Шальные деньги и ценовые «пузыри»

Последовательность из трех ценовых «пузырей», возник­ших за пятнадцатилетиий период, сначала в Японии — во второй половине 1980-х гг., затем в Таиланде и Малайзии - в первой половине 1990-х гг., и, наконец, в Соединенных Штатах — во второй половине 1990-х гг., представляла со­бой уникальное явление в денежно-кредитной сфере. Япон­ский «пузырь» возник в результате продолжавшегося три десятилетия быстрого роста цен на недвижимое имущество, либерализации финансового регулирования, которая по­зволила японским банкам очень существенно расширить объем выдаваемых ипотечных кредитов; а также благодаря быстрому увеличению денежно-кредитной массы за счет дей­ствий Банка Японии, направленных на борьбу с повышением валютного курса иены. После того как японский «пузырь» лопнул, денежный поток хлынул из Токио в Таиланд и другие азиатские страны; результатом стал рост в этих странах цен на недвижимое имущество и акции. В некоторых случаях темпы этого роста были вполне сопоставимы с теми, что наблюда­лись ранее в Японии. Скорость развития экономики «моло­дых азиатских тигров» тоже напоминала Японию 1980-х гг. Когда лопнул и этот «пузырь», деньги потекли в Соединен­ные Штаты; курс доллара США и котировки американских ценных бумаг начали стремительно расти, что, в конце кон­цов, привело к возникновению ценового «пузыря», намного большего, чем тот, что был раздут в 1920-е гг.

В Японии, Таиланде, других азиатских странах, а затем и в Соединенных Штатах наблюдался замечательный эконо­мический бум. Темпы роста увеличились, при том что уровень инфляции оставался скромным, возможно, потому, что повы­шение валютного курса вело к снижению цен на импортные товары и, таким образом, общий уровень цен поднимался незначительно. Алгоритм возникновения денежных потоков в каждом из этих эпизодов имел признаки финансовой «пи­рамиды». Так, в Японии инвесторы, вкладывающие деньги в недвижимое имущество, в 1980-х гг. получали деньги для выплаты процентов по взятым банковским кредитам путем получения в этих же банках новых ссуд. Такая схема была не­жизнеспособна из-за своей непрочности. Аналогичная схема, но уже на государственном уровне, применялась в Таиланде и в большинстве других азиатских стран, которые имели значительный торговый дефицит и являлись международны­ми должниками. Эти страны привлекали кредиты для того, чтобы обслуживать уже имеющийся внешний долг. Таким же образом покупатели американских акций во второй полови­не 1990-х гг. фактически участвовали в игре под названием «Найди другого дурака». Под «дураком» подразумевался каждый следующий покупатель акций. И хотя «дураков» на рынке было действительно много, их количества все же не

хватило для того, чтобы те инвесторы, которые, напротив, считали себя разумными, сумели избежать крупных потерь в тот момент, когда котировки акций обвалились.

Мошенничества, обманы и кредитный цикл

«Взрыв» ценового «пузыря» всегда приводит к раскрытию случаев мошенничества и обмана. Компания Enron начала свое стремительное падение в долговую яму всего через не­сколько месяцев после достижения американским фондовым рынком своего пика. Приблизительно в то же самое время компания MCIWorldCom начала заявлять о некоторых ошиб­ках в своем финансовом учете, которые, в конечном счете, привели к крупнейшему в истории банкротству; компания завысила объем своих инвестиций и занизила расходы на $10 млрд. Рынок «мусорных» облигаций рухнул после уве­личения процентных ставок к концу 1980-х гг и критического падения котировок акций в октябре 1987 г

Масштабы злоупотреблений имеют тесную связь с цикли­ческим процессом расширения и сужения кредитной массы. В случае возникновения угрозы рецессии банки становятся более осторожными при выдаче новых ссуд и более внима­тельно анализируют платежеспособность обращающихся

к ним заемщиков. В условиях кредитного дефицита факты мошенничества проявляются как грибы после дождя.

Большая часть «бухгалтерских хитростей» незаконна, но в некоторых случаях они балансируют на лезвии бритвы между юридической уловкой и преступлением. Следует ли относить вознаграждение топ-менеджеров и служащих опционами на акции компании к статье «заработная плата», или же эти выплаты должны быть похоронены в сносках к отчету так, чтобы показатели затрат и прибыли оказались не затронуты? От ответа на этот вопрос зависит размер при­были компании и, по-видимому, биржевая цена ее акций. Должны ли были Генри Блоджетт, Мэри Микер и Джек Грубман, считавшиеся в 1990-х гг. гуру в сфере телекомму­никаций, сообщить инвестиционной публике, на основании каких расчетов они определяют свои прогнозные цены для отдельных акций, или же того, что они объявляли целевые уровни цен на предстоящие 6 или 12 месяцев, на самом деле было вполне достаточно? Должно ли правительство создать подразделения «полиции правды», которая пре­пятствовала бы введению инвесторов в заблуждение, или же инвесторы сами должны определять, каким из утверждений корпоративных служб по работе с акционерами доверять не стоит? Некоторые методы ведения дел хотя и являются законными, но все же факты их применения, как правило, не выносятся на первые страницы таких изданий, как New York Times, Wall Street Journal, Chicago Tribune или лондон­ской Telegraph по той простой причине, что пролитие света на совершенные сделки спугнет тех жертв, против которых они направлены.

Возьмите такие знаковые для ценового «пузыря» 1990-х гг. компании, как Enron, MCIWorldCom, Adelphia, Tyco, HealthSouth, Global Crossing. Начало большей части мо­шеннических процедур приходится на фазу спекулятивного ажиотажа, когда цены на акции растут и склонные к риску заемщики имеют возможность рефинансировать свои кре­диты, по которым подходит срок возврата. Инвестиционные банки исповедовали принцип, согласно которому все риски возлагаются на потребителей их услуг.

Профессиональные аудиторские компании, такие как, например, Arthur Andersen, создавались для того, чтобы за­щитить инвесторов от ошибок в показателях бухгалтерского учета, которые могли быть опубликованы в корпоратив­ных отчетах; аудиторские компании должны были вести профессиональную проверку этой отчетности. При этом некоторые из аудиторских фирм, входящих в так называе­мую «большую пятерку», финансировались корпорация- ми, отчетность которых они проверяли. В результате имел место тайный сговор по обману инвесторов. В связи с этим возникает вопрос, имели ли юридические фирмы, предо­ставлявшие юридические консультации таким компаниям, как Enron и MCtWorldComs, какие-либо обязательства перед инвесторами.

Мошенничество, обман и продуманное искажение фак­тов — обыденные явления в рыночной экономике. В одних странах они имеют большие масштабы, в других — меньшие. Transparency International ежегодно рассчитывает и публи­кует для разных стран так называемый «индекс искаже­ния»; лучший показатель в итоговом рейтинге стран по этому показателю имеет Финляндия, в непосредственной близости расположилась Исландия, а в борьбе за право занять последнюю строчку уже много лет конкурируют Бангладеш, Конго и Нигерия. Соединенные Штаты рас­полагаются гораздо ближе к верхним местам рейтинга, хотя за последнее время США, возможно, опустились на несколько позиций ниже из-за многочисленных фактов мошенничества и обмана, которые имели место в корпора­тивной Америке в период раздувания ценового «пузыря* на рынке акций в 1990-е гг.

Один из популярных способов обмана основан на за­вышении показателя стоимости материальных запасов. Скандал вокруг компании McKesson Robbins, разразив­шийся в конце 1930-х гг., был связан с использованием подделанных складских документов для получения ссуд под залог несуществующего имущества. Билли Сол Эстес, спекулянт из Техаса, в 1960-х гг., сфальсифицировав коли­чество цистерн для удобрений, которыми он распоряжался по лизинговому договору, также сумел получить фактиче­ски ничем не обеспеченную ссуду. Тино де Анджелис все в тех же 1960-х гг. представил в качестве залога по ссуде American Express якобы достаточный объем «оливкового масла». Тино знал, что масло обладает меньшей плотно­стью, чем вода, поэтому нужное количество резервуаров с маслом было получено следующим образом: поверх двад­цати футов воды он налил шестидюймовый слой оливко­вого масла, создав ощущение того, что маслом заполнен весь резервуар [1].

Мошенничества, основанные на фальсификации докумен­тальных подтверждений наличия того или иного имущества, на самом деле выявить не так уж сложно. В конечном счете могли же кредиторы, к которым Билли Сол Эстес обратился за ссудой, просто пойти и посчитать реальное количество име­ющихся у него цистерн. Кредиторы принимают фальшивые залоги и не заботятся о том, чтобы выявить обман. Обман на финансовых рынках строится на основе необоснованных объ­явлений о росте корпоративного дохода или о «гарантирован­ном» уровне цены акций конкретной компании. Часто можно слышать такие комментарии, как, например: «цена акций компании Amazon поднимется до $400 за акцию к 4 июля», или же формулировка может быть следующей: «намеченный нами ценовой уровень для этих акций составляет $400 за штуку». Другое заявление могло быть таким: «Мы ожидаем, что темпы роста корпоративной прибыли будут составлять 15% в год в течение следующих 5 лет». Некоторые из наду­вательств на финансовых рынках связаны с проявлениями чрезмерного оптимизма в отношении показателей дохода компаний или будущих курсов акций притом, что авторы радужных прогнозов знают, что их «планам» вряд ли суждено оказаться реализованными.

