3. Подходы к определению ставки капитализации чистого дохода
Существует несколько методов определения ставки капитализации:
экстракции;
кумулятивного построения (метод "суммирования");
связанных инвестиций – заемного и собственного капитала;
модифицированный метод связанных инвестиций – заемного и собственного капитала (метод Еллвуда);
метод связанных инвестиций – земли и здания.
1. Наиболее надежным методом определения ставки капитализации является метод экстракции, в соответствии с которым на основании анализа собранных на рынке данных о соотношении арендной платы к цене продажи земельных участков, рассчитывается ставка капитализации (Ск) как часть годового чистого дохода (Доа) в цене продажи подобного земельного участка:
Ск = Доа / Цан, (4)
где Цан — цена продажи подобного земельного участка (земельного участка-аналога) при рыночных условиях (в гривнах).
Следует заметить, что использования этого метода возможное лишь при условии развитого рынка земли и ее аренды.
2. На основании кумулятивного метода величина Ск чистого дохода определяется по формуле:
(10)
где: Бк - безрисковая базовая процентная ставка (средняя ставка процента по валютным депозитам относительно доллара США ведущих коммерческих банков Украины);
Rі - сумма компенсации рисков:
Лр - компенсация отличий в ликвидности вложений (недвижимость в отличие от банковских вкладов не может быть в короткое время обращена в деньги без существенных потерь в стоимости, хотя в границах своей квалификационной группы объект, который оценивается, является относительно ликвидной);
Ир - компенсация отличий в условиях инвестиций (срок вложений в недвижимость является значительно большим, чем срок банковских депозитов);
МР - компенсация необходимости в инвестиционном менеджменте и компетентном управлении активами (выбор возможных вариантов финансирования и принятия решений об удержании или продажи объекта не предусматривает значительных усилий со стороны инвестора или уровня квалификации инвестора);
компенсация других рисков, связанных с инфляционными ожиданиями, состоянием экономики в конкретной области и прочее.
Безрисковая ставка используется в качестве базовой ставки, к которой прибавляются другие составляющие процентной ставки.
Рекомендуется базовую ставку брать на уровне ставок по наиболее надежным валютным депозитам украинских банков высочайшей категории надежности с ежемесячным начислением процентов после компенсации инфляционных ожиданий относительно доллара США и отчисления налога на прибыль. Если для определения безрисковой ставки используются среднеевропейские показатели по безрисковых операциях, то необходимо учитывать надбавку за высокую степень риска на инвестиционные вклады в Украине («риск страны»).
Срок вложений в недвижимость является несравненно большим, чем срок банковских депозитов, а сумма инвестиций может превышать типичную сумму депозита, который нуждается в компенсации отличий в условиях инвестирования.
Ликвидность показывает, насколько быстро недвижимость может быть превращена в деньги. Недвижимость в отличие от банковских вкладов не может быть в короткое время обращена в деньги без существенных потерь в стоимости, в особенности это касается земельной собственности. По сути, поправка на низкую ликвидность, является поправкой на срок продажи объекта, или поиска нового арендатора в случае банкротства или отказа от аренды существующего арендатора.
Инвестиционный менеджмент требует дополнительной компенсации, которая связана с необходимостью выбора возможных вариантов финансирования и принятием решений относительно удержания или продажи объекта.
Если инвестиции в прибыльную недвижимость характеризуются уровнем риска ниже среднего, то необходимо учитывать компенсацию рисков, которые присущи отрасли.
Следует отметить, что установление ставки капитализации кумулятивным способом является результатом именно расчета, а не суммированием прежде установленных коэффициент, поскольку их размер устанавливается для конкретного объекта, на конкретную дату (дату оценки), с учетом влияния ряда факторов, которые отображают конкретные рыночные условия.
3. Поскольку при покупке земельных участков может использоваться как собственный, так и заемный капитал, то для расчета общей ставки капитализации используется метод связанных инвестиций – заемного и собственного капитала. В основу этого метода положен принцип обеспечения дохода для каждой из инвестиционных составляющих.
