73 Вопрос

ДОХОДНЫЙ ПОДХОД

МЕТОД ДИСКОНТИРОВАНИЯ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ (ДДП)

Оценка предприятия методом дисконтирования денежных потоков (ДДП) состоит из следующих этапов:

1 ВЫБОР МОДЕЛИ ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА:

- ДП для СК

ДП = ЧП после уплаты налогов + Амортизационные отчисления ± уменьшение/прирост СОК ± уменьшение/ прирост инвестиций в ОС ± прирост/уменьшение долгосрочной задолженности;

- ДП для всего инвестированного капитала условно не различают СК и ЗК и считают совокупный ДП. Исходя из этого + к ДП выплаты % по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете ЧП.

2 ОПРЕДЕЛЕНИЕ ДЛИТЕЛЬНОСТИ ПРОГНОЗНОГО ПЕРИОДА;

3 РЕТРОСПЕКТИВНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОГНОЗ ВАЛОВОЙ ВЫРУЧКИ – требует рассмотрения и учета целого ряда факторов, основные среди которых – это объемы производства и цены на продукцию, спрос на продукцию, ретроспективные темпы роста, темпы инфляции, перспективы капвложений, ситуация в отрасли, доля предприятия на рынке и общая ситуация в экономике. Прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с ретроспективными показателями бизнеса предприятия.

4 ПРОГНОЗ И АНАЛИЗ РАСХОДОВ - изучается структура расходов предприятия, в особенности соотношение постоянных и переменных издержек, оцениваются инфляционные ожидания, исключаются единовременные статьи расходов, которые не встретятся в будущем, определяются амортизационные отчисления, рассчитываются затраты на выплату процентов по заемным средствам, сравниваются прогнозируемые расходы с соответствующими показателями у конкурентов или среднеотраслевыми.;

5 ПРОГНОЗ И АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИЙ - включает три основных компонента: собственные оборотные средства («рабочий капитал»), капвложения, потребности в финансировании и осуществляется, соответственно, на основе прогноза отдельных компонентов собственных оборотных средств, на основе оцененного остающегося срока службы активов, на основе потребностей в финансировании существующих уровней задолженности и графиков погашения долгов.;

6 Расчет денежного потока для каждого прогнозного года - производится двумя методами – косвенным и прямым. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам.

7 Определение ставки дисконта. СТАВКА ДИСКОНТА- это %-я ставка, используемая для перерасчета будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости, яв-ся базовой для определения рыночной стоимости бизнеса. Для расчета ставки дисконта используется несколько методик:

метод кумулятивного потока и модель оценки капитальных активов CAMP. При расчете ставки дисконта для всего инвестиционного капитала - используется модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

WACC = Kd(1-tc)wd+Kp*wp+ks*ws

Kd – Стоимость привлечения ЗК, tc- ставка налога на прибыль, wd – доля ЗК в структуре капитала, Kp - стоимость привлечения АК(привил-е акции), wp- доля привил-х акций в структуре капитала, ks – стоимость привлечения АК (обыкновенные акции), ws – доля обыкновенных акций в структуре капитала.

Основная расчетная формула при определении ставки дисконта по модели оценки капитальных активов (САРМ) имеет вид:

R =Rf + β * (Rm – Rf) + S1 + S2 + С

где: R — ставка дисконта; Rf — безрисковая ставка; β — коэффициент «бета», являющийся мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране; Rm — общая доходность рынка в целом (доходность среднерыночного портфеля ценных бумаг); S1 — премия для малых компаний; учитывает размеры оцениваемой компании. S2 — премия за риск инвестиций в конкретную компанию. С – страновой риск.

Модель CAРМ основана на том, что инвестору необходим дополнительный доход, превышающий возможный доход от полностью застрахованных от риска ценных бумаг, таких как правительственные облигации. Дополнительный доход является компенсацией инвестору за инвестиции в рисковые активы. Модель служит для определения необходимой нормы дохода на основании трех компонентов: номинальной безрисковой ставки, средней доходности не ссудных операций в экономике.

R =Rf + сумма от i = 1 до n Ri

Rf — безрисковая ставка, Ri – премия за i

8 Расчет величины стоимости в постпрогнозный период. В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период используют следующие методы расчета ставки дисконтирования:

- метод расчета по ликвидационной стоимости- применяется если ожидается банкротство, учитываются расходы на ликвидаций и скидка на срочность.