Уолл-стрит зарабатывает кучу денег на продаже акций, и достижению подобного процветания весьма способствует наличие когорты высокооплачиваемых аналитиков, работа которых заключается в том, чтобы обнародовать заявления, в которых утверждается, что цеиы акций конкретных ком­паний непременно поднимутся. Они походят на обычных балаганных зазывал, чья цель состоит в том, чтобы убедить как можно большее количество зевак купить билеты на представление глотателей шпаг и гермафродитов. Акции удваиваются в цене гак же часто, как и теряют половину своей стоимости, поэтому даже без каких-либо специаль­ных знаний можно быть уверенным в том, «волшебные» стратегии рыночных гуру равновероятно могут оказаться как прибыльными, так и убыточными. Институциональные аналитики, как правило, остерегаются давать негативные прогнозы по акциям конкретных компаний, опасаясь того, что руководители этих компаний придут в ярость и впредь откажутся от покупки каких бы то ни было услуг инвести­ционной компании, позволившей себе нелестный отзыв об их акциях. Если же котировки ценных бумаг, вопреки громким прогнозам, начинают снижаться, и в связи с этим руководство инвестиционной компании попадает в затруд­нительное положение — что ж, проштрафившимся анали­тикам ие трудно найти замену. В конце концов, это всего лишь бизнес.

Подтасовки довольно сложно выявить в том случае, когда экономика или общество не имеет законов, норм или правил, проводящих грань между допустимой и неза­конной или безнравственной практикой ведения бизнеса. В обществе, где не установлены нормы и правила, любое действие будет считаться легитимным просто из-за отсут­ствия границ дозволенности. Фактически каждое общество имеет установленные правила или нормы, которые были придуманы и приняты для того, чтобы снизить риски при ведении торговли.

Разные страны имеют разные законы. То, что является законным в одних странах, может оказаться под запретом в других. Кроме того, даже в пределах одной страны законы и нормы ведения бизнеса со временем неизбежно претерпе­вают изменения; так, в Соединенных Штатах некоторые фи­нансовые методы, которые считались законными в 1870-х гг., оказались подсудными 100 лет спустя. Однако, несмотря на происходящие со временем юридические изменения и суще­ствующие в законодательствах разных государств различия, существует универсальный принцип, соблюдение которого определяет степень честности бизнеса по отношению к обще­ству и к партнерам. Этот принцип основывается на восьмой христианской заповеди: «Не укради».

Как бы то ни было, обман присущ, фактически, любой экономике. Количество нарушений и моральных, и юриди­ческих норм заметно увеличивается в периоды всеобщей эйфории, как это было в 1990-х гг Как это ни парадоксально, многолетний рост благосостояния людей, достигнутый за счет увеличения цен акций, недвижимого имущества или сырьевых товаров по норме 30-40% в год, похоже, толь­ко усиливает их стремление добиться еще более быстрого и значительного обогащения, пусть даже мошенническим путем. Некоторые люди, не желая отставать от своих более успешных коллег, готовы пойти на любые нарушения — сол­гать, «срезать пару углов» — лишь бы оказаться в компании лидеров.

Некоторые предприниматели и менеджеры могут сколь­зить по краю, за которым начинается мошенничество, ради очевидного увеличения показателя, характеризующего от­ношение величины награды к степени риска; потенциальная прибыль от «срезания углов», использования юридических уловок и обмана публики благодаря своему размеру может полностью затмевать возможные последствия вскрытия на­рушений — штрафы или общественную критику. Некоторые, возможно, заранее высчитали, что они смогут заработать и сохранить целое состояние, если факты о допущенных при этом нарушениях никогда не всплывут на поверхность; и они все еще смогут сохранить половину этого состояния в том случае, если их нечестные методы достижения результата будут преданы огласке. При этом они обязательно учитывают, что шансы попасть в тюрьму ничтожно малы, да и тюрьмы, в которых отбывают сроки за экономические преступления, положительно отличаются от «мест временного пребывания» криминальных преступников.

Крахи и паники, девизом которых во все времена было sauve qui peut (франц. — спасайся, кто может), многих толка­ют на обман, призванный уберечь обманщика от банкротства или какого-то другого финансового бедствия. Немного обма­нув сегодня, можно предотвратить завтрашнюю катастрофу. Когда окончание бума и неминуемость потерь становятся очевидными, возникает соблазн сделать крупную ставку в надежде, что успешный результат поможет избежать над­вигающегося бедствия.

Ник Лисон был скромным рядовым сотрудником среди 5 или 6 служащих сингапурского офиса Baring Brothers, почтенного лондонского торгового банка. Лисон торговал опционами на акции и, главным образом, опционами на Nikkei, ведущий фондовый индекс Японии. Лондонский офис Barings установил верхнюю границу суммы той суммы, кото­рой Лисон имел право рисковать» проводя в интересах ком­пании свои биржевые операции. Лисон покупал и продавал колл- и пут-опцион на индекс Nikkei; покупка колл-опциона соответствовала ставке на то, что японские акции вырастут в цене, а покупка пут-опциона была ставкой на то, что цены японских акций снизятся. Продажа колл-опциона прино­сила прибыль в том случае, если значение индекса Nikkei существенно не увеличивалось, а продажа пут-опциона ока­зывалась прибыльной тогда, когда значение индекса Nikkei существенно не уменьшалось. Когда Лисон покупал или колл-, или пут-опционы, он должен был выплачивать пре­мию продавцам, которые брали на себя риск существенного изменения цены; когда же он сам продавал опционы, он брал ценовой риск на себя, и его доход образовывался за счет пре­мий, которые платили ему покупатели.

Однажды кто-то из сотрудников в офисе Л исона со­вершил торговую ошибку, которая привела к образованию убытка по трейдерскому счету. Вместо того чтобы признать ошибку перед главным лондонским бюро Barings, Лисон про­дал несколько путов на Nikkei. Его план состоял в том, что­бы использовать наличные, полученные в виде премии, для возмещения потерь, возникших из-за торговой ошибки. Но его планы спутало землетрясение в Кобэ, в результате кото­рого котировки японских акций устремились вниз. В итоге Лисон потерял на своей сделке гораздо большую сумму, чем получил в виде премии от продажи путов. Величина потерь по трейдерскому счету сингапурского филиала еще более увеличилась. Тогда Лисон удвоил свою ставку в надежде, что прибыль от этой сделки возместит все предыдущие по­тери, а после закрытия позиции никто в главном бюро ничего не узнает. К сожалению для Лисоиа, его удвоенная ставка тоже оказалась проигрышной. Каждый раз после получения убытка по очередной позиции он удваивал сумму сделки в надежде на то, что уж в этот-то раз настанет его очередь победить. Однако череда неудач продолжалась до тех пор, пока потери на счете Л неона не оказались примерно равны всему капиталу Baring Brothers.

Лисон, вероятно, проиграл 4 или 5 раз подряд, удваивая ставки после каждого поражения. Допустим, таких неудач­ных последовательных ставок было 5. При переводе в усло­вия знакомой всем игры «орел-решка» это означало бы вы­падение, например, «орла» 5 раз подряд. Шансы на такое событие составляют 1 к 32. Если бы Лисону повезло хотя бы один раз, то его история никогда не попала бы на первые полосы газет и ему не пришлось бы провести 2 года в синга­пурской тюрьме.

Из портретов трейдеров-жуликов можно составить це­лую галерею. Джон Руснак из балтиморского офиса Allied Irish Bank проиграл $750 млн, принадлежащих его банку, совершая спекулятивные операции с иностранной валютой, прежде чем главное бюро в Дублине, наконец, пробудилось и осознало величину понесенных потерь. Господин Хаманака из нью-йоркского офиса Sumitomo Bank потерял несколько миллиардов долларов, торгуя на медном рынке. Пять трейде­ров, работавших в National Australian Bank в Сиднее, потеряли несколько сотен миллионов долларов своего банка, неудачно торгуя на валютном рынке.

Лисон, Руснак и австралийские трейдеры несколько раз удваивали свои проигрышные ставки прежде, чем их игра подошла к печальному концу. Каждый раз об их проигрыше становилось известно после того, как денег на очередное удвоение уже не оставалось.

Очень велика вероятность того, что многие другие трейде­ры играли но той же системе удваивания ставок, что и Лисон с Русиаком, и проигрывали 2,3 или даже4 раза подряд до того, как им наконец-то улыбалась удача. В этих случаях капитал банка оставался нетронутым, и незаконное, мошенническое поведение трейдеров оставалось необнаруженным.

