0. Характеристика рынка долговых ценных бумаг

К международным облигациям относятся долговые ценные бумаги, выпущенные на зарубежных рынках нерезидентами. В структуре международных долговых ценных бумаг преобладают бонды, доля которых превышает 70 %, среднесрочные ноты — около 22 %, остальные — краткосрочные ценные бумаги.

Бонды – долговые ценные бумаги на предъявителя со сроком погашения свыше 1 года. Ноты – именные долговые ценные бумаги со средним сроком погашения.

Международные долговые ценные бумаги выпускаются во всех свободно обратимых национальных валютах (СКВ), которые выступают в качестве иностранных или оффшорных евровалют. Доллар сохраняет позицию лидера, его доля составила в 2000 г. 47 %, евро – 30 %, иена – 9,5 %.

Международные облигации подразделяются на иностранные и еврооблигации. Иностранные облигации выпускаются заёмщиком-нерезидентом на рынке дру­гой страны в валюте рынка; их доля в составе международных облигаций невели­ка (13 – 15 %). Еврооблигации выпускаются международным синдикатом банков на нескольких международных финансовых рынках. На международном рынке обращаются также внутренние государственные и корпоративные облигации, приобретённые нерезидентами.

В 1997 г. годовой оборот еврооблигаций увеличился в 2,9 раз по сравнению с 1990 г. и составил 5,8 трлн долл., внутренних облигаций, обращающихся на меж­дународном рынке, – в 24,3 раза и составил 31 трлн долл. Внутренние облигации, обра­щающиеся на международном рынке, по рыночному обороту на вторичном рынке значительно опережали еврооблигации. В 1997 г. их доля на этом рынке состави­ла 67 %, еврооблигаций – 13 %. В 2000 г. обязательства развитых стран по между­народным долговым ценным бумагам равнялись 6,7 трлн долл., в том числе обя­зательства перед нерезидентами по внутренним бондам – 1,5 трлн долл.

Доля нерезидентов (иностранная собственность) на рынке внутренних обли­гаций США по казначейским ценным бумагам составила 35 % (1744 млрд долл.), по корпоративным бондам – 20 % (864 млрд долл.). За 1995 – 2000 гг. нерезиденты купили внутренних правительственных бондов США на сумму 960,0 млрд долл., корпоративных бондов – 581,0 млрд долл.

В структуре международных долговых ценных бумаг преобладают долгосроч­ные инструменты (94 % в 2000 г.), прежде всего облигации с фиксированной про­центной ставкой (66 %), повышается удельный вес облигаций с плавающими ставками (24 %), несколько снижается доля облигаций с варрантом (около 4 %). Из краткосрочных долговых ценных бумаг наиболее развит рынок коммерческих бумаг, доля которого в 2000 г. приблизилась к 6 % в объёме международных дол­говых ценных бумаг.

Иностранные облигации – это долговые обязательства, выпущенные эмитентом на зарубежном рынке в местной валюте. Между иностранными и внутренними облигациями существуют определённые различия по налогообложению, по мето­дике размещения, по срокам погашения, по размерам эмиссии, по информации, по процедуре регистрации. Рынок иностранных бондов позволяет странам с активным платёжным балансом экспортировать капитал, а нерезидентам – осу­ществлять заёмное финансирование.

Доступ иностранных заёмщиков, не обладающих достаточно высоким кредит­ным рейтингом, к финансовым ресурсам других стран посредством эмиссии дол­говых ценных бумаг, затруднен и ограничен. В Нью-Йорке размещаются долго­вые ценные бумаги правительств Франции, Австралии, канадских институтов; в Цюрихе – Европейского союза, Европейского инвестиционного банка, корпо­раций с высоким рейтингом; в Токио размещают свои облигационные займы меж­дународные организации, региональные банки развития и другие международ­ные заёмщики.

