16.Комплексный анализ и оценка эффективности инвестиционной деятельности организации

При принятии решений в бизнесе о долгосрочных инвестици­ях возникает потребность в прогнозировании их эффективности. Для этого нужен долгосрочный анализ доходов и издержек.

Основными методами оценки программы инвестиционной дея­тельности являются:

а) расчет срока окупаемости инвестиций (t);

б) расчет индекса рентабельности инвестиций (IR),

в) определение чистого приведенного эффекта (NPV),

г) определение внутренней нормы доходности (IRR),

д) расчет средневзвешенного срока жизненного цикла инве­стиционного проекта, т.е. дюрации (D).

В основу этих методов положено сравнение объема предпо­лагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений. Пер­вые два могут базироваться как на учетной величине денежных поступлений, так и на дисконтированных доходах с учетом вре­менной компоненты денежных потоков.

Первый метод оценки эффективности инвестиционных проектов заключается в определении срока, необходимого для того, чтобы инвестиции окупили себя. Он является наиболее простым и по этой причине наиболее распространенным.

Если доходы от проекта распределяются равномерно по годам (проект Б), то срок окупаемости инвестиций определяется деле­нием суммы инвестиционных затрат на величину годового дохода:

При неравномерном поступлении доходов срок окупаемости определяют прямым подсчетом числа лет, в тече­ние которых доходы возместят инвестиционные затраты в про­ект, т.е. доходы сравняются с расходами.

Оценивая эф­фективность инвестиций, надо принимать во внимание не только сроки их окупаемости, но и доход на вложенный капи­тал, для чего рассчитывается индекс рентабельности (IR) и.уровень рентабельности инвестиций (R):

Более научно обоснованной является оценка эффективности инвестиций, основанная на методах нара­щения (компаундирования) или дисконтирования денеж­ных поступлений, учитывающих изменение стоимости де­нег во времени, неравноценность современных и будущих благ.

Сущность метода компаундирования состоит в опре­делении суммы денег, которую будет иметь инвестор в конце операции. При использовании этого метода исследование денежного потока ведется от настоящего к будущему. Заданны­ми величинами здесь являются исходная сумма инвестиций, срок и процентная ставка доходности, а искомой величиной — сумма средств, которая будет получена после завершения опе­рации.

Для определения стоимости, которую будут иметь инвестиции через несколько лет, при использовании сложных процентов применяют формулу

где FV — будущая стоимость инвестиций через п лет; PV — первоначальная сумма инвестиций; г — ставка процентов в ви­де десятичной дроби; п — число лет в расчетном периоде.

При начислении процентов по простой ставке используется следующая формула:

Если проценты по инвестициям начисляются несколько раз в году по ставке сложных процентов, то формула для определе­ния будущей стоимости вклада имеет следующий вид:

где т — число периодов начисления процентов в году.

Метод дисконтирования денежных поступлений (ДДП) — исследование денежного потока наоборот — от бу­дущего к текущему моменту времени. Он позволяет привести будущие денежные поступления к сегодняшним условиям. Для этого применяется следующая формула:

где k_d — коэффициент дисконтирования.

Если начисление процентов осуществляется т раз в год, то для расчета текущей стоимости будущих доходов используется формула

Иначе говоря, ДДП используется для определения суммы инвестиций, которые необходимо вложить сейчас, чтобы дове­сти их стоимость до требуемой величины при заданной ставке процента.

Метод чистой текущей стоимости (NPV) состоит в сле­дующем.

1. Определяется текущая стоимость затрат (/₀), т.е. реша­ется вопрос, сколько инвестиций нужно зарезервировать для проекта.

2. Рассчитывается текущая стоимость будущих денежных поступлений от проекта, для чего доходы за каждый год CF (кеш-флоу) приводятся к текущей дате.

Результаты расчетов показывают, сколько средств нужно было бы вложить сейчас для получения запланированных дохо­дов, если бы ставка доходов была равна ставке процента в бан­ке или дивидендной отдаче капитала. Подытожив текущую стоимость доходов за все годы, получим общую текущую стои­мость доходов от проекта (PV):

3. Текущая стоимость инвестиционных затрат (/₀) сравнива­ется с текущей стоимостью доходов (PV). Разность между ними составляет чистую текущую стоимость доходов (NPV):

NPV показывает чистые доходы или чистые убытки инвесто­ра от помещения денег в проект по сравнению с хранением де­нег в банке. Если NPV>0, значит, проект принесет больший до­ход, чем при альтернативном размещении капитала. Если же NPV<0, то проект имеет доходность ниже рыночной, и поэтому деньги выгоднее оставить в банке. Проект ни прибыльный, ни убыточный, если NPV=0.

В случаях когда деньги в проект инвестируются не разо­во, а частями на протяжении нескольких лет, то для расче­та NPV применяется следующая формула:

где п — число периодов получения доходов; / — число перио­дов инвестирования средств в проект.

Важной проблемой при прогнозировании эффективно­сти инвестиционных проектов является рост цен в свя­зи с инфляцией. В условиях инфляции для дисконтирования денежных потоков нужно применять не реальную, а номиналь­ную ставку доходности. Чтобы понять методику учета инфля­ции, необходимо выяснить разницу между реальной и номиналь­ной ставкой дохода.

Зависимость между реальной и номинальной ставкой дохода можно выразить следующим образом:

где г — необходимая реальная ставка дохода (до поправки на ин­фляцию); т — темп инфляции, который обычно измеряется ин­дексом розничных цен; d— необходимая денежная ставка дохода.

