9.3. Фінансовий аспект злиття і поглинання

Як результат злиття і поглинання розглядають три основні групи цілей, а саме (рис. 9.8):

Рис. 9.8. Цілі злиття і поглинання

До виробничим цілям злиття і поглинання ставиться розширення виробничих потужностей і  підвищення їхнього  завантаження, вдосконалювання технології й організації виробничих процесів.

Комерційні цілі злиття і поглинання - це збільшення частки ринку, контроль (регулювання) збуту й поставок.

Фінансові цілі злиття і поглинання пов'язані із централізацією фінансової політики, посиленням позицій на ринку цінних паперів, забезпеченням прозорості компанії, розширенням можливостей фінансування, економією на податкових виплатах.

Інвестиційні цілі злиття і поглинання - це можливість капіталовкладень у перспективні активи, у модернізацію виробництва, проведення моніторингу ефективності й ризику інвестицій.

Успіх залежить від досягнення головної фінансової мети злиття або поглинання - ефекту синергії, а такий фактор успіху, як швидкість проведення всіх етапів, заставляється на стадії розробки загальної стратегії й залежить від наявності чітко певних цілей й обґрунтування вигід об'єднання; проведення детального дослідження партнера; деталізації плану інтеграційного процесу; обліку законодавчих аспектів злиття; інформаційних (PR) заходів для персоналу, державних органів, інвесторів й акціонерів; від дій групи професіоналів, що керують процесом злиття, - продуманої тактики інтеграції.

Таблиця 9.3

Тактика злиттів і поглинань

Оборона	Атака
Ознаки - необхідність виживання	Ознаки - можливість використати чинність і переваги
Відсталість технології Старіння продукції Ослаблення конкурентної позиції Втрата джерел сировини й ресурсів Погіршення структури капіталу Небезпека ворожого поглинання	Вигоди в положенні на ринку збуту Технологічні переваги Вихід до джерел сировини Унікальність менеджменту Фінансові можливості Інвестиційна активність
Дії
Усунення надлишкових потужностей Удосконалювання керування Вихід на нові ринки Придбання переваг у технології Контроль поставок Контроль цін Захист ринків збуту Обмеження  конкуренції й контроль цін	Політика агресивного росту Звільнення від активів Збільшення фінансової моці Оптимізація структури капіталу
Диверсифікованість
Поділ ділового ризику Зменшення циклічної (сезонної) нестабільності Видозміна діяльності

Дії в рамках різної тактики злиттів і поглинань систематизовані в таблиці, проаналізуємо з позицій фінансової оцінки їхніх наслідків.

Оборона в рамках горизонтальної інтеграції припускає усунення надлишкових потужностей, рятування від непрофільних активів, що забезпечує ріст рентабельності активів. Удосконалювання керування необхідно для підвищення ефективності використання ресурсів, зниження частки умовно-постійних витрат. Доступ на нові сегменти й збільшення частки ринку при об'єднанні компаній дозволять забезпечити ріст продажів, рентабельності продажів й одержати ефект масштабу - це економія на умовно-постійних витратах, пов'язана з дією операційного важеля. Відсталість технології й старіння продукції можна перебороти, якщо об'єднатися з компанією, що володіє технологічними перевагами, патентами, товарними знаками. Фінансовий аспект при цьому пов'язаний з керуванням нематеріальними активами (облік, оцінка, амортизація) для забезпечення економії на податкових виплатах.

Приклад 9.1. Допустимо, що відбулося об'єднання однакових компаній «А» й «В». Умовно-постійні витрати по кошторисі поточних витрат за рік, що передував об'єднанню, становили: FCА = 100 млн у.е., FCВ = 100 млн у.е., змінні VCА = 200 млн у.е., VCВ = 200 млн. у.о. Управлінські витрати в результаті об'єднання скоротилися на 10 млн. у.о. Ріст обсягу продажів за рахунок розширення частки ринку склав 120%.

Умовні розрахунки основних показників наведені в табл. 9.4.

Таблиця 9.4

Значення показників до й після об'єднання компаній

Показники	До об'єднання		Після об'єднання
	Компанія А	Компанія Б	Компанія В
Обсяг продажів, млн. у.о.	500	500	1200
Постійні витрати, млн. у.о.	100	100	190
Змінні витрати, млн.. у.о.	200	200	(200 + 200) х 1,2 = 480
Разом собівартість, млн. у.о.	300	300	670
Прибуток, млн. у.о.	200	200	530
Рентабельність продажів	200/500 = 40%	200/500 = 40%	530/1200 = 44,1%
Маржинальний доход, млн. у.о.	500 - 200 = 300	500 - 200 = 300	1200 - 480 = 720
Рівень операційного важеля	300/200 = 1,5	300/200 = 1,5	720/530 = 1,36
Економія  на  умовно-постійних витратах	190/1200 - (100 + 100)/1000 = 0,158 - 0,2 = -0,042, або 4%
Беззбитковий обсяг продажів, млн. у.о.	100/ (1 - 200/500) = 166,7	100/ (1 - 200/500) = 166,7	190/ (1 - 480/1200) = 316,7
Запас фінансової міцності	(500 - 166,7)/500 = 66,7%	(500 - 166,7)/500 = 66,7%	(1200 - 316,7)/1200 = 73,6%

Наведені умовні розрахунки демонструють ріст ефективності (рентабельності) і зниження ризику (збільшення запасу фінансової міцності) у результаті об'єднання компаній.

