3. Расчет ставки дисконтирования
Ставка дисконтирования – коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем. То есть, ставка дисконтирования используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня за право получения ожидаемых в будущем поступлений.
Поскольку в целях настоящей оценки рассчитывался денежный поток на собственный капитал, то в качестве ставки дисконтирования использовалась стоимость привлечения собственного капитала.
Для определения стоимости собственного капитала применялся Для определения стоимости собственного капитала применялась модель ценообразования на капитальные активы (Capital Asset Pricing Model –САРМ).
Формула CAPM (модернизированная модель САРМ по данным развитого рынка капитала) применительно к российской практике выглядит следующим образом:
,
где
Re - ставка доходности на собственный капитал;
Rf - норма дохода по безрисковым вложениям;
Rm - среднерыночная норма доходности;
(Rm - Rf ) - премия за риск долгосрочного вложения в акции;
βrelevered - коэффициент бета, учитывающей волатильность отраслевого рынка акций при сложившимся на дату оценки соотношении собственного и заемного капитала компании;
S1 - дополнительная норма дохода за риск инвестирования в конкретную компанию (несистематические риски);
S2 - дополнительная норма дохода за риск инвестирования в малую компанию;
С – дополнительная норма дохода, учитывающая страновой и валютные риски.
Ниже представлен порядок расчета каждого элемента ставки дисконтирования.
Ниже представлен порядок расчета каждого элемента ставки дисконтирования.
Таблица 5. Расчет ставки дисконтирования для собственного капитала
Наименование |
Значение |
Источник |
Безрисковая ставка |
4,39% |
US Treasury 30 Year (на дату оценки) Источник: http://www.ustreas.gov /offices/domestic-finance /debt-management/interest-rate/yield_historical.shtml |
Beta (unleavered) (βun) |
0,54 |
Отрасль – «Управление недвижимостью» (Property Management) за 2011 г. Источник: www.stern.nye.edu |
Beta (releavered) (βr) |
0,544 |
Для оцениваемой компании. Расчет оценщика (см. подробно ниже) Bottom-up-approach:
|
Среднерыночная премия (Rm - Rf ) |
5,20% |
Отражает надбавку за вложения в акционерный капитал компаний США по сравнению с доходностью Облигаций Казначейства США ( по данным за 2011г.). Источник: рассчитано по результатам сопоставления дисперсии доходности национальных рыночных индексов (www.reuters.com). Для определения безрисковой ставки использована информация агентства Блумберг (www.bloomberg.com), для расчета премии по рынку развитого капитала – информация об индексе S&P500за 25 лет (www.stanardandpoors.com). Информация размещена на сайте: www.finmanager.ru/datasheets/836/document837.shtml |
Премия за страновой и валютные риски |
3,60% |
Расчет оценщика как разница между доходностями американских и российских государственных облигаций с сопоставимой датой погашения: US Treasury 30 Year (номинированы с USD, дата погашения – 2036-2039 гг., эффективная доходность 4,39%) и ОФЗ России, 46020 (номинированы в рублях, дата погашения 06.02.2036г., эффективная доходность в к погашению – 7,99%. Источник информации: http://www.ustreas.gov /offices/domestic-finance /debt-management/interest-rate/yield_historical.shtml Источник информации: http://www.cbonds.info/ru/rus/quotes/index.php |
Премия за размер компании |
6,36% |
Определяется в соответствии с таблицей и методологией 2011 Ibbotson Associates, ежегодник. Капитализация компании - $ 9,9 млн. Источник:2011, Ibbotson SBBI Classic Yarbook. |
Премия за несистематический риск (риск вложения в Компанию) |
4,57% |
Расчет оценщика см. ниже |
Стоимость собственного капитала (САРМ), Re |
21,75% |
Расчет оценщика |
Β unlevered |
0,54 |
Источник: www.stern.nye.edu |
Ставка налога на прибыль |
20% |
Налоговый кодекс Российской Федерации, ст. 284 НК РФ |
Соотношение долга к собственному капиталу |
144,04% |
Расчет оценщика на основании данных о соотношении заемных и собственных средств в отрасли по данным ранка развитого капитала |
Собственный капитал оцениваемой компании |
99% |
|
Заемный капитал оцениваемой компании |
1% |
|
βrelevered |
0,544 |
Расчет |
Источник: расчеты оценщика, указанная в табл.5 справочная литература
Комментарии к таблице расчета ставки дисконтирования:
Определение премии за риск вложений в небольшие компании
Необходимость введения данной поправки обуславливается тем, что при вложениях в небольшие компании инвесторы требуют бóльшую компенсацию за риск, нежели при вложении в крупные компании. Это связано, прежде всего, с теми преимуществами, которые имеет крупная компания: относительно более легкий доступ к финансовым рынкам при необходимости привлечения дополнительных ресурсов, а также большая стабильность бизнеса по сравнению с малыми конкурентами. Относительно небольшие фирмы имеют менее устойчивую динамику развития, чем их крупные отраслевые конкуренты.