В этой главе подход к финансовому мошенничеству яв­ляется описательным и скорее анекдотическим. Книга ре­кордов Гиннесса пока еще не содержит главы, посвящен­ной рекордным по своему объему финансовым обманам и мошенничествам. Финансовые уловки получили широкое распространение в период американского экономического роста, начавшегося по окончании Гражданской войны. В кон­це 1920-х гг. некоторые банкиры продолжали продавать об­лигации нескольких латиноамериканских стран даже после того, как им сообщили, что эти страны прекратили выплату процентов по своим долговым обязательствам.

BCCI — Bank of Credit and Commerce International — был главным получателем прибыли от роста цеи на рынке неф­ти в 1970-х гг. Первоначально BCCI был зарегистрирован в Пакистане; затем банк раскинул сеть своих подразделений и филиалов по всему Ближнему Востоку, а также открыл представительства в Лондоне и некоторых крупных горо­дах Европы и Африки. BCCI стабильно процветал на волне подъема цен нефтяного рынка в 1970-х гг.; Ближний Восток оказался наводнен деньгами, а одними из первых вкладчиков банка были богатые шейхи из государств Персидского залива. BCCI умел найти подход к своим мусульманским вкладчи­кам. Банк выдавал своим клиентам ссуды на достижение по­литических целей, тем самым и увеличивая объем кредитов, и получая поддержку со стороны высокопоставленных лиц. Процентные ставки, которые байк устанавливал по откры­тым в нем депозитам, были весьма высоки.

Вероятно, BCCI представлял собой крупнейшую в истории финансовую «пирамиду» и никогда не зарабатывал прибыль. Рефинансирование невыгодных ссуд позволяло лишь маски­ровать потери. Некоторые из ссуд, выданных BCCIмагнатам грузоперевозок, не были возвращены, и банк пошел на иска­жение отчетности, чтобы скрыть свои потери; аудиторы были подкуплены. В то время BCCI активно торговал опционами, чтобы отыграть свои потери по ссудам, и банк признавал, что прибыль и убытки по совершаемым сделкам были примерно равны, то есть торговля велась «в ноль». BCCI мог держаться на плаву лишь до тех пор, пока попавшие в его сети клиенты продолжали открывать депозитные вклады.

После взрыва японского ценового «пузыря» в начале 1990-х гг. крупные банки, размещенные в Токио и Осаке, понесли огромные убытки по своим ссудам и, прежде всего, по тем, что были выданы на покупку недвижимого имущества и акций. Кроме того, эти же банки потеряли огромные деньги на ссудах, выданных различным кредитным кооперативам, которые занимались предоставлением ипотечных кредитов в японской провинции. Некоторые из региональных япон­ских банков из-за невозврата ссуд понесли еще большие убытки. Большое количество ссуд на строительство полей для гольфа, отелей и луна-нарков предоставлялось, главным обра­зом, с целью развития местной экономики. По сложившейся традиции японские заемщики не рассматривали иной схемы обслуживания долга, кроме как за счет получения новых кредитов. Проценты по ранее взятым ссудам выплачивались деньгами, взятыми в долг позднее. Соответственно, общая сумма долга постепенно возрастала. Такая практика рефи­нансирования считалась безопасной, поскольку стоимость приобретаемой недвижимости увеличивалась в 3-4 раза быстрее, чем процентные ставки по кредитам. Обычно бан­кам было достаточно того, что заемщики в качестве залога по ссудам предоставляли принадлежащее им недвижимое

цмуш^еств0- Размер ссуды составлял до 70% от оценочной стоимости закладываемого имущества. До тех пор пока цены на недвижимое имущество продолжали расти, стоимость иму­щественного залога только увеличивалась, и потому банки могли чувствовать себя в полной безопасности.

Как только цены на недвижимое имущество начали сни­жаться, многочисленные случаи мошенничеств, связанных с получением ссуд, всплыли на поверхность. Одна женщи­на, владевшая маленьким рестораном в Осаке, умудрилась получить от местного подразделения Sumitomo Bank ссуду в иенах на сумму, эквивалентную иескольким миллиардам долларов. Этому, несомненно, способствовал тот факт, что она имела «дружеские отношения» с местным банкиром. Некоторые из оценщиков недвижимого имущества, выда­вавших справки для банков, оказались подкуплены — или возможно запуганы — якудзой, которая изобрела способ огра­бления банков с минимальным риском. Для этого достаточ­но было представить фиктивное заключение о стоимости закладываемого для получения кредита имущества. Высо­копоставленные чиновники крупных региональных банков в течение нескольких лет выдавали ссуды на строительство при условии, что застройщики выкупали землю, принадле­жащую этим банковским чиновникам. Стало также известно, что несколько высших должностных лиц из Министерства финансов являлись «почетными гостями» развлекательных заведений; возникло подозрение, что они «сливали» хозяевам этих заведений служебную информацию о готовящихся из­менениях в финансовых инструкциях.

Цепочка взрывов ценовых «пузырей» на рынках недвижи­мого имущества Таиланда, Малайзии и других соседних ази­атских стран не только повлекла за собой крупные банковские убытки, но и вскрыла практику применения схем «блатного капитализма», согласно которым некоторые заемщики имели

привилегированное положение по сравнению с остальными. На заре экономического роста это явление не имело столь крупного масштаба. Индонезийская экономика представляла собой «семейный бизнес» лидера страны Сухарто на протяже­нии более чем 30 лет, причем этот «бизнес» следует признать успешным, если оценивать его по показателю роста ВВП страны. В период процветания индонезийские банкиры были счастливы, выдавая ссуды многочисленным коммерческим компаниям, возглавляемым детьми президента Сухарто — иа самом деле дети президента стояли, в том числе, и у руля не­которых банков. При этом банкиров не слишком волновало, насколько выгодны были те проекты, под финансирование которых брались ссуды.

В начале 1980-х гг. в заголовках американских дело­вых изданий постоянно звучала тема опасности, нависшей над ссудно-сберегательными ассоциациями и взаимно- сберегательными банками США. Предназначение этих фи­нансовых институтов заключалось в том, чтобы помочь ограниченным в средствах американцам получить деньги на приобретение их первого жилья. Эти сберегательные учреждения использовали средства, полученные от продажи краткосрочных депозитов для приобретения долгосрочных закладных с фиксированной процентной ставкой. Поскольку срок выплаты по депозитам наступал гораздо быстрее, чем срок погашения по закладным, возникал риск, связанный с возможным увеличением краткосрочных процентных ста­вок по сравнению с долгосрочными; разница между дохо­дами учреждений от процентов по закладным и расходами на выплату процентов по привлеченным депозитам могла уменьшаться и, возможно, даже становиться отрицательной. Сберегательные учреждения вели свою деятельность в усло­виях существования данного риска в течение 50 лет без особых проблем, поскольку процентные ставки по краткосрочным де­позитам регулировались американскими правительственными агентствами с целью ограничить накал ценовой конкуренции между банками в их борьбе за деньги вкладчиков. Однако во второй половине 1970-х гг. процентные ставки по ценным бумагам, номинированным в долларах США, существенно возросли, и многие вкладчики стали забирать свои деньги из сберегательных учреждений для того, чтобы инвестиро­вать их в американские казначейские облигации и фонды денежного рынка, которые теперь предлагали намного более высокие процентные ставки, чем те, что могли платить сбе­регательные учреждения.

Сберегательные учреждения оказались в положении «меж­ду молотом и наковальней»: если бы они подняли процентные ставки по своим депозитам до конкурентоспособного уровня, сопоставимого с уровнем процентных ставок по казначейским обязательствам (для чего им еще пришлось бы добиться соот­ветствующего разрешения от регулирующих органов), то им пришлось бы выплачивать в качестве процентов по привле­ченным депозитам большие суммы, чем они зарабатывали на закладных, что постепенно привело бы к полному истощению их собственного капитала. Если же вместо этого они пошли бы по пути продажи закладных, дабы снизить объемы при­влечения депозитов и, соответственно, расходы на выплату процентов, то моментально столкнулись бы с крупными убыт­ками из-за того, что рыночная цена спроса на эти закладные была ниже — и, скорее всего, значительно ниже — той цены, которую они за них заплатили.

Большинство сберегательных учреждений решились на выплату более высоких процентных ставок по депози­там — медленная смерть, как известно, предпочтительнее моментальной. Каждое сберегательное учреждение могло оценить норму ежемесячного истощения своего капитала и, таким образом, вычислить дату, когда капитал будет исчерпан полностью.

Через некоторое время сотни и тысячи этих учреждений оказались банкротами. Первоначально обязательства обан­кротившихся сберегательных учреждений принимались Фе­деральной корпорацией по страхованию ссудо-сберегатель­ных ассоциаций (FSLIC) или Федеральной комиссией по страхованию депозитов (FDIC), которые являлись страхо­выми гарантами американского правительства. Эти прави­тельственные агентства продавали ликвидные ссуды обан­кротившихся сберегательных учреждений другим подобным учреждениям и использовали вырученные средства, а также накопленные резервы для выплаты полных сумм, внесенных ими на депозиты.