Для оборони в рамках вертикальної інтеграції при об'єднанні з компанією-постачальником прагнуть забезпечити надійність й якість поставок, регулювати ціни на ресурси, період відстрочки платежів, управляти кредиторською заборгованістю й тим самим заощадити на оборотному капіталі: підвищити оборотність за рахунок оптимізації запасів і поліпшити ліквідність.

Фінансовим аспектом захисту ринків збуту за допомогою поглинання компанії-клієнта є забезпечення дії й ефекту операційного важеля - керування обсягами продажів і структурою витрат, ризиком зниження рентабельності, ризиком одержання збитків.

Приклад 9.2. Після об'єднання виробничої фірми з постачальником сировини скоротився інтервал поставки (з 21 до 14 днів) і страховий запас (з 7 до 1 дня). Розраховуючи на річну витрату сировини й  матеріалів по кошторисі поточних витрат (100 млн. у.о.) економія оборотних коштів склала:

100/360 х (21 - 14 + 7 - 1) = 3,61 млн. у.о.

Ці кошти вивільняться з низьколіквідних запасів і збільшать вільний залишок на розрахунковому рахунку, у результаті зросте значення коефіцієнта абсолютної ліквідності, на який також вплине скорочення кредиторської заборгованості.

Атака пов'язана з тактикою агресивного росту, звільненням від нерентабельних активів, використанням фінансових можливостей, а також з особистими амбіціями менеджерів. Фінансовим аспектом політики агресивного росту є ефект масштабу (дія операційного важеля). Звільнення від активів дозволяє підвищити рентабельність активів, а використання вільних капіталів іншої компанії й можливостей одержання кредитів дозволяє забезпечити ріст рентабельності власного капіталу за рахунок ефекту фінансового важеля.

Приклад 9.3. Пояснимо дію фінансового важеля на прикладі об'єднання компаній «Х» й «Y» із приблизно однаковою вартістю активів (100 млн у.е.), але з різним співвідношенням власного й позикового капіталу (50:50  в «X»; 75:25  в «Y»), різною рентабельністю активів (ROAX = 25%; ROAY = 15%). Зрозуміло, що атаку вживає більше ефективна компанія «X», рентабельність якої дозволяє їй використати кредити для розширення діяльності (плата за кредит i = 20% менше ROAX), але критична частка власного капіталу робить таке запозичення ризикованим з погляду погрози втратити фінансову стабільність. А для компанії «Y» можливості розширення діяльності за рахунок позикових джерел фінансування обмежені низькою рентабельністю (i більше ROAY). Після об'єднання за інших рівних умов структура капіталу складе 63,5% : 37,5%. Таким чином, за умови збереження рентабельності (або можливого росту її в результаті економії на умовно-постійних витратах) компанія розширює й можливості фінансування.

Финансовые аспекти диверсифікованості діяльності в результаті злиття і поглинання пов'язані з розподілом ділового (операційного) ризику за рахунок розширення асортиментів товарів і ринків; зі зниженням сезонності й стабілізацією рівня прибутку й рентабельності продажів; із захистом намічених обсягів продажів і підтримкою масштабів бізнесу. Вони охоплюють керування ризиком зниження рентабельності, ризиком виявитися в збитку (дія операційного важеля); керування структурою капіталу й фінансовою стабільністю (дія фінансового важеля). Видозміна діяльності, що перебуває на фазі спаду, дозволяє запобігти неплатоспроможності.

На закінчення необхідно підкреслити, що фінансові наслідки злиття і поглинання у статті розглянуті в розрізі окремих, статичних показників діяльності компаній, а загальна вигода кожного злиття й поглинання значною мірою пов'язана з динамікою (ув'язуванням у часі припливів і відтоків коштів) і проявляється в росту вартості бізнесу. Очікуваний чистий дисконтований дохід, компанії, яку здобувають повинна покривати всі відтоки, пов'язані зі здійсненням цієї угоди, а рентабельність - перевищувати середньозважену вартість всіх джерел фінансування.

Головним в обґрунтуванні угод злиття і поглинання є юридичне обґрунтування варіантів консолідації, облік особливостей оподатковування й ризику недооцінки всіх наслідків угоди.