32. Оценка стоимости собственного капитала имеет ряд особенностей, основными из которых являются:

а) необходимость постоянной корректировки балансо¬вой суммы собственного капитала в процессе осуществления оценки. При этом корректировке подлежит только исполь¬зуемая часть собственного капитала, так как вновь привлекаемый собственный капитал оценен в текущей рыночной стоимости;

б) оценка стоимости вновь привлекаемого собствен¬ного капитала носит вероятностный, а следовательно, в значительной мере условный характер. Если привлечение заемного капитала основывается на определенных кон¬трактных или иных фиксированных обязательствах пред¬приятия, то привлечение основной суммы собственно¬го капитала таких контрактных обязательств не содержит (за исключением эмиссии привилегированных акций).

в) суммы выплат собственникам капитала входят в состав налогооблагаемой прибыли, что увеличивает сто¬имость собственного капитала в сравнении с заемным. Выплаты собственникам капитала в форме процентов и дивидендов осуществляются за счет чистой прибыли пред¬приятия, в то время как выплаты процентов за использу¬емый заемный капитал осуществляются за счет издержек (себестоимости), а следовательно в состав налогооблагае¬мой базы по прибыли не входят.

г) привлечение собственного капитала связано с бо¬лее высоким уровнем риска инвесторов, что увеличивает его стоимость на размер премии за риск. Это связано с тем, что претензии собственников основной части этого капитала (за исключением владельцев привилегирован¬ных акций) подлежат удовлетворению при банкротстве предприятия в последнюю очередь;

д) привлечение собственного капитала не связано, как правило, с возвратным денежным потоком по основной его сумме, что определяет выгодность использования этого источника предприятием несмотря на более высокую его стоимость.

Базовые элементы стоимости собственного капитала включают:

1. Стоимость функционирующего капитала;

2. Стоимость нераспределенной прибыли;

3. Стоимость дополнительного привлекаемого акционерного капитала (привилегированных и обыкновенных акций).

1. Стоимость функционирующего собственного капитала имеет наиболее надежный базис расчета в виде от¬четных данных предприятия. В процессе такой оценки учитываются:

а) средняя сумма используемого собственного капи¬тала в отчетном периоде по балансовой стоимости;

б) средняя сумма используемого собственного капитала в текущей рыночной оценке.

в) сумма выплат собственникам капитала (в форме процентов, дивидендов и т.п.) за счет чистой прибыли предприятия.

2. Стоимость нераспределенной прибыли последнего отчетного периода оценивается с учетом определенных прогнозных расчетов. Так как нераспределенная при-быль представляет собой ту капитализированную ее часть, которая будет использована в предстоящем периоде, то ценой сформированной нераспределенной прибыли высту¬пают планируемые на ее сумму выплаты собственникам, которым она принадлежит.

3. Стоимость дополнительно привлекаемого акционер¬ного (паевого) капитала рассчитывается в процессе оценки дифференцированно по привилегированным акциям и по простым акциям (или дополнительно привлекаемым паям).

Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии привилегированных акций определяется с учетом фиксированного размера дивидендов, который по ним заранее предопределен, а также затрат по эмиссии вновь размещаемых акций.

33. Оценка стоимости заемного капитала имеет ряд особенностей, основными из которых являются:

а) относительная простота формирования базового показателя оценки стоимости. Таким базовым показа¬телем, подлежащим последующей корректировке, явля¬ется стоимость обслуживания долга в форме процента за кредит, купонной ставки по облигации и т.п. Этот показатель прямо оговорен условиями кредитного до¬говора, условиями эмиссии или другими формами кон¬трактных обязательств предприятия;

б) учет в процессе оценки стоимости заемных средств, налогового корректора. Так как выплаты по обслуживанию долга (процентов за кредит и других форм этого (обслуживания) относятся на издержки (себестоимость) продукции, они уменьшают размер налогооблагаемой базы предприятия, а соответственно снижают размер стои¬мости заемного капитала на ставку налога на прибыль.;