Разновидностью иностранных облигаций являются параллельные облигации, которые являются облигациями одного выпуска и размещаются одновременно в нескольких зарубежных странах в местных валютах. Размещение долговых цен­ных бумаг нерезидента осуществляет местный синдикат на условиях подписки (андеррайтинга). Основными покупателями иностранных облигаций являются местные кредиторы, однако и резиденты страны эмиссии часто вкладывают свои средства в облигации, размещённые за рубежом. На рынке иностранных облига­ций активно действуют институциональные инвесторы, доходы которых не обла­гаются налогами. Другие вкладчики находят его менее привлекательным, так как они платят налоги на свои объявляемые доходы.

Многие иностранные облигации имеют устоявшиеся названия, наиболее рас­пространены «янки-бондз» (США), «самурай-бондз», «шогун-бондз» (Япония), «бульдог-бондз» (Англия), «рембрандт-бондз» (Голландия), «матадор-бондз» (Ис­пания), «кенгуру-бондз» (Австралия) и др. Иностранные облигации представля­ют собой традиционный, классический тип финансовых инструментов. Их доля на международном рынке резко снизилась за счёт появления новых, подлинно международных облигаций – евробондов, глобальных бондов, – которые возник­ли на базе иностранных облигаций.

Долговые ценные бумаги в евровалютах не регулируются национальным законо­дательством страны эмиссии, но следуют правилам Ассоциации международного рынка ценных бумаг (ISМА). Эмитенты евробондов подчиняются правилам и регулированию валютных властей в своих странах. На рынке еврооблигаций преобладают ценные бумаги на предъявителя; с 1980-х гг. этот рынок пополнился именными среднесрочными нотами со сроком погашения 1–5 лет; обращаются и краткосрочные инструменты, в том числе евро­ноты со сроком погашения 1-6 месяцев. Основные типы еврооблигаций – это еврооблигации с фиксированным процентом, еврооблигации с плавающим про­центом, а также еврооблигации, конвертируемые в акции с варрантом. На рынке долговых ценных бумаг, выраженных в евровалютах, выпускаются гибридные евроноты, еврокоммерческие бумаги, среднесрочные ноты.

Евробонды с фиксированной ставкой процента выпускаются номинацией 1000-5000 долл. со сроком погашения 3, 5, 7 и 10 лет. Евробонды с более длительны­ми сроками погашения обычно эмитируются национальными правительствами. Краткосрочные и среднесрочные евростерлинговые долговые ценные бумаги,например, предназначены для мелких инвесторов и торгуются на своповых рын­ках. Евробонды, предназначенные для институциональных инвесторов, распре­деляются на основе листинговой системы. В этом случае менеджеры предлагают евробонды по фиксированным ценам напрямую инвесторам, имеющим листинг, которые в течение одного дня должны принять предложение или отказаться от него.

Такие облигации обычно содержат залоговые требования в активах эмитента для обеспечения платежей по бондам. В случае дефолта в отношении эмитента предусмотрены ограничения на будущие выпуски займов. Уровень процента фик­сируется как спрэд по отношению к уровню процента на базовые бонды с индика­тивными функциями, которые устанавливают ориентировоч­ный уровень дохода на внутренних рынках. Например, по долларовым бондам индикативными функциями доходности обладают казначейские бонды США, по ним и устанавливается процент.

Если эмитент уже известен на рынке, спрэд устанавливается по уровню про­шлых выпусков; если он впервые выходит на рынок, спрэд будет определяться его репутацией и кредитным рейтингом. Большинство эмиссий с фиксированны­ми ставками представляют собой прямые бонды с годовым купоном, но есть и другие инструменты. Бонды с нулевым купоном популярны, несмотря на их не­устойчивые цены из-за длительности срока и риска дефолта.

Бывают выпуски бондов с колл-опционом с целью раннего выкупа. Более экзотические выпуски включают бонды с валютным опционом, с отсроченным платежом, индексированные, с долговым варрантом. Двухвалютные бонды дено­минируются в одной валюте с купоном и/или выплатой процента по фиксиро­ванной ставке в другой валюте. Платежи по частично оплаченным бондам пога­шаются по частям. Бонды с долговым варрантом имеют колл-варрант, который дает инвестору право еще прикупить бондов по данной цене.

