5.2. Основні напрямки функціонування та розвитку підприємства

Життєвий цикл підприємства багато в чому визначає подальший напрямок його розвитку та є передумовою обґрунтування вибору напрямку функціонування. Так, протягом життя підприємства може мати декілька перманентних життєвих циклів, певні злети та падіння. Протягом цих циклів підприємство намагається збільшити власні активи для нарощування виробничих потужностей та підвищення власної конкурентоспроможності. Для цього може використовуватися один з наступних напрямів збільшення активів:

- створення спільного підприємства;

- поглинання підприємства;

- злиття підприємства;

- викуп підприємства з під заставою;

- приватне або первинне розміщення акцій.

Створення спільного підприємства представляє собою фінансову угоду на створення між двома та більше партнерами окремого підприємства для досягнення взаємовигідних цілей. Новостворене підприємство самостійно веде діяльність але в межах інтересів його спільних засновників. Як правило, метою створення спільного підприємства може бути:

• вихід на нові вітчизняні та закордонні ринки;

• збільшення обсягів виробництва та зниження витрат з виробництва та реалізації продукції;

• запозичення, розробка та використання нових технологій;

• поєднання інтересів в сфері фінансів та бенчмаркінгу тощо.

При цьому спільне підприємство може мати одну з нижче зазначених форм¹:

1. Спільне підприємство з рівноправним контролем, коли засновники не впливають на загальне управління підприємством.

2. Спільне підприємство з переважним контролем одного з партнерів. Так, найбільш розвиненою формою даного об’єднання є холдинг – підприємство, яке є власником певної кількості акцій іншого підприємства. В основному підприємство у складі холдингу інтегрується двома способами: на базі вертикальної або горизонтальної інтеграції. В той же час, з позиції ступеня інтегрованих одиниць холдингова система може бути активною, (коли одне підприємство поєднує контрольні пакети акцій інших підприємств з метою їх управління), пасивною (коли створюється чисто фінансова форма підприємства для перерозподілу коштів) та перехресна (коли підприємства, що входять в холдинг здійснюють перехресне володіння акціями (активами) одне одного). Слід відзначити, що у перехресному холдингу спеціальне підприємство не створюється, а виділяється базове підприємство (лідер), яке перебирає на себе управлінський контроль.

3. Самостійне спільне підприємство – це новостворене підприємство, на базі якого здійснюється спільне управління діяльністю всіх засновників. Проте при створенні такого об’єднання партнерам буває важко домовитись між собою про пайову частку у новому підприємстві, новостворене підприємство може перешкоджати засновникам вести власну діяльність, а засновникам необхідно чітко сформулювати мету створення такого підприємства. Тому здебільшого такі підприємства створюються для певних досліджень та розробок з точним визначенням форми існування, зокрема обмеженого партнерства, спільного партнерства у вигляді корпорації, звичайного партнерства, партнерства з участю держави або закордонних підприємств.

Найбільш розповсюдженою формою договору при створення самостійного спільного підприємства є франчайзинг, який може бути у вигляді прямого франчайзингу, франчайзингу через філіал чи дочірнє підприємство, догорів про просування в даній сфері, майстер-договір про франчайзинг, франчайзинг через спільне підприємство.

4. Стратегічний альянс – угоди про співробітництво між підприємствами, які працюють в різних сферах діяльності але не доводять справу до злиття з метою спільних досліджень, обміну технологіями, спільного використання виробничих потужностей, просування продукції.

5. Союз у вигляді угод про дослідження і розробки.

Наступними формами розширення активів підприємства є злиття та поглинання. Так, злиття підприємств може відбуватися шляхом приєднання підприємства, що поглинається тим, яке поглинає, консолідація (об’єднання двох чи більше підприємств із створенням нової юридичної особи) чи створення холдингу (купівля акцій з метою контролю). В наслідок цього можна очікувати такі ефекти як диверсифікація виробництва, синергічний ефект, ефект заміщення (легше контролювати те, що є ніж створити нове), поліпшення фінансового становища через оптимізацію структури капіталу, доходів різних напрямків діяльності, підвищення ринкової вартості акцій, отримання пільг в оподаткуванні тощо.

