8.3. Оценка эффективности реальных инвестиций

Эффективность производственных инвестиций (капитальных вложений) характеризует их экономические, социальные или другие результаты в сопоставлении с затратами. Принято различать общую (абсолютную) и сравнительную эффективность капитальных вложений.

Абсолютная эффективность капитальных вложений показывает общую величину отдачи 1 грн. инвестиций за определенный период времени. Определяется как отношение эффекта (результата) к сумме капитальных затрат, обусловивших этот эффект. На предприятиях экономическим эффектом капитальных вложений служит прирост прибыли (хозрасчетного дохода).

Обобщающими показателями, по которым определяют абсолютную эффективность инвестиций, являются:

1) коэффициент экономической эффективности (прибыльности) капитальных затрат;

2) период окупаемости капитальных вложений.

Для отдельных проектов или форм воспроизводства основных средств действующих предприятий коэффициент экономической эффективности рассчитывается по формуле:

Е_ро = годовой прирост прибыли (снижение себестоимости) / сумма капитальных вложений;

для предприятий (отдельных цехов и производственных объектов), которые сооружаются (строятся)

Е_рп = общая годовая сумма прибыли / сметная стоимость проекта.

Прирост прибыли определяется как разница в величине прибыли за последний год предшествующего и расчетного периодов (на сельскохозяйственных предприятиях - как среднегодовой прирост прибыли), а капитальные вложения учитываются суммарно в сопоставимых ценах без каких-либо вычетов. При определении эффективности капитальных вложений должно быть исключено влияние на прибыль мероприятий, осуществление которых не требует капитальных вложений.

Расчетные значения коэффициентов Е_р сравниваются с нормативным коэффициентом Е_н , устанавливаемым для государственных предприятий централизованно Министерством промышленной политики Украины. Проект (вариант) капитальных вложений считается целесообразным (эффективным) при условии, что Е_р>Е_н.

Период окупаемости капитальных вложений рассчитывается по формуле: Т_р = 1/Е_р. Он характеризует количество лет или месяцев, в течение которых возмещаются инвестиции.

Частные показатели эффективности инвестиций: капиталоемкость (капитальные вложения в расчете на единицу прироста производственной мощности или выпуска продукции); производительность труда; фондоотдача; материалоемкость (энергоемкость); себестоимость; качество и технический уровень продукции; длительность инвестиционного цикла; величина социального эффекта в сравнении с социальными нормативами; показатели, характеризующие улучшение состояния окружающей природной среды.

Сравнительная эффективность капитальных вложений определяется только тогда, когда имеется несколько инвестиционных проектов (вариантов решения хозяйственной задачи). Она характеризует преимущества (экономические, социальные и другие) какого-либо одного проекта капитальных затрат по сравнению с другими.

Основой оценки целесообразности капитальных затрат из нескольких вариантов (проектов) инвестиций служит сравнение показателя так называемых приведенных затрат (себестоимости годового объема товарной продукции плюс средние ежегодные капитальные вложения в пределах периода их нормативной окупаемости), обеспечивающих достижение одного и того же результата.

З = С_і+ *К_і / Т_н = С_і+ Е_н*К_і → min

где С_i — текущие затраты (себестоимость) по i-му проекту; К_i — капитальные вложения по i-му проекту.

Проект (вариант) капитальных вложений с наименьшими приведенными затратами будет наилучшим с экономической точки зрения. Рассмотрению подлежат лишь те проекты, которые отвечают требованиям социальных и технико-экономических нормативов, охраны окружающей среды и техники безопасности.

Этот метод определения сравнительной эффективности капитальных вложений базируется на предположении, что вложения осуществляются одноразово в полном объеме. На самом деле сравниваемые проекты часто отличаются один от другого именно распределением инвестиций по срокам их осуществления или длительности создания производственных объектов. В связи с этим экономическую эффективность капитальных вложений определяют с учетом фактора времени, т.е. проводят расчет влияния разновременного осуществления капитальных затрат на их эффективность. С этой целью инвестиции более поздних лет приводят к одному расчетному году (как правило, это первый год инвестирования) умножением их на специальный коэффициент α, который определяется по формуле

α = 1/(1 + h_n)^t-1,

где h_n — норматив приведения разновременных затрат (h_n = 0,08 – 0,10); t — период приведения (t-й год). В основу расчета коэффициента положена формула сложных процентов.

Пример. Разработаны два проекта сооружения производственного объекта. Объем капитальных затрат по первому проекту составляет 260 млн. грн., по второму — 250 млн. грн. При сроке сооружения объекта 5 лет капитальные затраты по годам инвестирования распределены неодинаково (табл.).

Расчет капитальных вложений, приведенных к первому году инвестирования, млн. грн.

Год инвестирова-ния	Капитальные вложения по проектам		а	Капитальные вложения, приведенные к первому году инвестирования, по проектам
	первому	второму		первому	второму
1-й	80	30	1,000	80,00	30,00
2-й	80	40	0,926	74,08	37,04
3-й	60	70	0,857	51,42	60,00
4-й	30	60	0,793	23,79	47,58
5-й	10	50	0,734	7,34	36,70
Итого	260	250	—	236,63	211,32

Проектная себестоимость годового выпуска продукции по первому проекту равняется 140 млн. грн., по второму— 142 млн. грн. Коэффициент Е_н = 0,16.