Предположим, инвестор имеет 1 млн руб., который он жела­ет вложить так, чтобы ежегодно его состояние увеличивалось на 20%. Допустим, что темп инфляции 50% в год. Если инве­стор желает получить реальный доход 20% на свой капитал, то он обязан защитить свои деньги от инфляции

Денежная (номинальная) ставка дохода, которая нужна ин­вестору для получения реального дохода в 20% и защиты от ин­фляции в 50%, составит:

Зная номинальную (денежную) ставку доходности, можно определить реальную ставку по следующей формуле:

Если затраты и цены растут одинаковыми темпами в соответ­ствии с индексом инфляции, то в методах ДДП можно не учиты­вать инфляцию. Ситуация изменяется, если затраты и цены рас­тут разными темпами. Тогда нельзя производить дисконтирова­ние денежных поступлений, выраженных в постоянных ценах по реальной ставке дохода. Правильный метод - расчет фактиче­ских денежных поступлений с учетом роста цен и дисконтирова­ния их по денежной ставке дохода.

Важным показателем, используемым для оценки и прогнозирования эффективности инвестиций, является

индекс рентабельности, основанный на дисконтировании де­нежных поступлений. Расчет его производится по формуле

Очень популярным показателем, который применяется для оценки эффективности инвестиций, является внутренняя норма доходности (IRR). Это та ставка дисконта, при кото­рой дисконтированные доходы от проекта равны инвестицион­ным затратам. Внутренняя норма доходности определяет мак­симально приемлемую ставку дисконта, при которой можно ин­вестировать средства без каких-либо потерь для собственника. Ее значение находят из следующего уравнения:

Экономический смысл данного показателя заключается в том, что он показывает ожидаемую норму доходности или максималь­но допустимый уровень инвестиционных затрат в оцениваемый проект. IRR должен быть выше средневзвешенной цены инве­стиционных ресурсов:

Если это условие выдерживается, инвестор может принять проект, в противном случае он должен быть отклонен.

Для нахождения IRR можно использовать финансовые функ­ции программы калькуляции электронной таблицы Excel или фи­нансового калькулятора. При отсутствии возможности их ис­пользования определить его уровень можно методом последова­тельной итерации, рассчитывая NPV при различных значениях дисконтной ставки (г) до того значения, пока величина NPV не примет отрицательное значение, после чего значение IRR нахо­дят по формуле

При этом должны соблюдаться следующие неравенства:

Внутреннюю норму доходности можно найти и графическим методом, если рассчитать NPV для всех ставок дисконтирования от нуля до какого-либо разумного большого значения (рис. 23.1). По горизонтальной оси откладывают различные ставки дискон­тирования, а по вертикальной оси — соответствующие им значе­ния NPV. График пересечет горизонтальную ось, где NPV = 0, при ставке дисконтирования, которая и является внутренней нормой доходности.

Показатели NPV и IRR взаимно дополняют друг друга. Если NPV измеряет массу полученного дохода, то IRR оценивает спо­собность проекта генерировать доход с каждого рубля инвести­ций. Высокое значение NPV не может быть единственным аргу­ментом при выборе инвестиционного решения, так как оно во многом зависит от масштаба инвестиционного проекта и может быть связано с достаточно высоким риском. Поэтому менеджеры предпочитают относительные показатели, несмотря на достаточ­но высокую сложность расчетов.

Если имеется несколько альтернативных проектов с одинако­выми значениями NPV, IRR, то при выборе окончательного ва­рианта инвестирования учитывается длительность инвестиций (duration).

Дюрация (D) — это средневзвешенный срок жизненного цикла инвестиционного проекта, где в каче­стве весов выступают текущие стоимости денежных потоков, по­лучаемых в период t. Она позволяет привести к единому стандарту самые разнообразные по своим характеристикам проекты (по срокам, количеству платежей в периоде, методам расчета причитающегося процента).

Ключевым моментом этой методики является не то, как дол­го каждый инвестиционный проект будет приносить доход, а прежде всего то, когда он будет приносить доход и сколько поступлений дохода будет каждый месяц, квартал или год на протяжении всего срока его действия.

Дюрация (средневзвешенный срок погашения) измеряет сред­нее время жизни инвестиционного проекта или его эффективное время действия. В результате менеджеры получают сведения о том, как долго окупаются для компании инвестиции доходами, приведенными к текущей дате.

Для расчета дюрации (D) используется обычно следующая формула:

где PV_t — текущая стоимость доходов за п периодов до оконча­ния срока действия проекта; t — периоды поступления доходов.

Предположим, что два инвестиционных проекта одинаковой стоимости по 10 млн руб., рассчитанные на 3 года, приносят одинаковый текущий доход при ставке дисконта 12% годовых. Первый проект имеет единственный денежный поток в конце третьего года в размере 16,86 млн руб., текущая стоимость ко­торого будет равна 12 млн руб. (16,86/1,12³). Второй проект приносит денежный доход ежегодно по 5 млн руб. и имеет та­кую текущую стоимость:

Однако дюрация для первого проекта будет равна три года, а для второго — 1,93 года.

Следовательно, второму проекту следует отдать предпочтение.

Важным моментом при оценке эффективности инвестицион­ных проектов является анализ чувствительности рассматривае­мых критериев на изменение наиболее существенных факто­ров: уровня процентных ставок, темпов инфляции, расчетного срока жизненного цикла проекта, периодичности получения до­ходов и т.д. Это позволит определить наиболее рисковые пара­метры проекта, что имеет значение при обосновании инвести­ционного решения.

После принятия инвестиционного решения необходимо спла­нировать его осуществление и разработать систему послеинвестиционного контроля (мониторинга). Успех проекта желатель­но оценивать по тем же критериям, которые использовались при его обосновании.

Послеинвестиционный контроль позволяет убедиться, что затраты и техническая характеристика проекта соответствуют первоначальному плану; повысить Уверенность в том, что инве­стиционное решение было тщательно продумано и обосновано; улучшить оценку последующих инвестиционных проектов.