межд. бизнес (кейсы)i

ФИНАНСОВАЯ ФУНКЦИЯ МНОГОНАЦИОНАЛЬНЫХ КОРПОРАЦИЙ

Денежка рубль бережет, а рубль голову стережет

РУССКАЯ ПОСЛОВИЦА

Цели:

•Рассмотреть многочисленные аспекты финансовой функции и способы встраивания этой функции в организационную структуру МНК.

•Проанализировать основные внутренние источники финансирования, имеющиеся

враспоряжении МНК, а также способы управления этими источниками на глобальном уровне.

•Дан. пояснения к основным финансовым рискам, связанным с динамикой инфляции

ивалютных курсов.

•Сравнить варианты оперативной стратеги

ивозможности форвардного контракта

в качестве средств защиты от риска, сопряженного с колебаниями валютных курсов.

• Ознакомить с некоторыми финансовыми аспектами инвестиционных решении.

664

ВВЕДЕНИЕ

Часть 7 Функции управления, управление операциями и смежные вопросы

производитель компьютеров в Италии, но ей приходится вести острую конкурентную борьбу в Европе и США. Помня о емкости и надежности американского рынка, особенно в отношении компьютерной техники и программного обеспечения, Де Бенедетти, невзирая на неудачу с "Америкэн Телефон энд Телеграф", решил улучшить позиции "Оливетти" на этом рынке.

Стратегия управления валютным риском компании "Оливетти". Поскольку производственные и торговые предприятия "Оливетти" разбросаны по всему миру, у нее в определенный период возникла потребность в разработке адекватной стратегии управления валютным риском В состав комитета, занимавшегося решением этой задачи, вошли контролер группы, казначей по международным операциям, старший экономист и сотрудник отдела планирования производства.

Комитет начал с рассмотрения соотношений между тремя валютами местной (т.е. валютой той страны, в которой действует компания), деноминационной (т.е. валютой, в которой фактически осуществлен перевод денег) и определяющей (т.е. валютой, использованной для определения цен на продукцию на мировом уровне). Комитет пытается установить, каким образом колебания курса каждой из трех валют отразятся на конкурентоспособности продукции компании на рынках, где она ведет свои операции. Раз в год комитет проигрывает различные сценарии изменения валютных курсов с точки зрения их воздействия на прибыльность каждого подразделения и компании в целом.

Существует тесная взаимосвязь между валютным курсом и экономическим положением соответствующей страны. Как сказал Анджело Форнасари, вице-президент "Оливетти" по финансам: «Чтобы удержать свою долю рынка и приемлемый уровень прибыли, "Оливетти" приходится постоянно искать способы финансирования производственных затрат, деятельности на многочисленных рынках с учетом многочисленности валют, переориентации усилий с одних рынков на другие, определения мест, где производительность выше, перехода с одной валюты, в которой выставляются счетафактуры (т.е. деноминационной валюты), на другую и т.п.» На три года вперед "Оливетти" разрабатывает прогнозный сценарий воздействия общего состояния экономики на деятельность компании.

Стратегия хеджирования централизована на корпорационном уровне, для того чтобы местные управляющие могли сосредоточиться на оперативных решениях. Централизована также оценка рискованности сделок, а хеджирование осуществляется по балансам сделок, действительно зарегистрированных в бухгалтерских книгах, и по прогнозам балансов на четыре месяца вперед.

6 февраля 1989 г. после приятного пробуждения от крепкого сна вы встречаете погожий солнечный день. Пробежав пять километров, вы принимаете душ и задумываетесь о предстоящей поездке в Буэнос-Айрес (Аргентина), где вам предстоит встреча с казначеем аргентинского филиала вашей компании. Всего месяц как вас назначили на должность регионального казначея по Латинской Америке, и вы полны желания как можно подробнее изучить операции вашей фирмы в Аргентине, на которую приходится значительная доля объема продаж и прибылей в этом регионе.

Сидя за завтраком, вы включаете телевизор и слышите следующее сообщение: "Сегодня правительство Аргентины объявило не предусмотренный

Возможны следующие разновидности отношений между головной фирмой и филиалом:

•полная децентрализация, вплоть до уровня филиалов;

•полная централизация на уровне головной фирмы;

•различная степень соотношения централизации и децентрализации.

Вслучае децентрализации филиал не зависит от головной компании.