Пользуясь формулой, можно рассчитать приведенные затраты без учета фактора времени. По первому проекту они составляют 181,6 млн. грн. (140 + 0,16*260), по второму182 млн. грн. (142 + 0,16 * 250). Следовательно, без учета фактора времени первый проект сооружения производственного объекта является более эффективным. Если же для расчетов взять капитальные затраты, приведенные к первому году инвестирования с помощью коэффициента α (см. табл.), то преимущество следует отдать второму проекту, приведенные затраты по которому составляют 175,81 млн. грн. (142 + 0,16*211,32) против 177,86 млн. грн. по первому проекту.

Существуют определенные особенности оценки эффективности капитальных вложений на отдельных стадиях и направлениях инвестиционно-воспроизводственного цикла:

• В процессе осуществления проектно-сметных работ эффективность капитальных вложений должна определяться с учетом конечного их результата - качества проектных решений. Для достижения надлежащего уровня эффективности реальных инвестиций производятся выбор и экономическое обоснование наилучших вариантов проектных решений. По реализованным проектам рассчитываются удельные капитальные затраты на проектирование и последние сравниваются с нормативами или аналогами с учетом периода их окупаемости.

* При расчетах эффективности инвестирования технического переоснащения или реконструкции предприятия используют дополнительные показатели - условное высвобождение работников и экономию материальных и топливно-энергетических ресурсов. Если целью технического переоснащения (реконструкции) является улучшение качества продукции, то экономическим результатом использования инвестиций может быть увеличение прибыли производителя и потребительского спроса. В этом случае показатели инвестирования технического переоснащения (реконструкции) должны быть сопоставлены с аналогичными показателями эффективности сооружения новых предприятий.

• Расчеты эффективности инвестирования нового строительства или расширения действующих предприятий нужно проводить с обязательным их сравнением с экономической результативностью технического переоснащения (реконструкции) соответствующих производственных объектов. В процессе сравнения показателей эффективности необходимо учитывать весь объем капитальных вложений, включая затраты на создание объектов социальной инфраструктуры, а также потери от «замораживания» инвестиций.

• Экономическую эффективность капитальных вложений в природоохранные объекты определяют сравнением достигнутого эффекта от сохранения или улучшения экологического состояния окружающей среды и капитальных затрат на создание (развитие) таких объектов. При их проектировании выбор наилучшего технического решения из нескольких возможных осуществляется с учетом фактора времени. Для определения полного эффекта от осуществления природоохранных мероприятий необходимо учитывать возможное улучшение состояния окружающей среды по всей территории, где имеют место отрицательные последствия нарушения экологического равновесия.

Методические основы оценки целесообразности производственных инвестиций (капиталовложений) при развитых рыночных отношениях требуют финансового подхода. При этом рассчитывают следующие финансово-экономические показатели:

1. Начальные инвестиции (начальная стоимость проекта.) Математически они исчисляются как сумма начальных капитальных затрат за минусом всего начального дохода.

Начальные капитальные затраты включают: стоимость машин, оборудования и других необходимых предприятию орудий труда по реальной цене покупки (приобретения); дополнительные затраты, связанные с транспортированием и монтажом нового оборудования, а также с техническим надзором за ним. В условиях технической реконструкции или расширения действующего предприятия капитальные затраты включают также стоимость строительно-монтажных работ. При сооружении нового предприятия долгосрочными считаются все затраты, входящие в состав производственных инвестиций (капитальных вложений).

В связи с началом инвестирования каждое действующее предприятие имеет определенный начальный доход, т.е. выручку от продажи старого оборудования; налоговые льготы на инвестиции и т.п.

2. Денежный поток, связанный с инвестированием, - это сумма чистой прибыли предприятия и безналичных затрат (в частности, амортизационных отчислений) генерируемая за период эксплуатации инвестиции (Т).

ДП = ∑ (Пчt + Аt).

3. Ставку дисконта (капитализации) - относительный показатель минимального ожидаемого ежегодного дохода инвестора, характеризующий норму прибыли (Е_д). С помощью дисконта (учетного процента) определяют специальный коэффициент (α_t) для приведения разновременных инвестиций и денежных потоков (генерируемых в t-м году инвестиционного цикла) к первому году инвестирования или началу эксплуатации инвестиции. α_t = 1/(1 + Е_д)^t-1,

4. Нынешнюю стоимость будущих доходов - рассчитывается умножением денежного потока за каждый год инвестиционного цикла на коэффициент приведения разновременных инвестиций и денежных потоков к первому году инвестирования или началу эксплуатации инвестиции. Если из общей величины нынешней стоимости вычесть начальные инвестиции, то получим показатель чистой нынешней стоимости денежных потоков (чистый дисконтированный (приведенный) доход).

ЧНС(ЧДД, ЧПД) = ∑(ДП_t*α_t – К_t*α_t).

Он отражает абсолютную величину экономического эффекта от реализации инвестиций.

