Учебный год 2023-2024 / Инвестиции_10_21e_op

КОГДА ТРЕБУЕТСЯ РАСКРЫВАТЬ ИНФОРМАЦИЮ

Далее мы подробно остановимся на вариантах раскрытия. Но необходимо рассказать про общие особенности объема раскрытия.

ПАО или нет. Если эмитент (лицо, размещающее бумаги) — публичное акционерное общество, то мы сталкиваемся с максимальным стандартом раскрытия. А если НАО, есть выбор, от которого зависит объем раскрываемой информации.

Проспект ценных бумаг или инвестиционный меморандум. Объем раскрытия зависит от того, зарегистрирован ли в отношении выпуска ценных бумаг проспект ценных бумаг или составлен в отношении ценных бумаг инвестиционный меморандум. Он выше в случае проспекта ценных бумаг и ниже в случае инвестиционного меморандума. В остальных случаях объем раскрытия несущественен, но может присутствовать, в том числе в части раскрытия регистратором информации о регистрации выпуска ценных бумаг или отчета об итогах выпуска.

Раскрытие в рамках выпуска ценных бумаг

Раскрытие необходимо, если выпуск ценных бумаг предусматривает размещение по открытой подписке среди неограниченного круга лиц или сопровождается реги-

страцией проспекта ценных бумаг. Эмитенты обязаны раскрыть информацию:

•на этапе регистрации выпуска;

•размещения ценных бумаг (о дате начала, завершения, цене размещения и т. п.);

•регистрации отчета об итогах выпуска (если по итогам размещения необходимо зарегистрировать отчет об итогах)3.

Соответствующие сообщения размещают в сети Интернет. В отношении программы, решения о выпуске или документа, содержащего условия размещения или проспекта ценных бумаг, — не позднее даты начала размещения раскрывается сам текст программы, зарегистрированного решения о выпуске или проспекта ценных бумаг, а после завершения размещения — отчет об итогах выпуска, если требовалась его регистрация.

Зачастую эмитенты пользуются данной возможностью и раскрывают текст решения о выпуске и проспекта ценных бумаг как можно ближе к дате начала размещения, чтобы не делиться коммерчески щепетильной информацией заранее.

Особенности раскрытия информации посредством регистрации и опубликования проспекта ценных бумаг. Форма и содержание проспекта ценных бумаг определяется Положением о раскрытии. В целом формат проспекта ценных бумаг носит фиксированный характер, и подход

> 3. Вместо отчета об итогах выпуска при соблюдении установленных тре-

бований можно представить уведомление об итогах выпуска.

Оно носит уведомительный характер.

>4. Пункт 12 ст. 22 Закона о РЦБ.

>5. Пункт 5.8 Стандартов эмиссии.

>6. Часть 2 п. 10

ст. 22 Закона о РЦБ.

к нему точно такой же, как и ко всем прочим эмиссионным документам — строго формальный. Отступать от формата Положения о раскрытии нельзя.

Регулятор/Биржа следит за этим в рамках рассмотрения представленных для регистрации документов. Есть четыре нюанса, которые нужно иметь в виду.

1. Последовательность. Положения проспекта ценных бумаг пересекаются внутри, и в этой части крайне важно быть последовательным при его написании, с тем чтобы разные части проспекта указывали на одни и те же данные.

2.Правило 1 года. Размещение ценных бумаг, в отношении которых зарегистрирован проспект ценных бумаг, допускается в течение одного года с даты его регистрации. По истечении указанного срока размещение ценных бумаг допускается при условии регистрации нового проспекта ценных бумаг4.

3.Уведомление вместо проспекта цен-

ных бумаг. Вместо проспекта ценных бумаг эмитенты вправе представить уведомление о составлении проспекта ценных бумаг, то есть обойтись без регистрации проспекта ценных бумаг. Это возможно, если одновременно соблюдаются следующие условия5:

•эмитенту больше трех лет;

•нет процедур банкротства;

•за три года не менее трех выпусков размещено (с регистрацией проспекта в рамках каждого выпуска);

•ценные бумаги, в отношении которых составлен проспект, не являются акциями, ценными бумагами, конвертируемыми в акции, или облигациями субординированного облигационного займа;

•за последние три года Банк России не направлял предписание об устранении нарушений, связан-

ных с порядком или сроком раскрытия информации, содержащейся в проспекте ценных бумаг, обнаружением в проспекте ценных бумаг неполной, недостоверной или вво-

дящей в заблуждение информации, а также с утверждением или подписанием проспекта ценных бумаг;

•лицо, занимающее должность (осуществляющее функции) ЕИО эмитента, или уполномоченное им должностное лицо эмитента, подписавшее проспект ценных бумаг, в течение трех последних завершенных отчетных лет не привлекалось к уголовной ответственности за внесение в проспект ценных бумаг заведомо недостоверной информации, утверждение либо подтверждение содержащего заведомо недостоверную информацию проспекта ценных бумаг.

