Аналіз кривої дохідності
Для оцінки доходу та ризику цінних паперів з різними строками погашення та управління інвестиційним горизонтом портфеля менеджмент використовує спеціальний інструментарій, до якого належить крива дохідності та середньозважений строк погашення (дюрація) фінансових інструментів. Аналіз цих фінансових характеристик допомагає інвестиційному менеджеру передбачати наслідки та вплив на дохід і ризик портфеля будь-якого поєднання строків погашення цінних паперів, а отже, приймати обґрунтовані управлінські рішення.
Крива дохідності — це графічне зображення залежності між рівнями дохідності та строками погашення цінних паперів на певний момент часу за інших однакових умов, наприклад, у разі однакового рівня кредитного ризику. На горизонтальній осі х відображається тривалість строків обігу цінних паперів, а на вертикальній осі y — показники дохідності на момент погашення всіх представлених на кривій цінних паперів. Вигляд кривих дохідності не є постійним, оскільки дохідність цінних паперів змінюється щоденно.
Рівень дохідності на момент погашення показує різну швидкість змін для різних інструментів. Так, короткострокові відсоткові ставки звичайно зростають швидше, ніж довгострокові, але й знижуються швидше в періоди, коли всі ринкові ставки починають рухатись вниз.
Якщо довгострокові відсоткові ставки перевищують короткострокові, то крива дохідності має додатний нахил, тобто зростає (рис. 6.1). Це спостерігається в періоди загального зростання ставок, але короткострокові ставки починають зростати з нижчого рівня, ніж довгострокові. Якщо ж короткострокові відсоткові ставки вищі за довгострокові, то крива дохідності має від’ємний нахил, тобто спадає (див. рис. 6.1). Така картина спостерігається в період циклічного підйому економіки, а також на ранніх стадіях економічного спаду, коли всі відсоткові ставки знижуються.
Горизонтальна форма кривої дохідності означає, що довгострокові та короткострокові ставки перебувають приблизно на одному рівні, тобто інвестор одержує однакову дохідність на момент погашення незалежно від строку погашення цінних паперів, в які інвестовано кошти.
Аналіз форми та параметрів кривої дохідності дає змогу вирішити низку завдань в процесі прийняття інвестиційних рішень, а саме:
скласти прогноз майбутніх змін відсоткових ставок;
виявити цінні папери із завищеною або заниженою ринковою оцінкою;
оцінити можливі переваги та недоліки подовження чи скорочення інвестиційного горизонту портфеля;
надати допомогу для вирішення дилеми «дохідність-ризик».
Рис. 6.1. Форми кривих дохідності
Додатний нахил кривої дохідності відображає середньоринкове очікування того, що рівень майбутніх короткострокових ставок буде вищим за поточні значення. У цьому разі інвестори прогнозують підвищення ставок і віддають перевагу короткостроковим цінним паперам за рахунок зниження частки довгострокових інструментів, які завдадуть найбільших капітальних збитків у разі перетворення таких прогнозів у реальність. Менеджер має уникати придбання довгострокових цінних паперів, оскільки підвищення короткострокових ставок призводить до зниження цін на цінні папери, а це в майбутньому завдасть збитків.
Навпаки, якщо крива дохідності має від’ємний нахил, то це вказує на майбутнє зниження короткострокових ставок. У цьому випадку менеджменту необхідно розглянути можливість подовження інвестиційного горизонту цінних паперів і придбання довгострокових інструментів, оскільки зниження ставок обіцяє перспективу значних капітальних прибутків за цінними паперами з порівняно тривалими періодами обігу.
Форма кривої дохідності також є інструментарієм виявлення порівняльної оцінки вартості цінного папера. Коли точка дохідності цінного папера лежить вище кривої дохідності, то такий папір є привабливим об’єктом для купівлі, бо дохідність його тимчасово завищена порівняно із середньоринковим рівнем, а ціна — занижена.
Цінний папір, точка дохідності якого лежить нижче кривої дохідності, є об’єктом вигідного продажу або відмови від придбання, оскільки в даний момент дохідність такого інструмента занадто низька для строку його погашення, а ринкова ціна — завищена.
Аналіз кривої дохідності в довгостроковому аспекті дає змогу визначити, в якій стадії ділового циклу перебуває економіка. У період економічних підйомів крива дохідності має тенденцію зростання, а в періоди спадів спостерігається від’ємний тренд.
Кут нахилу кривої дохідності до осі х показує, який додатковий дохід може одержати банк у процесі подовження чи скорочення інвестиційного горизонту портфеля цінних паперів. Якщо крива має стрімкий додатний нахил (зростає), то кут нахилу показує, скільки процентних пунктів додаткового доходу матиме банк, замінивши короткострокові вкладення на довгострокові в тому часовому діапазоні, де спостерігається різке зростання.
Коли крива дохідності характеризується значним додатним нахилом, то банк може одержати суттєвий прибуток за допомогою прийому, що називається «осідлання кривої дохідності». Сутність його полягає у виявленні такого моменту, коли з наближенням строків погашення цінних паперів у портфелі банку їх ціни значно зростають, а дохідність до моменту погашення знижується. Тоді менеджмент може прийняти рішення про продаж таких інструментів, діставши капітальний приріст завдяки підвищенню ринкової ціни, й одразу реінвестувати надходження в цінні папери триваліших строків обігу з вищими нормами дохідності. Якщо форма кривої дохідності лишається стабільною протягом тривалого часу, то банк отримує як вищі поточні доходи, так і вищі доходи від портфеля цінних паперів у майбутньому.
У процесі прийняття управлінських рішень щодо портфеля цінних паперів банку необхідно враховувати не лише очікуваний рівень дохідності, а й відповідний рівень ризикованості. Тому в разі подовження інвестиційного горизонту портфеля цінних паперів для підвищення дохідності менеджменту потрібно оцінити й збільшення ризику. Довгострокові цінні папери, як правило, менш ліквідні, ніж короткострокові, їх ринок вужчий. Оцінюючи за кривою дохідності приріст доходу в результаті подовження інвестиційного горизонту, слід порівняти цей виграш з імовірністю виникнення кризи ліквідності в банку або капітальних збитків через непередбачену зміну відсоткових ставок.
Отже, аналіз кривої дохідності надає інвестиційному менеджменту цінну інформацію щодо очікуваних доходів та майбутніх змін відсоткових ставок.