Через несколько лет все накопленные FSLIC и FDIC за 50 лет резервы оказались исчерпаны. Теперь уже между моло­том и наковальней оказались страховые агентства. Поскольку из-за отсутствия необходимых средств они больше не могли обеспечивать гарантии по депозитам несостоятельных сбере­гательных учреждений, но все же должны были продолжать выполнять свои обязанности но страхованию депозитов, им требовалась юридическая уловка, которая позволила бы сбе­регательным учреждениям с отрицательным балансом про­должать свою работу. Результатом этого стало проведение политики «экономии».

Потери FSL1C и FDIC неизбежно должны были быть возмещены за счет увеличения страховых взносов, возло­женных на выжившие банки и сберегательные учреждения. Естественно, что эти финансовые институты категорически возражали против такого подхода, призванного покрыть по­тери их обанкротившихся конкурентов.

Некоторые члены Конгресса всячески препятствовали выделению субсидий из фондов Казначейства на то, чтобы FSLIC и FDIC могли погасить обязательства обанкротившихся сберегательных учреждений. Таким образом эти депута­ты пытались использовать финансовое бедствие для того, чтобы добиться отмены госконтроля в сфере финансовых услуг. Часть обанкротившихся сберегательных учреждений были «рекапитализированы» за счет слияния имеющихся у них активов и получения под эти активы кредитов «доброй воли». Идея, — которую правильнее было бы назвать «на­деждой», — заключалась в том, что за следующие 20 или 30 лет прибыль вновь образованных учреждений окажется достаточной для того, чтобы погасить предоставленные им добровольные кредиты и покрыть отрицательное сальдо своего баланса.

Некоторые считали, что лучший способ сохранить сбе­регательные учреждения состоит в том, чтобы помочь им быстро увеличить объемы привлеченных депозитов и вы­даваемых ссуд с тем, чтобы прибыль от новых закладных и ссуд перекрыла потери, понесенные по старым закладным с низкой процентной ставкой. В 1982 г. американский Кон­гресс проголосовал за принятие изменений к инструкциям, регулирующим деятельность сберегательных учреждений; теперь им разрешалось покупать практически любые цен­ные бумаги. В то же время максимальный размер депозита, который один человек мог иметь в одном сберегательном учреждении, был увеличен с $40 тыс. до $100 тыс. (Однако эта поблажка мало что изменила, поскольку существовавший предел и раньше и теперь можно было легко преодолеть, от­крывая депозитные счета на разных членов семьи. Например, мистер Джонс мог иметь обеспеченный депозит в $100 тыс., его жена миссис Джонс могла иметь обеспеченный депозит в $100 тыс., и плюс к этому семья Джонсов могла иметь со­вместный обеспеченный депозитный счет еще на $100 тыс. Кроме того, та же семья могла открыть как отдельные, так и различные комбинации совместных депозитных счетов на каждого из своих детей.)

Пострадавшие сберегательные учреждения, получив от Конгресса послабления в плане формирования своих инве­стиционных стратегий» кинулись покупать любые долговые обязательства и ценные бумаги, которые сулили им получе­ние относительно высокого процентного дохода. В результате они быстро превратились в «естественный рынок» для «му­сорных» облигаций. Первоначально предложение «мусор­ных» облигаций было ограничено бумагами так называемых «падших ангелов» — компаний, имевших ранее достаточно высокую инвестиционную оценку, но затем столкнувших­ся с серьезными финансово-экономическими трудностями. Потеря инвестиционного рейтинга означала для этих ком­паний, что некоторые финансовые учреждения, согласно действующим инструкциям, больше не могли держать в своих инвестиционных портфелях их облигации. Риски по этим обязательст вам значительно возрастали, соответственно рез­ко увеличивались и процентные ставки.

Майкл Милкен из инвестиционной компании Drexel Butvham Lambert придумал новую рыночную схему, приме­нение которой многократно увеличило и спрос, и предложе­ние на рынке «мусорных» облигаций. Снижение процентных ставок и увеличение темпов экономического роста в 1980-х гг. создали весьма благоприятные условия для развития этого рынка. Бизнес-план проекта Милкенан Drexel был построен на предположении о том, что размер премии за риск, включен­ной в величину процентной ставки но какой-либо из «мусор­ных» облигаций (по сравнению с процентными ставками по инвестиционным облигациям), был неоправданно большим с учетом относительно невысокой вероятности банкротства эмитента облигации и возникновения в связи с этим потерь для владельцев облигаций.

Милкен обеспечил финансирование для некоторых из своих друзей и партнеров с тем, чтобы получить контроль над сберегательными учреждениями, страховыми компа­ниями и другими фирмами, которые должны были сыграть роль «естественных» покупателей «мусорных» облигаций. Милкен разослал также письменные поручительства пред­принимателям, заинтересованным в поглощении действую­щих компаний, заверив их, что Drexel готова предоставить им необходимое для этого финансирование. Как только его друзья становились собственниками производственных ком­паний, они проводили эмиссию «мусорных» облигаций, раз­мещение которых брала на себя инвестиционная компания Drexel, а Милкен продавал эти облигации сберегательным учреждениям и страховым компаниям, управляющие кото­рых тоже были его друзьями. Кроме того, Drexel создавала свои собственные паевые фонды, которые также становились покупателями «мусорных» облигаций, размещаемых инве­стиционной компанией Drexel.

Таким образом, Милкену удалось создать своеобразный «денежный печатный станок». Компания Drexel зарабатывала свои комиссионные на размещении новых выпусков «мусор­ных» облигаций, эмитированных ее клиентами, на продаже облигаций паевым фондам, на продаже паев этих фондов американским инвесторам, а также взимала с пайщиков плату за управление этими фондами.

Вездесущий Merrill Lynch не мог оставаться в стороне; поскольку сберегательные учреждения в Калифорнии и на юго-западе стали предлагать по своим депозитам намного более высокие процентные ставки, армия из тысяч брокеров Merrill немедленно организовала канал, по которому собран­ные по всей стране деньги перекачивались в сберегательные учреждения, находящиеся под управлением людей Милке- на. Депозиты, которые предлагали эти учреждения, имели гарантии американского Казначейства — одного этого для покупателей было достаточно.

Проблема заключалась в том, что лишь немногие из тех, кто при финансовой поддержке Милкена становился у руля производственных компаний, имели достаточный опыт кор­поративного управления. Тем не менее эти люди на деньги, полученные от продажи депозитов, гарантируемых амери­канским правительством, приобрели более 50 компаний. Очень часто случалось, что они значительно переплачивали при покупке, что неудивительно, ведь они доставали деньги не из собственного кармана, а из кармана «дядюшки Сэма».

Многие из купленных компаний были неспособны за­рабатывать достаточную прибыль и выплачивать высокие проценты по своим «мусорным» облигациям. Чтобы решить эту проблему, компании выпускали новые ценные бумаги, которые позволяли им привлечь необходимые средства. Сберегательные учреждения Милкена выступали в каче­стве покупателей и этих ценных бумаг. «Денежная машина» продолжала работать до тех пор, пока рынок «мусорных» облигаций оставался устойчивым.

Однако в конце 1980-х гг. этот рынок все же рухнул по­сле того, как федеральные регулирующие органы изменили правила игры таким образом, что сберегательные учреждения больше не могли покупать «мусорные» облигации. В резуль­тате цены на эти бумаги резко упали; держатели облигаций понесли огромные убытки; рынок «мусорных» облигаций полностью утратил ликвидность. Инвестиционная компа­ния Drexel, имевшая в своих инвестиционных портфелях огромный запас этих бумаг, понесла несовместимые с жизнью убытки и в 1992 г. обанкротилась.

В общем итоге разгром сберегательных учреждений обошелся федеральному правительству приблизитель­но в $150 млрд. Если бы американский Конгресс в начале 1980-х гг. все же дал свое согласие на выделение страховым агентствам финансовых средств, необходимых для закрытия обанкротившихся сберегательных учреждений, это обошлось бы американским налогоплательщикам в сумму от $20 млрд до $30 млрд. Большая часть дополнительных затрат, воз­никших из-за несвоевременного закрытия обанкротившихся сберегательных учреждений, была обусловлена как раз тем фактом, что эти учреждения являлись главными покупате­лями «мусорных» облигаций. Большинство этих ценных бумаг, появившихся на рынке в 1980-х гг, были размешены инвестиционной компанией Drexel, и история примерно по­ловины из них закончилась дефолтом.

Милкен и его семья стали миллиардерами и, вероятно, оставались таковыми даже после уплаты штрафа в размере $550 млн.

• ПРАВДА И ВЫМЫСЕЛ О «МУСОРНЫХ» ОБЛИГАЦИЯХ

Такие явления, как корпоративные поглощения и «мусорные» облига­ции, породили массу интересных публикаций. Чего стоят одни только заголовки деловой и художественной литературы, посвященной этой тематике: «Костер тщеславия» Тома Вольфа — замечательное описа­ние привычек финансовой элиты Нью-Йорка. «Бал хищников» Конни Брака — описание ежегодных встреч, организуемых для покупателей и продавцов «мусорных» облигаций. «Варвары у ворот» — рассказ о потенциальном поглощении компании RJR Nabisco. Трудно прийти к однозначному выводу, кто из персонажей рассказа, потенциальные покупатели или их жертвы, выглядят менее привлекательно. «Логово воров» Джеймса Стюарта содержит описание истории Милкена и его друзей. Бен Штейн в своей книге «Лицензия на воровство» анализиру­ет крупнейшие корпоративные банкротства, происходившие в 1980-х и 1990-х гг., и объемы эмиссий ценных бумаг этих компаний, разме­щенных на рынке инвестиционной компанией Drexel Burnham Lambert.

