Международное распространение

Мински сфокусировал свое исследование на нестабильно- стн объемов кредитования в отдельно взятой стране. Истори­чески эйфория часто распространяется от одной страны к дру­гой по нескольким каналам. «Пузырь» в Японии в 1980-х гг. имел существенное влияние на Южную Корею, Тайвань и Гавайи. Южная Корея и Тайвань осуществляли торговые поставки в Японию, поэтому экономическое процветание Японии распространялось и на бывшие колонии этой страны. Гавайи представляли для японцев такое же курортное место, как Майами для жителей Ныо-Йорка. В 1980-х гг. на этих островах произошел взлет цен на недвижимость, который объяснялся тем, что японцы начали приобретать себе вторые дома, гольф-клубы и отели.

Средством передачи эффекта толчка из одной страны в другую служит арбитраж, благодаря которому рост цен на товары в одной стране приведет к аналогичным изменениям цен на сходные товары на других национальных рынках. Та­ким образом, изменение цены на золото в Цюрихе, Бейруте или Гонконге оказывает непосредственное влияние на стои­мость золота в Лондоне. То же самое можно сказать о ценах на акции, недвижимость и другие товары.

Кроме того, рост национального дохода в одной стране вызывает увеличение спроса на импорт и, соответственно, активизирует экспортную деятельность других стран и рост их национального дохода.

Движение капитала образует третий вид связи. Увеличе­ние экспорта ценных бумаг из одной страны приводит к росту как стоимости этих ценных бумаг, так и обменного курса валюты этой страны на зарубежных рынках.

Более того, существуют психологические связи, когда инвестиционная эйфория или, наоборот, пессимизм влияют на инвесторов в другой стране. Снижение цен на фондовом рынке 19 октября 1987 г. практически немедленно нашло свое отражение в деятельности всех мировых финансовых центров (за исключением Токио).

В идеальной экономике, описанной в учебниках, увеличе­ние золотых монет в обращении в одной стране в результате притока золота соотносилось с уменьшением поставки золота в другие страны. Рост поставки денег и кредитная экспансия в первой стране компенсировались бы сжатием кредита и де­нежной массы во второй стране. Однако в реальном мире такая зависимость не всегда прослеживается, так как инве­сторы во второй стране могут реагировать на рост цен и при­были за границей увеличением спроса на кредиты, благодаря которым у них появляется возможность приобретать активы и ценные бумаги, стоимость которых имеет тенденцию к росту.

Потенциальное сокращение, вызванное сжатием денежной базы во второй стране, может быть остановлено путем увели­чения спекулятивного интереса и спроса на кредит.

По мере развития спекулятивного «пузыря» процентные ставки, скорость денежного оборота и уровень цен на товары увеличиваются. Приобретение недвижимости и ценных бумаг аутсайдерами означает, что инсайдеры — те, кто владел эти­ми активами или купил их раньше — продают те же ценные бумаги и недвижимость и получают прибыль. Некоторые инсайдеры фиксируют прибыль и продают; действительно, если новые участники рынка являются покупателями, то инсайдеры должны выступать в роли продавцов. На любой момент времени должен сохраняться баланс между покупкой активов новыми инвесторами или аутсайдерами и их про­дажей инсайдерами. В 1928 г. рыночная стоимость акций, об­ращающихся на Ныо-Йоркской фондовой бирже, возросла на 36%, и в течение первых 8 месяцев 1929 г. рост рыночной стои­мости составил 53% годовых. Аналогично в 1998 г. рыночная стоимость акций, обращающихся на N AS D AQ, увеличилась на 41% годовых; в последующие 15 месяцев темпы роста составили 101% годовых. Инвесторы стремятся «успеть на поезд до тех пор, пока он не отойдет от станции и не наберет ход». И если стремление аутсайдеров купить сильнее, чем желание инсайде­ров продать, цены на активы будут продолжать увеличиваться. Соответственно, снижение цен произойдет в условиях преоб­ладания желания продавцов избавиться от активов.

