Изменение ожиданий

Стандартная модель последовательности событии, при­водящих к финансовым кризисам, выглядит следующим образом: начальный толчок вызывает экономический рост, который перерождается в экономический бум; наступает период нарастающей эйфории, после которого следует пауза в увеличении цен на активы. Затем ситуация начинает ухуд­шаться, поскольку цены на активы начинают падать. Этот паттерн повторяется с завидной регулярностью. За этим с высокой вероятностью может последовать паника и крах. Лорд Оверстоун, ведущий британский банкир середины XIX столетия, наблюдал подобную схему, и его комментарий по этому поводу был процитирован Уолтером Бейджхо- том: «состояние покоя, положительный сдвиг, оптимизм, процветание, ажиотаж, перекупленность, КОНВУЛЬСИЯ, давление, застой, возврат в состояние покоя» []]. Таким образом, Оверстоун идентифицировал 5 стадий эйфории, предшествующих финансовому кризису или, по его словам, конвульсии.

Теория рациональных ожиданий предполагает, что ожида­ния инвесторов изменяются практически мгновенно в ответ на каждое серьезное изменение ситуации, и их эффективная реакция направляется на приведение ценовых уровней недви­жимого имущества, акций и сырьевых товаров в состояние долгосрочного равновесия. Вместе с тем, вся финансовая история указывает на то, что в реальном мире ожидания из­меняются в одних случаях очень медленно, в других очень быстро, в зависимости от того, насколько текущие оценки прогнозной стоимости активов отличаются от тех, что имели место ранее.

Перемена настроений инвесторов от оптимизма к песси­мизму является источником неустойчивости на кредитных рынках, поскольку некоторые заемщики, как частные, так и корпоративные, понимают, что их задолженность является слишком большой относительно суммы их доходов. Эти за­емщики начинают изменять свое восприятие экономического будущего, уменьшать расходы с тем, чтобы получить налич­ные деньги для оплаты долга или для увеличения денежных резервов. Некоторые компании могут прибегнуть к прода­же своих операционных подразделений опять же с целью получения наличных для погашения имеющихся долгов. Кредиторы, в свою очередь, осознают, что у них накопилось слишком много опасных ссуд, и потому они ищут способы закрытия самых рискованных из них; в результате они от­казываются от возобновления ссуд, по которым наступает срок возврата. Кроме того, кредиторы ужесточают условия выдачи новых ссуд.

Период финансового бедствия может длиться недели, месяцы, даже годы или сжиматься до нескольких дней. Эко­номический спад, который последовал за крахом американ­ской фондовой биржи в 1929 г., продолжался в течение 4 лет, вплоть до смены правительства. Япония находилась в состоя­нии экономического спада в течение более чем 10 лет, после того как котировки акций и цены на недвижимое имущество начали снижаться в январе 1990 г. Корея оправилась от пораз­ившего ее в 1998 г. экономического недуга к началу 1999 г Пере­ход Гонконга под суверенитет Китая в середине 1997 г. совпал по времени с азиатским финансовым кризисом. Дефляционный период продолжался здесь в течение 5 лет, за которые цены на недвижимость снизились на 40-50%. Соединенные Штаты испытали существенное снижение стоимости частного капи­тала после начавшегося в 2000 г. падения курсов акций, и все же рецессия 2001 г. была относительно умеренной.

Должны ли правительства вмешиваться, чтобы взять под контроль развитие экономических циклов? Правительствен­ная политика играет очень важную роль в формировании ожиданий. Может ли правительство воспрепятствовать на­ступлению финансового кризиса, расхолаживая сверхопти- мистнчные ожидания участников рынка? Должно ли пра­вительство стремиться к тому, чтобы смягчить последствия снижения цен акций, недвижимого имущества и сырья после взрыва ценового «пузыря»?