Тема 4.4 Ценообразование на мировом финансовом рынке

Мировой финансовый рынок представляет собой множество операций по купле продаже финансовых инструментов, которыми располагают субъекты мировой экономки: валюты, долговых и инвестиционных ценных бумаг, страховых полисов, цены на которые формируются соответствующими его сегментами: валютным, фондовым, кредитным, страховым.

Начнем анализ с валютного сегмента мирового финансового рынка. На нем происходит обьмен национальной валюты на международную. Функцию международной выполняют национальные валюты доминирующих экономик: доллар США, марка ФРГ, иена Японии, фунт стерлингов Великобритании, франки Франции и Швейцарии. До 70% всех валютно-обменных операций осуществляется через доллар США. Пропорция, в которой национальная валюта обменивается на другую национальную валюту называется номинальным валютным курсом (e). Если единица иностранной валюты соотносится с определенным количеством национальной, то такая операция обмена называется косвенной котировкой валюты. Например, 1 долл. США в 2000 г. равен 28 руб. РФ.

Если единице национальной валюты ставится в соответствие определенное количество иностранной, то такая операция объмена называется прямой котировкой валют. Например, 1 руб. равен 1/28 доллара США. На практике используется косвенная котировка валют. Исключение составляет только фунты стерлингов Великобритании и Ирландии. Поскольку национальной экономике свойственны инфляционные процессы, то реальный валютный курс (E) будет отличаться от номинального (e) на величину темпа инфляции ( ).

Если индекс инфляции в национальной экономике обозначим , а в зарубежной- , то тогда реальная цена национальной валюты может быть представлена формулой: Все национальные валюты делятся на валюты с фиксированным, ограниченно гибким и "плавающим" курсами в зависимости от степени свободы их изменения. Фиксированный валютный курс (E1) означает неизменность пропорций обмена при меняющемся спросе и предложении валют. Ограниченно гибкий валютный курс (E2) предполагает наличие пределов отклонений от существующего курса.

"Плавающий" валютный курс (E3). Пропорции обмена, которые непрерывно меняются под воздействием изменений спроса и предложения. Управляемо плавающий курс (E4) - курс, который устанавливается центральным банком страны, а не валютным рынком, но с частыми его изменениями. Такой метод установления курса применяется в 38 странах. Среди них: Норвегия, Греция, Бразилия, Египет, Китай, Польша, Россия. Таким образом, "плавающий" курс может быть корректируемым, (автоматически изменяемый в соответствии с изменениями темпов инфляции), управляемо "плавающим" и независимо "плавающим". Поскольку некоторые валюты могут не иметь взаимной котировки, то для установления пропорций, они могут использовать третью национальную валюту. Соотношение пропорций обмена двух национальных валют через третью получило название кросс-курса. Допустим, что известны отношения валют А/С и С/В, тогда кросс- курс А/В=(А/С)(С/В)=А/В.

Обмен валюты может происходить немедленно или на определенную дату в будущем. Поскольку валюту постоянно покупают и подают, то одновременно существуют два ее курса: покупки и продажи. При этом курс продажи выше курса покупки, а разница между ними получила название "спред". Операция с немедленной поставкой валюты по заключенной сделке называется "спот". Операции с валютой, поставки которой должны происходить по истечении определенного времени, называются форвардными, как правило, банк устанавливает форвардные курсы объменов для сделок, которые произойдут через 1, 2, 3, 6 и 12 месяцев. Курс форвардного обмена устанавливается в форме скидок и надбавок относительно курса "спот".

Поскольку заключение срочной сделки для продавца означает превращение во временного кредитора, банк требует определенного обеспечения срочного форвардного контракта ценностями. В случае отсутствия ценностного обеспечения вместо форвардного применяется фьючерсный контракт, отличие которого - в возможности его купли-продажи до окончания срока действия. Цена фьючерса определяется путем умножения стоимости продаваемой валюты на разность между зафиксированной в фьючерсе цены валюты и ее реальным курсом в момент совершения сделки.

