6.3.Международный рынок акций

Развитие рынка международных акций – это относительно новое явление. Этот рынок возник в 1983 г., когда канадская компания «А1сап апd Веl»l, выпустила свои акции на международном рынке. Выход на международный рынок позволяет фир­мам расширить финансирование за счёт привлечения новых источников акцио­нерного капитала. Возможны три способа выпуска акций на международный ры­нок. Первый способ заключается в том, что акции фирмы проходят листинг на бирже и продаются международным синдикатом в различных странах. Второй способ состоит в следующем: фирма одновременно осуществляет листинг своих акций на бирже в стране нахождения, а также на одной или нескольких биржах в других странах.

Третий способ предлагает выпуск настоящих международных акций, деномини­рованных в евровалютах. В этом случае акции фирмы проходят листинг одновремен­но на местной бирже и на одной или нескольких международных биржах. Акции выпускаются международным синдикатом в евровалютах. Объём рынка междуна­родных евроакций невелик, но его отличает высокая динамика. За 1990 – 2000 гг. го­довой выпуск международных акций развитых стран возрос с 7,4 до 253 млрд долл., развивающихся стран – достиг 64 млрд долл.

Выпуск акций на международных рынках даёт существенные преимущества и позволяет фирме-эмитенту привлекать крупные ресурсы; он часто применя­ется при приватизации и служит средством формирования резервов для обрат­ного выкупа. Приватизация происходит при продаже государственной фирмы частному сектору, создание резервов – при продаже частной фирмы государ­ству. Международные выпуски расширяют объем и диверсификацию акцио­нерной базы. На международном рынке акций доминируют институциональные инвесторы, в руках которых в основном концентрируется акционерная соб­ственность.

Международный листинг улучшает имидж фирмы, повышает её известность, предоставляет выбор. Процедура листинга на Лондонской международной бирже акций значительно проще, чем на Нью-Йоркской бирже. Это обстоятельство объясняет, почему именно Лондон стал мировым биржевым лидером в торговле международными акциями. Вторичный рынок международных акций активен и ликвиден, особенно на главных биржах мира – Лондона и Нью-Йорка. Инвесторы в международные акции приобретают международную диверсификацию портфеля и более благоприятный налоговый режим.

Выпуски международных акций бывают первичными и вторичными. При пер­вичной продаже реализуются новые акции и компания-эмитент получает допол­нительные фонды. При вторичной продаже существующие акции меняют соб­ственника и компания не получает новых фондов. Самые крупные вторичные продажи происходили в 1980-е и 1990-е гг. во время приватизации, когда прави­тельства распродавали свои акции. Большинство выпусков реализуется прямым предложением акций всем желающим за наличные.

Дополнительные выпуски акций могут быть проданы только уже существу­ющим акционерам, такие выпуски называются с правом на покупку. При выпусках с правом на покупку акционеры получают определённое количество варрантов в соответствии с количеством уже имеющихся акций. Варранты позволяют купить определённое количество новых акций по официальной цене подписки. При же­лании акционера и в зависимости от котировки акций варранты могут быть прода­ны. Многие выпуски акций являются комбинированными, объединяя первичную и вторичную продажу акций. Такие выпуски акций осуществляются синдикатом подписчиков.

На международных рынках акций инвесторы и эмитенты встречаются с суще­ственными различиями. Препятствием для иностранных инвестиций являются национальные различия в рисках и восприятии их инвесторами; в рыночных ме­ханизмах; в доступности и качестве информации; в бухгалтерских стандартах. На международных рынках могут возникнуть политические риски, а также допол­нительные риски в связи с недостатком информации об условиях осуществления зарубежного инвестирования; валютные риски – в связи с неблагоприятным дви­жением курсов валют; деловые и экономические риски – в результате спада де­ловой активности; риск ликвидности – истощение рынка, нехватка средств для покупки пакета акций.

Международный инвестор должен иметь доступ к необходимой информации при заключении сделки. Он должен иметь возможность отслеживать динамику зарубежных рынков акций и иметь доступ к обширной ежедневно обновляемой базе данных с информацией по экономическим факторам, финансовым рынкам и рынкам отдельных ценных бумаг. По объёму, качеству, доступности информа­ции впереди идут биржи Нью-Йорка, Лондона, Токио.

Препятствия для международных инвесторов могут создавать различия в ме­ханизмах национальных рынков акций. Некоторые рынки испытывают недоста­ток ликвидности, при этом торговля концентрируется на одном или нескольких выпусках акций нескольких крупных компаний, хотя зарегистрированы на бир­жах десятки фирм. Это наблюдается на биржах Милана, Брюсселя, Амстердама, Осло и др. Страны с такими рынками непривлекательны для иностранных инве­сторов, их беспокоят возможная нехватка ликвидности и несовершённый меха­низм цен.