- метод расчета по стоимости чистых активов- аналогична расчетам ликвидиционной стоимости, но не учитывает расходы на ликвидаций и скидка на срочность.

- метод предполагаемой продажи- пересчет ДП в показатели стоимости с помощью спец-х коэф-в.,

- модель Гордона- годовой доход послепрогнозного периода капитализируется в показатели стоимости при помощи коэф-та капитализации (рассчитывается как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста)

V=CF(t+1)/(K-g)

CF(t+1) – ДП за 1 – й год постпрогнозного периода, К – ставка дисконта, g – темп роста ДП

9 Внесение итоговых поправок.

МЕТОД КАПИТАЛИЗАЦИИ – используется в случае если ожидается что буд-е доходы или ДП приблизительно будут равны текущим, или темпы их роста будут умеренными и предсказуемыми.

Суть метода капитализации доходов можно отразить формулой:

Стоимость оцениваемого объекта (V) = ожидаемый доход / ставка капитализации.

В случае наличия умеренных темпов роста доходов :

V = ожидаемый доход (1+ g)/ ставка капитализации (K-g).

В качестве измерителя дохода могут служить различные показатели : ЧП, ДП, ВП, выручка, дивиденды.

МЕТОД ИЗБЫТОЧНОГО ДОХОДА (ПРИБЫЛИ)

Метод избыточного дохода основан на передположении о том, что избыточную прибыль приносят предприятию не показанные в балансе нематериальные активы, которые обеспечивают доходность на активы и на собственный капитал выше среднеотраслевого уровня. Этим методом оценивают преимущественно гудвилл.

ГУДВИЛЛ (goodwill) – это условная стоимость деловых связей фирмы; денежная оценка нематериальных активов компании: фирменный знак, имидж, наличие устойчивой клиентуры и др.

ОСНОВНЫЕ ЭТАПЫ РАБОТЫ ПО ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ МЕТОДОМ ИЗБЫТОЧНОГО ДОХОДА (ПРИБЫЛИ):

устанавливают рыночную стоимость всех активов; нормализуют прибыль оцениваемого предприятия; выявляют среднеотраслевую доходность активов и собственного капитала; вычисляют ожидаемую прибыль путем умножения рыночной стоимости активов на их среднеотраслевую доходность; определяют избыточную прибыль посредством вычитания из нормализованной прибыли ее ожидаемой величины; вычисляют стоимость гудвилла путем деления избыточной прибыли на коэффициент капитализации.

ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД

Основан на принципе замещения: активы стоят не больше, чем составили бы затраты на замещение всех его составных частей.

Стоимость предприятия = Активы- обязательства предприятия

МЕТОД ЧИСТЫХ АКТИВОВ

Метод чистых активов – стоимость предприятия равна стоимости чистых активов, сумме стоимостей всех его активов (материальных и нематериальных) за вычетом обязательств.

Применяя методы оценки, основанные на стоимости активов, приходится корректировать активы и пассивы предприятия до их оценочной рыночной стоимости, и результатом этих операций является стоимость акционерного капитала предприятия.

Корректировка статей баланса в целях оценки стоимости предприятия заключается как в нормализации бухгалтерской отчетности (в том числе статей баланса), так и в пересчете статей актива и пассива баланса в текущие цены.

Пересчет статей актива баланса предприятия в текущие цены состоит:

в определении рыночной стоимости основных средств и нематериальных активов; в определении фактической текущей стоимости «незавершенки»; в анализе и оценке долгосрочных финансовых вложений; в анализе и оценке по текущим ценам запасов, затрат и денежных средств; • в анализе и определении текущей стоимости имеющихся у предприятия задолженностей.

Из суммы скорректированных активов вычитается сумма скоректрованных пассивов.

Метод чистых активов целесообразно использовать, если: доходы не поддаются точному прогнозу; предприятие обладает значительными материальными и финансовыми активами (ликвидными ценными бумагами, инвестициями в недвижимость и т. д.); требуется оценить новое предприятие, у которого отсутствуют ретроспективные данные о прибылях.

ПРЕИМУЩЕСТВА МЕТОДА ЧИСТЫХ АКТИВОВ: В расчетах используется достаточно точная информация о текущем состоянии имущественного комплекса, что ограничивает субъективный фактор; Пригоден к использованию в ситуациях, когда отсутствует ретроспективные данные о прибылях и нет возможности определить перспективные денежные потоки; Пригоден для оценки вновь возникших предприятий, холдинговых и инвестиционных компаний; Возможность подтвердить (аргументировать) результаты расчетов стоимости бизнеса документально.

