Тема 14. Структура и стоимость капитала предприятия
Структура капитала фирмы – это соотношение между различными источниками капитала (собственным и заемным капиталом), используемыми для долгосрочного финансирования инвестиционной деятельности компании.
Теория Модильяни-Миллера.
Основные положения модели:
- рынки долговых обязательств и собственного капитала являются совершенными рынками, а ценные бумаги делимыми;
- никакие виды налогов не учитываются;
- информация бесплатна и совершенно доступна;
- имеются две фирмы: U и L, которые являются идентичными в отношениях общих активов, доходов, уровня риска. Фирмы имеют различия только в структуре капитала: фирма U финансирует свою деятельность только за счет собственного капитала, выпуская акции; фирма L имеет долговые обязательства и собственный капитал.
В соответствии с упомянутыми предположениями модель показывает, что стоимость фирмы не зависит от структуры капитала:
, где
- (earnings
before
interest
and
tax)
прибыль до уплаты процентных и налоговых
платежей
- стоимость фирмы
без долговых обязательств;
- стоимость фирмы
с долговыми обязательствами;
- стоимость
собственного капитала для фирмы без
долговых обязательств.
2. Стоимость
собственного
капитала
для фирмы с долговыми обязательствами
учитывается без выплаты налогов:
,
где
- стоимость собственного капитала для фирмы с долговыми обязательствами;
- стоимость долговых
обязательств;
- сумма долговых
обязательств;
- сумма собственного
капитала.
Этот анализ позволит сделать три вывода.
структура капитала не имеет никакого влияния на стоимость фирмы;
если нет никаких искажений (налоги и т.д.), стоимость фирмы определяется исключительно капиталовложениями, т. е. активами фирм;
стоимость собственного капитала для фирмы с долговыми обязательствами возрастает с увеличением использования долговых обязательств, при условии достаточно хорошей отдачи от использования дешевого заемного капитала.
Модильяни и Миллер пересмотрели свою модель для того, чтобы включить влияние корпоративных налогов и корректировку налогов на выплату процентов по заемному капиталу.
1. Сохраняя остальные предположения, они показали, что стоимость капитала фирмы есть функция структуры капитала:
,
где
,
- ставка налога
на прибыль в долях от единицы.
Стоимость компании, использующей заемный капитал, равна стоимости компании, не использующей заемный капитал, увеличенной на величину налогового щита равного произведению суммы долга на ставку налогообложения в долях от единицы.
2. Стоимость собственного капитала для фирмы с заемным капиталом возрастает с учетом корректировки на налоговые льготы:
.
Эффект финансового рычага
Финансовый рычаг характеризует использование предприятием заемных средств, которые влияют на измерение коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый рычаг представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал.
Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового рычага. Он рассчитывается по следующей формуле:
,
где
- уровень эффекта
финансового рычага
- коэффициент
валовой рентабельности использования
пассивов (экономическая рентабельность)
Уровень эффекта финансового рычага показывает на сколько процентов увеличиться рентабельность собственных средств предприятия при привлечении долговых обязательств:
,
где
- рентабельность
собственных средств предприятия при
привлечении долговых обязательств
- рентабельность
собственных средств предприятия без
привлечения долговых обязательств.
Определение средневзвешенной стоимости капитала
Стоимость капитала представляет собой цену, которую предприятие платит за его привлечение из различных источников.
Средневзвешенная стоимость капитала определяется следующим уравнением:
,
,
где
(weighed
average
cost
of
capital)
– средневзвешенная стоимость капитала;
- удельный вес
долга;
- стоимость долга до вычетов налогов;
- удельный вес
привилегированной акции;
- стоимость
привилегированных акций;
- удельный вес
обыкновенных акций;
- стоимость
обыкновенных акций.
- удельный вес
нераспределенной прибыли
- стоимость
нераспределенной прибыли
ЗАДАЧИ:
Задача 1.
Компания работает в стабильном режиме, прибыль до уплаты процентных и налоговых платежей составит 15 000 тыс. руб.
Компания полностью финансируется за счет собственных средств, а требуемая доходность собственного капитала составляет 10%.
Имеется возможность привлекать заемный капитал в неограниченных объемах по ставке 7%.
В случае привлечения заемного капитала общая величина активов наращиваться не будет, т.е. заемный капитал будет замещать собственный.
Требуется проанализировать целесообразность снижения доли собственного капитала до 60%, рассчитав при этом значения средневзвешенной стоимости капитала и рыночной стоимости компании, если: а) налоги отсутствуют; б) компания облагается налогом на прибыль по ставке 24%.
Задача 2.
В компании, не имеющей заемных источников средств, цена капитала составляет 10%.
Если фирма эмитирует 8%-ные долгосрочные обязательства, цена собственного капитала изменится в связи с повышением рискованности структуры источников средств.
Налог на прибыль – 24%.
Следуя положениям теории Модильяни-Миллера, исчислите цену собственного капитала компании при следующей структуре источников средств:
а) собственный капитал – 80%, заемный капитал – 20%
б) собственный капитал – 60%, заемный капитал – 40%
в) собственный капитал – 20%, заемный капитал – 80%
Рассчитать значения WACC для каждого случая
Задача 3.
Рассчитать значение средневзвешенной стоимости капитала, если налог на прибыль 24 %
Источник средств |
Балансовая оценка, тыс. у.е. |
Доля, % |
Выплачиваемые проценты, дивиденды |
Заемные средства: Краткосрочные Долгосрочные |
6000 2000 |
35,3 11,8 |
8,5 5,5 |
Обыкновенные акции |
7000 |
41,2 |
16,5 |
Привилегированные акции |
1500 |
8,8 |
12,4 |
Нераспределенная прибыль |
500 |
2,9 |
15,2 |
Задача 4.
Определить ожидаемую стоимость собственных средств с учетом эффекта финансового рычага (DFL).
Инвестируем 2400 млн. руб., прибыль до уплаты процентных и налоговых платежей 480 млн. руб., ставка налога на прибыль 24 %.
Возможны следующие варианты инвестирования:
1. Использование только собственных средств.
2. Использование заемных средств в размере 800 млн. руб. при средней ставке процента 18%.
3. Использование заемных средств в размере 1600 млн.руб. при средней ставке процента 22 %.