§ 2. Венчурное финансирование

Венчурное финансирование является разновидностью проектного финансирования в той его форме, когда средства от внешнего инвестора привлекаются в уставный капитал специализированных предприятии, создаваемых для осуществления конкретных инвестиционных проектов.

В понимании сути венчурного финансирования, cлeдовательно, возможны два акцента: (1) финансирование рисковых (инвестиционных) проектов; (2) финансирование только начинающихся проектов.

Эти акцента могут быть совмещены, если отталкиваться того, кто, в какой форме и с какими планами (намерениями) финансирует подобные проекты. Необходимо уточнять род привлекаемого в проект инвестора и его планы. Именно последнее является главной отличительной чер­той венчурного финансирования, которое можно характеризовать как привлечение средств в уставный капитал предприятий, создаваемых для осуществления конкретных инвестиционных проектов, от тех ин­весторов, которые изначально рассчитывают на продажу своей доли в предприятии после того, как ее стоимость в результате выполнения бизнес-плана эффективного проекта успеет существенно повыситься по сравнению с уплаченной за нее ранее ценой. Сам проект при этом будет продолжаться — так что основные прибыли по нему будут полу­чать те, кто приобретет у венчурного инвестора его долю.

Инновационными проектами, которые в состоянии привлечь вен­чурных инвесторов обещанием в случае своего успеха существенного повышения стоимости учреждаемой компа­нии, являются, как правило, проекты по разработке и освоению:

• производства радикально новых видов продукции (товаров, ус­луг);

• выпуска новых продуктов, которые ориентированы на удовле­творение среди широкого круга потенциальных покупателей новых приоритетных потребностей; такие проекты тогда долж­ны сопровождаться активной кампанией по продвижению не столько нового продукта, сколько самой новой потребности;

• новых технологических процессов, при использовании которых без серьезного повышения издержек можно изготавливать го­раздо более высококачественную продукцию;

• новых технологических процессов, обеспечивающих серьезное снижение издержек при выпуске (без потери качества) продук­ции (товаров, услуг), предназначенной для рынков с большой и растущей емкостью спроса.

В первых трех случаях инновационные проекты нацелены на уве­личение в будущем прибыли в результате роста продаж, в последнем случае — на возрастание прибыли за счет снижения себестоимости продукции.

Если инновационные проекты предполагают создание и освоение достаточно новых продуктов, первые коммерческие успехи которых способны существенно повысить рыночную стоимость фирмы-инноватора, то это, как правило, связано с обеспечением этой фирме так называемой инновационной монополии.

Венчурное финансирование и венчурных инвесторов надо отличать от финансирования (путем покупки дополнительной эмиссии акций) поддержания и развития производствен­но-торговых мощностей ранее существовавших предприятий, доли в которых тоже могут приобретаться для того, чтобы быть перепроданными позднее за цену, возрастающую в результате подобного финансирования (и проведения мероприятий по увеличению выпуска и продаж выгодной продукции). Подобное финансирование также может оказаться проектным, но оно не направлено на вновь начи­наемые рисковые инновационные проекты.

Венчурный инвестор будет:

• способствовать организации и становлению намеченного в про­екте бизнеса, активно участвуя в управлении проектом (пред­приятием, созданным для его реализации);

• отслеживать оценочную рыночную стоимость бизнеса и веду­щей его компании (пока еще не подтверждаемую фондовым рынком, так как достаточно длительное время компания будет оставаться закрытой), стремясь обеспечить как можно более значительный и быстрый рост указанной стоимости;

• настаивать на том, чтобы компания стала открытой (для этого нужно будет осуществить первичное размещение акций компа­нии на фондовом рынке), предварительно убедившись в том, что оценочная рыночная стоимость бизнеса и компании серьез­но возросла по сравнению с величиной уставного капитала на момент вхождения венчурного инвестора в компанию;

• анализировать возможность продажи (или распродажи) своей доли (пакета акций) в компании, убедившись в том, что после появления акций компании на фондовом рынке они стали достаточно ликвидными и позволят венчурному инвестору с наименьшими трансакционными издержками продать свою долю .

Венчурный инвестор обычно соглашается войти в долю создаваемых под конкретный проект компании лишь при условии, что эта доля достаточно значительна (примера 40—50% уставного капитала). Это нужно венчурному инвестору дл того, чтобы: (а) контролировать изнутри предприятия, на что в действительности идут вложенные им средства; (б) иметь возможность в решающей мере влиять на менеджмент компании.