В некоторых странах (Италии, Германии) фондовые биржи не являются моно­полистами по торговле ценными бумагами, которыми активно торгуют и банки на внебиржевом рынке. На некоторых рынках расчёты по операциям могут затя­гиваться на несколько дней после дня торговли, цены за это время могут изме­ниться. Трансакционные издержки на совершение сделки, включая комиссионные, налоги, денежные переводы за границу, различаются по странам. Государствен­ное регулирование иногда ограничивает размер иностранных инвестиций в паке­тах акций местных фирм (Таиланд, Малайзия), устанавливает другие запрети­тельные и ограничительные нормы (Корея, Тайвань).

Унифицированных международных стандартов бухгалтерского учёта пока не существует; над этим работает Международный комитет по бухгалтерским стандартам. Американские фирмы в соответствии с американским законода­тельством при составлении сводных финансовых отчетов включают в них ре­зультаты деятельности своих зарубежных подразделений. Большинство корпо­раций публикуют сводные финансовые отчеты, которые включают материнские и дочерние фирмы, но при этом часто не выделяют свои основные дочерние ком­пании. Многие корпорации не включают в свои отчёты зарубежные филиалы, например, немецкие фирмы включают в отчёты только филиалы, расположен­ные в Германии.

Динамика рынка акций определяется по капитализации рынка и по обороту тор­говли акциями. Капитализация (или объём) рынка акций рассчитывается по со­вокупной курсовой стоимости акций компаний, имеющих регулярную котиров­ку. Капитализация мирового (глобального) рынка акций в 1980 г. оценивалась в 2,7 трлн долл., в 1990 г. – 9,4 трлн долл. За 1990 – 1999 гг. капитализация рынков акций увеличилась в 3,8 раза и достигла максимума в размере почти 36 трлн долл.; к 2002 г. она упала до 21 трлн долл., однако к 2005 г. вновь возросла до 30 трлн. долл. (таблица 5).

На мировом рынке акций доля развитых стран на протяжении анализируемого периода сохраняется примерно на одном и том же уровне – 90 % (в 2002 г. она составила 89 %, в 1990 г. – 93 %, в 2005 г. – 91%). В целом рынок акций развитых стран в 1980 – 1998 гг. отличался стабильностью и равномер­ными темпами роста. Динамика расширения рынка акций в странах с формирующимися финансовыми рынками более высокая и менее равномерная. За 1980 – 1990 гг. капитализация акций формирующихся рынков возросла в 6,3 раза, в 1990 – 1999 гг. – в 4,7 раза; за 1999 – 2002 гг. сокращение составило 23 %.

Сам термин «развивающиеся рынки» был введён в оборот экспертами Международной финансовой корпорации (МФК) группы Всемирного банка в середине 1980-х гг., которые разрабатывали концепцию раз­вития рынков капитала в наименее развитых регионах мира.

Таблица 5 – Капитализация мировых рынков акций в 1980 – 2005 гг.

Страна	Объем рынка акций (млрд долл.)
	1980	1990	1999	2001	2005
Всего	2 728	9 398	35 929	27 675	29 836
Зрелые (развитые) рынки акций	2 631	8 785	32 936	25 175	27 128
США	1 448	3 059	16 773	13 984	14 312
Великобритания	205	848	2 955	2 149	2 615
Германия	71	355	1 432	1 071	1 218
Франция	54	314	1 503	1 174	1 326
Япония	379	2917	4 455	2264	3 912
Развивающиеся рынки акций	96	613	2 993	2 500	2 708
Бразилия	9	16	227	186	256
Мексика	13	32	154	126	137
Индия	7	38	185	111	116
Китай	н.д.	2	319	530	482
Корея	4	110	306	256	312
Россия	-	-	41	70	65

Источник: International Financial Statistics. IMF.Wash.,2006.№8

Фондовые рынки в странах Восточной Европы, в том числе в России, появились сравнительно недавно и не достигли высокого уровня капитализации. Кроме того, эти рынки имеют более низкие по сравнению с другими развитыми странами кредитные рей­тинги.

Россия только осенью 1996 г. была включена Международной финансовой корпорацией в список развиваю­щихся рынков. И сразу же продемонстрировала относительно быст­рый рост большинства параметров фондового рынка. По итогам 1996 г. российский фондовый рынок занял первое место по размеру прибыли из 30 стран с развивающейся или переходной экономикой. Доходность российского фондового рынка составила 155,9% годовых в долларовом эквиваленте. Мировой финансовый кризис 1997 г. и финансовый кризис 1998 г. не дал развить успех. Сегодня российский фондовый рынок рассматривается многими специали­стами как один из наиболее перспективных.

