Эмпирическое исследование

Как на самом деле происходит распределение сеньоража между странами Еврозоны?

Базовым принципом распределения сеньоража является распределение, как можно лучше соответствующее доле относительного спроса на деньги в общесоюзном спросе. Формальные правила распределения сеньоража закреплены в «Статуте о Европейской Системе Центральных Банков и Европейском Центральном Банке».

Выпуск евро осуществляет как Европейский Центробанк (ECB), так и Национальные Центробанки (NCBs). При этом сам ECB выпускает только 8% денежных знаков, в то время как оставшиеся 92% распределяются между NCBs. Сеньораж, полученный каждой страной в качестве процентного дохода от выпущенного в обращение количества денег, передаётся ECB, являясь вкладом этой страны в чистую прибыль ECB⁵.

NCBs официально являются акционерами ECB⁶, и по общему принципу нужно перераспределять сеньораж пропорционально доле каждой конкретной страны в подписном капитале ЕСВ⁷, причём только национальные ЦБ Еврозоны могут претендовать на получение доли общего сеньоража⁸. Поскольку не все национальные ЦБ ЕС находятся в странах Еврозоны, Статут различает подписной капитал (капитал ЕСВ, на который подписались союзные государства) и оплаченный капитал (фактически оплаченная доля капитала)⁹.

Страны Еврозоны оплатили свой подписной капитал полностью, в то время как страны ЕС, не перешедшие на евро оплатили только 7% подписного капитала. Подписной капитал, назначенный национальному ЦБ, рассчитывается как простая средняя доли населения и доли ВВП относительно всего Евросоюза, и эти доли остаются неизменными на протяжении пяти лет. Доля в перераспределении является той же долей подписного капитала в пересчёте только для стран Еврозоны (см. Табл.1, 2). Долю в перераспределении можно рассматривать как приближенное значение относительного спроса на деньги, определенной в (15) для (см. рис.1). Доля страны j в перераспределении:

где - доля j-ой страны в ВВП. Для страны j с доходом на душу населения относительный спрос на валюту определяется на рис.1 расстоянием от оси y_j до точки А на функции спроса. Прямая показывает относительный реальный ВВП для изменяющегося , но постоянного . Среднее арифметическое доли ВВП и доли населения таким образом определяется расстоянием от горизонтальной оси до точки B. В проиллюстрированном случае разница между A и B мала, т.е. критерий Европейского ЦБ почти соответствует относительному спросу на валюту.

Отношение R доли, определяемой ЕСВ, к относительному спросу на деньги назовём коэффициентом переплаты, т.к. он показывает, во сколько раз то, что страна получает от ЕСВ в качестве сеньоража, превышает тот вклад, который она в этот сеньораж внесла:

При отсутствии специфических особенностей спроса на деньги в стране j, т.е. c_j=1, коэффициент переплаты определяется как:

Рассмотрим механизм распределения сеньоража между странами Еврозоны на конкретных примерах 2007 и 2010 года. Доли, в соответствии с которыми ECB распределяет сеньораж представлены в таблицах 1 и 2 (по данным Европейского Центрального Банка¹⁰).

В статье Hansen, King (2004) приводятся данные 2004 года. Мы рассматриваем, как изменилась ситуация в последующие годы. В период с 2004 по 2007 год членами Евросоюза стали Болгария и Румыния, а евро в качестве национальной валюты приняла Словения. За период с 2007 по 2010 год на евро перешли Мальта, Кипр и Словакия. В связи с этим доли подписного капитала стран, ранее перешедших на евро, уменьшились.

Стоит заметить, что доля в перераспределении рассчитана нами как доля подписного капитала в пересчёте для стран Еврозоны в соответствии со Статутом, а доли подписного и оплаченного капитала как доли в общем капитале для всех стран Европейского союза.

Относительный спрос на деньги будем считать постоянным на протяжении каждого года. Поэтому доля каждой страны в общем объёме валюты представляет собой долю сеньоража, которую страна вкладывает в общий объём сеньоража валютного союза. В таблицах 3 и 4 указаны относительный спрос на деньги по странам Еврозоны¹¹, доли в перераспределении, взятые из таблиц 1 и 2 соответственно, а так же коэффициенты переплаты, являющиеся отношением второго к первому.

Если коэффициент переплаты для данной страны больше единицы, то она получает больше, чем её вклад в общий сеньораж, и соответственно она выигрывает от введения общей валюты. Если коэффициент переплаты меньше единицы, то вклад данной страны был частично перераспределён в пользу других стран, и она проигрывает.

Исследования, проводимые ex ante в 2001¹² и 2004 годах¹³, показали похожие результаты. У Feist (2001) страны «в выигрыше» и страны «в проигрыше» распределены соответствующим образом. Однако отклонение коэффициента переплаты от единицы куда больше, чем в нашем анализе ex post. Объяснить это можно тем, что авторы статей, считая темпы прироста населения и ВВП постоянными, предполагают неизменным и относительный спрос на деньги, не учитывая изменений функции спроса и специфических факторов.

Следует заметить, что страны, вступившие в валютный союз и перешедшие на евро позже (мы рассматриваем период с 2004 по 2010 год), получают в целом больше выгод, а страны, на протяжении многих лет являющиеся членами валютного союза, - больше затрат. К тому же, сравнивая между собой таблицы 3 и 4, следует заметить, что со вступлением новых стран выгоды остальных в целом уменьшаются.

Разница между относительным спросом на деньги и долей в перераспределении объясняется специфическими особенностями стран, не имеющими отношения к ВВП и численности населения, которые не учитываются при построении принципов распределения в Европейском ЦБ. Однако, в долгосрочном периоде в процессе валютной интеграции и координации институтов данные специфические особенности будут ассимилироваться и постепенно сведутся к 1 в функции спроса на деньги. Как говорилось раньше относительный спрос на деньги с с=1 приблизительно отражает значение доли перераспределения. Действительно при 1/2≤α+γ≤1 (в нашем конкретном случае α+γ≈0,75) значения этих относительных величин почти совпадают.