Учебный год 2023-2024 / Озеров Е.С. - Оценка и управление стоимостью бизнеса

мость на дату завершения прогнозного периода за вычетом транзакционных издержек;

–рыночная стоимость объекта на дату завершения прогнозного периода определяется: либо с использованием тренда цен рыночных сделок купли-продажи с аналогичными объектами, построенного по рыночным данным прошлых лет и экстраполированного на период, включающий конец прогнозного периода; либо прямой капитализацией чистого операционного дохода, планируемого к получению в году, следующем за датой завершения прогнозного периода – с использованием терминального коэффициента капитализации;

–ставка дисконтирования должна отражать рыночные данные, т.е. должна согласовываться с нормами отдачи, определенными по данным рынка (ставки дисконтирования выбираются из анализа сопоставимых объектов собственности или бизнеса на рынке); расчеты приведенной стоимости денежных потоков проводятся с использованием подходящих ставок дисконтирования для каждого вида денежных потоков; стоимость реверсии, полученная капитализацией по ставке капитализации или по ставке доходности при реверсии, затем дисконтируется до

ееприведенной стоимости по подходящей ставке дисконтирования; во многих случаях для всех денежных потоков используется единственная ставка дисконтирования.

–ставка дисконтирования основывается на допущениях, таких же, как и для денежного потока: она будет или доналоговой, или посленалоговой, рассчитанной

сучетом или без учета долгового финансирования, а также либо реальной, либо номинальной; анализ рыночных данных для определения ставки дисконтирования или денежных потоков также должен основываться на соответствующих допущениях; для получения рыночных ставок дисконтирования или внутренних норм отдачи (IRR) можно анализировать денежные потоки и цены продажи сопоставимых объектов имущества.

Обязанность оценщика, реализующего технику ДДП, состоит в том, чтобы гарантировать, что вся значимая входная информация совместима с рыночными свидетельствами и преобладающими перспективами рынка. Оценщик, который отвечает за построение модели ДДП или за выбор покупной лицензионной модели, несет ответственность за чистоту этой модели в теоретическом и математическом плане, за вводимые величины денежных потоков и пригодность всех входных данных. Оценщик должен обладать надлежащим опытом и знать рынок, чтобы структурировать денежные потоки и обеспечить другие входные данные для модели.

2.3.4. Метод анализа иерархий в обосновании оценочных решений

Метод анализа иерархий является удобным методом поиска оптимального решений (см.[5]). Суть метода заключается в том, что сначала проблема разбивается на простые составляющие части и затем следует обработка последовательности суждений эксперта по парным сравнениям элементов структуры. Эти суждения выражаются численно. Затем путем синтеза множественных суждений определяются приоритеты альтернативных решений.

51

Первым этапом применения метода анализа иерархий является структурирование проблемы выбора в виде дерева или сети. В наиболее элементарном виде иерархия строится с вершины (цели, проблемы выбора), через промежуточные критерии выбора (факторы, влияющие на выбор) к самому нижнему уровню, который в общем случае является набором альтернатив (Рис. 2.1).

По окончании построения иерархии устанавливаются приоритеты критериев и оценивается каждая из альтернатив по критериям. При этом используется метод попарных сравнений. Причем в данном методе факторы сравниваются попар-

но по отношению к их воздействию на общую для них характеристику. Система парных сравнений приводит к результату, который может быть представлен в виде обратно симметричной матрицы.

Пусть A1, A2, ..., An – основные факторы, влияющие на достижение цели. То-

гда матрица парных сравнений имеет вид (табл.2.1):

А = (аij), i, j = 1, 2, …, n, (2.1)

где аij — число, соответствующее значимости объекта i по сравнению с j (объектами являются либо критерии, либо альтернативы).

Если обозначить значение фактора Ai через wi, то элемент матрицы aij= wi/ wj.

Таким образом, в предлагаемом варианте применения метода парных сравнений определяются не величины разностей значений факторов, а их отношение.

При этом очевидно aij=1/aji. Следовательно, матрица парных сравнений в данном случае является положительно определенной, обратносимметричной матрицей, имеющей ранг, равный 1.