О динамике рынка акций свидетельствует мировой оборот тор­говли акциями. За 1985 – 1995 гг. он увеличился в 6,2 раза и составил 10,2 трлн долл., к 2000 г. – возрос до 53,4 трлн долл.; в 2001 г. составил 41,8 трлн долл., в 2005 г. – около 50 трлн долл. Доля США в мировом торговом обороте акциями превышает 60 %, стран с формирующимися рынками – 7%.

Акции реализуются в основном на внутренних рынках компаний-эмитен­тов. Тем не менее всё возрастающее количество акций продаётся на междуна­родных рынках или приобретается нерезидентами на внутренних рынках эми­тентов. Капитализацию международного рынка акций можно определить по активам или обязательствам стран мира по акциям. Совокупные активы только развитых стран по акциям с 1992 по 2001 г. увеличились в 5,5 раз и составили 4,4 трлн долл.; их обязательства за тот же период увеличились в 4,7 раз и со­ставили 4,7 трлн долл.

В 1998 г. развитые страны продали нерезидентам 16 % акций своих компаний, остальные 84 % приобрели местные инвесторы. В том же году в общем объёме купленных акций инвесторами из развитых стран доля акций компаний-нерези­дентов составила 14 %, местных компаний — 86 %. Таким образом, доля между­народного рынка акций в глобальном рынке, по нашим оценкам, в 1999 г. равня­лась 14 – 16 %. Международный рынок акций расширяется опережающими темпами, поскольку динамика продаж акций нерезидентам значительно опережает дина­мику реализации акций среди внутренних инвесторов.

На динамику мирового рынка акций в долговременном периоде большое влия­ние оказали многие причины общеэкономического характера:

- переход к системе плавающих валютных курсов позволил использовать до­полнительные возможности увеличения доходов и диверсификации рисков;

- дерегулирование финансовых рынков;

- рост ликвидности и активизация деятельности институциональных инве­сторов;

- развитие научных исследований по международной диверсификации порт­феля активов и повышение их роли в стратегии контроля и в регулировании портфелей;

- увеличение фонда ликвидности, доступного международным инвесторам, благодаря расширению рынка евровалют и национальных денежных рынков;

- модернизация и повышение конкурентоспособности фондовых бирж.

В 1975 г. Нью-йоркская фондовая биржа, а затем биржи и других стран пе­решли на гибкие комиссионные по операциям с ценными бумагами. Это вы­звало растущую конкуренцию между местными и зарубежными биржами за привлечение допускаемых по листингу на биржу ценных бумаг и расширение торговли этими бумагами. В Лондоне произошёл «большой шок», и Лондонская биржа была трансформирована в Международную финансовую биржу. После этого биржи континентальной Европы подверглись модерниза­ции в области торговли ценными бумагами, и некоторые биржи пережили свой «большой шок».

В Испании, например, парламентская реформа финансового рынка произошла в течение шести недель после 28 июля 1989 г. Фондовые биржи Испании были оснащены современным электронным оборудованием, ряд фондовых бирж были объединены электронными средствами связи, были введены новые правила ра­боты. Испанские реформы имели своей целью сделать рынки более прозрачными и расширить их в качестве источника долгосрочного инвестирования в промышлен­ность. После реформы участие индивидуальных инвесторов в операциях на фон­довом рынке превысило 50 %; доля иностранных инвесторов составила почти 25 %.

На динамику капитализации рынка акций прямое влияние оказывают изменение курсовой стоимости акций, количество акций, а также число компа­ний, выпускающих акции в публичную продажу широкому кругу инвесторов. Рост капитализации рынка и доходность акций происходят в основном за счёт повышения курсовой стоимости акций. Курсовая (рыночная) стоимость акций и доходы на акцию находятся в прямой зависимости от общеэкономического роста, ибо в основе фиктивного капитала лежит реальный капитал.

Количество акционерных обществ, имеющих официальную котировку на фон­довых биржах, по которым рассчитывается капитализация, в развитых странах не претерпевает существенных изменений. В странах с формирующимися рынками отмечается бурный рост, но эти компании оказывают слабое влияние на общие показатели мировых рынков.

Динамика рынка акций совпадает с динамикой экономического роста. Но дви­жение фиктивного капитала подчиняется собственным закономерностям и при совпадении векторов движения с капиталом реальным их темпы могут сущест­венно различаться. Движение цен на акции связано не только с объективными экономическими факторами, но и с чисто спекулятивными моментами. В резуль­тате этого движение фиктивного капитала даже в стабильных развитых странах может характеризоваться очень резкими колебаниями.