Поскольку дисциплина должна быть во всем, список требований, на наш взгляд, необходимо дополнить отсутствием у эмитента за три последних года административных штрафов за нарушения, связанные с раскрытием информации.

4. Возможность регистрации проспек-

та ценных бумаг в два этапа. Закон о РЦБ предусматривает возможность регистрации проспекта в два этапа: регистрация основной части, не содержащей данные о размещаемых ценных бумагах, и регистрация дополнительной (второй) части, осуществляемой вместе с регистрацией выпуска ценных бумаг. В этом случае регистрация второй части проспекта происходит в сокращенные сроки (10 рабочих дней)6. Мы пока так и не обнаружили случаев, когда это необходимо, поскольку гарантировать отсутствие замечаний регистратора ко второй части проспекта невозможно и, скорее всего, такие замечания будут получены, — необходимость регистрации первой части проспекта отдельно (заранее), на наш взгляд, отпадает. Данную возможность можно использовать для целей регистрации акций в рамках IPO/SPO, но мы пока обходились без этого.

Особенности раскрытия информации посредством составления инвестиционного меморандума. Эмитенты

ценных бумаг, эмиссия которых не требует регистрации проспекта ценных бумаг, желающие допустить ценные бумаги к торгам биржи, должны составить инвестиционный меморандум (по правилам МосБиржи, в ряде случаев составление меморандума не требуется для компаний, уже являющихся публичными). Форма и содержание инвестиционного меморандума определяет биржа.

Инвестиционный меморандум меньше по объему и содержанию раскрываемой информации по сравнению с проспектом ценных бумаг. Но он также требует усилий при его написании для создания правильного представления об эмитенте и предлагаемых к приобретению ценных бумагах.

Плюс инвестиционного меморандума — не надо составлять индивидуальную или консолидированную отчетность, в отличие от проспекта ценных бумаг. Но при этом допуск ценных бумаг к торгам при составлении инвестиционного меморандума возможен только в третий

уровень списка биржи (некотировальный список).

Раскрытие в рамках обращения ценных бумаг

Если зарегистрирован проспект, раскрытие в рамках обращения ценных бумаг можно разделить на три составляющие:

•раскрытие отчетов эмитента;

•раскрытие информации в форме существенных фактов;

•раскрытие консолидированной финансовой отчетности.

Обязанность по раскрытию наступает сразу после размещения ценных бумаг либо с даты регистрации проспекта ценных бумаг, если это предусмотрено проспектом ценных бумаг.

В случае регистрации проспекта при получении АО статуса ПАО обязанность по раскрытию возникает сразу после вступления в силу решения о регистрации проспекта ценных бумаг (акций ПАО)7.

> 7. Пункт 11.5 ч. 3 Положения о раскрытии.

крывать информацию. Всего таких событий 37, перечень не исчерпывающий. Эмитент обязан раскрывать любую иную информацию, которая существенно влияет (по мнению эмитента) на стоимость или котировки ценных бумаг.

Раскрытие информации в форме консо-

лидированной отчетности. Обязанность раскрывать консолидированную отчетность, так же как и в случае с раскрытием отчетов и существенных фактов, распространяется на эмитентов, в отношении ценных бумаг которых зарегистрирован проспект ценных бумаг.

При этом есть ряд исключений. Консолидированную отчетность не раскрывают:

•специализированные общества и ипотечные агенты9;

•субъекты малого и среднего предпринимательства, ценные бумаги которых не включены в котировальные списки биржи;

•эмитенты, в отношении акций которых зарегистрирован проспект, но акции не допущены к организованным торгам.

Если эмитент не образует группу, он раскрывает индивидуальную финансовую отчетность. Такая отчетность, как и отчеты эмитента, раскрывается в форме промежуточной (за шесть месяцев) и годовой отчетности.

Раскрытие на консолидированной основе. Если у эмитента — ПАО есть подконтрольные общества, то он раскрывает информацию по всей группе. Так, и в проспекте ценных бумаг, и в отчетах эмитента информация о финансово-хозяйственной деятельности должна отражать именно деятельность группы эмитента.