НЕДОСТАТКИ МЕТОДА ЧИСТЫХ АКТИВОВ: Не учитывает будущую прибыль т. е. перспектив бизнеса, так как в расчетах используются исходные данные, ограниченные текущей деятельностью; Требует больших затрат времени и средств на оценку чистых активов по крупным предприятиям, занятым в производственной сфере; Позволяет получить преимущественно нижнюю границу рыночной стоимости; Не учитывает особенностей функционирования предприятия как действующего комплекса, рассматривая его как совокупность разрозненных объектов; Не применим к трудоемким производствам.

МЕТОД ЛИКВИДАЦИОННОЙ СТОИМОСТИ

Применяется, когда предприятие находится в ситуации банкротства или ликвидации, либо есть серьезные сомнения в способности предприятия оставаться действующим и продолжать свой бизнес.

Российским законодательством и стандартами Российского общества оценщиков даются следующие определения ликвидационной стоимости:

ЛИКВИДАЦИОННАЯ СТОИМОСТЬ ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ - стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов.

ЛИКВИДАЦИОННАЯ СТОИМОСТЬ, ИЛИ СТОИМОСТЬ ПРИ ВЫНУЖДЕННОЙ ПРОДАЖЕ - денежная сумма, которая реально может быть получена от продажи собственности в сроки, слишком короткие для проведения адекватного маркетинга в соответствии с определением рыночной стоимости. В некоторых государствах к ситуациям вынужденной продажи могут быть отнесены случаи с недобровольным продавцом и покупателем, или покупателями, информированными о затруднениях, испытываемых продавцом.

Таким образом, ликвидационная стоимость представляет собой рыночную стоимость объекта оценки за вычетом всех затрат, связанных с его реализацией и после расчетов со всеми кредиторами. Ликвидационная стоимость может быть разной в зависимости от того, является ли продажа срочной или она происходит в обычном порядке. В последнем случае ликвидационная стоимость будет близка к реальной рыночной стоимости за вычетом затрат.

РАЗЛИЧАЮТ ТРИ ВИДА ЛИКВИДАЦИОННОЙ СТОИМОСТИ:

УПОРЯДОЧЕННУЮ, когда распродажа активов ликвидируемого предприятия осуществляется в течение разумного периода времени, с тем чтобы можно было получить максимально возможные цены продажи активов;

ПРИНУДИТЕЛЬНУЮ, когда активы предприятия распродаются настолько быстро, насколько это возможно, часто одновременно и на одном аукционе;

Стоимость ПРЕКРАЩЕНИЯ СУЩЕСТВОВАНИЯ АКТИВОВ ПРЕДПРИЯТИЯ, когда активы предприятия не продаются, а списываются и уничтожаются. Стоимость предприятия в этом случае представляет собой отрицательную величину, так как в этом случае требуются определенные затраты на уничтожение материальных активов.

МЕТОД НАКОПЛЕНИЯ АКТИВОВ (РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА)

Метод накопления активов для определения рыночной стоимости оцениваемого предприятия использует только информацию оцениваемого предприятия.

Суть метода заключается в определении рыночной стоимости каждого актива и пассива баланса и вычитании из суммы активов всех задолженностей предприятия.

Как и в других методах оценки предприятий, нормализация финансовой отчетности, т.е. исключение непроизводственных, единовременных, излишних доходов и расходов, является необходимым шагом, предваряющим собственно оценку. В случае реализации метода накопления активов нормализация бухгалтерской отчетности имеет определенную специфику: корректировки вносятся не в доходы и расходы предприятия за период предыстории, а в содержание статей последнего отчетного баланса предприятия.

Метод накопления активов применяется для оценки бизнеса действующих предприятий, обладающих значительными активами, холдинговых или инвестиционных компаний (которые сами не создают доход), когда у предприятия отсутствуют ретроспективные данные о производственно-хозяйственной деятельности (например, недавно созданное предприятие), когда деятельность предприятия в значительной степени зависит от контрактов (например, строительные организации), или у предприятия отсутствуют постоянные заказчики, или, наконец, значительную часть активов предприятия составляют финансовые активы (денежные средства, дебиторская задолженность, ликвидные ценные бумаги и пр.).

СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД

МЕТОД РЫНКА КАПИТАЛА (КОМПАНИИ-АНАЛОГА) - метод оценки, используемый в рамках сравнительного (рыночного) подхода, при котором стоимость компании определяется на основе информации о ценах реально выплаченных за акции сходных компаний. То есть, при оценке акций (бизнеса) предприятия, базой для сравнения служит цена на единичную акцию компаний-аналогов и в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Данный метод применим при наличии финансовой информации о предприятиях-аналогах, акции которых обращаются на фондовом рынке. По состоянию на дату оценки производится поиск информации о продаже акций предприятий-аналогов в котировальных системах или о наличии индикативных котировок.

Процесс оценки акций (бизнеса) предприятия с применением метода рынка капитала включает следующие ОСНОВНЫЕ ЭТАПЫ: Сбор необходимой информации. Выбор аналогичных предприятий. Финансовый анализ. Расчет оценочных мультипликаторов. Выбор величины мультипликатора. Определение итоговой величины стоимости.

Расчет ОЦЕНОЧНЫХ МУЛЬТИПЛИКАТОРОВ (коэффициентов, показывающих отношение рыночной цены предприятия или акции к финансовой базе) происходит в следующем порядке:

Вычисляется финансовая база (прибыль, выручка от реализации, стоимость чистых активов и т.д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки. Это даст величину знаменателя.

На практике, при оценке акций (бизнеса) предприятия используются два типа мультипликаторов: интервальные и моментные. К ИНТЕРВАЛЬНЫМ МУЛЬТИПЛИКАТОРАМ относятся:

цена/прибыль;

цена/денежный поток;

цена/ дивидендные выплаты;

цена/выручка от реализации.

К МОМЕНТНЫМ МУЛЬТИПЛИКАТОРАМ относятся:

цена/балансовая стоимость активов;

цена/ чистая стоимость активов.

Группа мультипликаторов цена/прибыль, цена/денежный поток является наиболее применяемой, так как информация о прибыли оцениваемой компании и предприятий-аналогов является наиболее доступной.

МЕТОД СДЕЛОК

Метод сделок (метод продаж, метод сравнения продаж), основан на использовании цены приобретения предприятия – аналога в целом или его контрольного пакета акций.

Технология применения метода сделок практически полностью совпадает с технологией метода рынка капитала. Различие заключается только в типе исходной ценовой информации: метод рынка капитала в качестве исходной использует цену одной акции, не дающей никаких элементов контроля, а метод сделок - цену контрольного или полного пакета акций, включающую премию за элементы контроля.

МЕТОД ОТРАСЛЕВЫХ КОЭФФИЦИЕНТОВ

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой бизнеса предприятия и определенными финансовыми параметрами.

Отраслевые коэффициенты рассчитываются на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи различных действующих предприятий и их важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

Метод отраслевых коэффициентов может применяться, когда есть необходимые данные по отрасли и рекомендуется как вспомогательный метод.

ДОСТОИНСТВА МЕТОДА ОТРАСЛЕВЫХ КОЭФФИЦИЕНТОВ:

Дает реальную рыночную оценку, исходя из информации, получаемой с рынка аналогичных компаний;

Позволяет превентивно подготовить информационную базу реализации метода;

Возможность привлечения аппарата математической статистики и компьютерного моделирования.

НЕДОСТАТКОМ ЭТОГО МЕТОДА является то что он может дать ложный результат при определенных стратегиях компаний.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в российской практике оценки бизнеса в связи с отсутствием необходимой информации, сбор и обобщение которой требуют длительного периода времени и определенной экономической стабильности.

Метод капитализации доходов для определения стоимости предприятия

Метод капитализации доходов для определения стоимости предприятия заключается в расчете текущей стоимости будущих доходов, полученных от использования объекта с помощью коэффициента капитализации:

V = I / R, где V – стоимость предприятия; I – периодический доход; R – коэффициент капитализации.

Метод прямой капитализации применяется в тех случаях, когда:

– имеется достаточное количество данных для оценки дохода;

– доход с недвижимости является стабильным или, по крайней мере, ожидается, что текущие денежные доходы приблизительно будут равны будущим или темпы их роста умеренны. Это касается, например, объектов с четко определенной арендной платой на несколько лет вперед.

В силу того, что текущая стоимость будущих доходов очень чувствительна к изменениям коэффициента капитализации, необходимо располагать точными рыночными указаниями о его величине.

Основное преимущество данного метода – простота расчетов. Другое преимущество состоит в том, что метод прямой капитализации, в конечном счете, непосредственно отражает рыночную конъюнктуру. Это связано с тем, что при его применении, как правило, берется достаточно большое количество сделок с недвижимостью и проводится их анализ с точки зрения дохода и стоимости.