в) стоимость привлечения заемного капитала имеет высокую степень связи с уровнем кредитоспособности предприятия, оцениваемым кредитором. Чем выше уровень кредитоспособности предприятия по оценке кредитора (т.е. чем выше его кредитный рейтинг на финансовом рынке), тем ниже стоимость привлекаемого этим предприятием заемного капитала;

г) привлечение заемного капитала всегда связано с возвратным денежным потоком не только по обслуживанию долга, но и по погашению обязательства по основной сумме этого долга. Это генерирует особые виды финан¬совых рисков, наиболее опасных по своим последствиям (приводящим иногда к банкротству предприятия). Такие риски проявляются вне зависимости от форм и условий привлечения заемного капитала. Вместе с тем, снижение уровня этих рисков вызывает, как правило, повышение стоимости заемного капитала. Так, ставка процента по долгосрочному кредиту во всех его формах, позволяющая предприятию снизить риск неплатежеспособности в теку¬щем периоде, всегда выше, чем по краткосрочному.

34. Оценка основных факторов, определяющих фор¬мирование структуры капитала. Существует ряд объективных и субъективных факто¬ров, учет которых позволяет целенаправленно формиро¬вать структуру капитала. Основными из этих факторов являются:

• Отраслевые особенности операционной деятельности предприятия. Характер этих особенностей определяет структуру активов предприятия, их ликвидность. (Пред-приятия с высоким уровнем фондоемкости производ¬ства продукции в силу высокой доли внеоборотных ак¬тивов, имеет обычно более низкий кредитный рейтинг и вынуждены ориентироваться в своей деятельности на использование собственного капитала. Кроме того, харак¬тер отраслевых особенностей определяет различную про¬должительность операционного цикла. Чем ниже период операционного цикла, тем в большей степени (при про¬чих равных условиях) может быть использован пред¬приятием заемный капитал).

• Стадия жизненного цикла предприятия. (Растущие предприятия, находящиеся на ранних стадиях своего жизненного цикла и имеющие конкурентоспособную продукцию, могут привлекать для своего развития боль¬шую долю заемного капитала, хотя для таких предпри¬ятий стоимость этого капитала может быть выше сред¬нерыночной (на предприятиях, находящихся на ранних стадиях своего жизненного цикла, уровень финансовых рисков более высокий, что учитывается их кредитора¬ми). В то же время предприятия, находящиеся в стадии зрелости, в большей мере должны использовать собствен¬ный капитал).

• Конъюнктура товарного рынка. Чем стабильней конъюнктура этого рынка, а соответственно и стабиль¬ней спрос на продукцию предприятия, тем выше и безо¬пасней становится использование заемного капитала и наоборот. (условиях неблагоприятной конъюнкту¬ры и сокращения объема реализации продукции исполь¬зование заемного капитала ускоренно генерирует сниже¬ние уровня прибыли и риск потери платежеспособности; в этих условиях необходимо оперативно снижать коэф¬фициент финансового левериджа за счет уменьшения объема использования заемного капитала).

• Конъюнктура финансового рынка. В зависимости от состояния этой конъюнктуры возрастает или снижает¬ся стоимость заемного капитала. (При существенном воз¬растании этой стоимости дифференциал финансового левериджа может достичь отрицательного значения (при котором использование заемного капитала приведет к резкому снижению уровня финансовой рентабельнос¬ти, а в ряде случаев — и к убыточной операционной деятельности)).

• Уровень рентабельности операционной деятельнос¬ти. (При высоком значении этого показателя кредитный рейтинг предприятия возрастает и оно расширяет по-тенциал возможного использования заемного капитала).

• Коэффициент операционного левериджа. (Рост при¬были предприятия обеспечивается совместным проявле¬нием эффекта операционного и финансового левериджа. Поэтому предприятия с растущим объемом реализации продукции, но имеющие в силу отраслевых особеннос¬тей ее производства низкий коэффициент операцион¬ного левериджа, могут в гораздо большей степени (при прочих равных условиях) увеличивать коэффициент финансового левериджа, т.е. использовать большую долю заемных средств в общей сумме капитала).