Аналогично ряд существенных фактов (например, в отношении сделок) касается не только эмитента, но и его подконтрольных организаций. Наконец, как мы уже отмечали, перечень существенных фактов открытый, и эмитент обязан раскрывать информацию обо всех событиях и действиях, оказывающих, по его мнению, су-

щественное влияние на стоимость или котировки его ценных бумаг. Понятно, что важная информация о компаниях группы эмитента в связи с этим также подлежит раскрытию.

Прочее (как всегда мелким шрифтом

про ответственность). Положение о раскрытии также предусматривает в ряде случаев раскрытие бухгалтерской отчетности, обязательное раскрытие информации АО (в том числе ПАО). За ненадлежащее раскрытие информации предусмотрены санкции10. В зависимости от состава, нарушение чревато дисквалификацией и штрафами как для должностных лиц, так и для организаций. Максимальный размер штрафа — 1 млн руб., что может быть достаточно существенно. Есть и уголовная ответственность, предусмотренная ст. 185.1 УК. Санкции — вплоть до исправительных работ до двух лет. Нельзя не упомянуть и про санкции со стороны биржи. Санкции биржа может наложить на эмитента за нарушение раскрытия. Например, биржа может увеличить тариф, а при повторяющихся нарушениях исключить бумагу из списка (делистинг), что будет в разы серьезнее административного штрафа.

Раскрытие, если составлен инвестиционный меморандум. Объем раскрываемой информации при размещении и обращении ценных бумаг будет зависеть от наличия ранее существующей обязанности по раскрытию информации, в том числе от того, является эмитент ПАО или нет. То есть для эмитентов ПАО или имеющих уже обязанность по раскрытию информации в рамках ранее зарегистрированного проспекта практически ничего не меняется до момента, пока сохраняется соответствующая обязанность по раскрытию. Все другие эмитенты будут раскрывать информацию по правилам биржи:

•Эмиссионные документы. Это могут быть программа, решение о выпуске ценных бумаг, условия размещения, которые раскрываются не позднее даты начала размещения.

Ответственность за недобросовестное раскрытие может быть и уголовной

• Устав и изменения к нему. Их раскрывают не позднее даты начала размещения или не позднее двух дней с даты получения документов от регистрирующей организации.

• Отчет эмитента облигаций. Он раскрывается ежегодно не позднее трех дней с даты, как истечет срок для составления годовой отчетности.

• Сообщения. Перечень состоит из 13 сообщений. Они касаются

ценных бумаг, в отношении которых составлен инвестиционный меморандум, или событий, которые могут повлиять на торги.

• Годовая бухгалтерская отчетность.

Она составляется по российским стандартам бухгалтерского учета и раскрывается в сроки для раскрытия отчета эмитента облигаций.

Обязанность по раскрытию наступает с даты, следующей за датой включения ценных бумаг в список биржи. Ответственность за нарушение раскрытия ограничивается мерами, которые может при-

нять биржа. > 10. Статья 15.9 КоАП.

ЧТО ТАКОЕ IPO И SPO

По своей сути IPO (initial public offering) — это первичное (!) публичное предложение акций компании неограниченному кругу лиц11. На практике в ходе IPO инвесторам могут предлагаться как «первичные», то есть новые акции, размещаемые самой компанией, так и «вторичные» акции, принадлежащие акционерам компании. Нередки смешанные предложения, когда за счет размещения «первичных» акций в компанию заводятся новые деньги (cash-in), а за счет параллельной продажи «вторичных» акций существующие акционеры получают свой cash-out. Характерной разновидностью такого смешанного IPO является распространенная схема «old for new», в рамках которой акционеры компании сначала продают инвесторам часть принадлежащих им акций, а затем частично «восполняют» свою долю

вакционерном капитале компании путем покупки новых акций компании по закрытой подписке. После IPO компании и их мажоритарные акционеры зачастую вновь выходят на рынок публичных размещений, размещая уже дополнительные выпуски акций и тем самым формируя рынок SPO (secondary public offering).

Здесь мы поговорим только о российских IPO без dual track в виде одновременного листинга бумаг за рубежом.

Жизнь компании до и после IPO существенно отличается. Это, наверное, можно сравнить со зрелостью, когда вместе с ней

вкомплекте приходит и ответственность. В целом можно сказать, что хорошо проведенное IPO является своеобразным показателем зрелости, уверенности в себе и здоровой амбициозности компании.