Производя попарно сравнение факторов A1, ..., An, эксперт заполняет таблицу парных сравнений. Важно понять, что если w1, w2, ..., wn неизвестны заранее, то парные сравнения элементов производятся с использованием субъективных суждений, численно оцениваемых по шкале предложенной в работе [5]. Эта шкала оказалась эффективной во многих приложениях, ее правомочность доказана теоретически при сравнении со многими другими шкалами (табл. 2.2).

52

Рис. 2.1 Схема метода анализа иерархий

Как показывает опыт, при проведении парных сравнений, например элементов А и Б, ставятся в основном следующие вопросы:

–какой из них важнее или оказывает большее воздействие,

–какой из них более вероятен,

–какой из них предпочтительнее?

При выборе суждений сначала выбирается номер строки шкалы, а затем число из заданного диапазона. Например, если считается, что объект i явно важнее объекта j , то это 4-я строка, и в качестве суждения можно взять число аij = 7.

53

Применение МАИ при согласовании результатов. А теперь проиллюстриру-

ем МАИ на наглядном примере, позаимствованном из работы [6]. Пусть имеются три значения рыночной стоимости, полученные тремя подходами: затратным, рыночным и доходным. Требуется найти интегральные веса применяемым способам оценки объекта и с их помощью определить одно значение, как того требуют стандарты оценки.

На верхнем уровне формулируется цель (согласование результатов, полученных тремя подходами), на среднем уровне необходимо определиться с критериями (Ki, i = 1, …, n), по которым производится сравнение вариантов, а на нижнем — со средствами достижения цели (Vj, j = 1, …, m). В нашем случае этими средствами являются использованные для оценки объекта подходы.

Иерархию для рассматриваемой задачи можно представить в виде трехуровневой модели, которая представлена на рисунке 2.2.

Рыночная стоимость объекта

Рис. 2.2. Иерархия для согласования результатов оценки.

Допустим, что после обсуждений эксперты указали относительные оценки заданных критериев (табл. 2.4).

Теперь можем перейти к парным сравнениям на нижнем уровне. Сравниваются попарно подходы к оценке объекта. Сравнивается, насколько хорош тот или

55

иной поход для удовлетворения каждого критерия второго уровня. Получаем 6 матриц суждений размерностью 3х3, поскольку имеем 6 критериев на втором уровне и 3 подхода, которые попарно сравниваются по каждому из критериев.

Таблица 2 . 7

Достоверность информации

Построим сводную таблицу оценок объектов по всем критериям (табл. 2.11). Для получения весов вариантов необходимо для каждого из рассматриваемых подходов просуммировать их нормализованные веса, умноженные на веса соответствующих критериев.

Применение метода анализа иерархии в сравнительном подходе приведено в [7, стр. 28–36] на примере определения рыночной ставки аренды. Ниже приведем основные этапы и выводы по применению МАИ в сравнительном подходе.

На первом этапе построим матрицу парных сравнений для выявленных ценообразующих факторов. Далее по каждому ценообразующему фактору (критерию) сравнивается объект оценки и объекты-аналоги (альтернативы). В результате анализа получаем матрицу нормированных векторов.

Таблица 2 . 1 1 Нормированные оценки подходов по всем критериям

Интегральный вес качества объекта оценки и объектов–аналогов находится как средневзвешенная величина (сумма произведений «веса критериев» и нормированного веса по каждому критерию объекта). При построении регрессионной зависимости арендной стоимости от интегрального веса качества объектов– аналогов, полученного методом анализа иерархий, необходимо проверить модель на значимость и рассчитывать доверительный интервал.

Сопоставление результатов арендной стоимости, полученных разными техниками, приведено на рис. 2.3. Все техники сравнительного подхода дают только

интервальную оценку арендной стоимости объекта, а выбор окончательной цифры зависит лишь от умений и опыта оценщика.