графиком работы банковский выходной день. По слухам, правительство планирует понизить плавающий обменный курс национальной валюты с 16 до 23 песо/долл. США. Ожидается, что вплоть до следующих президентских выборов валютные рынки останутся крайне нестабильными"2. Что вы затем сделали? Пролили апельсиновый сок на свой новый костюм или продолжили завтрак, поскольку уверены, что ваши операции надежно защищены от валютного риска?

Обязанности казначея в МНК могут доставлять множество приятных часов, но с ними же могут быть сопряжены неприятные сюрпризы и головная боль. Среди наиболее сложных задач казначея — обеспечение фирмы финансовыми ресурсами внешнего и внутреннего происхождения и управление этими ресурсами, выбор способов финансирования импорта и экспорта, управление рисками, связанными с инфляцией и колебаниями валютных курсов, принятие инвестиционных решений.

Хорошее представление о конкретном содержании функции казначея корпорации дает пример компании "Кока-Кола". Безалкогольные напитки компании продаются более чем в 160 странах, свыше половины операционной прибыли она получает вне США. Казначей подотчетен непосредственно главному финансисту, как и контролер, управляющий налогообложением, руководители отделов обработки корпорационных данных и внутреннего аудита. Основные задачи казначея компании "Кока-Кола" — финансовые риски и издержки финансирования. Финансовые риски — это "риски валютных сделок и валютного пересчета, а также риски в связи с задолженностью по собственности и поставкам продукции. Управление издержками финансирования охватывает все текущие и долгосрочные заемные операции компании, а также управление общефирменным потоком денежной наличности..."3

Политика страны, расхождения в процентных ставках и темпах инфляции, валютные курсы — вот усложняющие дело факторы, которые для фирм, оперирующих на внутреннем рынке, не имеют первостепенного значения.

ОРГАНИЗАЦИЯ ФИНАНСОВОЙ ФУНКЦИИ

Для оптимизации финансовых потоков на мировом уровне МНК должна установить надлежащие взаимоотношения между головной фирмой и ее филиалами применительно к финансовой функции. Существуют три разновидности таких взаимоотношений: 1) полная децентрализация, вплоть до уровня филиалов; 2) полная централизация на уровне головной фирмы; 3) различная степень соотношения централизации и децентрализации4. Важно понимать, что казначейская функция характеризуется многоаспектностью и не все решения принимаются сходным образом. Некоторые функции, например управление валютным риском, могут быть централизованы, другие — типа принятия решений о текущем финансировании — напротив, децентрализованы. Таким образом, концепция централизации и децентрализации может относиться к казначейской функции в целом или к ее конкретным составляющим.

В случае децентрализации филиал не зависит от головной компании. Головная компания получает все отчеты, но, как правило, ограничивается лишь малозначимыми указаниями в адрес филиалов, особенно в ситуации, когда сбыт за рубежом составляет незначительную долю общего объема продаж или когда персонал головной компании не слишком хорошо представляет себе условия функционирования предприятия за границей.

В случае централизации головная компания играет ведущую роль в принятии решений.

Компромиссный вариант состоит в том, что головная компания направляет региональным или местным подразделениям руководящие указания.

В случае централизации персонал головной компании занимается планированием и принимает решения, а филиал выполняет заказы. При выборе данного подхода исходят из того, что более квалифицированный персонал головной компании понимает все сложности перемещения финансовых средств через многочисленные национальные границы и наилучшим образом обеспечивает наивысшую прибыль для системы в целом. "Оливетти" централизовала стратегию хеджирования на корпорационном уровне таким образом, чтобы на долю управленцев остались прежде всего оперативные, а не связанные с валютными сделками решения. В то же время эта компания отказалась от централизации многих аспектов казначейской функции.

Сочетание централизации и децентрализации в различной степени представляет собой попытку использования лучших сторон централизации и децентрализации через высокую степень развития финансовой функции как в головной компании, так и в ее филиалах. В такой ситуации персонал филиала эффективнее действует в пределах получаемых руководящих наставлений Персонал головной компании координирует деятельность системы в целом и контролирует получаемые результаты. Для приближения к заграничным источникам финансовой информации многие фирмы создали региональные центры по принятию финансовых решений. Персонал головной компании все так же выдает руководящие указания по принятию решений и координирует действия системы в целом, однако организационный и управленческий аспекты финансовой функции переданы региональным подразделениям.