Отличие между ценой форвардного и фьючерсного контрактов - это различие между банковским займом и краткосрочным коммерческим векселем. В первом случае речь идет об условиях сделки, определяемой на основе переговоров. Во втором случае заемщик продает такие ценные бумаги, условия займа которых не являются объектом переговоров. Кредиторы либо покупают эти бумаги, либо нет. Каждая сторона может избежать исполнения своих обязательств, выкупая и продавая ценные бумаги на вторичном рынке. Другая особенность состоит в том, что гарантом выполнения фьючерсных контрактов выступает биржа, на которой совершается их купля-продажа.

Выполнение условий форвардного и фьючерсного контрактов является обязанностью их владельцев. Если покупатель ( инвестор) предпочитает обладать правом, а не обязанностью следовать условиям контракта, тогда он может заключить опционный контракт. Но цена опциона будет выше цены форварда или фьючерса. Она формируется как разность между стоимостью выплаты за приобретаемую валюту по текущему рыночному курсу и по опциону (цена исполнения). Например, текущий курс рубля относительно доллара равен 30, а по опциону - 28 руб. Тогда его внутренняя стоимость будет равна 2 руб., а цена - произведению внутренней стоимости на размер сделки. Если бы текущий курс рубля оказался равным менее 28 руб., то владелец такого опциона откажется от его продажи. В этом случае внутренняя стоимость опциона станет нулевой.

В опционном валютном контракте определяются: количество валюты, срок погашения и цена погашения. Продаваться они могут на бирже и вне ее. Срок действия валютных опционов истекает по пятницам, предшествующим третьим средам месяца. Объем валюты одного опционного контракта равен 1/2, установленного для фьючерса. Гарантом исполнения валютных опционов выступает опционная клиринговая корпорация. Цена опциона является переменной величиной. Она меняется в связи с изменением текущего валютного курса. Внутренняя стоимость опциона равна разнице между рыночной стоимостью валюты и ценой исполнения. Но цена продажи немного превышает ее. Цена и внутренняя стоимость валютного опциона являются функциями от ожидаемого на дату исполнения валютного курса "спот". Выражаются в долларах за единицу иностранной валюты. Разница между ценой, которую покупатель (инвестор) готов платить за опцион и его внутренней стоимостью называется опционной надбавкой. При равенстве обменного курса цене исполнения надбавка максимальна.

Если курс "спот" ниже цены исполнения опциона, а вероятность превышения мала, величина надбавки снижается. Снижается она и тогда, когда курс "спот" выше цены исполнения, т. к. цена опциона, которая равна количеству денег, вложенных в него владельцем и которые он может потерять, повышается. На опционную надбавку влияет срок исполнения опциона, стоимость иностранной валюты, с которой он оперирует. Более длительный период ожидания увеличивает вероятность того, что обменный курс превышает цену исполнения. Поэтому цена опциона с более отдаленным сроком исполнения будет выше. На кредитном рынке формируется цена международных займов - ссудный процент. Его величина определяется соотношением спроса и предложения международных кредитных ресурсов, состоянием мировой экономики, состоянием заемщика и состоянием мировых финансов.

Основными факторами, определяющими размер процентной ставки ( ) являются: степень проектного риска, количество конкурентных предложений, срок кредита, валюта кредита и платежа, международная значимость национальной валюты.

В конечном счете "цена" кредита определяется уровнем процентных ставок ведущих стран-кредиторов: Японии, США, Германии и Великобритании. "Цены" международных кредитов формируются в мировых валютных центрах: Лондоне, Нью-Йорке, Токио, Франкфурге-на-Майне. Соответственно центрам их формирования цены называется "ставка предложения на международном банковском рынке депозитов": Лондона - "LJBOR", Франкфурта-на-Майне-"FJBOR", и т. д. Цена кредита включает две части: переменную и постоянную. Переменная часть включает Лондонскую межбанковскую ставку предложения (LJBOR), а постоянная - премию за банковские услуги. ее уровень: от 0,7 до 3% стоимости кредита за год. Поскольку на международные кредиты не распространяется национальное валютное законодательство и они не подлежат налогообложению, то их уровень несколько ниже национальных кредитных ставок.