На рынке евробондов обращаются и глобальные бонды, которые возникли в конце 1980-х гг. и стали заполнять рынок с невероятной быстротой. Их доля на рынке еврооблигаций составляет около 20 %, большая часть глобальных об­лигаций деноминирована в долларах. Глобальные облигации включаются в ли­стинг сразу на нескольких фондовых биржах, размещаются одновременно на различных финансовых рынках общим глобальным координатором выпуска — лид-менеджером эмиссии.

Ноты с плавающей процентной ставкой предназначены для институциональ­ных инвесторов; они выпускаются со стоимостью 5, 10 и 100 тыс. долл. Некото­рые ноты с плавающими процентными ставками являются обратимыми с опционом и позволяют/обязывают инвестора осуществить конвертацию в долгосрочные бон­ды с фиксированными ставками.

Процентная ставка периодически пересматривается и определяется как скид­ка или премия (спрэд) к базовой ставке. Например, для 6-месячных бондов это Либор для 6-месячных ценных бумаг +1 %. Такой уровень может быть установ­лен раз и навсегда или может меняться. Например, он может быть 1 % для первых трех лет и 1,5 % для следующих двух лет. Используются и другие ставки в каче­стве базовой, для долларовых ценных бумаг, например, это ставка казначейских векселей.

Поскольку цена бонда изменчива, то довольно сложно определить разницу между базовой ставкой и доходом на облигацию. Существует несколько методов подсчета, простейшим из которых является метод «линейной маржи».

Евробонды, привязанные к акциям, непосредственно конвертируются в ак­ции или позволяют приобрести акции компании-эмитента. Рыночная цена об­ратимых бондов состоит из двух частей — чистая цена и цена с конверсией. Чистая цена – это цена без конверсии, конверсионная цена — это рыночная цена, которая включает конверсионный опцион. Конверсионная ставка означает, что каждый бонд может быть конвертирован в определенное количество акций компании-эмитента. Например, конвертируемый бонд стоимостью 1000 долл. с конверсионной ставкой 16,129 даст следующую конверсионную цену акции: 1000 долл. / 16,129 = 62 долл.

Особые евроноты представляют собой гибрид краткосрочных нот и банковско­го кредита. Этот инструмент позволяет заемщику выпускать краткосрочные дисконтные ноты под защитой средних или долгосрочных обяза­тельств группы банков. Банки берут на себя обязательство выкупить ноты, если их не удастся разместить среди инвесторов. Эмитент, таким образом, получает доступ к средне- или долгосрочному финансированию, используя краткосрочные ценные бумаги, что позволяет снизить стоимость заимствования.

Еврокоммерческие бумаги представляют собой краткосрочные долговые ценные бумаги правительственных агентств, банков или корпораций. Они появились в 1971 г. в ответ на ограничения США в отношении иностранных инвестиций и получили развитие в 1980-е гг.

Среднесрочные евроноты имеют сроки погашения 1–5 лет и фиксированный купон. Среднесрочные ноты – это именные долговые ценные бумаги, их выпуски осуществляются на основе программ эмиссии, которые позволяют реализовать несколько эмиссий, используя единый пакет документации. Это дает более низ­кую стоимость эмиссии и более сжатые сроки ее проведения. При пятилетней и более программе есть возможность выпускать серии нот со сроком погашения 3-6 месяцев при проведении 10-20 эмиссий.

Евроноты могут гаситься частично или полностью за счет новой эмиссии, при этом выплачиваются номинал и процент, который меняется. Заемщик не обя­зан выпускать ноты на одну и ту же сумму, но должен оставаться в пределах лимита. Евроноты вобрали в себя общие свойства коммерческих бумаг, ибо срок обращения может быть подогнан под требования инвестора. Они предлагаются на постоянной основе через дилеров, агентов по размещению, а также по тен­дерным спискам.

Евроноты выпускаются малой номинацией; могут иметь фиксированную и пла­вающую ставку; купоны выплачиваются по заранее согласованному расписанию; их эмитируют по номиналу и цены устанавливают в процентах к номиналу; они ориентированы на инвестора. Евроноты похожи на депозитный сертификат, они придуманы банками для замены синдицированных кредитов, которые не торгуют­ся и от которых трудно избавиться. Документация по программе среднесрочных нот не содержит обязательства купить или продать ценные бумаги, но такое со­глашение можно заключить с дилерами; а заимствования можно осуществлять время от времени.