Показатель премии за риск инвестирования в компании с небольшой капитализацией рассчитывается как разница между средней исторической доходностью по инвестициям в небольшие компании и средней исторической доходностью по инвестициям на фондовом рынке США.
Таблица 6. Расчет долгосрочной прибыли сверх CAPM для портфелей десятичных групп NYSE/AMEX/NASDAQ (1926-2011 гг.)
|
Десятичные группы |
Рыночная капитализация наименьших компаний (в млн. долл. США) |
Рыночная капитализация наибольших компаний (в млн. долл. США) |
Премия за размер (прибыль сверх CAPM) |
1 |
Максимальные значения |
15 080 |
314 622 |
-0,38% |
2 |
2 |
6 794 |
15 080 |
0,81% |
3 |
3 |
3 711 |
6 794 |
1,01% |
4 |
4 |
2 509 |
3 711 |
1,20% |
5 |
5 |
1 776 |
2 509 |
1,81% |
6 |
6 |
1 212 |
1 776 |
1,82% |
7 |
7 |
772 |
1 212 |
1,88% |
8 |
8 |
478 |
772 |
2,65% |
9 |
9 |
236 |
478 |
2,94% |
10 |
Минимальные значения |
1 |
236 |
6,36% |
Источник: Ibbotson Associates, Ежегодник за 2011 год
В рамках данного Отчета премия за малую капитализацию ($9,9 млн.) компании была принята на уровне 6,36%.
Определение премии за риск инвестирования в конкретную компанию
Премия за специфический риск оцениваемой компании отражает дополнительные риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию, которые не были учтены в коэффициенте бета и премии за страновой риск. В целом при определении рисков компании учитывались ее текущее состояние, перспективы развития.
Таблица 7. Расчет премии за специфический риск ОАО
Факторы риска |
Уровень риска |
||||
1% |
2% |
3% |
4% |
5% |
|
Уровень риска относительно среднерыночного портфеля |
|||||
Диверсифицированность клиентуры |
|
|
|
|
1 |
Производственная диверсифицированность |
|
|
|
|
1 |
Территориальная диверсифицированность |
|
|
|
|
1 |
Качество менеджмента |
|
|
|
|
1 |
Прогнозируемость доходов |
|
|
|
1 |
|
Финансовая устойчивость |
|
|
|
1 |
|
Прочие риски |
|
|
|
1 |
|
Расчет премии за риск |
|||||
Количество наблюдений |
0 |
0 |
0 |
3 |
4 |
Взвешенный итог |
0% |
0% |
0% |
12% |
20% |
Итого |
32% |
||||
Количество факторов |
7 |
||||
Итоговое значение премии за риск для Компании |
4,57% |
||||
Источник: расчеты оценщика
Расчет величины премии за риски, характерные для конкретной компании представлен в таблице 7. Премия за риск инвестирования к конкретную компанию составляет 4,57 %.
Таким образом, рассчитанная ставка дисконтирования для номинального «рублевого» денежного потока ОАО составляет 21,75%.