Как правило, доминируют "плавающие" ставки, уровень которых меняется через 3-6 месяцев в зависимости от рыночной коньюктуры. На фондовом рынке обращаются различные виды ценных бумаг, основными из которых являются акции и облигации. Цена акции характеризует уровень доходности вложений в реальный сектор экономики, а цена облигации- уровень доходности вложений в сферу ссудного капитала. Уровень доходности акции отражается в ее рыночной (курсовой) цене: чем выше доходность, тем выше ее рыночная цена. Другим фактором, определяющим рыночную цену акции и облигации является степень риска. Чем выше степень риска, тем выше цена основных фондовых бумаг. Третий фактор, влияющий на цену фондовых бумаг- динамика курса национальной валюты. Четвертый фактор- потребность национальной экономики в иностранных капиталовложениях и валютных кредитах.

Уровень средней доходности ценных бумаг в экономике США за 1926-1988 достигал по казначейским векселям 3,6% корпоративным облигациям-5,3%, обыкновенным акциям-12,1%. (Брейли Р., Майер С. Принципы корпоративных финансов. -М.:ЗАО "Олимп-Бизнес". 1997, с. 140). Важнейшим фактором, влияющим на величину цены акции являются доходность и степень безопасности. Принципиальную схему формирования цены акции ( ) можно представить как отношение годового дохода (Dv) к величине среднегодовой нормы ссудного процента ( ).

Цена облигации ( ) отражает ее природу- обязательство эмитента возместить инвестору ссуду в определенный срок с выплатой зафиксированного в ней процента от объема кредита и эмитированные в валюте, отличной от национальной валюты заемщика. Такой вид облигаций получил название "еврооблигации". Их отличительными признаками являются: - одновременное размещение на зарубежных рынках нескольких стран; - возможность использования любой валюты, кроме валюты заемщика; - размещение выпуска облигаций ведется специально созданным международным банковским объединением; - операция осуществляется по нормам международного финансового права; - держателям еврооблигаций выплата купонных доходов производится без удержания налогов на вывозимые прибыли.

Принципиальная схема формирования "цены облигации" ( ) построена с учетом роли фактора времени, нормы ссудного процента и величины выплачиваемого годового дохода. Пусть величина годовых купонных выплат равна , а рыночная ставка процента- , n- число периодов выплат купонного дохода. Тогда цену облигации ( ) можно рассчитать по формуле: , -номинальная цена облигации. Рынок еврооблигаций постоянно растет, т. к. растут потребности в кредите частных компаний и государства. Суммарная стоимость еврооблигаций к концу ХХ в. превысила 4,4 трлн. долл. Мировой финансовый рынок постоянно пополняется новыми инструментами, усложняющими обмен. Появляются новые виды цен. Их изучением занимаются на уровне фирм, банков и бирж.

Непрерывное изменение всех видов цен на финансовые инструменты, их взаимозависимость, стихийность, глобальность способствует развитию спекулятивных сделок, финансовой паники и периодических кризисов. К спекулятивным следует отнести те финансовые операции, которые преследуют цель не только извлечь прибыль за счет различной динамики цен на основные финансовые инструменты, но и повлиять на сами цены. Для осуществления подобных целей финансовые операторы мобилизуют десятки, а иногда и сотни миллиардов долларов. Чтобы отличить естественную динамику цен на финансовые инструменты от спекулятивной, операторам финансового рынка требуется не только высокая квалификация, умение принимать адекватные решения буквально в несколько секунд, но и интуиция, особый талант финансиста.