Динамика курсовой стоимости акций измеряется фондовыми индексами. Ин­дексы фондового рынка позволяют измерить место национального рынка. Они также используются в ценовых моделях активов для управления портфелями. Большинство национальных рынков имеют один или несколько индексов. Индексы публи­куют и некоторые наиболее авторитетные газеты. Имеются и международные индексы.

Исследование фондовых индексов за длительный период характеризует эко­номическое развитие национальной экономики в целом, позволяет провести срав­нительный анализ тенденций развития отдельных стран и регионов. Например, фондовый индекс США за 1989 – 1999 гг. вырос в 3,7 раза и составил 1421 базис­ных пунктов (31 декабря 1969 г. – 100); Европы – в 3,1 раза и достиг 1597 базис­ных пунктов; Великобритании – в 2,7 раза и составил 1 477 базисных пунктов; Латинской Америки – в 4,7 раз и составил 3430 базисных пунктов; Японии – сни­зился на 31,7 % и составил 2 949 базисных пунктов.

Высокая динамика фондовых индексов, на порядок превосходящая темпы роста реального сектора, надувает «пузыри», т. е. чрезмерно поднимает курсовую стои­мость акций, отрывая её от реальной стоимости. «Пузырь» образуется под воз­действием высокого спроса инвесторов, которые ожидают дальнейшего повыше­ния курсовой стоимости акций. Когда разбухание фиктивного капитала достигает определённой точки, достаточно небольшого толчка, чтобы цены стремительно упали вниз под давлением действий инвесторов, которые продают акции, сдувая тем самым «пузырь».

Показателем наличия «пузыря» может служить отношение капитализации рынка акций к ВВП. Для США за длительный промежуток времени средний по­казатель капитализация (ВВП) составил 60 %, в 1999 г. он был равен 181 % ВВП, что явно свидетельствовало о наличии «пузыря». Вторым показателем, свиде­тельствующим о завышении цен на акции, является отношение капитализации к бухгалтерской стоимости акции, или чистая стоимость акций. Этот показатель для США составил в 1920 – 1980-е гг. 2, в 1998 г. – 9, что явно свидетельствовало о том, что рыночная стоимость акций чрезмерно завышена.

В современном мире существуют три основных рынка акций – США, Велико­британии и Японии. Во многом они различны: по-разному организованы, по-раз­ному торгуют, имеют различные листинговые требования, а также системы ре­гулирования и налогообложения. В результате неравномерности развития на мировом рынке акций происходит перераспределение соотношения сил между основными конкурентами.

На мировом рынке акций лидируют США, доля которых до середины 1980-х гг. превышала половину мировой капитализации рынка акций. К 1985г. доля Японии поднялась до 21 %, к 1990 г. она почти сравнялась с долей США – 32,5 и 31,0 % соответственно. За 1990 – 2001 гг. США восстановили свою долю в капитализа­ции мирового рынка акций – 51 %, доля Японии снизилась до 8 %. Положение Великобритании (8 %), Германии (4 %), Франции (3 – 4 %) на рынке практически не изменилось.

На международном рынке акций первое место с большим отрывом удержива­ют США, на втором месте Великобритания, на третьем — Япония. В 1992 – 2001 гг. в совокупных международных активах развитых стран по акциям доля США со­хранялась на уровне 36 – 37 %, в обязательствах – 33 – 34 %. Нерезиденты увели­чили закупки американских акций с 1992 по 2001 г. в 4,7 раз, в то время как американские инвесторы увеличили закупки акций иностранных компаний в 5 раз. За 1992 – 2001 гг. доля Великобритании в совокупных активах снизилась с 24 до 13 %, в обязательствах – возросла с 14 до 17 %; доля Японии в совокупных активах составляла около 5 %, в обязательствах – снизилась с 12 до 8 %.

Американские фондовые биржи прошли длинный путь развития. Старейшей была Филадельфийская фондовая биржа, которая возникла в 1790 г., а в 1953 г. объединилась с биржами в Вашингтоне и Балтиморе. Бостонская биржа, осно­ванная в 1834 г., была первой биржей в США, которая в 1968 г. предоставила свое членство иностранцам. Крупнейшая в мире Нью-Йоркская фондовая бир­жа возникла в 1792 г., в 1863 г. она получила свое сегодняшнее наименование и была наделена кругом полномочий, которыми располагает и в настоящее время. НАСДАК отличается высокими темпами роста и является вторым фондовым рынком в США по объёму операций. В НАСДАК используется экранная техно­логия торговли в сочетании с конкуренцией. В 1992 после подключения Вели­кобритании этот рынок превратился в первый мировой межконтинентальный фондовый рынок.