Первая программа выпуска евронот была осуществлена в 1986 г.; в конце 1990-х гг. евроноты составили четверть объема выпуска еврооблигаций. Большинство евро­пейских государств, банков и крупных корпораций активно используют программы среднесрочных евронот. Организаторы этих рынков изыскивают новых эмитен­тов, новые рынки сбыта своих продуктов: Латинскую Америку, Азию, Южную Африку; европейцы проникают в США со своими евронотами.

Структура мирового (глобального) рынка облигаций отражена в таблице 3.

Таблица 3 – Структура мирового рынка облигаций по эмитентам и по месту размещения в декабре 2000 г.

Страны-эмитенты	Долговые ценные бумаги (в млрд долл.)
	Всего	Международные	Внутренние
Все страны	35 736,2	6 003,2	29 733,0
Северная Америка	17 103,7	1 972,5	15 131,2
Канада	794,4	209,0	585,4
США	16 309,3	1 763,5	14 545,8
Япония	6 359,9	287,6	6 072,3
Страны ЕС, всего, в т.ч.	9 628,4	2 936,3	6 692,1
Австрия	246,7	93,8	152,9
Бельгия	406,6	83,3	323,3
Великобритания	1 461,9	566,0	895,9
Германия	2 604,8	893,2	1 711,6
Греция	114,5	27,5	87,0
Дания	277,9	30,8	247,1
Финляндия	109,5	41,3	68,2
Франция	1 426,1	358,1	1 068,0
Ирландия	66,5	35,5	31,0
Италия	1 484,6	212,4	1 272,2
Люксембург	20,4	20,4	н.д.
Нидерланды	536,3	291,0	245,3
Португалия	96,2	33,8	62,4
Испания	483,6	152,5	331,1
Швеция	292,8	96,7	196,1
Другие страны	2 644,2	806,8	1 837,4

Источник: International Financial Statistics. IMF.Wash.,2001.№6.

Объем (капитализация) мирового рынка облигаций к 2001 г. составил 38 трлн долл., увеличившись с 1990 г. в 2,3 раза. Глобальный рынок включает три категории облигаций (бондов): внутренние бонды, иностранные бонды и евробонды. Внут­ренние и иностранные бонды торгуются на местных рынках в местной валюте, их регулирование осуществляется на основе национального законодательства, они различаются только по эмитентам – резиденты или нерезиденты. Евробонды не торгуются на национальных рынках и не регулируются местными органами власти.

Иностранные и евробонды относятся к международным бондам, поскольку они эмитируются заемщиками-нерезидентами. Однако нерезиденты имеют доступ и к местным бондам, вкладывая деньги в их покупку. В свою очередь ценные бума­ги, эмитированные за пределами страны-заемщика в иностранных или евровалютах, приобретаются и резидентами страны выпуска. Грань между внутренними и международными бондами все больше стирается.

Таким образом, внутренние бонды служат способом привлечения не только внут­ренних, но и международных ресурсов посредством продажи этих ценных бумаг не­резидентам. Особенно активно нерезиденты действуют на рынке государственных и корпоративных бондов США, Германии, руководствуясь не столько доходно­стью, сколько надежностью этих ценных бумаг, их высокой ликвидностью и низ­кими рисками. В 1990–1997 гг. нерезиденты охотно приобретали внутренние ценные бумаги некоторых стран с формирующимися финансовыми рынками, включая Россию. Их привлекала сверхдоходность этих бумаг, несмотря на многочисленные высо­кие риски.

