. Ограничения могут иметь место лишь в случае реализации преимущественного права на приобретение новых выпусков акций акционерами, наличия ограничений на владение максимальным количеством акций одним акционером и в случае приобретения ценной бумаги нерезидентом.

Конвертация – это размещение одного вида ценной бумаги путём её обмена на другой вид на заранее установленных условиях. Допускается конвертация:

– облигаций в облигации, привилегированных акций в обыкновенные акции;

– привилегированных акций в привилегированные акции и обыкновенные акции;

– обыкновенных акций в обыкновенные акции при реорганизации АО.

Законом не разрешается конвертация обыкновенных акций в привилегированные акции или в облигации, т.к. в этом случае ущемляются права держателей обыкновенных акций (ликвидируется право голоса).

Обмен – это размещение акций АО, созданного в результате преобразования его в ООО, или кооператива. В данном случае имеет место не обмен акций на деньги (покупка) или на иные ценные бумаги (конвертация), а обмен долей или паёв указанных организаций на акции возникшего на их основе АО.

Приобретение – это размещение акций вновь возникшего АО в результате его выделения из другого АО или преобразования в АО государственного предприятия или коммерческого партнерства.

Эмитент, который планирует привлечь средства на основе выпуска ценных бумаг, имеет две принципиально отличные возможности: 1) организовать эмиссию и размещение ценных бумаг самостоятельно; 2) привлечь для этой цели профессионалов рынка ценных бумаг - андеррайтеров.

Андеррайтер – профессиональный участник на фондовом рынке, который по договору с эмитентом за соответствующее вознаграждение оказывает услуги, связанные с подготовкой выпуска, его размещением и послепродажной поддержкой. Сам термин «андеррайтинг» (underwriting) возник во времена становления морского страхования, когда купец в качестве третьей стороны ставил свою подпись (write) под (under) суммой и слагаемыми риска, которые он согласен был покрыть.

В настоящее время андеррайтеры обслуживают и гарантируют эмиссию и размещение ценных бумаг эмитента, осуществляют их покупку для дальнейшей перепродажи широкой публике. В целом же, андеррайтинг ценных бумаг – это деятельность по организации эмиссии ценных бумаг для клиента (эмитента ценных бумаг) и гарантированному их размещению на первичном рынке. Это удобно, если у самого эмитента нет опыта, квалифицированных кадров, ограничены сроки размещения выпуска. Выбор андеррайтера является важной и весьма ответственной частью подготовки эмиссии ценных бумаг.

Андеррайтинг включает:

1) подготовку эмиссии ценных бумаг;

2) размещение выпуска ценных бумаг;

3) послерыночную поддержку размещённых ценных бумаг;

4) предоставление аналитических, информационных и консультационных услуг.

После государственной регистрации выпуска начинается размещение ценных бумаг, которое андеррайтинг осуществляет либо как прямой выкуп всего или части выпуска эмитента, либо размещает ценные бумаги через эмиссионный синдикат, либо размещает путем поиска крупных инвесторов и предложения широкой публике.

Услуги андеррайтера зависят от того, какой способ поддержки выпуска андеррайтер принимает на себя. Различают два принципиально отличающихся вида андеррайтинга:

1. Андеррайтинг на базе твердых обязательств. Андеррайтер берет на себя обязательство выкупить у эмитента всю или часть эмиссии. В случае неразмещения эмиссии андеррайтер принимает на секбя финансовые риски, поскольку дал обязательство выкупить ценные бумаги. Если на вторичном рынке цены упадут, андеррайтер несёт значительные потери. Этот вид гарантий дороже, чем второй.

2. Андеррайтинг на базе лучших усилий. Андерратер обязуется приложить все возможные усилия для размещения ценных бумаг, но не берет обязательства выкупать ценные бумаги⁴. В этом случае все риски ложатся на эмитента. Непроданные ценные бумаги возвращаются эмитенту.

Обычно андеррайтингом занимается не один профессиональный участник рынка ценных бумаг, а их группа, входящих в эмиссионный (андеррайтинговый) синдикат. Это не юридическое лицо, а временное объединение участников фондового рынка для выполнения конкретной задачи – размещения конкретного выпуска ценных бумаг. В такой синдикат могут входить десятки и сотни членов. При этом банки и компании, образующие эмиссионный синдикат, сотрудничают в рамках андеррайтинга, но остаются конкурентами на других рынках.

Возглавляет эмиссионный синдикат его менеджер. В качестве менеджера обычно выступает крупная финансовая компания или банк, которая берёт на себя повышенные обязательства по выкупу части эмиссии. Как главный координатор проекта компания-менеджер выполняет следующие функции:

1) Формирует эмиссионный синдикат и согласовывает свои действия с другими его участниками.

2. Осуществляет подготовку андеррайтингового и синдикационного договоров.