Американская фондовая биржа имеет репутацию инновационной, именно эта биржа предлагает новые идеи и инструменты. Листинг на этой бирже проводится менее строго, чем на Нью-Йоркской бирже, что привлекает молодые, а также ино­странные компании. В 1985 г. Американская биржа и фондовая биржа Торонто установили двусторонние электронные связи между рынками акций в разных странах. В США очень распространена покупка акций населением. На Нью-Йорк­ской бирже доля физических лиц в обороте акций составляет 30 %, институтов (юридических лиц) – 46 %; на американской бирже – 49 % и 33 % соответ­ственно; на рынке НАСДАК – 57 и 43 %. Остальные инвесторы на этих торговых площадках – это фирмы, выступающие от собственного имени без посредников.

Основными инструментами, которые торгуются на американских фондовых биржах, являются обыкновенные акции, привилегированные акции, американ­ские депозитарные расписки и трастовые процентные расписки. Способом тор­говли иностранными эмиссиями акций в США являются американские депози­тарные расписки (АДР). АДР были впервые введены в 1920-х гг. банком Моrgап Gиаrапty Тrust, когда не существовало никаких федеральных требований реги­страции ценных бумаг. Банк хранит соответствующие акции в одном из своих филиалов за границей, обычно в стране эмитента, и получает вознаграждение за эмиссию и обработку расписок. Расписки, служащие обеспечением иностран­ных акций, эмитируются наиболее крупными банками США и обращаются на американ­ском рынке.

АДР по существу представляют собой зарегистрированные сертификаты на акции крупных иностранных компаний, выпускаемые в США американским бан­ком. Они удостоверяют депонирование определённого числа иностранных акций в зарубежном отделении банка или в другом финансовом институте, которые вы­полняют функцию хранения акций в стране происхождения. АДР могут представ­лять только те акции иностранных компаний, которые торгуются на иностран­ных фондовых биржах. Держатель АДР может требовать предъявления акций в любой момент.

АДР могут выпускаться по соглашению с эмитентом (спонсированные АДР) или по запросу инвесторов без соглашения с эмитентом (неспонсированные АДР). АДР по соглашению почти всегда регистрируются в Комиссии по ценным бума­гам и биржам, неспонсированные могут не регистрироваться. Держатели АДР сохраняют все права акционеров ценных бумаг в стране происхождения, акции котируются в долларах, дивиденды выплачиваются в долларах; годовые и прочие отчеты поступают на английском языке. АДР обращаются не только на внебир­жевом, но и на биржевом рынке.

Нью-Йоркская фондовая биржа включила в свой котировочный список такие из­вестные компании, как Sопу, Нопdа Моtоr, Нitachi, Вritish Аirways, Вritish Те1есот.

Трастовые процентные сертификаты удостоверяют акционерную долю в активах тра­стовой компании по финансовым ценным бумагам. Держатели сертификатов имеют право на получение дивидендов. На Нью-Йоркской фондовой бирже трейдинг осу­ществляется между дилерами. Техника торговли по существу представляет собой сочетание аукциона с дилерским рынком. Брокеры, предоставляющие услуги за ко­миссию, являются наиболее представительной категорией на этом рынке. Они рабо­тают от фондовых брокерских фирм, количество которых может быть от одной до 500, и выполняют поручения своих фирм или их клиентов.

Каждый выпуск акций приписывается к одному из специалистов, которые ре­гистрируются как специалисты по «деланию» рынка акций. В этой роли специа­листы могут действовать как брокеры, выполняя приказы, или как дилеры, поку­пая и продавая акции по своему усмотрению и за свой счёт. Приказы передаются на торговую площадку по специальной электронной системе (SиреrDОТ 250) и исполняются брокером. Система SиреrDОТ обрабатывает большинство инди­видуальных приказов по рыночной цене или с лимитами цен. Система имеет сотни абонентов, включая розничные и институциональные фирмы. Абонент может направить либо рыночный, либо лимитный приказ, т. е. имеющий опре­делённые ограничительные условия, через эту систему, которая немедленно выведет его на пост соответствующего специалиста и введёт в процесс публич­ных торгов. Рыночные приказы с числом акций свыше 2 тыс. исполняются не­медленно.