При цьому враховують фактори, які умовно можна поділити на три групи:

1 група – законодавче та макроекономічне середовище: оподаткування до і після, політичне положення, рівень конкуренції та монопольне законодавство, галузеві фактори;

2 група – рівень організації та управління: якість та гнучкість системи управління, ринкова позиція підприємства, що поглинається та яке поглинає, наявність та стан ресурсів виробництва, наявність технологічних ліній, трудових ресурсів та трудових відносин;

3 група – фінансовий стан підприємства, яке поглинається: рівень рентабельності продажу та капіталу, фінансовий стан, страхові гарантії та активи підприємства. При цьому особливу увагу приділяють оцінці вартості підприємства, яке поглинається, яка здійснюється на базі фінансових показників підприємства, товарного асортименту, науково-дослідної, виробничої, маркетингової та управлінської діяльності, а також з врахуванням методів концепції VBM. Разом з цим враховують такі ключеві фактори оцінки вартості підприємства як одноосібність в управлінні, слабкий внутрішньогосподарський зв’язок, використання застарілих методів управління, недостатній фінансовий контроль, дефіцит капіталу, неякісно підготовлені фінансові звіти, негативне управління в сфері запасів, надмірна дебіторська заборгованість, відсутність оновлення асортименту.

Слід розуміти, що поглинання в багатьох випадках є досить болісним явищем для підприємства, що поглинається, особливо якщо даний процес відбувся у вигляді захвату, коли підприємство, що поглинає здійснює рейдерську атаку. Тому на сьогодні великі та фінансово потужні підприємства мають в своєму активі служби економічної безпеки, які відслідковують появу таких можливих явищ.

Враховуючи ринкову стратегію підприємства керівництво може мати різні мотиви злиття, особливо коли мова йде про стратегію виживання, яка передбачає окремий набір управління стратегічними змінами. В такому випадку може застосовуватися так звана захисна стратегія, коли злиття дозволяє поліпшити загальну фінансово-виробничу ситуацію, захистити себе від наростаючих негативних факторів ведення бізнесу, створити диверсифіковане виробництво. Разом з цим маючи ринкову стратегію зростання підприємство може застосовувати агресивну стратегію, зокрема використавши злиття з метою підвищення ринкової позиції, технологічних переваг, вивчення методів ведення бізнесу (хоча останні найлегше зробити через бенчмаркінг).

Ще одним з методів накопичення активів є викуп підприємства з під заставою, коли активи підприємства, які приєднуються використовуються для забезпечення фінансування інших угод. Підприємець може здійснити викуп, використовуючи активи підприємства, як заставу позики для фінансування необхідних операцій, або через продаж частини активів купленого підприємства третій особі після завершення угоди.

Проте найбільш популярним на сьогодні та сучасним методом збільшення активів підприємства є первинне та приватне розміщення акцій.

Первинна публічна пропозиція або первинне розміщення акцій (англ. Initial Public Offering, IPO) — це перший публічний продаж акцій приватного підприємства, в тому числі у формі продажу депозитарних розписок. Продаж акцій може здійснюватися шляхом розміщення додаткового випуску акцій (шляхом відкритої підписки) або ж шляхом публічного продажу акцій первинного випуску акціонерами підприємства. Підприємство, яке вийшло на IPO прагне продати пакет своїх акцій (як правило, невеликий, або близький до блокуючого) інвесторам з метою отримання фінансового вливання для розвитку та визначення капіталізації або реальної ринкової вартість. Ще одна мета — підвищити свій інвестиційний рейтинг, щоб отримати доступ до інших джерел фінансування.

Вихід на IPO є доцільним, коли у розвитку підприємства настає етап, який засвідчує, що подальше зростання бізнесу за рахунок власних коштів стає неможливим, а обсяги залучення банківських кредитів є не достатніми для подальшого розвитку. В такому разі, після прийняття рішення щодо збільшення статутного фонду, через випуск відповідної кількості акції, керівництво вибирає форми розміщення - публічне або приватне.

Приватне (закрите) розміщення акцій відбувається шляхом безпосередньої пропозиції акцій учасникам підприємства та заздалегідь визначеному колу осіб, кількість яких не перевищує 100. В той же час публічне розміщення цінних паперів здійснюється на підставі опублікування в засобах масової інформації або повідомлення про продаж цінних паперів, зверненого до невизначеної кількості осіб. Основні відмінності між первинним та приватним розміщення можна подати у вигляді таблиці 5.5.