Впоследнее время мы наблюдаем оживление на российском рынке публичных размещений акций. Многие наши клиенты достаточно рано задумываются о потенциальном привлечении широкого круга инвесторов в капитал своих компаний. Конечно же, для многих компаний, начи-

навших свой путь с оборота в несколько тысяч рублей, возможность провести биржевое размещение своих акций среди широкого круга инвесторов — это веха, отмечающая успех, выход на уровень, о котором раньше они только слышали и, возможно, мечтали.

Вэтой статье мы хотели бы обозначить основной круг вопросов, которые нужно иметь в виду собственникам компаний, планирующих IPO. Прежде всего рассматривали правовые вопросы, лишь кратко останавливаясь на иных вопросах, которые также, исходя из нашего опыта, нужно учитывать. При этом под IPO мы понимаем размещение акций среди широкого круга инвесторов, с одновременным листингом таких акций на бирже.

Врамках данного материала мы не рассматриваем подготовку зарубежных компаний к IPO и держим в уме исключительно российские юридические лица и МосБиржу.

>11. investopedia.com/ terms/i/ipo.asp

уровне (вне котировального списка). В отношении каждой категории установлены ключевые параметры, которым должна удовлетворять компания-эмитент, чтобы ее акции были допущены к торгам на МосБирже. Естественно, требования повышаются от обращения вне списка к первому котировальному списку.

При этом МосБиржа постоянно работает над усовершенствованием требований к эмитентам, чьи акции допущены или допускаются к обращению и листингу, соответственно, необходимо «сверять часы» и уточнять конкретные требования МосБиржи в соответствующий момент размещения, насколько это возможно, заранее. Можно выделить следующие ключевые требования каждого уровня листинга — см. таблицу.

Более сложные вещи

Инвестиционные банки. С учетом указанного выше, провести IPO для многих компаний с точки зрения техники не составит труда, поскольку подготовить проспект, заключить договор листинга, привести соответствующие формальные показатели к требуемым биржей не так

сложно, гораздо сложнее провести успешное IPO, то есть по факту:

•разместить весь планируемый объем выпуска;

•по справедливой стоимости для компании — эмитента.

Иименно для этих целей все IPO проходят с привлечением банка или пула инвестиционных банков, ключевая роль которых сводится к трем ключевым моментам:

(i)определение привлекательности актива

(компании) для размещения; (ii) помощь в подготовке материалов для инвесторов; (iii) переговоры и привлечение инвесторов.

Конечно же, именно в диалоге с инвестиционными банками компании выстраивают для себя возможные формы проведения IPO: будет это предложение акций или еще и депозитарных расписок на акции; какую компанию лучше использовать для целей размещения; какие площадки и регионы необходимо задействовать для размещения (МосБиржа, LSE, NYSE и т. п.) с учетом того, что наличие нескольких площадок, на которых торгуются ценные бумаги, может влиять на последующую ликвидность.

>12. При определении срока учитывается срок существования юридического лица, в том числе в результате реорганизации (преобразования или выделения) которого был создан эмитент.

>13. Международные стандарты финансовой отчетности (МСФО).

Помимо этого, для целей проведения IPO может также потребоваться:

•оптимизация долговой нагрузки;

•выведение ряда активов из периметра IPO (равно как и наоборот, заведение определенных активов в периметр IPO);

•изменение или прекращение заключенных соглашений между акционерами общества (корпоративные договоры, опционы и т. п.);

•прекращение обращения привилегированных акций разных классов (если они обращаются);

•анализ влияния возможного IPO

на текущие обязательства компанииэмитента, бизнеса (ковенанты, иные обязательства или события, влекущие изменение, возникновение или прекращение прав и обязательств кредиторов, иных лиц).

Потенциальный due diligence и выпуск юридических заключений. На этапе подготовки к классическому IPO банкиандеррайтеры инициируют проведение комплексной или ограниченной проверки бизнеса, в результате чего будут также выпущены юридические закючения и описаны соответствующие риски в разделах проспекта (здесь имеется в виду не только формальный проспект ценных бумаг, но и документы, предназначенные для зарубежных инвесторов (prospectus, offering memorandum, и т. п.)). Соответственно, в рамках подготовки к IPO необходимо оценивать вероятность нахождения в деятельности компании-эмитента рисков, которые могут существенным образом повлиять на риски и коррелирующую этому стоимость компании, по сути на успех IPO.

Миноритарные акционеры. Одним из последствий проведения классического, не технического, IPO14 является появление среди акционеров миноритарных акционеров, которые с учетом публичного обращения акций компании могут достаточно часто меняться. Соответственно, вы-