"Кока-Кола" разработала систему, основанную на сотрудничестве между головным и местными предприятиями. Решения о хеджировании всегда являются результатом сотрудничества между базирующейся в Атланте группой централизованной казначейской функции (штаб-квартира компании находится в Атланте) и руководителями местных подразделений. Сначала персонал штаб-квартиры удостоверяется в том, что местное руководство правильно понимает стратегию хеджирования и управления рисками, после этого обе группы определяют конкретные особенности в рамках общей стратегии. Хотя у персонала штаб-квартиры большой опыт, руководство на местах лучше знает местные условия и может помочь штаб-квартире предусмотреть возможные риски и разработать более эффективные варианты стратегии. В штаб-квартире компании "Кока-Кола" работают менеджеры по казначейскому обслуживанию, которые еженедельно беседуют с президентами международных групп и ежедневно — с руководителями местных предприятий. Таким путем местные руководители получают прямой доступ к опыту казначейства и в то же время помогают штаб-квартире лучше представить ситуацию на местах5.

"Дженерал Моторс" — еще одна компания, сочетающая централизацию с децентрализацией. Фирма централизовала некоторые аспекты казначейской функции для сосредоточения в некоем центре наиболее квалифицированных экспертов, повышения точности действий на финансовых рынках и снижения издержек по реализации сделок путем централизации потоков денежной наличности. В то же время компания сознает, что местный опыт жизненно важен для понимания ситуации и обеспечения быстроты реакции на происходящие события. Общекорпорационное казначейство базируется в Нью-Йорке, в Брюсселе создан европейский финансовый центр, в каждом заграничном филиале есть свой казначей, который определяет взаимоотношения с банками и т. п. Региональное или центральное казначейства оказывают на решения местных казначеев значительное влияние, и действия на местах ограничены устанавливаемыми штаб-квартирой пределами и единой политикой компании6.

Финансовые средства — это оборотный капитал, или текущие оборотные активы за вычетом текущих обязательств.

К источникам внутреннего финансирования относятся:

•кредиты;

•дивиденды;

•внутрифирменные счета дебиторов и расчеты с поставщиками и кредиторами;

•инвестиции с использованием акционерного капитала.

ВНУТРЕННИЕ ИСТОЧНИКИ ФИНАНСИРОВАНИЯ

Если фирма намеревается расширить свои операции или нуждается в дополнительном оборотном капитале, она может обратиться к внешним или внутренним источникам финансирования. В случае МНК обращение к внутренним источникам усложняется из-за многочисленности связанных с головной фирмой филиалов и разнообразия условий их функционирования. Понятие "финансовые средства" может определяться по-разному, но обычно под такими средствами подразумевается денежная наличность. Однако в бизнесе финансовые средства означают гораздо больше, и, как правило, под ними понимают оборотный капитал, т.е. разность между текущими активами и текущими обязательствами.

На рис. 19.1 показаны внутренние источники оборотного капитала головной компании и двух ее филиалов. Все три фирмы могут наращивать финансовые средства за счет обычных операций. Такие средства следует использовать с учетом интересов компании в целом. Один из возможных способов финансирования — кредитование: головная компания может сама выдать кредит французскому филиалу и гарантировать бразильскому получение кредита из внешнего источника.

Дополнительный акционерный капитал из головной компании является другим источником финансирования филиала. Финансовые средства могут также поступать из филиала в головную компанию. Филиал объявляет размер дивиденда, подлежащего перечислению головной компании как доход на капитал, или непосредственно предоставляет ей кредит наличными. Это позволяет осуществить рекапитализацию заграничных инвестиций для перемещения дохода из филиала в головную компанию. Процентные выплаты головной компании должны быть дополнительным доходом заграничного происхождения. Проблема здесь может заключаться в обложении процентных выплат местным подоходным налогом, но это можно рассматривать как местные издержки ведения дела. Если такой подоходный налог на про-

Рис. 19.1 Внутренние источники оборотного капитала

Компания располагает самыми разными способами использования внутренней наличности для финансирования операций в любой стране мира.