Як бачимо, виділяють декілька цілей IPO. Перша і основна - залучення суттєвого фінансового капіталу на довгостроковій основі. За оцінками експертів, для країн з високим стійким річним економічним зростанням співвідношення залученого капіталу на біржах та валового національного доходу перевищує 2% не залежно від рівня розвитку економіки. Наступна мета первинного розміщення акцій - об’єктивна оцінка вартості підприємства. Основними критеріями останньої є наявність ефективного регулювання ринку, регулювання корпоративних відносин, вільний доступ інвесторів і висока якість конкуренції. Під ефективним регулюванням розуміють виключення маніпулювання цінами і ринком, використання інсайдерської інформації й усунення фактора монополізації ринку. Регулювання корпоративних відносин передбачає прийняття стандартів корпоративного управління і «прозорість» інформації.

Таблиця 5.5.

Основні характеристики IPO та Private placement

	Первинне розміщення (Initial Public Offering)	Приватне розміщення (Private placement)
Можливі цілі	- органічний розвиток бізнесу; - агресивна стратегія розвитку бізнесу (злиття і поглинання); - реструктуризація боргу; - перерозподіл акціонерного капіталу	- обмеженість можливостей залучення додаткового боргового ресурсу; - необхідність у залучені стратегічного інвестора; - термінова потреба у фінансових ресурсах; - проміжна стадія виходу на публічний ринок
Основні особливості	- обов'язкове котирування акцій на біржі; - постійний міжнародний аудит; - максимальна прозорість структури власності і корпоративного управління; - відносно високі витрати по виходу на біржу і підтримки публічного статусу	- розміщення можливе як з лістінгом так і без необхідності котирування акцій на біржі; - більш лояльні умови з аудиту і корпоративного управління; - можлива участь залучених інвесторів у прийнятті стратегічних рішень; - як правило, наявність заздалегідь обумовленої стратегії виходу інвесторів
Переваги	- додаткові засоби для реалізації стратегії розвитку; - здешевлення позикового капіталу в цілому і доступ до довгострокового позикового капіталу; - поліпшення іміджу і репутації компанії; - ліквідність акцій для акціонерів і об'єктивна оцінка вартості компанії	- можливість отримання фінансування на будь-якому етапі розвитку бізнесу; - витрати на розміщення нижче чим при IPO; - можливість вибору потенційного інвестора і пряма участь у формуванні ціни продажу; - зацікавленість інвесторів в зростанні вартості бізнесу і відповідно можливість використання їх фінансового, виробничого і інтелектуального потенціалу; - додаткова публічність

Низькі бар’єри входу інвесторів і різноманітність механізмів інвестування є базовими для вільного доступу інвесторів. А до високої якості конкуренція відносить велику кількість інвесторів, однорідність емітентів і високу конкуренцію за гроші інвесторів.

Ще одна мета - позиціонування підприємства як публічного інституту. Первинне розміщення акцій підтверджує, що корпоративне управління підприємства відповідає прийнятому стандарту, досягнута інформаційна прозорість, а підприємство має довгострокову стратегію розвитку бізнесу. Окрім того, IPO свідчить про те, що навколо підприємства існує суспільна підтримка: акціонери (у тому числі іноземні) можуть виступати сильним лобістським ресурсом.

Крім цього існує таке поняття як SPO (Secondary Public Offering) – вторинне або подальше розміщення акцій підприємства на біржі, які вже провели первинне розміщення.

Виділяють два види подібного розміщення:

- додаткове розміщення акцій новою емісією: ціль - залучення додаткового капіталу або розбавлення частки акціонерів;

- продаж акцій одного із акціонерів підприємства: в даному випадку кошти, отримані від розміщення, надходять продавцеві акцій. Цей варіант застосовують в разі бажання великих акціонерів значно зменшити свою долю в компанії.

