Макроэкономический анализ

Для чего нужен макроэкономический анализ, для чего учитывать макроэкономические факторы, которые могут повлиять на изменение наших представлений об оценке справедливой стоимости, о том, что может произойти в будущем с денежными потоками корпорации? Во-первых, стоимость акции любых корпораций зависит от общего состояния финансового рынка. Хотим мы того или нет, но динамика курсовой стоимости любой компании очень сильно зависит от общего движения цен на фондовом рынке. Причем существует связь динамики акции компании как с национальным, так и с мировым финансовым рынком. Во-вторых, динамика цен акций отдельной компании может очень сильно зависеть от того, на каком цикле находится мировая и национальная экономика, поскольку от этого зависит и прогноз величины денежных потоков, которые может генерировать данная компания.

В макроэкономическом анализе очень важно понимать, что фондовый рынок в свою очередь является частью финансового рынка, где происходит трансформация сбережений в инвестиции. Другой важной составной частью финансового рынка является кредитный рынок, рынок ссудного капитала, где потребители финансовых ресурсов получают возможность привлекать финансовые ресурсы в виде кредитов у банков. При этом между рынком ссудного капитала и рынком ценных бумаг существует очень четкая взаимосвязь. Определяющей при этом является динамика процентных ставок.

Ставка рефинансирования

В развитых рыночных экономиках важную роль играет ставка рефинансирования, определяемая центральным банком страны. Эта ставка определяет стоимость заемных ресурсов, которые центральный банк готов предоставить коммерческим банкам. В зависимости от того, что происходит с экономикой, банк может повысить или снизить ставку рефинансирования. Динамика ставки рефинансирования зависит от двух факторов – темпов роста экономики и темпов инфляции. При быстром росте экономики возможно усиление инфляции. Для сдерживания роста цен центральный банк вынужден поднимать ставку рефинансирования, увеличивая стоимость заемных ресурсов. Рост ставки рефинансирования приводит к увеличению стоимости заимствований для коммерческих банков, это отражается на стоимости заимствований для предприятий нефинансового сектора. В условиях удорожания заемных ресурсов предприятии вынуждены уменьшать свои инвестиционные программы, что приводит к замедлению экономического роста.

И наоборот, в условиях замедления экономического роста центральный банк вынужден снижать стоимость заемных ресурсов, понижая ставку рефинансирования. Это приводит к обратной реакции. В условиях снижения стоимости заемных ресурсов предприятия могут более активно привлекать заемные ресурсы. Это позволяет им привлекать больше ресурсов – экономика начинает расти.

С другой стороны, рынок ценных бумаг делится на рынок акций и рынок облигаций. Акции являются инструментами с нефиксируемой доходностью, а облигации – с фиксируемой доходностью.

В условиях повышения процентных ставок инвесторы начинают инвестировать в облигации, в условиях понижения процентных ставок инвесторы готовы рисковать и покупать акции. Поэтому повышение процентных ставок приводит к падению роста рынка акций, понижение процентных ставок приводит к повышению курсовой стоимости акций.

Но при этом надо учитывать, что не всегда взаимосвязь между изменением процентных ставок и динамикой фондового рынка такая прямая, как это было показано выше. Дело в том, что котировки акций – это оценка, прогноз будущих денежных потоков компании. Цена акции складывается как результат общепринятых для всех участников рынка представлений о будущем. Если все участники рынка уверены в повышении процентных ставок, эти представления уже заложены в рынок, и цены могут не среагировать на сам факт повышения. И наоборот, если ставки изменяются в условиях, когда большинство инвесторов этого не ждут, это может вызвать резкую реакцию рынка.

Отдельно следует обратить внимание на то, что кроме политики по снижению и повышению процентных ставок центральные банки в развитых странах могут влиять на финансовые рынки путем сокращения или увеличения ликвидности. Подобная политика получила название политики количественного смягчения.

Она заключается в покупке на баланс Федеральной резервной системы (ФРС) ценных бумаг. Приобретая на баланс ценные бумаги (чаще всего в качестве таковых выступают государственные ценные бумаги, но в период кризиса ФРС покупала и бумаги федеральных агентств, и коммерческие бумаги), регулятор решает сразу две задачи. С одной стороны, он увеличивает ликвидность, стимулируя инвесторов покупать более рискованные активы (в частности акции). А с другой стороны, покупка казначейских облигаций приводит к снижению доходности инструментов, тем более принуждая инвесторов к риску. Более того, за период с 2007 по 2013 г. балансы ФРС США, центральных банков Европы, Японии существенно выросли в результате проведения подобной политики на 4,7 трлн. Во многом мягкая денежная политика в развитых странах способствовала росту фондовых индексов ведущих экономик мира с 2008 г. (рис. 13.1).

Наряду с проведением политики количественного смягчения американский регулятор был заинтересован в снижении не просто доходности на рынке казначейских облигаций, а в снижении процентных ставок в среднем сегменте кривой доходности американских государственных облигаций, а именно – в доходности 10-летних облигаций (Treasury Notes). Для этого ФРС проводила политику twist, заключающуюся в одновременной покупке средних и продажи коротких бумаг. Такая политика направлена на выравнивание спреда между короткими и дальними бумагами. Снижение доходности по 10-летних бумагам, являющимся ориентиром для инвесторов, заставляет их еще раз обратить внимание на рынок акций как альтернативу низкой доходности на рынке государственных облигаций.

Окончание политики количественного смягчения (даже не окончание, а только намеки на нее) привели к мощным коррекциям на американском фондовом рынке.

Рис. 13.1. Возрастание балансов центральных банков США, Великобритании, Японии и Европейского центрального банка

Источник: компания MacKinsey

Макроэкономический анализ нужен для того, чтобы понять, на какой стадии экономического цикла находится экономика. Дело в том, что рыночная экономика в своем развитии проходит определенные стадии: подъем, спад, депрессию, оживление (рис. 13.2).

Рис. 13.2. Цикл рыночной экономики

Действия регулирующих органов могут сгладить колебания рыночного цикла, но не могут его отменить. Цикличность экономики связана с перепроизводством и необходимостью обновления основного капитала. Как знание фазы цикла может нам помочь в определении перспектив компании? Дело в том, что разные отрасли по-разному могут реагировать на ту или иную стадию экономического цикла. Есть отрасли, тесно связанные с динамикой промышленного цикла. К таковым, например, относятся отрасли, связанные с строительством и производством строительных материалов. Динамика финансовых показателей предприятий этой отрасли тесно связана с динамикой цикла. В условиях спада происходит свертывание строительства.

И наоборот, есть отрасли, которые слабо зависят от динамики промышленного цикла, например отрасли, связанные с производством продуктов питания. Так, в условиях продолжающегося на мировом рынке кризиса очень уверенно себя чувствуют сети ресторанов быстрого питания. В условиях резкого падения доходов большинства потребителей именно рестораны быстрого питания, такие, как McDonalds выигрывают от изменения предпочтений клиентов. Столкнувшиеся с падением доходов потребители отказываются от дорогих ресторанов в пользу более дешевых и экономичных.

Итак, в самом общем виде макроэкономический анализ нужен для того, чтобы определить, на какой стадии цикла находится экономика и чем это грозит определенной отрасли и конкретному предприятию.