3. Представляет синдикат в отношениях с эмитентом и третьими лицами (например, брокерскими компаниями).

4. Обеспечивает стабилизацию рыночного курса ценных бумаг в процессе их размещения и обращения.

В структуру эмиссионного синдиката входят: а) соменеджеры; б) простые и в) привилегированные члены синдиката. Все участники синдиката берут на себя обязательства по выкупу определённой части эмиссии. Чем выше статус участника синдиката, тем выше его доля в приобретенном выпуске и тем выше уровень обязательств. На договорной основе могут привлекаться и брокеры, осуществляющие продажу ценных бумаг широкой публике по поручению членной синдиката.

Андеррайтинговый договор – договор между эмитентом и эмиссионным синдикатом об организации и гарантированном размещении ценных бумаг. Его основными пунктами являются: а) тип андеррайтинга; б) объём выпуска ценных бумаг; в) цена приобретения ценных бумаг у эмитента.

Синдикационный договор - внутренний договор между членами эмиссионного синдиката об организации и гарантиях первичного размещения ценных бумаг. В нем фиксируются:

– доли выпуска, за которые участники принимают на себя ответственность (например, 30%, 25%, 25%, 10%, 10%);

– дифференциация цен внутри синдиката (например, скидки от номинала 0,20, 0,10, 0,5);

– ответственность членов эмиссионного синдиката.

Прибыль андеррайтера складывается за счет ценового спреда, т.е. разницы между ценой покупки ценной бумаги у эмитента и ценой продажи публике на вторичном рынке. Размер спреда может значительно разниться в зависимости от ряда факторов. К ним относятся:

1. размер, финансовое положение, деловая репутация компании-эмитента;

2. объём эмиссии; чем больше выпуск ценных бумаг, тем спред меньше;

3. Инвестиционные качества размещаемых ценных бумаг. Например, облигации, как более надёжные бумаги, чем акции, при прочих равных условиях будут иметь меньший спред. В свою очередь, облигации, обеспеченные залогом, будут иметь меньший спред, чем необеспеченные залогом имущества облигации.

Андеррайтеры, как правило, берут на себя обязательство не допустить падения цен на вторичном рынке по сравнению с ценами первичного рынка, поскольку в этом случае падает доверие к эмитенту и размещённым им ценным бумагам.

Первичный рынок ценных бумаг – это рынок, на котором эмитентами размещаются (продаются) вновь выпущенные ценные бумаги. На практике используются разнообразные способы размещения ценных бумаг, среди которых основными считаются частное размещение (продажа по подписке заранее ограниченному круги лиц) и публичное размещение (размещение ценных бумаг на открытом рынке среди неограниченного круга заинтересованных покупателей).

Эмиссия ценных бумаг является цивилизованным способом выхода хозяйствующего субъекта на рынки капитала. Являясь одним из основных методов привлечения средств для наращивания производства товаров и услуг, эмиссия ценных бумаг служит базой для функционирования первичного рынка ценных бумаг, который в свою очередь является основой функционирования фондового рынка в целом. Эмиссия ценных бумаг является весьма привлекательным методом финансирования, что вызвано возможностью привлечения средств для расширения, технической реконструкции и модернизации производства, получения дивидендов и обеспечения возможности акционеров управлять совместным бизнесом (предприятием).

Большими преимуществами обладает андеррайтинг. Однако на российском рынке услуги андеррайтеров используются не в полную меру. Причин много, главные из них – крайне незначительное количество новых эмиссий (IPO, SPO) и невысокий уровень доверия между участниками фондового рынка.

Эмитенты (точнее директорский корпус) нередко предпочитаются дистанцироваться от инвесторов-аутсайдеров, опасаясь утратить контроль над АО, и не используют возможности привлечения инвестиционного капитала извне.

Инвесторы (резиденты и нерезиденты) не рискуют вкладывать средства в отечественные предприятия, перспективы которых не вполне очевидны, предпочитая вкладывать деньги в иностранные валюты, недвижимость, еврооблигации, золото и другие активы. В настоящее время нужны инновационные идеи и грамотно просчитанные инвестиционные проекты.

Профессиональные участники, хотя и могли бы помочь отечественным эмитентам в подготовке и размещении новых выпусков ценных бумаг, не пользуются у эмитентов доверием, поскольку их деловая репутация всё ещё страдает из-за скандальных финансовых афёр, имевших место в 90-е годы. По существу, атмосфера доверия и партнёрства в России складывается заново.

Однако время и массовый выход российских компаний на рынок ценных бумаг неизбежно вызовут спрос на такого рода услуги. Вспоминая слова американского президента Франклина Рузвельта – автора «Нового курса», обеспечившего выход экономики США из «великой депрессии» (1929–1933 гг.) – уместно сказать, что «борьба за прогрессивные принципы ещё только начинается».