Д. Васильев КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ В РОССИИ:ЕСТЬ ЛИ ШАНС ДЛЯ УЛУЧШЕНИЙ? // http://www.hse.ru/ic/materials/dvasiliev.htm

Введение: Феодальные войны за российские корпорации

Большинство иностранных инвесторов и представителей широкой публики обычно содрогаются, читая статьи западных корреспондентов из Москвы о жестоких войнах внутри и вокруг российских корпораций. В этой борьбе за передел собственности используются различные методы (“размывание” пакетов акций через новые эмиссии, банкротства, реорганизация компаний, манипулирование с реестрами, создание параллельных Советов директоров, очень часто используются процедурные моменты, связанные с организацией проведения собрания акционеров). Доходит до вооруженного (!) захвата предприятия: например, директора, полномочия которых по той или иной причине досрочно прекращены, самовольно захватывают предприятия, опираясь часто на поддержку местных властей и членов трудового коллектива, зачастую используя специализированные вооруженные формирования.

И действительно взглянем только на самые последние корпоративные конфликты 1999-2000 годов:

• Противостояние ОАО “Сиданко” и ОАО “ТНК”;

• Насильственная смена менеджера ОАО “Транснефть”;

• Попытка деприватизации Ломоносовского фарфорового завода;

• Конфликт вокруг нарушения прав миноритарных акционеров дочерних предприятий ОАО НК ЮКОС

• Столкновения собственников с рабочими, захватившими Выборгский ЦБК;

• Вооруженный захват Качканарского ГОКа (двоевластие);

• Двоевластие на Орско-Халиловском металлургическом комбинате;

• Конфликтная ситуация по поводу перехода на единую акцию “Сургутнефтегаз”

• Попытка вооруженного захвата “Мосхимфармпрепарата”;

• И др.

Вероятно, что отчасти такое обострение ситуации в последнее время связано с желанием создать себе более благоприятные стартовые условия для следующего этапа борьбы за передел собственности. Однако процесс этот шел и раньше, вспомним хотя бы “войны “олигархов” в 1997 году и продолжается ныне. Результат этого: складывающийся в таких условиях негативный имидж корпоративного управления “по-русски”.

Однако все далеко не так безнадежно. И даже в скандалах есть позитивное конструктивное начало: более глубокое осознание общественностью необходимости кардинального улучшения системы корпоративного управления в России, обеспечивающей реальную защиту интересов и прав инвесторов. Ведь инвестиции приходят только туда, где соблюдаются права инвесторов!

История вопроса. Приватизация в России: рождение российской модели корпоративного управления

Именно специфическая российская модель приватизации (“самой грандиозной распродажи государственной собственности в 20 веке”) образца 1992-1994 годов заложила основные характеристики структуры корпоративной собственности и управления в России, а также наметила главные направления их развития: 3/5 нынешних российских открытых акционерных обществ появились в результате приватизации, именно они производят 4/5 всей промышленной продукции. Это в свою очередь во многом предопределило характер и особенности развития российского рынка корпоративных ценных бумаг.

Основные черты российской модели приватизации можно выразить в нескольких моментах:

• массовое акционирование в ходе приватизации (в России было создано более 30 тысяч открытых акционерных обществ /АО/, у нас в стране их больше, чем в остальных странах Восточной и Центральной Европы, СНГ вместе взятых);

• очень большие льготы инсайдерам-рабочим, менеджерам и их широкое участие в приватизации (в самом начале приватизации 50-60% акций было передано за ваучеры (продано за деньги) инсайдерам);

• массовая продажа (бесплатная раздача) акций приватизированных предприятий за ваучеры, которые выдавали за символическую плату всем гражданам;

• предъявительский характер ваучера и его свободное обращение на рынке, что позволило начаться процессам концентрации собственности значительно раньше, чем произошла реальная продажа акций. (Примерно 25-30% граждан продали полученные ими ваучеры, в т.ч. 1/3 этих проданных ваучеров перешла в руки иностранцев);

• продажа акций при чековой приватизации как прямо, так и через посредников - чековые инвестиционные фонды (25 млн. граждан стали акционерами 450-ти таких фондов). Чековые инвестиционные фонды - это первый в посткоммунистической России институт коллективных инвестиций;

• открытый характер созданных в ходе приватизации акционерных обществ, позволяющий немедленно начаться процессам перераспределения собственности через свободную продажу акций.