Лидерами на глобальном рынке облигаций и, соответственно, крупнейшими должниками по долговым ценным бумагам являются США и Япония, доля кото­рых в 2001 г. соответственно составила 46 и 17 %; Германия была крупнейшим заемщиком на этом рынке среди западно-европейских стран с долей около 6 %; со­вокупная доля ЕС-15 в 2000 г. составила около 30 %, еврозоны – 21 %. Рынок внутренних облигаций значительно превосходит рынок международных облигаций, но уступает в динамике. В 2000 г. доля внутренних облигаций в составе глобаль­ного облигационного рынка составила – 83 %; за 1994 – 2000 гг. объем рынка внут­ренних облигаций возрос в 1,3 раза, международных облигаций – в 2,4 раза. Структура международных бондов по эмитентам приведена в таблице 4.

Эмитентами долговых ценных бумаг выступают государственные и частные структуры, включая финансовые и нефинансовые институты. Заимствования частных институтов на рынке внутренних облигаций в 1998 – 2000 гг. сократились на 30 %, на рынках международных облигаций они возросли почти в 2 раза. К государственным эмитентам относятся центральные правительства, власти субъектов Федерации и местные органы власти, образующие государственный (общественный) сектор. Долговые ценные бумаги, эмитированные государственным сектором, преобладают на мировом рынке этих ценных бумаг : их доля в 2000 г. составила 54 %, соответственно доля частного сектора равнялась 46 %.

Таблица 4 – Структура международных бондов по эмитентам в декабре 2000 г.

Страна-эмитент	Международные долговые ценные бумаги (в млрд долл.)
	Всего, международ­ные бонды	Государствен­ный сектор	Финансовые институты	Корпоратив­ные эмитенты
Все страны	6 003,2	1 262,8	3 133,9	1 606,5
Северная Америка	1 972,5	5 933,0	816,4	5 623,0
Канада	209,0	121,6	37,2	50,2
США	1 763,5	472,2	779,2	512,1
Япония	287,6	20,2	142,2	125,2
Страны ЕС, всего в т.ч.	2 936,3	363,6	1 899,4	673,3
Австрия	93,8	34,7	54,1	5,0
Бельгия	83,3	22,9	56,9	3,5
Великобритания	566,0	12,6	343,0	210,4
Германия	893,2	21,6	746,9	124,7
Греция	27,5	22,9	2,5	2,1
Дания	30,8	16,5	9,4	4,9
Финляндия	41,3	28,9	8,1	4,3
Франция	358,1	27,8	193,8	136,5
Ирландия	35,5	4,9	26,4	4,2
Италия	212,4	68,5	94,9	49,0
Люксембург	20,4	0,1	18,1	2,2
Нидерланды	291,0	0,7	221,0	69,3
Португалия	33,8	14,6	16,6	2,6
Испания	152,5	34,7	83,1	34,7
Швеция	96,7	52,2	24,6	19,9
Другие страны	8 063,0	285,2	275,9	245,7

Источник: International Financial Statistics. IMF.Wash.,2001.№6.

Особенно велика доля государственных ценных бумаг на рынке внутренних долговых обязательств (60 % в 2000 г.), и она значительно ниже на рынке между­народных бондов (21 %). Объём внутренних бондов превзошёл объём международ­ных бондов, эмитированных государственными структурами, в 2000 г. в 14,2 раза и составил 17,9 трлн долл.

Государственные заёмщики значительно превосходят частных заёмщиков на рынке внутренних облигаций (бондов), где их доля в 2000 г. в Японии была — 75 %, в ЕС-15 – 64 %, в США – 55 %. На рынке международных бондов, напротив, пре­обладают частные заёмщики. Однако государственные обязательства по между­народным бондам за 1994 – 2000 гг. возросли в 2,1 раза и составили 1 282,8 млрд долл.; особенно масштабный рост был зафиксирован по международным государственным обязательствам США – в 94,4 раза; Германии – в 2,3 раза, Италии – в 1,5 раза, Японии – без изменений, Великобритании – минус 26 %.

Внутренние государственные долговые ценные бумаги США активно скупа­ются нерезидентами. В 2000 г. доля нерезидентов на рынке правительственных ценных бумаг США оценивалась в 1,7 трлн долл., что составило 35 % всего рынка казначейских обязательств. За 1995 – 2000 гг. закупки правительственных бондов США нерезидентами в среднегодовом исчислении составили 120 млрд долл.; в пиковом 1996 г. – 274 млрд долл., в 1999-2000 гг. – 91 млрд долл. С 1998 г нерезиденты стали отдавать предпочтение корпоративным бондам и акциям.