Во второй половине 1990-х гг. жульничества, обманы и мо­шенничества в Соединенных Штатах приобрели небывалый масштаб. Как отмечалось ранее, верхнюю строчку хит-парада компаний, которые были замечены в мошенничестве и при­писках, совершаемых на фоне биржевого бума, прочно зани­мала корпорация Enron, образованная в результате слияния двух компаний, занимавшихся транспортировкой природ­ного газа. Подразделения Enron вкладывали огромные ин­вестиции в строительство электростанции в Индии, систем водоснабжения в Великобритании и Мексике. Кроме того, корпорация быстро увеличивала производство и продажи электроэнергии, природного газа и всего, что могло быть с вы­годой продано на внутреннем рынке. В прессе часто упоми­налось, что Епюп является одним из крупнейших лоббистов отмены госконтроля на рынке электроэнергии.

Быстрое расширение корпорации требовало огромных финансовых средств для осуществления инвестиций в про­изводственные мощности, торговое оборудование и про­граммное обеспечение. Для того чтобы собрать необходимые деньги, корпорация Епюп выпустила большой объем облига­ций, позволив неплохо заработать на их размещении своим главным инвестиционным банкирам — Merrill Lynch и Salomon Smith Barney. На своем пике рыночная капитализация корпо­рации достигала $250 млрд, стоимость каждой акции Enron составляла $100, а рыночная стоимость размещенных обли­гаций оценивалась в $40 млрд. Не так много по сравнению с таким грандами, как General Electric или Microsoft, но весьма существенно по сравнению с другими эмитентами.

Вскоре после того, как в 2000 г. котировки американских акций начали резко падать, Enron, которая однажды была на­звана собственными агентами по связям с общественностью седьмой по величине корпорацией в Соединенных Штатах и охарактеризована журналом Fortune как одна из самых ин­новационных американских компаний, — объявила о своем банкротстве. Рыночная стоимость акций компании немед­ленно рухнула, резко упали и цены ее облигаций.

Один из интригующих вопросов заключается в том, в ка­кой именно момент топ-менеджеры Enron «пошли по кривой дорожке» и занялись подделкой финансовой отчетности. От­сюда вытекает и другой вопрос, обращенный к аудиторским и юридическим фирмам, нанятым Епюп в качестве профес­сиональных консультантов, — знали ли они о применении корпорацией незаконных методов.

Большую часть своего заработка старшие менеджеры Enron получали за счет продажи опционов на акции, которые выдавались им в качестве стимулирующего вознаграждения. Чем быстрее росла прибыль Enron, тем выше поднималась цена его акций и тем богаче становились владельцы опцио­нов. Таким образом, высокопоставленные чиновники Enron имели мощный стимул всячески способствовать дальней­шему росту прибыли. Кроме того» размер их премий также находился в прямой зависимости от курса акций компании.

Квартал за кварталом Enron публикован отчетность, в точ­ности соответствующую ожиданиям аналитиков с Уолл- стрит. Перед глазами имелось множество примеров, как цена акций тех компаний, которые были не в состоянии сделать точную прогнозную оценку своего дохода, снижалась на 10% или 20%. Соответственно, главные финансовые чиновники Enron (и других компаний) имели серьезный стимул для того, чтобы «причесать» свою отчетность таким образом, чтобы она являлась фактическим подтверждением оценок аналитиков.

Enron заключил сделку обратного лизинга с Memll Lynch и JP Morgan на оборудование для реализации некого энер­гетического проекта в Нигерии. При этом MeniU и Morgan оценили сделку по ценам выше рыночных, чтобы за счет сумм переплаты Enron мог улучшить показатели о годовой прибы­ли корпорации. Но поскольку Memll и Motgan не являлись благотворительными учреждениями, эта сделка имела и об­ратную сторону: ежегодные платежи по заключенному аренд­ному договору были увеличены на соответствующую сумму. Зато, с точки зрения Enron, факт увеличения годовой прибыли можно было спроецировать и на последующие годы.

Экономисты Enron делали все возможное и невозможное, чтобы увеличить доходные показатели текущего года, неза­висимо от того, насколько отрицательным в результате их уловок окажется воздействие иа размер годовой прибыли следующего года. В конце концов, проблемы, связанные с ис­кусственным завышением дохода в текущем году, каждый раз просто переносились на следующий год.

Кроме того, Enron вложил значительные суммы средств в некие тайные фьючерсные контракты со сроками погаше­ния в пять-десять лет, которые не имели никаких текущих рыночных котировок. В своих отчетах Enron из года в год уве­личивал стоимость этих контрактов, что вносило свой вклад в общее увеличение годовой прибыли Enron; своеобразная интерпретация мошеннической схемы Билли Сол Эстеса, который в 1990-х гг. преувеличивал количество арендован­ных им цистерн для удобрений, чтобы получить банковскую ссуду.

Приписки в финансовой отчетности приводили к уве­личениям прибыли Enron до суммы более чем $1 млрд, в то время как на самом деле корпорация имела огромные долги, сведения о которых были спрятаны в забалансовом отчете, посвященном финансовому участию в специальных партнер­ствах (так называемые SFV). Многие банки и промышленные компании использовали эти SFV, чтобы удалить долги из своих бухгалтерских балансов и, таким образом, улучшить свои шансы на получение кредитов. Поскольку правила веде­ния бухгалтерского учета требовали, чтобы эти партнерства являлись независимыми хозяйственными объектами, целых 3% акций в SFV принадлежали «посторонним лицам». Кор­порация Enron владела 97% акций, при этом частные лица, которым принадлежали оставшиеся 3%, являлись старшими служащими корпорации; часть из этих же 3% принадлежала банкирам Enron. Некоторые из этих партнерств имели на­звания, взятые из фильма «Звездные войны» — «Джедай», «Чуко» и т. д. Эти партнерства получали ссуды от банков и других кредиторов так, как будто бы они были независимы от Enron, а затем передавали полученные средства в пользо­вание корпорации.

Полученные таким образом деньги Enron использовал для поддержания цены своих собственных акций. Это более или менее соответствовало стратегии, которую исповедовал Ник Лисон — «все, или ничего». Если цене поддерживаемых акций суждено было упасть, то они утянули бы за собой «под воду» и партнерства. Но это была традиционная практика, которая использовалась американскими железнодорожными компаниями еще в XIX столетии. Компании брали ссуды под залог своих собственных акций, и затем, когда курс акций начинал снижаться, они тратили полученные деньги на его поддержку; если же курс акций снижался слишком резко, стоимость имущественного залога уменьшалась и заемщики получали требование о довнесении залога.

Ведущие инвестиционные банки с легкостью кредитовали эти партнерства, поскольку корпорация Enron всегда счита­лась хорошим клиентом и источником гарантированного дохода.

Крах Епюп привел и к падению аудиторской фирмы Arthur Andersen, которая ранее считалась наиболее уважаемой среди своих крупнейших американских коллег, несмотря на то, что за предыдущие несколько лет кредиторы уже предъявляли Andersen судебные иски по поводу недобросовестной про­верки бухгалтерской отчетности Баптистского госпиталя Аризоны, Waste Management и нескольких других клиентов. В ходе расследования дела Enron Комиссия по ценным бума­гам и биржам обвинила аудиторскую фирму Andersen в уни­чтожении важных финансовых документов.

Фирма Andersen получала от Enron $2 млн в год за прове­дение аудита и $25 млн за консалтинговые услуги. Желание сохранить источник дохода затмевало обязанность Andersen указать своему важному клиенту на его, мягко говоря, ошиб­ки в расчетах размера прибыли. Фирма Andersen была не единственным независимым представителем, которого кор­порация Enron сумела прибрать к рукам; в совете директоров Enron присутствовали многочисленные конфликты интере­сов, поскольку некоторые из членов правления получали плату за «консультации». Enron содержал несколько групп советников, обычно состоящих из представителей СМИ, которые собирались раз в году и получали гонорары в раз­мере $25 ООО. Руководитель Enron, Кеннет Лэй («мальчик Кенни», как его называли в определенных политических кругах в Вашингтоне), был главным спонсором для поли­тических деятелей. По результатам расследования в июне 2002 г. Andersen была обвинена в препятствовании осу­ществлению правосудия. Впоследствии фирма свернула свою деятельность из-за потери сотен клиентов, которые не желали поддерживать связь с аудитором, запятнавшим свою репутацию.