Составление бюджетов и прогнозов имеет большое значение для оценки потребностей фирмы в денежной наличности

Существуют четыре преграды на путивнутрифирменногообмена информацией

•несовпадение языков,

•противодействие на местах, часто в силу особенностей куль туры,

•технические трудности,

•государственное регулирование информационных потоков

Рис.19.2 Цикл движения денежной наличности

Этот цикл охватывает получение наличности от продажи продукции и оплату наличными факторов производства

В общем виде цикл движения денежной наличности фирмы изображен на рис. 19.2. МНК инкассирует и выплачивает наличность в ходе нормального операционного цикла, затем взаимодействует с финансовыми учреждениями, например коммерческими и инвестиционными банками, в целях мобилизации и вложения наличности в дело.

Перед перечислением любой денежной наличности в контрольный центр — региональный или головной — необходимо путем составления бюджетов и прогнозов тщательно оценить местные потребности в денежной наличности. Поскольку в прогнозе денежная наличность определяется с избытком по отношению к текущим потребностям, руководитель также узнает из прогноза, сколько наличности он может инвестировать для получения текущей прибыли.

Хорошая система отчетности позволяет точно определять глобальные потребности в денежной наличности. Однако существуют четыре основные причины, затрудняющие предоставление головной компании высококачественной информации: 1) языковые барьеры; 2) сопротивление на местах; 3) технические трудности; 4) ограничения, накладываемые государственными органами.

Языковые трудности очевидны. Сопротивление на местах зачастую обусловлено несовпадением культур в том смысле, что заграничные филиалы хотят ощущать себя более независимыми, чем это желательно для головной компании. Информационные требования часто воспринимаются как угроза независимости филиала, нежели как необходимость.

Технические трудности могут возникать, когда потоки данных пересекают национальные границы. В развивающихся странах может отсутствовать эффективная информационная инфраструктура. В некоторых случаях оказываются несовместимыми компьютерные системы корпорации и филиала. МНК используют разнообразные каналы передачи данных, добиваясь сопряжения с местными информационными инфраструктурами. Государственные ограничения могут быть самыми разными: от правил простой передачи данных до правил реального перемещения финансовых средств. Ограничения типа использования для передачи данных только определенных ка-

Дивиденды — хороший источник внутрифирменного финансирования, но многие страны часто вводят ограничения на их свободное перемещение.

налов и конкретных форматов могут становиться причиной задержки передачи информации9.

После адекватного определения местных потребностей в средствах управляющий потоками денежной наличности должен решить, можно ли позволить местному руководителю инвестировать излишек наличности в расширение предприятия или он должен направить его в центр. Если управление наличностью централизовано, руководитель филиала должен найти способ перемещения средств. Объявление дивиденда — простейший способ перераспределения наличности, но государственные ограничения могут снижать его эффективность. Валютный контроль может препятствовать перемещению суммы дивидендов, необходимой фирме. В некоторых странах размер дивиденда увязывается с объемом инвестиций в местное предприятие, тогда головная компания обязана разработать методы переоценки фиксированных активов с целью увеличения инвестиционной базы филиала. В Бразилии, например, если среднегодовые объявленные нетто дивиденды и чистая прибыль заграничного отделения (после выплаты путем вычета 25%-го налога), превышают 12% средних за три года зарегистрированных иностранных инвестиций, то они облагаются дополнительным налогом в размере 40—60% возвращаемой суммы10. Наличность можно также перемещать в форме роялти и гонораров в оплату управленческих услуг, выплат в погашение основной суммы кредитов и процентов по ним.

Многие развивающиеся страны с большим внешним долгом, например Бразилия, создают затруднения для фирм, пытающихся перевести деньги за границу. Таким способом они хотят ограничить отток иностранной валюты. Одна американская компания, ведущая в Бразилии крупные операции, переводит средства из этой страны в форме дивидендов, выплат в погашение кредитов и комиссионных за продажу товаров. Бразильский филиал рассматривается как производственное предприятие, и все экспортные продажи осуществляются сбытовым филиалом головной фирмы, находящимся в США. Созданный в Бразилии производственный филиал финансировался преимущественно с помощью заемного, а не собственного капитала. Головная компания могла бы получать больше наличности из Бразилии в форме выплат в погашение основной суммы кредитов и процентов по ним, чем путем перечисления дивидендов, которые облагаются высоким налогом. За продажу продукции в другие страны бразильскому филиалу разрешено выплачивать комиссионные сбытовой компании в США, что позволяет последней перечислять больше средств в другие страны. Бразильское правительство постоянно пытается снизить размер этих комиссионных, а головная компания — увеличить.