Результатом проведения в жизнь такой модели приватизации явилось появление специфической стартовой структуры корпоративной собственности.

В среднем, на приватизированных предприятиях доля инсайдеров в 1994 году составляла - 60-65%, доля акций внешних акционеров - 18-22%, доля государства - до 17%.

При этом, в связи с закреплением за государством больших пакетов акций в так называемых стратегических предприятиях, в силу размеров этих предприятий, (ситуация типичная и для других стран, например, Венгрии, Чехии, Польши и др.), структура корпоративной собственности и, соответственно, последующая траектория развития корпоративного управления резко отличались на предприятиях нефтяной, газовой промышленности, электроэнергетики и телекоммуникаций, где доля государства обычно была 38-51%, а доля инсайдеров - 20-30%, по сравнению с большинством предприятий легкой, пищевой промышленности, в производстве стройматериалов, где доля государства вообще отсутствовала или была равна 10%-15%, доля же инсайдеров была преобладающей.

Сохраняющееся государственное участие в капитале многих российских предприятий является одной из основных причин неэффективности их хозяйственной деятельности и источником ряда российских политических и новых корпоративных скандалов. Поэтому приватизация этих пакетов важна не только для погашения дефицита бюджета, но и для повышения эффективности российской экономики. Соответствующие планы приватизации скорейшей продажи миноритарных (до 25%) государственных пакетов акций в тысячах приватизированных предприятий уже несколько раз анонсировались, но не реализованы Правительством России.

В целом, существенное преобладание инсайдеров на первом этапе постприватизационного развития является важнейшей чертой корпоративной собственности и управления в России.

Такое преобладание инсайдеров и неизбежно вытекающие отсюда проблемы и конфликты, связанные с нарушением прав акционеров характерны и для других посткоммунистических стран. Например, оно имеет место в Литве, Монголии, Армении, Грузии, Словении, Хорватии, Македонии. Как ни парадоксально, но изучать проблемы корпоративного управления России можно не отправляясь в заснеженную Москву, а проводя время на курортах Словении, например, в великолепном Бледе!

Массовая чековая приватизация в России вызвала, также как и в других странах, сильную дисперсию собственников (в июле 1994 года в России было 40 миллионов мелких акционеров, как инсайдеров, так и аутсайдеров). Точно так же в России, как и, например, в Чехии, сразу же по завершении массовой приватизации немедленно начался процесс концентрации собственников в рамках “борьбы за контроль” на этих предприятиях. Существенную роль в этом процессе, как и во многих других странах Восточной и Центральной Европы, играли и играют менеджеры предприятий.

Использование в России института инвестиционных посредников - инвестиционных фондов, в силу объективных причин - сверхбольших льгот инсайдерам - работникам предприятий, не получило такого мощного развития, как, например, в Чешской республике, где фондам принадлежит 60% акций чешских предприятий и которые являются хозяевами чешской индустрии. В России инвестиционные фонды владеют примерно 10% акций российских предприятий и попадают обычно в меньшинство акционеров - аутсайдеров. Соответственно, потенциально они могут играть позитивную роль в качестве борца за права меньшинства.

В то же время в российских инвестиционных фондах, как и в чешских, имеет место ущемление менеджерами фондов прав мелких акционеров, и еще более актуальна для России проблема “спящих акционеров” инвестиционных фондов, а также отсутствие до 1998 года достаточно жесткого регулирования этих фондов.

В ходе массовой приватизации в России и в большинстве других стран с “переходной” экономикой не было (как это было при приватизации в 80-х годах в странах Запада, в Великобритании при Маргарет Тетчер) рыночных котировок, ориентиров для покупки акций. Акции приватизируемых предприятий появились на рынке в первый раз в 1992-1994 годах, и приобретение их осуществлялось в большинстве случаев наугад, как в лотерее. В результате и структура активов инвестиционных фондов оказалась тоже достаточно “пестрой”. Теперь, по мере развития рынка, появились котировки многих акций, следовательно, появилась и возможность осуществить рыночную оценку их активов, базируясь на реальных котировках акций предприятий, и на основе этого провести “инвентаризацию портфелей фондов”. В результате “проснется” ныне “спящий” рынок акций приватизационных фондов. Это создаст новые стимулы, мотивы для поведения фондов в качестве акционеров предприятий и игроков на фондовом рынке.