Обвинения были выдвинуты против более 30 должност­ных лиц корпорации Enron. Было выявлено 3 основных типа финансовых уловок; все они были направлены на то, чтобы преувеличить размер дохода компании и преумень­шить рост задолженности. Некоторые из высокопоставлен­ных должностных лиц занизили также размеры своих дохо­дов, подлежащих налогообложению. Кен Лэй и другие были обвинены в публикации вводящей в заблуждение информа­ции о финансовом состоянии компании. По результатам рас­следования 5 обвиняемых были признаны виновным и один оправдан; 15 человек признали себя виновными и некоторые приговорены к тюремному заключению. В отношении 8 чело­век расследование на момент написания этой книги все еще продолжается. Джеффри Скиллинг, второй человек в Enron, был обвинен в 35 нарушениях закона, включая преступный сговор, мошенничество с ценными бумагами и инсайдерскую торговлю. Эндрю Фастоу, финансовый директор, признал себя виновным в соучастии в мошенничестве с ценными бумагами и был заключен в тюрьму как минимум на 10 лет без права досрочного освобождения; Ли Фастоу, его жена, признала себя виновной в налоговых преступлениях и по­лучила шестимесячный тюремный срок. Бен Глисан, руко­водитель департамента инвестиций, признал себя виновным в соучастии в мошенничестве с ценными бумагами и получил пятилетний срок. Майкл Купер, директор по финансам, при­знал себя виновным в мошенничестве и отмывании денег. Бывшие директора Enron согласились выплатить $168 млн по иску, выдвинутому акционерами компании; из этой суммы $13 млн они должны были заплатить из собственных карма­нов, а остальные из выплат по страховому полису. Кроме того, в рамках урегулирования судебных исков инвестиционная компания Lehman Bmthers заплатила $222 млн, a Bank of America — $69 млн.

WorldCom в 1990-х гг. за счет более чем 60 своих при­обретений стала одной из наиболее быстро растущих те­лекоммуникационных компаний. Берни Эбберс, бывший преподаватель истории средней школы городка Джексон, штат Миссиссипи, был известен как мастер скоростного корпоративного расширения. Показатель прибыли, при­ходящейся на одну акцию WorldCom_y рос фантастическими темпами за счет того, что отношение цены каждой акции к приходящемуся на нее доходу было выше, чем тот же по­казатель, взятый отдельно для каждой из приобретаемых компаний. WorldCom финансировал свои приобретения по­средством обмена своих вновь выпущенных акций на акции приобретаемых компаний.

Столь быстрый рост показателя прибыли на акцию WorldCom объяснялся не синергетическим эффе!стом от укруп­нения, а тем фактом, что корпорация при покупке бизнеса приобретала доходы таких компаний, которые имели более низкие цены акций. ( WorldCom не мог позволить себе поку­пать компании, курс акций которых был выше его собствен­ного, поскольку это привело бы к снижению относительного показателя суммарного дохода.)

Пока Эбберс покупал компании с низкой ценой акций, он мог обеспечивать сохранение котировок акций WorldCom на высоком уровне. Поддерживать темпы роста своих доходов WorldCom мог только за счет приобретения все большего ко­личества компаний. Проблема такого способа наращивания прибыли состояла в том, что число привлекательных для поглощения телекоммуникационных компаний постепенно уменьшалось.

Последним приобретением WorldCom стала компания МС1_У одна из наиболее инновационных в американском теле­коммуникационном секторе; используя собственные техно­логии, эта компания сумела разрушить монополию AT&T на предоставление услуг дальней связи. MCI была настоль­ко крупным приобретением, что объединенная корпорация получила составное название MCIWorldCom. После этого корпорация MCIWorldCom предприняла еще одну попытку поддержать темпы прироста своих доходов за счет приобре­тения компании US Sprint, но эта сделка была заблокирована американскими властями.

Вскоре после этого MCIWorldCom объявил о своем бан­кротстве — крупнейшем в американской истории. Последую­щее расследование пришло к выводу, что высшие должност­ные лица корпорации завысили размер доходов, утверждая, что $4,8 млрд ежедневных расходов следует считать «ин­вестициями»; в конечном счете общая сумма приписок со­ставила $10 млрд. Движущей силой этого мошенничества, безусловно, являлось стремление сохранить темпы роста доходов, поскольку в противном случае курс акций корпо­рации неминуемо пошел бы на снижение. Двое из высших должностных лиц WorldCom были арестованы, признали себя виновным и отправились в тюрьму.

Позже стало известно, что MCI предоставил Берни Эббер- су ссуду более чем via $400 млн, не проведенную по бухгалтер­ским книгам. Эбберс использовал акции WorldCom в качестве имущественного залога и потратил часть полученных средств на покупку дополнительного количества акций. Оказалось, что Эбберс не выучил первый урок науки инвестирования — о необходимости диверсификации активов.

Enron и WorldCom стали жертвами своего собственного успеха. Аналитики с Уолл-стрит взяли за правило составлять ежеквартальные прогнозы доходов для каждой компании. Если компания была не в состоянии соответствовать этим ожиданиям, котировки акций разочаровавшей биржевую публику компании снижались на 15 или 20%. Критический удар. Дабы не допустить такого развития событий, главные финансисты компаний стали решать проблему соответствия ожиданиям двумя способами. Если предполагалось, что ре­альный доход окажется намного выше ожиданий, то фи­нансисты предпочитали сделать авансовые платежи, пере­нося, таким образом, часть дохода в будущие периоды. Это оправдывалось тем, что биржевые аналитики каждый раз принимали за точку отсчета достигнутый уровень дохода, невзирая на то, какую роль в его формировании сыграли одноразовые факторы. И наоборот, если размер предполагае­мого финансистами дохода был хуже ожиданий аналитиков, они были заинтересованы в том, чтобы «позаимствовать» часть доходов из будущего периода путем задержки текущих платежей. Естественно, что масштаб проблемы возрастал к следующему кварталу.

Судебное разбирательство над Берни Эбберсом, обви­няемым во введении публики в заблуждение о финансовом состоянии компании, началось в январе 2005 г. Его адвока­ты утверждали, что Эбберс был дезинформирован Скоттом Салливаном, главным финансовым директором WorldCom, и что показания Салливана о том, что Эбберс заставил его пойти на преступление, объяснялись желанием скостить себе срок тюремного заключения. Десять бывших директоров WorldCom согласились заплатить из своих собственных кар­манов $18 млн как часть общей суммы в $54 млн, необходи­мой для урегулирования иска, поданного акционерами.

Деннис Козловски, глава Tyco, конгломерата стоимостью $200 млрд, и Марк Швартц, его главный финансовый дирек­тор, обвинялись федеральным правительством в присвое­нии сотен миллионов долларов. Для этого они использовали два метода: выдавали себе опционы на покупку акций Tyco без одобрения совета директоров; а также оплачивали за счет компании свои личные расходы. Среди этих нецеле­вых расходов значились покупка душевой кабины за $6000 и организация на острове Сардиния вечеринки стоимостью в $2 млн по случаю дня рождения второй жены Козловски; Tyco оплатил 50% затрат. В прессе сообщалось, что одной из позиций выставленного счета было создание ледяной копии скульптуры Микеланджело, которая выдавала водку из жизненно важного органа воспроизведенного скульпто­ром мужского тела.

Tyco приобрел несколько сотен компаний, представлявших самые разные отрасли промышленности, расплачиваясь, чаще всего, акциями, но иногда и наличными деньгами, по­лученными от продажи облигаций и в виде банковских ссуд. При этом Tyco искусственно занижал доход приобретаемых компаний. После того как они соглашались на приобретение, их доходы временно занижались так, чтобы создавалось впе­чатление, что они «расцветали» после попадания в семейство Tyco. Это, безусловно, вносило свой вклад в быстрый рост доходов, а значит, и цены акций Tyco.

Кроме этого, Tyco активно занимался оптимизацией своих затрат и особенно налоговых платежей; операционные штабы компании располагались в Нью-Хэмпшире (штате, в кото­ром не взимается ни подоходный налог, ни налог с продаж), а юридические штаб-квартиры обосновались на Бермудах, что обеспечивало компании возможность не платить амери­канские налога.

Штат Нью-Йорк обвинял Козловски в уклонении от уплаты установленного налога на сумму $1 млн на покуп­ку картин, которые он купил в Нью-Йорке, но утверждал, что картины будут отправлены в Нью-Хэмпшир; на самом деле туда были отправлены лишь пустые ящики, после того как вытащенные из них картины оказались в нью-йоркской квартире Козловски.

На первом заседании суд присяжных не пришел к едино­му мнению. В отличие от Enron и MCIWorldCom, Tyco не стал банкротом.

Семью Ригас федеральное правительство обвиняло в при­своении $2,3 млрд, принадлежащих Adelphia Communications, шестой по размеру кабельной сети в Соединенных Штатах, Допущенные семьей нарушения содержали в себе элементы проступков Enron и WorldCom. Семья получила более $3 млрд вформе выведенных из баланса корпорации ссуд, затем нали­чие долгов было скрыто за счет раздувания размера капиталь­ных расходов. Корпорация Adelphia выросла из маленькой фирмы, находившейся в полной собственности семьи Ригас; в таких случаях граница между личными и корпоративными счетами часто размывается.