На рынке международных облигаций преобладают евробонды, доля которых в 1999 г. составила 80 %, иностранных облигаций – 20 %. Рынок евровалют­ных долговых ценных бумаг в виде долларовых евробондов зародился в на­чале 1950-х гг., когда компания «Philips» разместиила в Нидерландах долговые обязательства в долларах. Рынок евробондов получил толчок к развитию в 1963 г., когда американское правительство, введя налог на доходы резидентов с иностран­ных облигаций, приостановило развитие рынка янки-бондов. В результате появился устойчивый спрос наевробонды со стороны заёмщиков США, Западной Европы и др.

В 1968 г. американский банк «J. Р. Моrgaп Gиаrапtу Тrus»t создал клиринговый центр по торговле еврооблигациями — Евроклир, который способ­ствовал расширению торговли еврооблигациями, упростив ее процедуру. Появи­лась система депозитариев в разных странах для хранения еврооблигаций, и их владельцы получили депозитные сертификаты. В результате операции по купле (продаже) еврооблигаций стали осуществляться посредством передачи сертифи­катов, а смена собственников отражается в записях по депонентским счетам в де­позитариях. В 1970 г. возникает СЕДЕЛ (СЕDЕL), созданный европейскими банками в Люксембурге. Обе организации осуществляют депозитарно-клиринговые услуги на рынке еврооблигаций, обслуживание долга с погашением купонов и выплату основной суммы.

В 1970-х гг. рынок евробондов значительно расширился: появились нефтедол­лары, в развитых странах началась отмена ограничений на движение капитала. Рынок еврооблигаций стал каналом рециклирования нефтедолларов из мусуль­манских стран, которые не могут использовать процентный депозит. Настоящий подъём на рынках евробондов начался после 1982 г., когда долговой кризис оста­новил рост рынка синдицированных банковских еврокредитов, который до этого был наиболее привлекательным для заёмщиков на рынке евровалют.

Более того, широкий размах получило переоформление банковской задолжен­ности в ценные бумаги. Секьюритизация долгов становится методом развития рынка еврооблигаций. Сложная и длительная процедура выпуска евробондов в 1980 – 1990 гг. претерпела серьёзные изменения и стала значительно проще и бы­стрее. Практически она перестала отличаться от процедуры выпуска синдициро­ванных кредитов. К 1991 г. рынок евробондов возрос до 235 млрд долл., еврокре­дитов – до 136 млрд долл. За 1991–1999 гг. объём рынка евробондов увеличился в 2,6 раза.

Рынок евробондов наиболее крупный и перспективный в современных усло­виях для привлечения заёмного капитала, и его роль в финансировании нацио­нальных экономик возрастает. Новые выпуски обычно осуществляются в Лондо­не и Люксембурге. Специфика рынка евробондов заключается в следующем:

- рынок анонимный на предъявителя;

- он не привязан к определенной стране и не регулируется национальным за­конодательством;

- по сравнению с другими международно-ориентированными рынками обла­дает высокой мобильностью, привлекает большое количество заёмщиков и вкладчиков;

- имеет высокую степень валютной эластичности; многовалютный, преобла­дают евродолларовые бонды;

- позволяет размещать большие объёмы;

- ставки определяются по валюте на внутреннем рынке капитала в стране раз­мещения;

- имеет низкие издержки;

- доходы безналоговые;

- эмиссиям займов гарантирован успех, поскольку новые эмиссии управля­ются, подписываются и продаются синдикатами крупнейших инвестицион­ных банков, которые могут выгодно разместить заём;

- предоставляет возможность получения спекулятивной прибыли при увели­чении стоимости облигации.