Рассматривая российскую модель корпоративного управления, необходимо, в первую очередь, остановиться на следующих моментах:

I . Структура владения акциями и тенденции ее изменения.

I I . Роль российской финансовой системы как механизма трансформации сбережений в инвестиции и перспективы её развития.

I I I . Соотношение источников финансирования российских корпораций и перспективы изменений в этой области.

IV. История и тенденции развития правовой системы.

V. Макроэкономическая политика и ее влияние на корпорации.

Хотя, конечно, на российскую модель корпоративного управления оказывают влияние и другие факторы, например:

• сложившаяся практика делового оборота и этика бизнеса;

• традиции и характер вмешательства государства в экономическую жизнь и др.

Оставшаяся на некоторых акционерных обществах структура владения акциями, сложившаяся после завершения массовой приватизации, достаточно быстро изменяется. В частности, в период с 1994 года по настоящее время произошло:

• существенное сокращение доли работников-акционеров (при этом, роль рабочих-акционеров в управлении низка - большинство делегирует свои голоса администрации);

• рост доли администрации (менеджмента);

• рост доли внешних крупных акционеров-аутсайдеров;

• сокращение доли государства.

Причем “борьба за контроль” на российских АО в настоящее время не только не ослабевает, а, напротив, обостряется, в частности, в связи с тем, что на многих предприятиях возникло равенство сил между инсайдерами и аутсайдерами - 50 х 50!

По данным Леонтьевского центра из Санкт-Петербурга уже к 1997 годуболее чем на 25-30% российских АО борьба за контроль уже завершена, при этом, как ни парадоксально, примерно, в двух случаях из трех эта борьба завершилась победой аутсайдеров! (по другим данным число таких предприятий еще больше). Но и на тех предприятиях, где большая часть собственности оказалась в руках кого-либо, “борьба за контроль” обычно не заканчивается, и этап первичного распределения собственности быстро сменяется этапом вторичного или третичного перераспределения. (Уже в 1995 году были сделаны первые несколько попыток “враждебного поглощения”: Кондитерская фабрика “Красный Октябрь” в Москве, Целлюлозно-Бумажный комбинат в Карелии и др.)

Методы в “борьбе за контроль”, используемые обеими сторонами, включают в себя:

• скупку акций у работников и мелких внешних акционеров;

• заключения альянсов с “дружественными акционерами”, например, представителями государства или чековых инвестиционных фондов;

• получения акций в ходе приватизации (прямо, через свои фирмы, а также за средства самого АО, которые используются менеджерами), кстати, последнее объясняет резкое сокращение инвестиций в российские предприятия;

• ограничение доступа к реестру или манипуляции с ним (используются менеджерами).

Продолжающаяся “борьба за контроль” в определенной степени:

• вызывает многие нарушения прав акционеров (особенно со стороны менеджеров);

• дестимулирует раскрытие информации о предприятиях (в силу не заинтересованности менеджеров распространять информацию о своем акционерном обществе, которое они хотят купить сами и купить подешевле);

• ведет к доминированию внебиржевого рынка страны, т.к. брокерам невыгодно раскрывать цены и объем сделок их клиентам;

• обуславливает, из-за боязни потерять контроль над предприятием, отсутствие достаточного интереса предприятий к новым эмиссиям акций. (хотя, понятно, что существуют другие препятствия для новых эмиссий акций, например, конкуренция с денежной приватизацией и размещением государственных ценных бумаг);

• является причиной, тормозившей передачу ведения реестров независимым регистраторам;

Именно в ходе “борьбы за контроль” возникает и феномен роста “односторонней” временной ликвидности акций предприятий, (который известен нам по чешскому опыту).

Отсутствие в России реально сформированной работающей системы трансформации сбережений граждан и юридических лиц в инвестиции - главное свидетельство переходного характера нынешней российской модели корпоративного управления. Эта система существует еще на стадии “зародыша”: ни банки, ни разные типы инвестиционных фондов не смогли привлечь сбережения населения. Подавляющая часть сбережений существует в форме наличных денег (чаще всего в долларах США). Общая сумма сбережений населения превышает 30 млрд. долларов. При этом от того, кто станет основным средством трансформации внутренних сбережений в инвестиции - банки или небанковские структуры (инвестиционные фонды, паевые фонды и т.д.), зависит характер этой модели.