По мере того как покупатели все меньше хотят приоб­ретать, а продавцы все больше хотят продавать, наступает непростой период «финансового истощения». Этот термин позаимствован из корпоративных финансов и отражает тот факт, что компания не в состоянии выполнять свои обяза­тельства. Для экономики в целом эквивалентом является осознание значительным сегментом компаний и индивиду­альных инвесторов того, что наступило время повысить свою ликвидность, то есть превратить свою недвижимость и цен­ные бумаги в денежные средства. В этом случае цена на такие активы может резко сократиться. Некоторые инвесторы со значительным левереджем могут оказаться банкротами. При­чиной банкротства будет являться то, что снижение цены на активы в целом происходит настолько резко, что реальная стоимость их активов оказывается меньше, чем размер денеж­ных средств, взятых в долг для их приобретения. Некоторые инвесторы продолжают удерживать активы, так как полагают, что снижение цен носит временный характер. Действительно, стоимость ценных бумаг может вырасти вновь. Так, в Токио в 1990-х гг. было отмечено шесть «бычьих ралли», в процессе которых случалось, что цены на акции возрастали на 20%, несмотря на сохранение общего понижательного тренда. Но некоторые инвесторы полагали, что цена на акции снижалась в течение слишком длительного периода и направление трен­да должно вот-вот измениться. Поэтому они хотели первыми начать приобретать ценные бумаги, пока они дешевы.

Если снижение цен на акции продолжается, многие инве­сторы, наконец, осознают, что цены вряд ли будут расти, и им следует продать удерживаемые в своих портфелях ценные бумаги, пока цены не упали еще ниже. В некоторых случаях такое осознание приходит постепенно, а иногда — внезапно. Превращение реальных активов или ценных бумаг в налич­ные деньги приобретает характер панического бегства.

Особым сигналом, свидетельствующим о наступлении кризиса, может послужить банкротство крупного банка или компании, разоблачение мошенничества или присвоение чу­жих денег инвестором, который стремится избежать проблем, используя нечестные методы, а также резкое падение цен на акции или товары. Стремительное движение продолжается — цены падают, а число банкротств растет. Ликвидация, как правило, носит организованный характер, но иногда превра­щается в панику, когда наступает понимание того, что лишь немногие инвесторы смогут продать свои активы по прием­лемым ценам. В XIX в. для описания такого типа поведения использовался термин, обозначающий в переводе «внезапное сильное изменение». Банки становятся более осторожными при выдаче кредитов иод залог товаров и ценных бумаг. Такую ситуацию называли «потеря доверия».

«Чрезмерные продажи в кредит», «внезапное сильное из­менение», «потеря доверия» — все эти термины несколько старомодны; они отчетливо передают снижение оптимизма инвесторов.

«Внезапное сильное изменение» н «потеря доверия» (или, в соответствии с немецкой терминологией, «толчея около закрытой двери») могут привести к панике, так как, образно говоря, все инвесторы, спасаясь, начинают ломиться в одну и ту же дверь. В условиях падения цен паника будет подпи­тывать сама себя до тех пор, пока цены не станут настол ько низкими, что у инвесторов возникнет соблазн приобрести активы по «бросовым ценам», или купля-продажа активов будет приостановлена путем введения лимитов на сниже­ние цен, или торги будут закрыты, или кредитор последней инстанции сумеет убедить инвесторов в том, что спрос на наличные будет удовлетворен в полном объеме и поэтому стоимость ценных бумаг не будет снижаться по причине не­достатка ликвидности. Доверие может быть восстановлено даже без большого вливания денежных средств, так как уве­ренность в получении денег в случае необходимости может оказаться важнее самих денег.

Дебаты о том, следует ли кредитору последней инстан­ции обеспечивать ликвидность для предотвращения пани­ки и снижения цен, ведутся непрерывно. Те, кто выступает против поддержки со стороны кредитора последней ин­станции, полагают, что такие действия поощряют спекуля­цию. Сторонники участия кредитора последней инстанции больше беспокоятся о преодолении существующего кри­зиса и о снижении вероятности перерастания текущего кризиса ликвидности в общий кризис платежеспособно­сти, нежели о предотвращении будущих кризисов. Если речь идет о кризисе на внутреннем рынке, правительство или Центральный банк обязаны выступить как кредитор последней инстанции. На международном уровне отсут­ствует мировое правительство или банк, имеющие все не­обходимые полномочия для выполнения этой функции. Международный валютный фонд, несмотря на все ожи­дания, которые были на него возложены, также пока ие справляется с этой ролью.