В середине 1989 г. бразильское правительство ввело административный контроль над оттоком средств из бразильских филиалов в адрес головных компаний. По требованию правительства МНК, желающая возвратить средства, обязана получить на высоком уровне разрешение центрального банка; финансовые управляющие одной из МНК сообщали, что только на ознакомление с соответствующей заявкой у местных бюрократов уходит 30—45 дней. Такие компании, как "Ром энд Хаас", были вынуждены инвестировать невозвращенную наличность в высокодоходные финансовые инструменты или в основные фонды, например землю и здания11.

Установление трансфертных цен

Установление трансфертных цен — еще один способ перемещения наличности. Трансфертная цена (transfert price) — это цена продажи взаимосвя-

Трансфертная цена устанавливается на товарно-материальные запасы, продаваемые друг другу взаимосвязанными сторонами в ходе операций, часто называемых внутрифирменными сделками

Основные детерминанты политикиустановлениятрансфертных

занными подразделениями друг другу товарно-материальных запасов. Она может быть рыночной и нерыночной. При установлении рыночной трансфертной цены исходят из преобладающих рыночных цен на продукцию, которой обмениваются подразделения в корпорационной группе. В системе нерыночных цен в качестве базы берут нечто иное, нежели рыночная цена, устанавливаемая так, будто между сторонами нет никакой связи. Если головная компания продает товарно-материальные запасы филиалу, то высокая трансфертная цена на них способствует сосредоточению наличности в кассовом центре. То же самое происходит, если филиал обязан продавать запасы головной компании по низким трансфертным ценам.

В одном из опросов по политике установления трансфертных цен американскими фирмами выявлено, что наиболее заметно влияют на решения

рядком управления потоками денежной наличности,

• характеристики местной деловой среды.

Множественность целей может усложнять формулирование политики установления трансфертныхцен.

филиала уровень прибыли; 4) федеральные подоходные налоги в США; 5) состояние экономики другой страны; 6) ограничения на импорт; 7) таможенные пошлины; 8) ценовой контроль; 9) налогообложение в другой стране; 10) валютный контроль12. Само по себе управление потоками наличности не названо в числе важнейших факторов. Однако когда все факторы были сгруппированы по признаку общих характеристик, то оказалось, что внешние воздействия на потоки наличности ранжированы вторыми по значению после местных особенностей.

Трудно в полной мере полагаться на результаты опросов, поскольку невозможно оценить правдивость ответов. Исследователь не вправе считать все ответы правдивыми, учитывая особый характер политики установления трансфертных цен, но в ходе последнего опроса сделано несколько интересных выводов. Во-первых, переменные правового аспекта и размера фирмы оказались наиболее важными для политики установления трансфертных цен. К правовым переменным отнесено соответствие: 1) порядку налогообложения в США; 2) налоговому таможенному законодательству страны-реципи- ента; 3) правилам и требованиям финансовой отчетности; 4) антитрестовскому и антидемпинговому законодательству страны-реципиента. Из этого перечня правовых факторов следует, что фирмы предпочитают использовать системы рыночных трансфертных цен. Кроме того, крупные фирмы более склонны применять именно такие системы, поскольку использование нерыночных трансфертных цен может повлечь за собой обвинения в неблаговидном поведении. Исследователи не обнаружили свидетельств в пользу того, что системы нерыночных трансфертных цен применяются в силу нестабильности социокультурной атмосферы, воздействия внешних экономических факторов (например, валютного контроля, ценового контроля и т.п) и положения фирмы (например, увеличения доли рынка, повышения конкурентоспособности заграничных филиалов, оценки показателей эффективности работы)l3. Этот вывод интересен тем, что во многих предыдущих исследованиях именно эти переменные назывались ключевыми.

Одна из трудностей принятия решений об установлении трансфертных цен состоит в возможной противоречивости множества целей. Например, при высокой трансфертной цене на запасы, поступающие из головной компании в филиал, денежная наличность сосредоточивается в головной компании и доход растет в силу повышенной стоимости продаваемых товаров. Однако если корпорационный налог для филиала значительно ниже, чем для головной компании, более целесообразным может быть сосредоточение прибылей в филиале, поскольку тогда можно воспользоваться налоговыми послаблениями. В этом случае подход к установлению трансфертных