Кроме того, в связи с сильной зависимостью России от иностранных инвестиций, существенное влияние на развитие российской модели корпоративного управления окажет преобладание в будущем того или иного типа иностранных инвестиций (стратегических или портфельных) с их различным отношением к рынку ценных бумаг, как механизму внешнего корпоративного контроля.

Однако, в любом случае, создание системы трансформации сбережений в инвестиции потребует большой работы по восстановлению доверия населения к инвестиционным посредникам (банкам и коллективным инвестициям), после массовых скандалов с “пирамидами” в 1994-1995 годах ( в те годы было создано более 1000 пирамид - пострадало около 30 млн. человек), потерь людьми в банках в ходе августовского кризиса 1998 года.

Возрождение доверия населения - весьма непростая и долгосрочная задача, достижимая только при резком ужесточении государственного контроля за рынком ценных бумаг и специальной пропагандистской и разъяснительной работе среди населения.

В настоящее время ни банки, ни инвестиционные фонды, ни иностранные инвесторы любого типа пока не являются существенными источниками финансирования развития предприятий, т.е. реального сектора, соответственно это тоже характеризует не закончившийся этап создания российской модели корпоративного управления.

Очевидно, что в будущем – с началом этапа экономического роста эта ситуация изменится. Ускорение процесса завершения формирования российской модели корпоративного управления связано в частности с:

1) снижением доходности и масштабов заимствования государства на рынке государственных ценных бумаг (что долгое время отвлекало денежные ресурсы и, прежде всего, ресурсы банков от инвестиций в реальный сектор);

2) развитием российской правовой базы, в частности, например, создание института обеспечения кредитов в реальный сектор на основе: приватизации земли и недвижимости и развития института ипотеки, а также укрепления правового положения кредиторов.

3) введением законодательной и фактически реализуемой ответственности за нарушение прав акционеров (кредиторов), что обеспечит большую заинтересованность в инвестировании в предприятия.

4) успехом (неудачей) усилий по повышению открытости предприятий инвесторам (раскрытие информации, реформа бухгалтерского учета).

Существующее в России законодательство, содержит ряд важных мер по защите прав акционеров. (см. таблицу 2 и приложение2).

Отметим, что изменения в корпоративном законодательстве в 1995 году, вызванные вступлением в силу Гражданского кодекса и закона об акционерных обществах, были именно попыткой отрегулировать, (поставить в какие-то рамки), описанную выше “борьбу за контроль” на предприятиях и принять меры для защиты прав акционеров. В закон все-таки были внесены определенные меры для защиты прав меньшинства, в том числе:

• зафиксировано преимущественное право акционеров - владельцев голосующих акций приобретать дополнительно размещаемые акционерным обществом акции пропорционально количеству принадлежащих им голосующих акций (однако это право должно быть отражено в уставе АО);

• введено право акционеров требовать от АО выкупа принадлежащих им акций по “справедливой” рыночной цене (определяемой независимыми оценщиками - аудиторами) в случае реорганизации, совершении крупных сделок или изменений в уставе АО с последующим ухудшением правового положения акционеров;

• впервые было предусмотрено, что при приобретении 30 и более процентов обыкновенных акций, соответствующее лицо (лица) обязаны сделать акционерам АО предложение продать их обыкновенные акции по цене не ниже средневзвешенной цены приобретения акций АО за последние 6 месяцев перед покупкой.

В то же время Россия характеризуется очень слабым исполнением уже существующего законодательства по защите прав акционеров.

Широко распространенным в мировой практике путем адаптации к недостатку исполнения законодательства (в частности, в странах наполеоновского кодекса с их слабой защитой прав инвесторов) является концентрация собственности, которая может быть тем слабее, чем сильнее осуществляется введение “антидиректорских прав”, улучшение качества бухучета и исполнение законодательства. С учетом относительной слабости соблюдения законодательства в России можно предположить, что концентрация собственности в России будет продолжаться, точнее же будет продолжаться борьба за передел собственности.