Метод заключается в определении общей ставки капитализации путем взвешивания ее составных частей пропорционально размерам заемного и собственного капитала в составе инвестиций. В данном случае общая ставка капитализации должна удовлетворять рыночным требованиям на доход собственного капитала, а также рыночным требованиям на доход заемного капитала, иначе кредиторы не будут предоставлять кредит. Причем ставка капитализации заемного капитала должна предусматривать не только получение дохода на предоставленный кредит, но и возврат самого кредита в виде периодических амортизационных выплат. Ставка капитализации должна удовлетворять рыночным требованиям на доход собственного капитала, так как иначе самому инвестору будет невыгодно вкладывать собственные средства на покупку земельного участка. Причем ставка капитализации собственного капитала также должна предусматривать получение инвестором нормативного (рыночного) дохода на собственный капитал и его возврат.
Ставка капитализации на заемный капитал называется ипотечной постоянной (Rm) и рассчитывается по формуле:
ежегодные выплаты по обслуживанию долга
Rт = ————————————————————— (6)
основная сумма ипотечного кредита
Rm выступает функцией процентной ставки, частоты амортизации долга и условий кредита. Если условия кредита известные, Rm возможно определить по финансовым таблицам — она будет представлять собой сумму ставки процента по кредиту и коэффициента фонда погашения.
Ставка капитализации на собственный капитал (Rс) представляет собою не только норму прибыли на капитал, а и объединяет норму прибыли и норму возврата капитала и рассчитывается по формуле:
денежные поступления до отчисления налогов
Rс= ———————————————————————— (7)
сумма вложенных собственных средств
Отношение суммы кредита к стоимости недвижимости представляет собой кредитную часть (составляющую - М) в общей сумме инвестиций, тогда часть собственного капитала будет составлять (1 — М).
Когда известно Rm и Rс, общая ставка капитализации Rо по методу связанных инвестиций рассчитывается по формуле:
Rо =Rт х М + Rс х (1 — М). (8)
Существует мнение, что методу связанных инвестиций присущи некоторые недостатки, поскольку в нем не учитывается продолжительность периода капиталовложений, а также снижение или повышение стоимости недвижимости на протяжении этого периода.
4. Для учета этих факторов при определении общей ставки капитализации, когда используется собственный и заемный капитал, используется модифицированный метод связанных инвестиций. Член Института оценки США Л. Эллвуд в 1959 г. предложил модифицированную формулу метода связанных инвестиций — заемного и собственного капитала, включающую упомянутые ранее не учитываемые факторы.
При этом он разработал специальные таблицы, облегчающие использование своей модифицированной формулы:
Формула Эллвуда для расчета Rо имеет вид:
Rо = Rс — М х С + (dер — арр) х (SFF), (9)
где С - ипотечный коэффициент (ставка процента по ипотечному кредиту);
dер - величина уменьшения стоимости объекта в прогнозируемом периоде (в %);
арр - величина увеличения стоимости объекта в прогнозируемом периоде (в %);
(SFF) - коэффициент фондопогашения при ставке ставке дохода на собственный капитал Rс для прогнозного периода владения недвижимостью.
Ипотечный коэффициент С может быть рассчитан по формуле:
С=Rс + Р х (SFF) - f, (10)
где: Р - оставшаяся часть ипотечного кредита, которая будет амортизирована (погашена) за прогнозируемый период;
f - ипотечная постоянная, рассчитанная на основе ежегодных выплат и текущего остатка долга.
Ипотечный коэффициент С — это табличное значение, приведенное в "С-таблицах" Эллвуда. Метод Эллвуда разрешает довольно быстро рассчитать коэффициенты капитализации при широком диапазоне изменения коэффициента ипотечной задолженности благодаря использования табличных значений этих коэффициентов.