Існує три поширених методи проведення IPO:

- метод фіксованої ціни (відкрита пропозиція): при проведенні IPO за методом відкритої публічної пропозиції ціна акцій визначається заздалегідь. При цьому методі існує період збору заявок, протягом якого інвестиційний банк збирає заявки на купівлю акцій підприємства. Збір заявок продовжується до тих пір, доки не будуть зібрані заявки на всі запропоновані на продаж акції, або ж емітент не скасує розміщення акцій;

- метод аукціону: є найпоширенішим способом продажу урядових облігацій, а також часто застосовується при приватизації, однак для проведення первинного розміщення акцій використовується відносно рідко. Аукціони часто приводять до непроданого залишку акцій підприємства, що є основним їхнім недоліком. З точки зору ціноутворення, аукціони можуть бути оптимальні в разі, коли існує значна кількість інформації про підприємство і ця інформація широко поширена серед великої кількості розрізнених інвесторів. Тому аукціони часто вибираються для приватизації відомих компаній у галузях, які добре вивчені і зрозумілі інвесторам, мають велику кількість працівників і значну клієнтську базу.

- метод формування книги заявок: основна відмінність методу формування книги заявок полягає в тому, що цей метод дає андерайтеру повний контроль над розподілом акцій компанії серед потенційних інвесторів. Процес формування книги заявок починається з оголошення діапазону ціни (Price Range), який носить попередній характер. Проте бувають випадки, коли остаточна ціна може встановлюватись за межами початкового інтервалу.

На цьому рівні встановлюється тип заявки, яка може бути:

- проста заявка (Strike Bid) на покупку певної кількості акцій незалежно від остаточної ціни акцій;

- заявка із зазначенням максимальної ціни (Limit Bid), в тому випадку, коли інвестор вказує максимальну ціну, за якою він готовий купити акції;

- ступінчаста заявка (Step Bid), в якій вказується кількість акцій у залежності від рівня цін.

При цьому акції повинні пройти лістинг — внесення цінних паперів до списку цінних паперів, які котируються на фондовій біржі або можуть бути предметом укладення угод в торговельно-інформаційній системі, якщо це передбачено їх правилами.

До біржового списку можуть бути включені:

- цінні папери, які допускаються до торгівлі на біржі в процесі їх обігу з проходженням процедури лістингу (лістингові цінні папери);

- цінні папери та інші фінансові інструменти, які допускаються до торгівлі на біржі в процесі їх обігу або відкритого (публічного) розміщення без проходження процедури лістингу (поза лістингові цінні папери).

В той же час біржовий список складається з:

а) біржового реєстру, який передбачає два котирувальних списки (рівня лістингу) лістингових цінних паперів:

- котирувальний список «А» (перший рівень лістингу);

- котирувальний список «Б» (другий рівень лістингу);

б) списку позалістингових цінних паперів.

Якщо говорити про умови лістингу цінних паперів на біржі, то слід відзначити , що до торгівлі на біржі за категорією лістингових цінних паперів можуть бути допущені цінні папери, які відповідають наступним умовам (не стосується державних цінних паперів, емісія яких згідно з законодавством не підлягає регулюванню):

- випуск та проспект емісії цінних паперів зареєстровані відповідно до чинного законодавства;

- здійснена державна реєстрація звіту про результати розміщення цінних паперів;

- згідно з законодавством України не існує заборони щодо торгівлі цінними паперами на фондовій біржі;

- емітент та його цінні папери відповідають лістинговим вимогам, встановленим біржею.

Ініціатором лістингу на біржі цінних паперів може бути лише емітент цих цінних паперів, за винятком державних цінних паперів, які можуть бути внесені до біржового реєстру за ініціативою біржі на підставі проспекту їх емісії відповідно до законодавства.

Для розгляду питання щодо включення цінного паперу до відповідного котирувального списку біржового реєстру емітент повинен подати письмову заяву та пакет документів, необхідних для розгляду питання щодо включення цінного паперу до біржового реєстру.

Отже після прийняття рішення про IPO, підприємству необхідно визначитися з вибором андерайтера. Андерайтер - це фінансова установа, яка займається організацією процесу IPO. Саме андерайтер в тісному співробітництві з керівництвом підприємства займається розробкою проспекту емісії. Проте перед цим він аналізує наскільки виконуються основні вимоги, які передують виходу на IPO.