Система может исполнять сделки с полными лотами, с неполными лотами или с их сочетанием. Комиссионные специалистам не выплачиваются, если при­казы взаимно зачитываются. Это происходит в том случае, если два абонента одновременно представляют два приказа, один о покупке, другой о продаже оди­наковых акций равного количества. Тогда система производит эти операции без участия специалиста. Лимитные приказы принимаются в количестве до 99999 акций и направляются в электронный ноутбук специалиста. SиреrDОТ включает также систему для обработки приказов, поступивших до официально­го открытия Нью-Йоркской фондовой биржи. Эта система обрабатывает прика­зы в количестве до 30999 акций. Она предоставляет специалисту постоянно обновляемый баланс покупок и продаж, что позволяет ему установить цену при открытии торговли.

Система НАСДАК заменила в 1971 г. традиционный внебиржевой рынок ак­ций. Традиционный внебиржевой рынок акций был преимущественно рознич­ным, непрозрачным. Он состоял из торговцев, которые сделок с публикой не осуществляли, и не знал ограничений числу «делателей» рынка по данной эмис­сии акций. Торговец в поиске партнера по сделке мог вступать в контакт с боль­шим числом дилеров с целью нахождения лучшей цены. Торговцы являлись дилерами, они «делали» двусторонние рынки различных акций путём котиров­ки цены предложения и продажи. Их бизнес совершался с торговцами других фирм или в бюро приема заказов розничных брокеров, совершавших покупки за счёт своих клиентов.

С введением компьютеризованной системы торговли внебиржевой рынок НАСДАК перешёл на новые технологии торговли. При этой системе использует­ся центральный компьютер. «Делатели» рынка передают свои котировки электронным способом, и они становятся прозрачными для всех участников рынка. Эта система принимает только твёрдые котировки; экран немедленно показывает наи­лучшую рыночную цену для приказа. Фирмы по продаже ценных бумаг выводят свои цены спроса (предложения) на экран. В свою очередь НАСДАК посылает условия торговли клиринговым корпорациям для осуществления клиринга и рас­чётов. НАСДАК обеспечивает три уровня услуг.

Первый уровень электронной системы предоставляет возможность розничным брокерам и их клиентам пользоваться терминалом, на котором высвечиваются самая высокая текущая цена покупки и самая низкая текущая цена продажи.

Второй уровень показывает твёрдые котировки всех зарегистрированных «де­лателей» рынка. Этот уровень обеспечивает доступ к информации о наилучших рыночных ценах. Некоторые институциональные инвесторы, особенно страховые компании, используют услуги второго уровня для точной оценки стоимости своих портфелей, для наблюдения за деятельностью дилеров и для поиска дилера, пред­лагающего наилучшие рыночные цены.

Третий уровень услуг, помимо твёрдых котировок всех зарегистрированных «делателей» рынка, имеет подключение, которое позволяет абоненту получить рыночные изменения котировок. Все «делатели» рынка должны быть абонента­ми услуг этого уровня, поскольку только третий уровень позволяет дилеру вне­сти или изменить котировки, показываемые по системе. Трейдинг по системе НАСДАК осуществляется наиболее компетентными участниками рынка, пред­ставляющими крупные фирмы по продаже ценных бумаг с самой высокой капи­тализацией в мире. Типичный выпуск акций имеет около 10 участников рынка, в то время как большинство активно торгуемых акций имеет их 40 и более. НАСДАК позволяет автоматически исполнять и относительно небольшие при­казы по продаже 200 – 500 акций.

С 1975 г. комиссионные в США стали договорными; максимальная ставка за один лот составляет 80,73 долл. В зависимости от стоимости сделки комис­сионные могут быть увеличены на 10 % или снижены на несколько десятых долей процента на каждый крупный заказ. Комиссионные во внебиржевой тор­говле включаются в спрэды спроса (предложения). После завершения торговли на какой-нибудь главной фондовой бирже США компьютерная система произ­водит все расчёты, регистрацию, передачу, хранение. В ином случае все трансак­ции должны быть урегулированы по пятидневному плану передачи. Обычный способ, который составляет львиную долю всех трансакций, заключается в пе­редаче ценных бумаг против платежа на пятый бизнес-день после даты транс­акции.

В США налоги и регулирование в отношении иностранных инвесторов имеют свои особенности. В случае отсутствия налогового соглашения, налог на дивиденды нерезидентов составляет 30 %. Договор обычно снижает налог до 15 % для портфель­ных инвестиций. В США нет валютного контроля; соответственно, дивиденды, про­центы, капитал могут быть свободно репатриированы. Нет и регистрационных тре­бований, хотя в некоторых отраслях, например коммуникации, оборона, каботажное судоходство, есть ограничения на прямые иностранные инвестиции. В США стро­жайшая система отчётности и информации для компаний, прошедших листинг. Выпуски акций должны сопровождаться детальным проспектом.