Многие из заимствований компании делались под гаран­тии семьи, и наоборот, многие из ссуд, полученных семьей Ригас, гарантировались компанией. Значительная часть при­влеченных семьей банковских займов тратилась на поддерж­ку акций собственной компании. Бывший финансовый ди­ректор и бывший вице-президент корпорации признали себя виновными. Двое из членов семьи Ригас были осуждены.

Основатель и руководитель HealthSouth, Ричард Скраши, был обвинен в мошенничестве со счетами на сумму почти $3 млрд. Судебное разбирательство началось в январе 2005 г., и стороны пришли к соглашению о том, что факт мошенни­чества действительно имел место. При этом Скраши утверж­дал — вслед за Берни Эбберсом из WorldCom и Кеном Лэем из Епгоп_} — что мошеннические действия были осуществлены его подчиненными и что их нынешние свидетельства о том, что он руководил их действиями, направлены исключительно на то, чтобы уменьшить свою вину и таким образом добиться смягчения своего наказания.

Сэм Уоксол, учредитель и покровитель компании ImClone, попал в федеральную тюрьму после того, как признал себя виновным по 6 пунктам обвинения. Среди прочего Уоксол посо­ветовал своим родственникам срочно продать акции компании за день до публикации предписания Управления посанитарно- му надзору за качеством пищевых продуктов и медикаментов, которое привело к падению цены акций компании.

Пятимесячное пребывание в федеральной тюрьме Мар­ты Стюарт, возможно, тоже было связано с решением Сэма Уоксола продать акции ImClone. Стюарт продала свою долю этих акций, но отрицала, что сделала это, получив какую бы то ни было информацию от Уоксола. Интересное совпадение. Федеральное правительство предъявило Стюарт обвинение в «препятствовании совершению правосудия». Поэтому пун­кту обвинения она была признана виновной.

Ричард Грассо, председатель и генеральный директор Нью- Йоркской фондовой биржи, попал на первые полосы газет в связи с новостью о том, что размер выходного пособия, кото­рое он получит в связи с уходом в отставку, составит $ 150 млн. Биржа является собственностью ее членов. Она не только предоставляет им место для проведения торговли, но и уста­навливает торговые правила. В последнем качестве биржа вы­ступает арбитром, определяющим, что является допустимым, а что нет. Большинство директоров фондовой биржи — это высокопоставленные чиновники компаний, деятельность ко­торых в высокой степени регулируется биржей или, возможно, более правильно было бы сказать — должна регулироваться биржей. Размер выходного пособия, которое должен был по­лучить Грассо, казался очень большим как относительно до­ходов биржи, так и по сравнению с суммами, выплаченными при уходе в отставку других руководителей Уолл-стрит.

В связи с этим возникло подозрение о том, что Грассо при выполнении функций регулятора был излишне лоялен к биз­несу директоров, которые определяли размеры его зарплаты и премий. Преемник Грассо и новый состав совета директоров предъявили судебные иски как к Грассо, так и к своим пред­шественникам.

Компания Global Crossing завысила пропускную способ­ность своей сети, приписав себе мощности других операторов, чтобы повысить привлекательность компании в глазах инве­сторов. В итоге компания уничтожила документы и обанкро­тилась, но прежде Гари Винник успел получить $800 млн от продажи своих акции.

Shell Oil согласилась заплатить штраф в размере $ 150 млн по требованию американских и британских регулирующих властей за преувеличение объемов своих нефтяных запа­сов. Безусловно, проверить наличие заявленных нефтяных запасов куда сложнее, чем посчитать количество цистерн для удобрений, арендованных Билли Сол Эстесом. Помимо уплаты штрафа корпорация Shell уволила некоторых своих сотрудников, но ни один из них не был отправлен в тюрьму

• СКАНДАЛЫ С ПАЕВЫМИ ФОНДАМИ В 2003 Г.

В 2003 г. множество крупных американских паевых фондов — воз­можно, половина из 20 крупнейших управляющих компаний — обви­нялись в обеспечении исключительных торговых привилегий для не­скольких хеджевых фондов, давая им возможность заработать боль­шую прибыль за счет других пайщиков паевых фондов. Некоторые из договоренностей были законными, большинство не были, и все они нарушили неписанное правило, гласящее, что все пайщики пае­вого фонда имеют равные права и должны обслуживаться одинако­во. Каждый американский паевой фонд обязан зарегистрироваться в Комиссии по ценным бумагам и биржам, которая устанавливает правила в этой сфере деятельности и решает, что является, а что не является допустимым для участников. В большинстве случаев эти правила устанавливают запрет на совершение сделок с паями в первые один-два дня после их приобретения инвестором — так называемые сделки «вошел-вышел». Если инвестор все же желает продать паи фонда уже на следующий день после их приобретения, он должен будет заплатить дополнительные комиссионные, или же исполнение его распоряжения о продаже может быть отсрочено. Другой параграф стандартных правил гласит, что сотрудники пае­вого фонда не имеют права покупать акции тех компаний, в ко­торые фонд инвестирует деньги своих пайщиков. Или, если такая

покупка необходима, то сотрудники фонда могут приобрести эти акции в личную собственность, но только после того, как фонд за­кончит приобретение этих ценных бумаг. Кроме того, обычная практи­ка фондов состоит в том, что информация о составе инвестиционного портфеля фонда раскрывается только в конце каждого квартала. Лю­бые сведения о совершаемых фондом сделках с конкретными цен­ными бумагами не разглашаются до наступления даты официальной публикации информации такого рода.

Множество хеджевых фондов совершали сделки с паями паевых фон­дов. Естественно, что хеджевым фондам было выгодно приобретать паи некого паевого фонда в том случае, если они полагали, что по­ступающие на рынок новости должны привести к росту стоимости паев этого фонда и увеличению номинальной стоимости его чистых активов, приходящихся на один пай. Своевременное получение такого рода новостей позволяло хеджевым фондам торговать паями «по вче­рашним» ценам. Такая возможность возникала благодаря тому, что, во-первых, некоторые из паевых фондов держали в своих инвести­ционных портфелях иностранные ценные бумаги, а рынки, на кото­рых торговались эти ценные бумаги, закрывались еще до открытия американских биржевых площадок, а во-вторых, паевые фонды со­общали представителям привилегированных хеджевых фондов о том, какие именно иностранные акции в данный момент присутствуют в ин­вестиционном портфеле фонда, при этом они «забывали» поделиться этими же данными с остальными своими пайщиками. Таким образом, хеджевым фондам оставалось только подсчитать, например, по ценам закрывшегося японского рынка, насколько изменилась стоимость ин­вестиционного портфеля паевого фонда, чтобы определить цену его пая еще до открытия американских бирж. Некоторые инвестицион­ные управляющие фондов позволяли себе как сделки типа «вошел- вышел», так и заблаговременную покупку акций, которые собирался приобрести их фонд.

Что же заставляло паевые фонды нарушать свои обязательства перед пайщиками?

Все очень просто — в бизнесе процветает принцип «услуга за услугу». Хеджевые фонды в качестве ответной услуги могли бы приобрести паи некоторых паевых фондов, находящихся под управлением дру­жеской управляющей компании и нуждающихся в финансовой под­держке.

Хеджевый фонд Canary Capital за допущенные им нарушения согла­сился выплатить компенсацию в размере $20 млн пайщикам паевых фондов, а также наложенный Комиссией по ценным бумагам и бир­жам штраф в $10 млн.

Massachusetts Financial Services, старейший американский паевой фонд, согласился урегулировать выдвинутый против него иск за $200 млн. Alliance Capital согласился заплатить штраф в размере $250 млн и за несколько лет сократить размер полученного возна­граждения на $350 млн. Основатель и главный владелец Strong Funds из Милуоки ушел в отставку с руководящего поста, продал свою долю в собственности компании и заплатил штраф в несколько де­сятков миллионов. Morgan Stanley инструктировал своих брокеров продвигать собственные паевые фонды, а не фонды вообще; при этом клиенты Morgan Stanley не были проинформированы о том, что советы, которые они получали от своих брокеров, не были бес­пристрастными.

Увеличение количества обманов и рост масштабов мо­шенничества привлекли внимание экономических тео­ретиков. Многие из мошеннических схем — чаще всего низкопробные — построены по принципу финансовой «пирамиды», которая, по определению Мински, возникает тогда, когда размер процентных платежей компании превы­шает ее операционный доход [2]. Другой теоретик заметил, что те заемщики, которые могли устанавливать процентные ставки по своим личным долговым обязательствам, тоже вовлекаются в строительство «пирамиды», используя на­личные деньги, полученные от новых ссуд, для покрытия ранее взятых ссуд, по которым подошел срок платежа [3]. Большинство предпринимателей, использующих «схемы Понци» (строящих финансовые «пирамиды»), похоже, пре­красно осознают то, что они делают; они живут в роскоши в течение нескольких месяцев или лет, прежде чем до них доберутся власти. Иногда в эти сети попадают и невинные жертвы.