Такі вимоги можна поділити на три групи, зокрема:

- перша — вимоги до фінансової звітності: підприємство має відповідати міжнародним чи американським стандартам впродовж, як мінімум, останніх трьох років. Крім цього, вона має пройти аудит, причому обов’язково — однієї з компаній «великої трійки»;

- друга — щодо прозорості управлінської схеми компанії та схеми її власності;

- третя — щодо захисту прав інвесторів, оскільки той, хто купує акції підприємства на біржі, по суті, стане її міноритарним акціонером. Базові власники мають вибудувати схему управління бізнесом так, щоб у нових співвласників не виникало підозр, що їх можуть обманути.

Підрахунки вказують, що IPO є не досить дешевим джерелом залучених коштів: накладні витрати можуть становити до 10—15% від суми залученого капіталу. Причому працює правило: що більша сума залучення, то менша частка цих витрат. У середньому залучення коштів на біржі дешевше, ніж кредити та фінансування через облігації. При цьому витрати на IPO разові. Якщо підприємство добре підготовлене та ефективно працює, потрачені на ІРО кошти дуже швидко повернуться.

Сума витрат на підготовку до розміщення акцій залежить від багатьох факторів: обсягу робіт із приведенням підприємства у відповідність до вимог бірж, вартості послуг радників і самої біржі, презентаційних витрат тощо. Витрати на підготовку до IPO мають здійснюватися з власних коштів підприємства. Оплата праці більшості радників, консультантів, юристів, аудиторів — погодинна. На презентаційні витрати впливає віддаленість біржі, на якій мають вестися торги. Вони включають витрати на телефонні переговори, організацію презентацій та «дорожнє шоу». Тому стає очевидним, що для українських підприємств взаємодія з Варшавою біржею обійдеться дешевше, ніж із біржею у Лондоні чи Мюнхені, а у Лондоні і Мюнхені — дешевше, ніж на біржах Нью-Йорка чи Токіо.

В цілому процес виходу підприємства на ІРО можна умовно розділити на шість етапів. Деталі і конкретні терміни різних етапів можуть змінюватися, однак сама структура процесу залишається постійною:

1. Довгострокова підготовка підприємства до IPO. Приблизно за два роки до виходу на публічний ринок, підприємство повинно почати виконувати основні вимоги, що пред'являються до публічних компаній, — розробити бізнес-план і регулярно готувати фінансову звітність.

2. Формування команди для проведення IPO і загальні збори. На цьому етапі підприємство повинно вибрати провідний інвестиційний банк, юридичну фірму та аудитора. Інвестиційний банк буде виступати основним радником емітента та здійснювати функції андерайтера. За шість-вісім тижнів до офіційної реєстрації в Комісії з цінних паперів проводиться загальні збори, на якому складається план-графік IPO, і розподіляються обов'язки членів команди. Процес IPO офіційно починається з загальних зборів.

3. Розробка проспекту емісії. Попередній проспект є основним маркетинговим інструментом і має містити всю необхідну інвесторам інформацію про підприємство. Як правило, він включає фінансову звітність за останні п'ять років, опис цільового ринку підприємства, конкурентів, стратегію розвитку, команду менеджерів тощо. Одночасно андерайтери приступають до вивчення діяльності підприємства, ретельного аналізу всіх відомостей, які будуть внесені або згадані в "комфортних листах" аудиторів та юридичних консультантів, що направляються андерайтеру. Попередня версія проспекту друкується і подається для перевірки до Комісії з цінних паперів. Провідний андерайтер підбирає інвестиційний синдикат, який допоможе розподілити акції підприємства серед інвесторів. Попередній проспект розсилається інституціональним інвесторам.

4. «Дорожнє шоу». Одночасно починається так зване "дорожнє шоу" (Road Show), тобто відвідування зборів інвесторів у різних містах і презентація компанії великим інвесторам (фондам, страховим компаніям, банкам, фізичним особам). Мета цього заходу — переконати потенційних інвесторів купити акції підприємства. Його тривалість становить три-чотири тижні і включає по дві зустрічі щодня керівництва підприємства з інвесторами. Це найважливіша частина підготовки виходу на ринок. У міру проведення «дорожнього шоу» андерайтери починають формувати книгу заявок. По закінченні «дорожнього шоу» керівництво підприємства зустрічається з інвестиційними банкірами для узгодження остаточного обсягу випуску і ціни акцій ("ціна пропозиції"). Ціна та обсяг обираються залежно від очікуваного попиту на акції компанії. Після узгодження остаточної вартості пропозиції та розміру емісії, друкується фінальна версія проспекту і цінова поправка (Рrice Аmendment). Далі, у разі її схвалення, починається розподіл акцій серед інвесторів.

