2.6 Дивидендная политика и её роль в повышении стоимости предприятия

Термин «дивидендная политика» связан с распре­делением прибыли в акционерных обществах. Однако принципы и методы распределения прибыли применимы не только к акцио­нерным обществам, но и к предприятиям любой иной организационно-правовой формы деятельности (в этом случае меняться будет только терминология — вместо терминов акция и дивиденд будут использоваться терми­ны пай, вклад и прибыль на вклад; механизм же выплаты доходов собственникам останется таким же. Распреде­ление прибыли в акционерном обществе представляет собой наиболее сложный его вариант и поэтому избран для рассмотрения всех аспектов этого механизма. В прин­ципе же в более широком трактовании под термином «дивидендная политика» можно понимать механизм фор­мирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму соб­ственного капитала предприятия.

Основной целью дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и буду­щим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его раз­витие.

Исходя из этой цели понятие дивидендной поли­тики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика представляет собой составную часть общей политики управления прибылью, заключающуюся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализи­руемой ее частями с целью максимизации рыночной стои­мости предприятия.

Формированию оптимальной дивидендной политики в странах с развитой рыночной экономикой посвящены многочисленные теоретические исследования. Наиболее распространенными теориями, связанными с механиз­мом формирования дивидендной политики, являются:

А) Теория независимости дивидендов. Ее авторы — Ф. Модильяни и М. Миллер (упоминаемые обычно при ссылках под аббревиатурой ММ) утверждают, что из­бранная дивидендная политика не оказывает никакого влияния ни на рыночную стоимость предприятия (цену акций), ни на благосостояние собственников в текущем или перспективном периоде, т.к. эти показатели зависят от суммы формируемой, а не распределяемой прибыли. В соответствии с этой теорией дивидендной политике отводится пассивная роль в механизме управления прибылью.

Б) Теория предпочтительности дивидендов («синица в руках»). Авторы Гордон и Линтнер утверждают, что каждая единица текущего дохода (выплачиваемого в виде дивидендов) в силу того, что она «очищена» от риска стоит всегда больше, чем доход, отложенный на будущее, в связи с присущим ему риском, т.е. максимизация дивидендных выплат предпочтительней, чем капитализация прибыли. (Оппоненты: в большинстве случаев полученный в форме дивидендов доход все равно реинвестируется затем в акции своего или другого акционерного общества, следовательно, существует определенный риск).

В) Теория минимизации дивидендов («теория налоговых предпочтений»). Эффективность дивидендной политики определяется критерием минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам собственников. А т.к. налогообложение текущих доходов всегда выше, чем предстоящих (с учетом фактора стоимости денег во времени, налоговых льгот на капитализируемую прибыль), дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат, а соответственно максимизацию капитализации прибыли с тем, чтобы получить наивысшую налоговую защиту совокупного дохода собственников (такой подход не устраивает многочисленных мелких акционеров с низким уровнем доходов).

Г) Сигнальная теория дивидендов построена на том, что основные модели оценки текущих реальных рыночных акций в качестве базисного элемента используют размер выплачиваемых по ним дивидендов. Таким образом, рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание реальной рыночной стоимости акций (что при их реализации приносит дополнительный доход акционерам).

Кроме того, выплата высоких дивидендов «сигнализирует» о том, что компания находится на подъеме и ожидает существенный рост прибыли в предстоящем периоде.

Д) Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров. Компания должна осуществить такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров, их менталитету. Если основной состав акционеров отдает предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления прибыли на текущее потребление. И наоборот. Та часть акционеров, которая с такой политикой будет не согласна, реинвестирует свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав «клиентуры» станет более однородным.

Практическое использование этих теорий позволило выработать 3 подхода к формированию дивидендной политики – консервативный, умеренный и агрессивный.

Таблица 2 - Подходы к формированию дивидендной политики

Подходы к формированию дивидендной политики	Варианты используемых типов дивидендной политики
1. Консервативный подход	Остаточная политика Политика стабильного размера дивидендных выплат.
2. Умеренный (компромиссный)	3. Политика минимального стабильного размера дохода с надбавкой в отдельные периоды.
3. Агрессивный подход	4. Политика стабильного уровня дивидендов. 5. Политика постоянного возрастания размера дивидендов.

Пример решения задачи.

Компания планирует 70% прибыли потратить либо на выплату дивидендов, либо на покупку собственных акций. Определить, что выгоднее для акционеров и пояснить, почему? Исходные данные:

- прибыль к распределению 8000000 руб.;

- количество обыкновенных акций 200000 шт.;

- прибыль на акцию …………………………;

- рыночная цена акции 650 руб.;

- соотношение «рыночная цена/прибыль на акцию» ……….

Решение:

1) Найдём прибыль на акцию:

8000000 : 200000 = 40 руб.

2) Соотношение «рыночная цена/прибыль на акцию»:

650 : 40 = 16,25

3) Общая сумма для выплаты дивидендов:

8000000 * 70% : 100% = 5600000 руб.

4) Если выплачивается дивиденд, то на каждую акцию будет приходиться:

5600000 : 200000 = 28 руб.

6) Таким образом, совокупный доход акционера составит:

650 + 28 = 678 руб.

5) Если эти деньги пустить на выкуп акций из оборота, то можно выкупить:

5600000 : 650 ≈ 8615 акций

6) Тогда общее количество акций в обращении составит:

200000 – 8615 = 191385 шт.

7) После выкупа акций из обращения показатель «прибыль на одну акцию» увеличится и составит:

8000000 : 191385 = 41,8 руб.

8) При неизменности коэффициента «рыночная цена/прибыль на акцию» ожидается, что рыночная цена акции составит:

41,8 * 16,25 = 679,25 руб.

Пример решения задачи.

Чистая прибыль предприятия – 17,3 млн. руб.

Есть 2 варианта обновления материально-технической базы:

1 вариант требует реинвестирования 50 % прибыли

2 вариант – 20 %

В первом случае темп прироста прибыли составит 8 %, во втором – 3 %. Норма доходности на вложенный капитал – 17 %.

Какая дивидендная политика более предпочтительна?

Решение:

PV = Cx (l + g)/(r – g)

С – дивиденд по акции;

g – темп прироста прибыли;

r – норма дохода (на капитал)

Дивиденд за текущий год составит:

- по первому варианту 17,3 * 0,5 = 8,65 млн. руб.

- 2 вариант 17,3 * 0,8 = 13,84 млн. руб.

Цена акции составит:

- по первому варианту PV = 8,65 * (1 + 0,08) / (0,17 – 0,08) = 103,8 млн. руб.

- по второму варианту PV = 13,84 * (1 + 0,03) / (0,17 – 0,03) = 101,8 млн. руб.

Совокупный доход составит:

- по первому варианту 8,65 + 103,8 = 112,45 млн. руб.

- по второму варианту 13,84 + 101,8 = 115,64 млн. руб.

Следовательно, второй вариант максимизирует совокупный доход акционеров и является предпочтительней.

Таким образом, с позиции рядового акционера, владеющего одной акцией, выкуп акций из обращения предпочтительнее, поскольку при этом выше его совокупный доход. Кроме того, второй вариант имеет ряд других преимуществ. Во-первых, возросла инвестиционная привлекательность компании, поскольку такой важный аналитический показатель, как «прибыль на акцию» повысился. Во-вторых, акционеры получили косвенный доход, так как им не нужно платить налог на дивиденды в случае их получения.