5. Внутреннюю ставку доходности - по величине она равна ставке дисконта, при которой нынешняя стоимость денежных потоков и начальных инвестиций являются одинаковыми. Иначе говоря, внутренняя ставка дохода — это дисконтная ставка, при которой чистая нынешняя стоимость денежных потоков равняется нулю. Расчетный показатель внутренней ставки доходности должен быть не ниже предельной (необходимой) ставки, которую предприятия устанавливают в качестве норматива, исходя из стоимости финансирования и рискованности проекта капитальных затрат. Хозяйственный риск означает неопределенность и нестабильность гарантирования и получения ожидаемых доходов от капитальных вложений.

6. Индекс доходности (ИД) - характеризует соотношение дисконтированного денежного потока (∑ДП_t*α_t ) и инвестиционных ресурсов (∑К_t*α_t).

7. Срок окупаемости (То). Для его расчета можно использовать формулу: То = ∑К_t*α_t / ДП_ср,

где ДП_ср - среднегодовая дисконтированная величина денежного потока за определенный период. Для более точного определения этого показателя целесообразно использовать такой временной период (количество месяцев, лет), когда инвестиционные затраты по абсолютной величине сравняются с денежным потоком (по нарастающему итогу).

Определение целесообразности инвестиций субъекта хозяйствования осуществляется поэтапно:

1) расчет начальных инвестиций с использованием начальных цифровых данных по всем элементам, входящим в состав начальных капитальных затрат и начального дохода предприятия;

2. определение ожидаемых (возможных) и безопасных денежных потоков за каждый год расчетного

периода, учитывая все виды доходов предприятия, суммы амортизационных отчислений и фактор эквивалента уверенности, абсолютное значение которого с каждым последующим годом уменьшается;

3) определение нынешней стоимости будущих денежных потоков с использованием коэффициента приведения α_t;

4) вычисление чистой нынешней стоимости (ЧНС) денежных потоков и оценка по этому показателю целесообразности инвестиций с учетом риска и инфляции

5) определение внутренней ставки дохода (ВСД) и принятие решения о целесообразности капитальных вложений по методу ВСД.

Пример. Исходные данные и последовательность расчетов соответствующих показателей для оценки эффективности инвестиций условного субъекта хозяйствования даны в табл.

Показатель	Год					Всего
	1-й	2-й	3-й	4-й	5-й
1. Начальные инвестиции, тыс. грн.	—	—	—	—	—	15300
2. Ожидаемые (возможные) денежные потоки, тыс. грн.	7000	6000	5000	4000	3000	25000
! . Фактор эквивалента уверенности, ед.	0,95	0,80	0,70	0,60	0,40	—
4. Безопасные денежные потоки, гыс. грн. (стр. 2 х стр. 3)	6650	4800	3500	2400	1200	18550
5. Дисконтная ставка, %	—	—	—	• —	—	12; 14
6. Ежегодная инфляция, %	—	—	—	—	—	5
7. Реальная ставка дисконта (стр. 5 - стр. 6)	—	—	—	—	—	7; 9
8. Процентный фактор нынешней стоимости (в долях единицы) при реальной ставке дисконта: а) 7 %; б) 9 %	0,935 0,917	0,873 0,840	0,816 0,769	0,763 0,709	0,713 0,649	—
9. Нынешняя стоимость денежных потоков, тыс. грн. а) стр. 4 х стр. 8а б) стр. 4 х стр. 86	6218 6098	4190 4032	2856 2692	1831 1702	856 779	15951 15303
10). Чистая нынешняя стоимость, тыс. грн. (стр. 9а-стр. 1)	—	—	—	—	—	651
11. Предельная ставка дохода, %	—	—	—	—	—	13
12. Расчетная внутренняя ставка дохода, %	—	—	—	—	—	14

Проект капитальных вложений является приемлемым, поскольку показатель ЧНС имеет положительное абсолютное значение (651 тыс. грн.) и свидетельствует о прибыльности инвестиций.

Наряду с этим предприятие (инвестор) почти всегда хочет знать уровень прибыльности проекта капитальных вложений (ВСД), при котором ЧНС = 0. Это условие удовлетворяется тогда, когда дисконтная ставка будет поднята с 12 до 14 %, т.е. установлена более реальная ее величина. Именно 14 % и является реальной внутренней ставкой дохода предприятия, которая превышает предельную ставку (13 %) и точнее оценивает целесообразность инвестирования.

Наиболее существенное влияние на эффективность капитальных вложений оказывают группы организационно-экономических факторов:

1. Улучшение структуры капитальных вложений.

2. Сокращение стадий инвестиционного цикла.

3. Совершенствование проектно-сметного дела.

4. Внедрение экономических методов управления инвестиционным процессом.

Практическое осуществление таких действий связано с решением двух главных задач:

1. увеличение относительного объема инвестиций, направленных на возмещение (простое воспроизводство) стоимости машин и оборудования по сравнению с общей суммой накопленного амортизационного (реновационного) фонда;

2. установление рациональных пропорций чистых капитальных вложений в различные формы расширенного воспроизводства основных средств и формирование необходимых производственных мощностей предприятий.