Результат: 9,745.

Таким образом, ставка MIRR по 1-му варианту инвестиций составила 9,745, при этом ставка MIRR меньше ставки IRR.

2-й вариант:

100 000 +/- PV

143712 FV

4 n

comp i

Результат: 9,48

Ставка MIRR по 2-му варианту инвестиций меньше, чем по 1-му, следовательно, наиболее предпочтительным для реализации будет 1-й вариант.

Согласование критериев оценки эффективности инвестиционных проектов

Анализ показателей эффективности инвестиционных проектов позволяет выявить между ними определенные количественные взаимосвязи, соответствующие тому или иному варианту решения по каждому инвестиционному плану. Взаимосвязи показателей и соответствующие им варианты решения представлены в табл. 22.

Таблица 22

Согласование критериев эффективности

Соотношение показателей	Характеристика принимаемых решений
NPV > 0 IRR >MIRR; IRR > FMRR MIRR >i; FMRR >i PI > 1	Проект принимается: обеспечивает прирост стоимости предприятия в долгосрочной перспективе и, соответственно, возможность роста благосостояния инвесторов; обеспечивает получение дохода сверх требуемого уровня (установленного ставкой дохода i), возврат вложенных средств
NPV < 0 IRR < i PI < 1	Проект не принимается: не обеспечивает получение запланированного дохода; приводит к «проеданию» собственного капитала инвестора и потере стоимости
NPV = 0 IRR = i PI = 1	Проект может быть принят: обеспечивает возврат вложенного капитала; обеспечивает получение запланированного дохода (по ставке i); стоимость предприятия и благосостояние инвестора либо не изменятся, либо незначительно вырастут

Однако следует отметить, что в числе отобранных в соответствии с приведенными выше критериями может оказаться сразу несколько альтернативных вариантов инвестиций. Поэтому очень важным является определение некоторой иерархии между показателями, в соответствии с которой и будет производиться отбор наилучшего варианта. В дальнейшем анализе будем исходить из того, что альтернативные инвестиционные проекты новаций являются сопоставимыми по масштабу и степени интенсивности денежных потоков во временном аспекте.

Анализ научной литературы показал, что единого мнения о ведущем критериальном показателе эффективности инвестиционных проектов до сих пор не существует. Связано это в основном с тем, что ни один из рассмотренных показателей не является бесспорным; в расчете каждого из них имеется ряд допущений, которые не позволяют говорить о них, как об абсолютно объективных показателях.

Так, срок окупаемости в качестве основного критерия может использоваться в основном только тогда, когда руководство предприятия в большей степени заинтересовано в решении проблемы ликвидности, а не в прибыльности проекта – главное, чтобы инвестиции окупились и как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Таким образом, критерий срока окупаемости позволяет получить оценки, хотя и грубые, о ликвидности и рискованности проекта.

Однако данный показатель имеет ряд существенных недостатков.

Во-первых, как уже отмечалось, показатель не учитывает влияния доходов за пределами срока окупаемости. В качестве примера рассмотрим два проекта с одинаковыми затратами (100 000 рублей), но различными прогнозируемыми годовыми доходами: по проекту А – 40 тыс. рублей в течение 4-х лет; по проекту В – 38 тыс. рублей в течение 10 лет. Оба проекта в течение первых трех лет обеспечивают окупаемость капитальных вложений, поэтому с позиции данного критерия они равноправны. Однако очевидно, что проект В гораздо более выгоден.

Во-вторых, поскольку этот метод, как правило, основан на недисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но с различным распределением его по годам. Так, с позиции этого критерия проект А с годовыми доходами 40, 60, 20 тыс. рублей и проект В с годовыми доходами 20, 40, 60 тыс. рублей равноправны, хотя очевидно, что первый проект более предпочтителен, поскольку обеспечивает большую сумму доходов в первые два года; эти дополнительные средства могут быть пущены в оборот и, в свою очередь, принесут новые доходы.

Самые большие дискуссии ведутся вокруг двух основных показателей эффективности: NPV и IRR. Основным аргументом в пользу показателя чистой текущей стоимости является положение, что этот показатель дает прогнозную оценку прироста стоимости предприятия в случае принятия проекта. И с этой точки зрения критерий в полной мере отвечает основной цели деятельности предприятия – наращиванию экономического потенциала. Однако, здесь следует отметить, что показатель NPV, определенный как по ставке WAСС (в случае смешанной структуры финансирования), так и по кумулятивной ставке (в случае финансирования проекта только из собственных источников), не учитывает тот доход или части дохода, который инвестор априори закладывает в эту ставку.

Другой недостаток критерия NPV тот, что это абсолютный стоимостной показатель, по которому трудно делать какие-либо выводы, поскольку он не дает информацию ни об объемах инвестиционных затрат, порождающих этот эффект, ни о степени напряженности плана с точки зрения наличия в нем «интервала устойчивости». Это связано с тем, что в расчете данного показателя присутствуют два субъективных момента: применяемая ставка дисконта и прогнозные значения денежного потока. Поэтому NPV в полной мере не позволяет делать вывод о возможном интервале варьирования показателей, в пределах которого проект остается эффективным.

Определенную информацию об интервале устойчивости проекта могут дать такие показатели, как PI, IRR и его модификации MIRR, FMRR. Для этого необходимо сопоставить экстремальные значения показателей доходности – ставки IRR (или MIRR, FMRR) – с планируемой ставкой дохода. Чем больше показатели эффективности – IRR (MIRR, FMRR) – отличаются от планируемой ставки дохода, тем больше и интервал устойчивости плана. При кумулятивном построении ставки дисконта для собственного капитала разница между ставкой IRR (или MIRR/FMRR) и безрисковой ставкой дохода может характеризовать максимальную величину надбавки за все виды риска. Таким образом, эта процедура позволяет решить еще одну проблему – нахождения верхнего предела надбавки за риск по рассматриваемому инновационному плану.

Другим показателем, позволяющим судить об интервале устойчивости показателей инвестиционного проекта инноваций, является индекс рентабельности инвестиций – PI. Вывод о наиболее предпочтительном варианте инвестиций в инновационную деятельность делается на основе сравнения значения PI и единицы. Выбирается тот проект, в котором разница между PI и единицей будет больше. Таким образом, с точки зрения риска, пределов устойчивости проекты следует сравнивать по показателям IRR и PI, критерий NPV сам по себе такой информации не несет.

Из проведенного анализа основных показателей инвестиционных проектов инноваций можно сделать вывод, что бесспорного показателя эффективности не существует. Для оценки проектов необходимо некоторое согласование, взаимоувязка показателей. В этих целях целесообразно использовать модель оценки эффективности инвестиционных проектов, приведенную на рис.20.

В основе модели лежит пространственно-временная структура прогнозируемых денежных потоков. Отличительной особенностью модели является методика определения такого критериального показателя, как чистая приведенная стоимость NPV. Из прогнозных значений денежного потока по каждому альтернативному варианту определяется предельное значение доходности проекта– IRR, а также в зависимости от временной структуры затрат ставки MIRR или FMRR. Ставка доходности, используемая в расчетах чистой приведенной стоимости, определяется в рамках «коридора», где верхней границей доходности является один из модифицированных показателей внутренней ставки дохода, а нижним пределом – безрисковая ставка дохода. На рис. 20 представлена такая модель расчета эффективности инвестиционных проектов.