• ГЕНРИ БЛОДЖЕТТ, МЭРИ МИКЕР И ДЖЕК ГРУБМАН

В хороший год, пришедшийся на конец 1990-х гг., Генри Блоджетт заработал $10 млн, Мэри Микер $15 млн, а Джек Грубман $20 млн. Генри, Мэри и Джек были апостолами рынка «доткомов» и телеком­муникационных компаний в период раздувания фондового «пузыря» 1990-х гг. Они зарабатывали не меньше, чем рок-звезды, благодаря тому, что обеспечивали своим компаниям огромные доходы. И хотя никакой точной формулы, устанавливавшей зависимость их заработ­ка от принесенной ими работодателю прибыли, не существовало, но можно не сомневаться в том, что размер прибыли превосходил вы­плаченную зарплату в 2-3 раза.

Генри Блоджетт из Merrill Lynch прославился тем, что предсказал вы­сокие биржевые цены на акции «доткомов», некоторые из них дей­ствительно были достигнуты в период бума на рынке акций высоко­технологичных компаний; это было воспринято как доказательство пророческих способностей Блоджетта и послужило основой для са­мореализации его последующих прогнозов. В дальнейшем Генри стал героем скандала из-за того, что в прессу просочилась его внутренняя переписка с другими сотрудниками Merrill. В своих письмах он высмеи­вал «привлекательность» некоторых из тех же самых акций, которые он так настойчиво рекламировал американским инвесторам. В итоге Генри пришлось навсегда оставить инвестиционный бизнес.

Джек Грубман из Salomon Smith Barney, входящей в семейство Citigroup, стал известным благодаря тому, что по просьбе своего начальника Сэнди Уэйла изменил собственную рекомендацию по акциям корпора­ции AT&T. Принцип «услуга за услугу» сработал и на этот раз — Джек хотел, чтобы Сэнди помог ему устроить своих детей в детский сад на 92-й улице. Этот детский сад получил от Citigroup щедрое пожертвова­ние. Джек покинул компанию Salomon Smith Barney получив выходное пособие в размере $20 млн. По результатам проведенного расследова­ния Джек заплатил штраф в $20 млн и согласился никогда больше не работать в сфере инвестиций.

Parmalat (наименование получено в результате объеди­нения названия города Парма и слова «latte», означающего «молоко») — итальянская продовольственная компания, рас­положенная в Парме, Италия, использовала сфабрикован­ные депозитные сертификаты с целью завышения стоимости своих активов на сумму в $4 млрд; поддельные сертификаты были просто-напросто размножены на копире. Этот наглый обман инвестиционной публики и банков, похоже, продол­жался в течение более чем 10 лет.

Так называемые «бойлерные» — еще одна форма обма­на инвестиционной публики. Роберт Бреннан из First Jersey Securities достиг высокого мастерства в применении этой мошеннической схемы, суть которой заключается в разогреве интереса публики к конкретным акциям, скажем, к каким- нибудь «Сезам рокетс». Обычно цена разогреваемых акций на начальном этапе очень низка — где-то между $2 и $5 за штуку. При этом значительная часть акций этой компании принадлежит посвященным лицам (инсайдерам), участвую­щим в мошеннической схеме. Посвященные лица торгуют друг с другом таким образом, чтобы цена акций поднялась, скажем, с $2 до $3 за штуку, после чего акции начинают усиленно рекламироваться публике с акцентом иа пятидеся­типроцентное увеличение их цеиы за короткий промежуток времени. Ставка делается на то, что легковерные инвесторы гораздо с большей охотой покупают акции, цена которых быстро растет. Кроме того, непрофессиональные инвесторы питают слабость к акциям с низкой ценой.

Мошенничество отличается от обычного грабежа тем, что оно строится на злоупотреблении доверием. Даниель Дефо считал, что обманывающий биржевой маклер в 10 ООО раз хуже любого разбойника, потому что жулик грабит знакомых ему людей — часто своих друзей и родственников, — не под­вергаясь при этом никакому физическому «риску» [4].

Особое место занимает подкуп, как правительственных чи­новников, так и представителей одной бизнес-компании пред­ставителями другой. Эти незаконные и/или безнравственные сделки приводят к распространению коррупции и к потере доверия биржевой публики к целым группам участников рынка. Был ли Arthur Andersen подкуплен суммой в $25 млн в год, которую эта аудиторская фирма получала от корпо­рации Епюп за консультации? Подкупал ли Берни Эбберс Джека Грубмана, который способствовал тому, что Берни по­лучал возможность одним из первых покупать акции 20 или 30 компаний в дни, когда проводилось их первичное разме­щение? В период раздувания ценового «пузыря» новые акции удваивались в цене в первый же день торговли. Или же Берни применял к Джеку Грубмаиу неявный шантаж, угрожая, что в том случае, если он не получит право «первой руки» при покупке новых акций, то его WorldCom перейдет на обслужи­вание в другую инвестиционную компанию, скажем, Memll Lynch или Morgan Stanley ? Правила фондовых и фьючерсных бирж направлены, прежде всего, на то, чтобы привить инве­стиционной публике веру в то, что каждый участник рынка сможет получить честное обслуживание и будет защищен от негативных последствий чужого обмана.

Национальная Ассоциация дилеров ценных бумаг [NASD| применяет дисциплинарные меры воздействия к тем из сво­их членов, которые допускают нарушения установленных правил. В последние годы дисциплинарному воздействию подверглись сотни членов ассоциации.

История коррупции изучалась Якобом ван Клевереном, который особенно интересовался применением коррупцион­ных схем в рыночных сделках, где они могли способствовать достижению цели, получению выгоды. Это могли быть как запрещенные сделки на «черном рынке», так и просто непо­рядочное поведение, типа разграбления Индии, устроенного Кливом или Гастингсом [5]. Ван Клеверен также расследовал систематические растраты, которые осуществляли инсайде­ры Royal African Company и Ост-Индской компании, уводя принадлежащую акционерам прибыль путем заключения невыгодных контрактов с компаниями, которыми они сами же управляли. Подобным образом в 1873 г. в Соединенных Штатах Credit Mob Hie г уволил прибыль из Union Pacific в кар­маны группы инсайдеров, организованной Оуксом Эймсом, конгрессменом от штата Массачусетс, и его доверенными лицами. Дрю, Фиск и Гоулд по той же схеме «доили» желез­нодорожную компанию Erie Railroad [6].

Обман на финансовых рынках имеет множество самых разных проявлений — директора обманывают акционеров; топ-менеджеры обманывают директоров; андеррайтеры об­манывают и владельцев компаний, чьи ценные бумаги они размещают на рынке, и инвесторов; заемщики обманыва­ют кредитующие их банки; и даже одна группа служащих компании может обманывать другую. Некоторые жулики выпускают поддельные векселя, которые переходят из рук в руки до тех пор, пока мошенничество не будет вскрыто, и последний владелец вдруг обнаружит, что его активы со­ставляют подделки.

Грань, отделяющая честные поступки от безнравственных, сейчас менее размыта, нежели ранее. Современное общество от первобытного отличает наличие этики. На ранних стадиях развития деловых отношений честность и доверие были обяза­тельны только в пределах семьи. Кумовство было наиболее эф­фективным оружием против практически легализованного во­ровства со сторон ы чужаков. В1720 г. компания могла купить услуги человека, но не его лояльность; быть клерком означало получить приглашение в новый, конкурентоспособный биз­нес в условиях, когда хищения и мошеннические операции не считались преступлениями [7]. Границы между бизнесом и воровством, торговлей и пиратством не были прочерчены достаточно четко [8]. Хаммонд отмечал, что заимствование банковских средств банковскими служащими окончательно признали незаконным только в 1799 г. [9], хотя по результатам проведенного в 1720 г. расследования в отношении «пузыря» Компании Южных морей Палата общин постановила, что директора компании, виновные в нарушении доверенными лицами своих обязательств, должны за счет своих собственных средств компенсировать потери инвесторов [10].

Журналист, написавший предисловие к беллетризован- ной биографии Понци, провел параллель между 1920-ми и 1970-ми гг. и предположил, что увеличение масштаба мошен­ничеств было следствием инфляции; его идея основывалась на том, что растущие цены, истощавшие семейные бюджеты, толкали домохозяйства на принятие дополнительных рисков ради увеличения своих доходов [И]. Другое представление заключалось в том, что спекуляции в отсутствие возможности получить достоверную информацию носят характер азартной игры, участники которой понимают, что они, скорее всего, проиграют почти так же, как при участии в лотерее [12].

Вопрос о том, следует ли считать обман средством борьбы с невежеством, является спорным. Циники умудряются раз­делять как убеждение Файлдса в том, что «Нельзя обманывать честного человека», так и представление о том, что жертвы обмана сами повинны в своих проблемах. Mundus vult decipi - ergo decipitatur: «если мир хочет быть обманутым, не мешайте ему в этом» [13]. Некоторые психиатры полагают, что между жуликом и его жертвами существует символичная любовно- ненавистная связь, которая удовлетворяет обе стороны.