Евробонды может выпустить только заёмщик, хорошо известный международ­ным инвесторам. Он обычно действует через крупный синдикат, способный про­давать еврооблигации во многих странах; инвесторами выступают в основном пенсионные фонды, инвестиционные фонды, страховые компании, а также част­ные лица, привлечённые отсутствием налогов, анонимностью и доходностью. Во Франции такой тип вкладчика-индивидуала называют «бельгийский дантист», который имеет высокие доходы и старается спрятать их от налоговых властей в Люксембургском банке, умеющем хранить секреты.

Правительственные ценные бумаги (ПЦБ) являются важным источником попол­нения правительственных финансов и покрытия дефицита государственного бюджета. Правительственные ценные бумаги повышают общую финансовую эф­фективность и стабильность. Они отличаются минимальным кредитным риском; высокой ликвидностью; широким диапазоном по срокам погашения; хорошо раз­витым рынком инфраструктуры, включая рынок РЕПО и деривативов. Банки и другие финансовые институты имеют возможность использовать свободные от риска ПЦБ в управлении процентными рисками. Среди национальных рынков правительственных бумаг фактически только рынок США обладает всеми клю­чевыми характеристиками и всеми преимуществами в полном объеме.

Страны разнятся по ликвидности, по диапазону срочности правительственных ценных бумаг, по их воздействию на цены и доходность частных долговых цен­ных бумаг. Например, ценные бумаги правительства Франции определяют про­центную ставку-ориентир для долговых ценных бумаг всех сроков ниже 10 лет; в Германии ПЦБ определяют базовые показатели в 10-летнем сегменте; в Япо­нии — в 5 – 10-летнем сегменте. На первичных и вторичных рынках правитель­ственных ценных бумаг в результате мероприятий правительств по укреплению рынка и снижению расходов по обслуживанию государственных долгов произо­шли существенные изменения. В большинстве стран власти применяют первич­ную дилерскую систему, используют аукционы для эмиссии долговых бумаг, за­благовременно извещают об эмиссии.

Правительственные ценные бумаги играют особую роль на национальных и на международных рынках, недоступную частным финансовым продуктам, которая заключается в следующем:

- определяют уровень доходности для рынков частный ценных бумаг с фик­сированным доходом;

- являются средством хеджирования;

- служат средством управления ликвидностью;

- являются надёжным средством инвестирования;

- служат базовым показателем для определения доходности (уров­ня процентных ставок) на аналогичном сегменте рынка;

- используются для обеспечения резервов.

Важнейшей функцией ПЦБ является определение уровня доходности частных ценных бумаг и уровня цен на эти бумаги. Однако не во всех развитых стран эти бумаги используются напрямую инвестиционными банками для определения цен новых выпусков ценных бумаг. Обычно цены на частные ценные бумаги уста­навливаются в соответствии с ценами уже существующих частных инструмен­тов, которые являются близкими субститутами.

На европейских рынках ценных бумаг с фиксированным доходом часто ис­пользуется кривая доходности свопов как определитель цены вместо установ­ленного уровня доходности правительственных бумаг. На менее развитых рын­ках процент на государственные ценные бумаги является более важным для цен на инструменты с фиксированными доходами, а также другие финансовые кон­тракты. На рынках краткосрочных бумаг с фиксированным доходом частные обязательства обычно индексируются по отношению к частным межбанковским ставкам (таким, как Либор), а не по отношению к краткосрочным правитель­ственным обязательствам.

Многие участники рынка, в том числе коммерческие и инвестиционные банки, менеджеры и даже нефинансовые фирмы, предъявляют спрос на правительствен­ные ценные бумаги для хеджирования риска по бумагам с фиксированным дохо­дом по первичным процентным ставкам. Участники первичного рынка, включая дилеров по ценным бумагам, часто продают краткосрочные правительственные бумаги для снижения риска потерь по ценным бумагам в случае увеличения про­центных ставок. Трейдеры бондов продают (покупают) правительственные бума­ги для управления портфелем. Дилеры процентных деривативов покупают и про­дают правительственные бумаги для хеджирования рисков опционных позиций или для баланса форвардных процентных контрактов и свопов.