Закон о ценных бумагах 1934 г. требует от зарегистрированных корпоративных эмитентов акций обязательной годовой и квартальной отчётности. Компании, про­шедшие листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже, должны сообщать о любом факте, который может оказать влияние на компанию, её финансовое поло­жение, расширение бизнеса, изменение его характера, увеличение или снижение капитала, слияния, дивиденды, акции. Нью-Йоркская биржа принимает акции и акционеров со всего мира.

НАСДАК предъявляет одинаковые листинговые требования к амери­канским и иностранным компаниям. В США действует Закон 1970 г. о защите инвесторов в ценные бумаги, в соответствии с которым все брокеры и дилеры должны быть членами корпорации с аналогичным названием. Платежи в кор­порацию защищают инвесторов от финансовых потерь в результате банкротства брокеров (дилеров). Рыночные манипуляции и нелегальная торговля сурово пре­следуются в США.

Английский рынок акций — крупнейший в Европе. Еще в XVII в. установились связи между торговцами кофе вокруг кофейных домов Лондона. В 1760 г. 150 бро­керов вышли из Королевской биржи и образовали клуб при Йохасен кофе-Хаусе. В 1773 г. Новый Йохасен кофе-Хаус превратился в фондовую биржу, статус ко­торой был формально подтвержден в 1802 г. Создавались и другие биржи, кото­рые объединились вокруг Совета ассоциированных фондовых бирж к 1890 г. В 1967 г. провинциальные биржи объединились в 7 региональных бирж. В 1973 г. все 7 бирж слились и образовали Фондовую биржу Великобритании и Ирландии с торговыми площадками в Лондоне, Бирмингеме, Манчестере, Ливерпуле, Глазго и Дублине. Крупнейшей стала Лондонская фондовая биржа.

Базовая система биржевого обмена оставалась без изменений с 1911 до 1985 г., когда правительство отменило практику фиксированных комиссионных. В 1986 г. жёсткое разделение фирм – членов биржи – между брокерами и «делателями» рынка было признано несовместимым с договорными комиссионными и было отменено. Отныне фирмы-члены являются брокерами-дилерами, а тор­говля базируется на системе «делателей» рынка, которые свободны в ведении бро­керского бизнеса.

В Великобритании имеется свыше 11 млн индивидуальных держателей акций. Их доля снижается, в 2002 г. она составила 20 % от общего числа акционеров, доля институциональных инвесторов равнялась 68 %, нерезидентов – 12 %. Акционер­ный капитал компании может быть разделён на акции различных видов, но все они подчиняются общему правилу – акции всех видов равны капиталу и диви­дендам. Различные права, вытекающие из специфичности класса акций, излага­ются в меморандуме и статьях каждой компании. Многие компании выпускают обычные и привилегированные акции. На бирже осуществляется компьютерная торговля на основе автоматизированной биржевой системы котировки акций (SЕАQ).

Фирмам – членам биржи – позволяется действовать в качестве брокеров или дилеров за собственный счёт. Они также могут стать «делателями» рынка и зани­маться этой деятельностью на биржах по месту регистрации в периоды котиров­ки с 8.30 утра до 4.30 дня. С 14 января 1991 г. акции котируются в нормальном рыночном объеме. Существует 12 размеров выпуска от 500 до 200000 акций в зависимости от среднего рыночного оборота каждой фондовой биржи. Комисси­онные определяются по соглашению, налог на печатание акций составляет 0,5 %. В Великобритании взимается предварительный корпоративный налог на диви­денды проданных акций.

Резиденты тех стран, с которыми эта страна имеет договор о налогах, платят сниженный налог, обычно около 15 %. Приток (отток) капитала и доходов не кон­тролируется; не существует специальных правил в отношении иностранных акцио­неров, за исключением некоторых отраслей, перечисленных в Акте 1975 г., часть II. В Великобритании самые строгие правила отчётности в Европе. Заявление о про­хождении листинга на фондовой бирже должно содержать подробные сведения о фирме и её бизнесе. Эти сведения должны быть опубликованы, по крайней мере, в одной национальной ежедневной газете. Процедура полного листинга подроб­но прописана в специальном документе «Допущение к листингу ценных бумаг». После получения листинга по процедуре требуется незамедлительно выпустить релиз (документ), содержащий определённую информацию.

В релизе должно быть указано следующее: даты заседаний директората компа­нии, дивидендные платежи, прибыли, потери и изменения в структуре капитала. Полугодовой отчёт компаний публикуется с приложением о предварительных доходах. Годовой отчёт публикуется в течение шести месяцев после окончания финансового года. Процедура отчётности и информации для иностранных ком­паний, прошедших листинг на своих внутренних фондовых биржах, упрощается. Деятельность рынков ценных бумаг регулируется Законом о финансовых услугах от 1986 г. Вся ответственность за его выполнение ложится на Управление по цен­ным бумагам и инвестициям, которое курирует раз­личные независимые полулегальные организации.