Однако метод капитализации доходов для определения стоимости предприятия не следует применять в тех случаях, когда:

– отсутствует информация о рыночных сделках;

– если объект еще не построен, а значит, не вышел на режим стабильных доходов;

– когда объект подвергся серьезным разрушениям в результате стихийного бедствия, то есть требует серьезной реконструкции.

Практическое применение метода капитализации предусматривает выполнение следующих основных этапов:

1. Проведение анализа финансовой отчетности.

2. Выборы величины прибыли, которая будет капитализирована.

3. Расчет адекватной ставки капитализации.

4. Определение предварительной величины стоимости предприятия.

5. Внесение необходимых поправок с учетом ликвидности оцениваемого имущества, перспектив развития предприятия и других неденежных факторов.

Сравнительный подход в оценке стоимости предприятия

Данный метод основан на принципе замещения: покупатель не купит объект недвижимости, если его стоимость превышает затраты на приобретение на рынке схожего объекта, обладающего такой же полезностью. Сравнительный подход в основном используется там, где имеется достаточная база данных о сделках купли-продажи.

Основные преимущества сравнительного подхода:

1. Оценка основана на ретроинформации и, следовательно, отражает фактические результаты производственно-финансовой деятельности предприятия.

2. Цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке, а значит, является реальным отражением спроса и предложения.

Сравнительный (рыночный) подход включает в себя три основных метода:

– метод рынка капитала;

– метод сделок;

– метод отраслевых коэффициентов. Отбор предприятий для сравнения производят по следующим критериям:

– принадлежность к тем или иным отрасли, региону;

– вид выпускаемой продукции или услуг;

– диверсификация продукции или услуг;

– стадия жизненного цикла, на которой находится предприятие;

– размеры предприятия, стратегия его деятельности, финансовые характеристики.

Суть метода отраслевых коэффициентов заключается в том, что на основе анализа практики продаж бизнеса в той или иной отрасли выводится определенная зависимость между ценой продажи предприятия и каким-либо показателем.

Метод рынка капитала основан на рыночных ценах акций сходных предприятий. Предполагается, что инвестор, действуя по принципу замещения, может инвестировать либо в оцениваемое им предприятие, либо в сходные предприятия. Этот метод основывается на финансовом анализе оцениваемого и сопоставимых предприятий.

При отборе предприятий-аналогов учитываются следующие признаки сопоставимости: тождественность ассортимента продукции, объема и качества производимой продукции, стадий развития предприятий и размеров производственной мощности; сопоставимость стратегии развития предприятий, финансовых характеристик предприятий.

Затратный подход в оценке стоимости предприятия

Затратный (имущественный) подход к оценке бизнеса рассматривает стоимость предприятия с точки зрения издержек. Чтобы использовать данный метод, необходимо предварительно провести оценку обоснованности рыночной стоимости каждого актива предприятия в отдельности, затем определить текущую стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычесть текущую стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.

Базовая формула при использовании затратного подхода: собственный капитал = активы – обязательства.

Данный подход представлен двумя основными методами:

– методом стоимости чистых активов;

– методом ликвидационной стоимости. Метод стоимости чистых активов включает в себя выполнение нескольких этапов:

1. Определение обоснованной рыночной стоимости машин и оборудования.

2. Оценка нематериальных активов.

3. Определение рыночной стоимости финансовых вложений, как долгосрочных, так и краткосрочных.

Метод ликвидационной стоимости включает следующие этапы:

1. Анализируется последний балансовый отчет.

2. Разрабатывается календарный график ликвидации активов, так как продажа различных видов активов предприятия требует различных временных периодов.

3. Определяется валовая выручка от ликвидации активов.

4. Оценочная стоимость активов уменьшается на величину прямых затрат. К прямым затратам, связанным с ликвидацией предприятия, относятся комиссионные оценочным и юридическим фирмам, налоги и сборы, которые платятся при продаже.

5. Ликвидационная стоимость активов уменьшается на расходы, связанные с владением активами до их продажи, включая затраты на сохранение запасов готовой продукции и незавершенного производства.

6. Прибавляется (или вычитается) операционная прибыль (убытки) ликвидационного периода.

7. Вычитаются преимущественные права на выходные пособия и выплаты работникам предприятия, требования кредиторов по обязательствам, обеспеченным залогом имущества ликвидируемого предприятия, задолженность по обязательным платежам в бюджет и во внебюджетные фонды и т. д.