Использование правительственных ценных бумаг для хеджирования процент­ных рисков вытекает из относительно более высокой ликвидности этих бумаг и обычно высокой корреляции (соотношения) между доходами на правительствен­ные бумаги и частные долговые контракты, включая банковские займы. Дело в том, что короткая позиция по правительственным бумагам перекрывает цену длинной (долгосрочной) позиции по корпоративным бондам.

Рынки РЕПО правительственных ценных бумаг широко ис­пользуются для управления фондами и ликвидностью различными участни­ками рынка, включая дилеров бондов, менеджеров портфелей. РЕПО операции создают средство, которое может быть использовано для принятия позиции и финансирования ценных бумаг инвесторов. Минимальный кредитный риск и относительно низкий рыночный риск на рынках правительственных ценных бумаг делают их относительно надёжными для долгосрочных инвестиций ин­ституциональных инвесторов. Рейтинговые агентства и инвестиционные огра­ничения для таких инвесторов формируют сильный стимул для сосредоточения на долгосрочных бондах с низким кредитным риском и длительным сроком платежа.

Спекулянты и арбитражеры тоже используют правительственные ценные бу­маги для получения позиции по уровню процентных ставок. Это позволяет быстро и дешево продавать/покупать на ликвидном рынке правительственных ценных бумаг и на соответствующих рынках РЕПО и деривативов для определения буду­щих процентных ставок и возможностей арбитражных операций. Трейдинговые и инвестиционные стратегии, связанные с использованием ПЦБ, часто ориенти­рованы на получение преимуществ от ожидаемых изменений в движении дохо­дов. Например, трейдер, который ожидает, что цены на долгосрочные бонды упа­дут относительно цен на краткосрочные ценные бумаги, может продать долгосрочные и купить краткосрочные.

Правительственные ценные бумаги используются вместо наличной валюты или в качестве резерва. На очень короткие сроки эти ценные бумаги имеют минималь­ный кредитный риск и стабильную стоимость. Они служат средством обмена на финансовых рынках, широко используются в качестве резервов центральных бан­ков и банковских депозитов. Например, казначейские бумаги США могут быть использованы для урегулирования некоторых финансовых обязательств; евро­пейские бумаги могут применяться для поддержания ликвидности (фондов цен­тральных банков), урегулирования платежей на основе европейской платёжной системы ТАRGЕТ.

Правительственные ценные бумаги как близкая к деньгам собственность играют роль надёжного резерва. Центральные банки используют рынки ПЦБ в валютной политике, в управлении инвалютными резервами, в целях финансо­вой стабильности, выпуская депозиты центрального банка (базовые деньги) в привязке к резервам в правительственных ценных бумагах. Имея высоколик­видный резерв в ПЦБ, центральные банки сохраняют контроль над ликвидно­стью во время чрезвычайных событий на рынке, когда возникает рост спроса на ликвидность.

Заимствования и инвестирование на иностранных рынках бондов осложнены тем, что участники сталкиваются с огромными национальными различиями в регули­ровании, в инструментах, в терминологии и технике осуществления финансовых операций. В частности, проценты могут начисляться как на полугодовой, так и на годовой базе, а в году в одном случае считается 360 дней, в другом – 365. Напри­мер, в США, Германии, Швейцарии для начисления процентов используется ме­сяц в 30 дней на основе года в 360 дней; в Австралии, Великобритании, Канаде, Японии проценты начисляются по дням на основе года в 365 дней. Все эти нацио­нальные особенности имеют серьёзные последствия для рисков, доходов, затрат и затрудняют ведение бизнеса.

В условиях глобализации и конкуренции между рынками капиталов заёмщи­ки получили возможность диверсифицировать свои источники заёмного финан­сирования. Они могут выбирать, искать более льготные условия для размещения своих долговых обязательств. В свою очередь, и инвесторы могут более выгодно помещать свои средства, выбирая рынки для инвестирования, поскольку много­численные национальные и международные рынки предлагают разные условия. Главными эмитентами на рынке долговых обязательств являются страны Север­ной Америки, Западной Европы и Япония, доля которых составляет более 90 %, и эмиссии нерезидентов осуществляются в основном на этих рынках как наибо­лее богатых.