Значительная доля в предприятии венчурному инвестору нужна и на тот случай, если своевременно не удастся провести первично размещение акций компании на фондовом рынке. Тогда на более крупный пакет акций легче найти покупате в лице другого стратегического инвестора.

Инициатор проекта обычно бывает доволен максимально не обя­зывающими его условиями венчурного финансирования. Если, одна­ко, эти условия оказываются стандартными, то инициатору проекта приходится руководствоваться некими финансовыми расчетами. Кри­терием принятия положительного решения о привлечении венчурно­го финансирования проекта тогда служит минимизация средневзве­шенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC), привлекаемого инициатором проекта для его реализации. WACC исчисляется по формуле:

WACC = d^ x i + d зк x Ikp x (1 - Т),

где d^ — доля собственного (со стороны создаваемого под проект предприятия, включая и предоставленное инициатором проекта фи­нансирование, и привлеченное финансирование стороннего венчурно­го инвестора) капитала в финансировании проекта; d зк — доля заем­ного капитала в финансирования проекта; i — норма прибыли для собственного капитала, вложенного в предприятие; Ikp — процентная ставка по инвестиционному кредиту, предоставленному молодому инновационному предприятию (если указанный кредит намереваются брать); Т—ставка налога на прибыль.

С точки зрения венчурного инвестора эффективность венчурного финансирования понимается как эффективность инвестиционно проекта. Для инвестора венчурное финансирование сводится к тому, что:

• приобретая долю в уставном капитале создаваемого под им инновационный проект предприятия, он делает капиталовложение в размере оплаты этой доли (например взноса в качестве ее родителя в уставный капитал вновь создаваемого предприят)

• для него отдачей от сделанного капиталовложения будет в первую очередь вероятный доход от перепродажи по значительно более высокой цене.

Если показатели NPV и IRR моделируемого финансового инве­стиционного проекта венчурного инвестора окажутся благоприятны­ми, то привлечение венчурного проектного финансирования реально, и следует затрачивать время и средства на поиск конкретных потен­циальных венчурных инвесторов и ведение углубленных переговоров с конкретным венчурным инвестором, который уже нашелся.

Все изложенное выше в основном относится к схеме венчурного финансирования, когда оно опирается на имеющийся в стране доста­точно развитый и ликвидный фондовый рынок.

Привлечь венчурное финансирование особенно реально в случае, когда:

• целевой проект молодой компании — объекта венчурной инве­стиции направлен на создание нового продукта, в котором на местном рынке есть отчетливо выраженная полностью не удов­летворяемая потребность, подкрепленная платежеспособном спросом — так, что успех в освоении производства этого про­дукта с повышенной вероятностью повлечет за собой быстрый рост стоимости компании и стоимости ее налаженного бизнеса;

• имеются причины, по которым потенциальные сторонние инве­сторы не просто заранее планируют через определенный срок дивестировать свои средства, но и просто опасаются надолго вкладывать свой капитал в ту или компанию в данной стране.

Очевидно, этот случай пока достаточно характерен именно для Рос­сии. В нашей стране в силу ее накопившегося технологического отста­вания в ряде областей действительно имеется уже подкрепленная дос­таточной платежеспособностью потребность в высокотехнологичных то­варах и услугах (как потребительских, так и инвестиционных). Полностью удовлетворять эту потребность за счет импорта невозмож­но, так как есть многочисленные группы потенциальных потребителей, которые не могут позволить себе платить высокие цены за импортные товары и услуги. Следовательно, если возможно освоить выпуск соот­ветствующих (замещающих импорт) более дешевых, но достаточно ка­чественных продуктов местного производства, то быстрый коммерче­ский успех подобных инновационных проектов очень вероятен.

Надолго вкладывать капитал в российские компании многие инве­сторы (особенно иностранные) опасаются из-за все еще высоких стр-новых рисков и сохраняющейся неопределенности в развитии соци­ально-экономической ситуации в стране на длительную перспективу.

В то же время в России типичным объектом для венчурных ин­вестиций становятся сейчас не только вновь учреждаемые частные молодые компании, но и молодые компании, выделяемые из боль­ших зачастую финансово-кризисных предприятий в рамках реструк­туризации последних для привлечения внешнего капитала под кон­кретные перспективные проекты. При этом в указанные молодые компании передается (чаще всего без передачи по разделительному балансу обязательств предприятия-учредителя) наиболее ценное имущество, нужное для конкретного инновационного проекта. На Западе этот процесс (получивший там название downsizing) происхо­дил в основном в 1980-х гг. В нашей стране он только начинается.