В Японии 8 фондовых бирж, важнейшая из них – Токийская фондовая биржа — была основана в 1878 г. До Второй мировой войны акции концентрировались в руках нескольких крупных холдинговых компаний и служили в основном спе­кулятивным инструментом. Долгосрочное финансирование находилось в руках банковского сектора. Во время войны и в первые послевоенные годы биржи были закрыты, и они открылись вновь только в 1949 г. Операции с акциями были пре­образованы и демократизированы. С того времени акции концентрируются в ру­ках юридических лиц.

Внебиржевой рынок является наиболее быстро растущим рынком акций в Япо­нии. В 1986 г. на этом рынке действовала 161 зарегистрированная компания, в 1991 г. – 450. Первейшая задача рынка акций заключается в привлечении инве­стиций для финансирования незарегистрированных, малых и средних компаний. Японская внебиржевая торговая компания действует как посредник для внебир­жевых перекрёстных выпусков ценных бумаг между компаниями. Инструменты японского рынка акций весьма разнообразны; на фондовых биржах торгуются акции обыкновенные, привилегированные, отсроченные, погашаемые с прибылью, без права голоса, обратимые и др.

Большинство выпусков принимает форму обыкновенных голосующих акций. Привилегированные и отсроченные акции различаются по распределению при­были или избытков активов при ликвидации. Акции, выпускаемые с прибылью, эмитируются компаниями, которые планируют аннулирование на определённую будущую дату. Японский трейдинг имеет свои особенности. Все ценные бумаги подлежат продаже через уполномоченных дилеров, которые являются членами Японской ассоциации дилеров по ценным бумагам. На Токийской фондовой бир­же, которая фактически представляет собой аукцион или рынок, управляемый по приказу, существует два типа членов: постоянные и временные.

Постоянными членами биржи являются компании ценных бумаг, которые тор­гуют на бирже как главные участники или агенты. Таких членов на Токийской бирже около 100. Временными членами являются компании по ценным бумагам, выступающие в качестве посредников между постоянными компаниями при об­мене ценными бумагами. Таких компаний четыре, и им запрещено торговать са­мостоятельно. Компании-посредники управляют лимитными приказами с опре­делёнными ограничительными условиями и выполняют трансакции, согласно существующим правилам обмена.

Торговля по методу аукциона осуществляется следующим образом. Цены от­крываются в начале торговой сессии на специальном аукционе, основанном на приказах, которые были внесены в список компании-посредника до открытия. Все эти приказы исполняются по единой цене. Затем на рынок выходят другие инве­сторы. Их приказы передаются на торговую площадку через компьютер или по телефону и выполняются по мере поступления во время аукциона. Клерки постоян­ных членов биржи передают приказы трейдерам, которые осуществляют продажу (покупку) на открытом аукционе. Размер комиссионных колеблется от 0,075 до 1,15 % в зависимости от объёма торговой сделки.

В Японии все клиринговые трансакции регистрируются; 99 % приказов, вне­сённых в книгу записей, завершаются заключением сделки. Наличные деньги по­ступают в день продажи или на следующий рабочий день. Сделка может быть так­же завершена в любую согласованную дату в течение 14 дней после продажи. Акционеры-нерезиденты выплачивают 20 %-ный налог с дивидендов плюс мест­ный налог в размере 6 %. Если нерезидент представляет страну, с которой Япо­ния заключила налоговый договор, то налог может быть снижен от 15 % до 0 в зависимости от страны. Для получения налоговых льгот необходимо подать за­явление налоговым властям.

Японское законодательство по ценным бумагам и биржам содержит опреде­лённые требования по биржевому листингу и процедуре информации. Необходи­мо предоставлять годовые, полугодовые и чрезвычайные доклады Министерству финансов и фондовой бирже. Биржа требует сообщать обо всех фактах, которые могут оказать воздействие на деятельность компании, расширение ее бизнеса. Необходимо информировать также о решениях компании, резолюциях, относя­щихся к увеличению (снижению) капитала, слияниях, дивидендах, дроблении ак­ций. В целях стимулирования притока капитала требования в отношении иност­ранных компаний были упрощены. Для компаний, желающих пройти листинг в Японии, был опубликован специальный буклет, содержащий правила для ино­странных компаний. В Японии нет компенсационного фонда для защиты акцио­неров от потерь в связи с мошенничеством; репатриация капитала и доходов не контролируется.