5. Початок торгівлі акціями підприємства. Після узгодження ціни акцій і не раніше, ніж через два дні після випуску остаточної версії проспекту компанії, оголошується про набуття IPO чинності (зазвичай після закриття торгів). Певна кількість акцій підприємства розподіляється між членами інвестиційного синдикату, брокерами та їхніми клієнтами. Торгівля акціями підприємства на біржі починається на наступний день після оголошення IPO. Провідний андерайтер відповідає за організацію торгівлі та забезпечення цінової стабілізації акцій підприємства.

6. Завершення операції. Угода з андерайтингу (діяльність інвестиційних посередників з гарантованого випуску цінних паперів на первинному ринку) вважається завершеною, коли підприємство передає свої акції андерайтеру, а він переводить отримані гроші на рахунок компанії (звичайно через три дні). Через сім днів після дебюту підприємства IPO оголошується таким, що відбулося, а через 25 днів з моменту початку торгівлі закінчується так званий "період мовчання".

Вище зазначений алгоритм проведення IPO та SРО можна зобразити наступним рисунком (рис. 5.8.).

Виникає питання: а як сьогодні українські товаровиробники сільськогосподарської продукції пов’язані з IPO чи SРО? На це питання найкращу відповідь дасть наступна статистика. Так, агрохолдинг «Авангард» нещодавно залучив 187,5 млн. дол. за рахунок первинного розміщення акцій, які отримали лістинг на Лондонський фондовій біржі; «Астарта» в серпні 2006 року здійснила публічне розміщення акцій на Варшавській фондовій біржі (322,4 млн. дол.).

На цій же біржі було продано 38 %-вий пакет акцій «Кернел-Групп» за ціною біля 221 млн.дол. Разом з цим, весною 2008 року холдинг «Миронівський хлібопродукт» продав в Лондоні в рамках ІРО біля 19,4 % власних акцій за 323 млн.дол. В цілому ж, одинадцять агрохолдингів, які функціонують в Україні, за п’ять з половиною років залучили інвестицій в розмірі біля 1203 млн.дол. (табл. 5.6.).

Таблиця 5.6.

Результати виходу агрохолдингів України на ІРО та SPO, 2006-2011 рр.

Назва агрохолдингів	Біржа, банк	Дата залучення	Розмір залучених коштів, млн.дол.	Частка проданих акцій, %
1	2	3	4	5
«Астарта»	Варшавська фондова біржа	серпень 2006 р	31,0	20,0
«Дакор»	Франкфуртська фондова біржа, BONY	весна 2007 р	21,0	20,0
«Landkom Group»	Лондонська фондова біржа	осінь 2007 р	110,85	54,0
«Кернел-Групп»	Варшавська фондова біржа	2007 р	221,0	38,0
1	2	3	4	5
«Ленд Вест»	Франкфуртська фондова біржа	2007 р	52,0	24,0
«Миронівський хлібопродукт»	Лондонська фондова біржа	весна 2008 р	323,0	19,4
«Мрія» (Mriya Agro Holding)		червень 2008	90,1	20,0
«Агротон»	Франкфуртська фондова біржа	2009	42	20,0
	Варшавська фондова біржа	2010	54,0	24,6
Агрохолдинг «Авангард»	Лондонська фондова біржа	квітень 2010	187,5	20,0
Агрохолдинг Industrial Milk Co. SA	Варшавська фондова біржа	квітень 2011	29,7	24,0
KSG Аgro S.A.	Варшавська фондова біржа	квітень 2011	40,0	33,3
Всього залучено інвестицій			1202,95	х

Крім цього, в 2011 році ще близько 5-8 агрохолдингів мають бажання розмістити акції на фондових біржах світу для залучення коштів, які вони планують використати для реалізації намічених проектів розвитку.

В цілому, розвиток підприємства з використанням одного або декількох вище зазначених методів розвитку передбачає проведення детального фінансового аналізу підприємства, встановлення фінансової міцності та визначення реальної вартості активів.