58

Рис.2.3. Сравнительный анализ доверительных интервалов арендной стоимости, полученных при вариации техники качественных сравнений и метода анализа иерархий

Следует отметить, что, если при согласовании результатов используется регрессионная зависимость (при квалиметрическом моделировании, методе анализа иерархии, совмещении качественного анализа и экспертных оценок), то сле-

дует всегда определять доверительный интервал, величина которого в большин-

стве случаев получается более 20%, даже при R2, близком к 1 (сравнение происходит при малом количестве объектов).

Формализация процесса согласования и попытка уточнить результат путем использования статистических методов не приводит к более точной оценке, а вероятность ошибочной интерпретации результатов возрастает. Сузить доверительный интервал можно только тщательным отбором объектов–аналогов и сбором более достоверной информации о них.

Для уточнения и минимизации разброса арендной стоимости, где с равной вероятностью ставка объекта может принимать любое значение внутри доверительного интервала, можно применять несколько техник одновременно, тогда окончательное назначение ставки аренды будет лежать в интервале пересечения всех диапазонов использованных техник, что повышает доверие к полученному результату.

Повторим основные этапы МАИ.

Во-первых, необходимо стоящую проблему изобразить в виде иерархии. Результат процесса решения сильно зависит от этого этапа.

Затем составляется матрица для сравнения относительной важности критериев на втором уровне по отношению к общей цели на первом уровне. Подобные матрицы должны быть построены для парных сравнений каждой альтернативы на третьем уровне по отношению к критериям второго уровня. Для каждого последующего уровня иерархии строятся дополнительные матрицы. Далее, используя шкалу сравнений матрицы, заполняются оценками, полученными в результате субъективных, но продуманных суждений.

59

Глава 3. Начальные процедуры оценки бизнеса

3.1. Содержание задания на оценку

Оценщик осуществляет оценку в соответствии с требованиями и условиями задания на оценку, являющегося неотъемлемой частью договора на проведение оценки. Как установлено Международным стандартом оценки МСО 104 Требования к объему работ (см. проект МСО 2011 в [1]), оценка должна соответствовать намеченной для нее цели, заказчику оценки необходимо понимать, каким требованиям должны удовлетворять результаты оценки и какие ограничения налагаются на использование этих результатов. Отсюда следует необходимость согласования оценщиком и клиентом перечня позиций в задании на оценку, с включением в этот перечень цели оценки, важнейших процедур и принимаемых предположений, а также ограничений, обременений и условий, которые должны быть приняты до завершения оценки и подготовки отчета.

Задание на оценку оформляется в письменном виде и подписывается (утверждается) Заказчиком после согласования его текста с Оценщиком.

В задание на оценку включаются представленные ниже требования к перечню операций, которые должны быть выполнены в процессе оценки и которые должны быть общими для оценки всех типов объектов гражданского оборота. Дополнительные требования, учитывающие специфику назначения оценки или особенности объекта оценки, указываются в соответствующих профильных стандартах.

3.1.1.Идентификация оценщика и пользователей результатов оценки

Оценщиком может быть физическое лицо или оценочная фирма. В задании должно быть предусмотрено заявление, подтверждающее компетентность оценщика, достаточную для выполнения оценки. Если оценщику необходима помощь других специалистов при исполнении какой–либо части задания на оценку, в задании должны быть указаны подрядчики и привлекаемые агенты, с определением их вклада в работу и степени доверия к качеству их работы.

Процесс оценки организации – субъекта предпринимательской деятельности обычно требует доверия к информации, полученной от клиента, представителей заказчика и других экспертов. Типичный пример необходимости доверия другим экспертам – оценка компонентов недвижимой собственности, принадлежащих хозяйствующему субъекту, проводимая оценщиком недвижимой собственности. Источник информации, который будет использоваться в качестве части процесса оценки бизнеса, должен быть выявлен и представлен в задании на оценку.

При опоре на мнение и услуги других экспертов оценщик должен:

–предпринять шаги по проверке, которые необходимы, чтобы гарантировать, что эти услуги оказаны компетентно и что выводы, на которые он полагается, обоснованы и заслуживают доверия, или раскрыть тот факт, что никакие подобные шаги не были предприняты;

–при проверке компетентности оценщика и привлекаемого эксперта обра-

60