• Отношение кредиторов к предприятию. (Как прави¬ло, кредиторы при оценке кредитного рейтинга пред¬приятия руководствуется своими критериями, не совпа-дающими иногда с критериями оценки собственной кредитоспособности предприятием. В ряде случаев, не¬смотря на высокую финансовую устойчивость предпри¬ятия, кредиторы могут руководствоваться и иными кри¬териями, которые формируют негативный его имидж, а соответственно снижают и его кредитный рейтинг).

• Уровень налогообложения прибыли. (В условиях низких ставок налога на прибыль или использования предприятием налоговых льгот по прибыли, разница в стоимости собственного и заемного капитала, привлека¬емого из внешних источников, снижается. Это связано с тем, что эффект налогового корректора при исполь¬зовании заемных средств уменьшается. В этих условиях более предпочтительным является формирование капи¬тала из внешних источников за счет эмиссии акций (при¬влечения дополнительного паевого капитала). В то же время при высокой ставке налогообложения прибыли существенно повышается эффективность привлечения заемного капитала).

• Финансовый менталитет собственников и менед¬жеров предприятия. (Неприятие высоких уровней рисков формирует консервативный подход собственников и ме¬неджеров к финансированию развития предприятия, при котором его основу составляет собственный капитал. И наоборот, стремление получить высокую прибыль на собственный капитал, невзирая на высокий уровень рисков, формирует агрессивный подход к финансирова¬нию развития предприятия, при котором заемный капи¬тал используется в максимально возможном размере).

• Уровень концентрации собственного капитала. (Для того, чтобы сохранить финансовый контроль за управ¬лением предприятием (контрольный пакет акций или контрольный объем паевого вклада), владельцам предпри¬ятия не хочется привлекать дополнительный собствен¬ный капитал из внешних источников, даже несмотря на благоприятные к этому предпосылки. Задача сохра¬нения финансового контроля за управлением пред-приятием в этом случае является критерием форми¬рования дополнительного капитала за счет заемных средств).

С учетом этих факторов управление структурой капи¬тала на предприятии сводится к двум основным направ¬лениям

1) установлению оптимальных для данного предприятия пропорций использования собственного и заемного капитала;

2) обеспечению привлечения на пред¬приятие необходимых видов и объемов капитала для достижения расчетных показателей его структуры

35. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня рентабельности собственного капитала. Для про¬ведения таких оптимизационных расчетов используется механизм финансового левериджа.

Рассмотрим процесс оптимизации структуры капитала по этому критерию на следующем примере:

Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости. Процесс этой оптимизации основан на предварительной оценке стоимости собствен¬ного и заемного капитала при разных условиях его при¬влечения и осуществлении многовариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала. Рассмотрим про¬цесс оптимизации структуры капитала по этому крите¬рию на следующем примере:

37. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков.Этот метод оп¬тимизации структуры капитала связан с процессом диф-ференцированного выбора источников финансирования различных составных частей активов предприятия. В этих целях все активы предприятия подразделяются на такие три группы:

а) Внеоборотные активы.

б) Постоянная часть оборотных активов. Она пред¬ставляет собой неизменную часть совокупного их раз¬мера, которая не зависит от сезонных и других колеба¬ний объема операционной деятельности и не связана с формированием запасов сезонного хранения, досрочного завоза и целевого назначения.

в) Переменная часть оборотных активов. Она пред¬ставляет собой варьирующую часть их совокупного раз¬мера, которая связана с сезонным возрастанием объема реализации продукции, необходимостью формирования в отдельные периоды деятельности предприятия товар¬ных запасов сезонного хранения, досрочного завоза и це-левого назначения. Существуют три принципиальных подхода к финан¬сированию различных групп активов предприятия.

В зависимости от своего отношения к финансовым рискам собственники или менеджеры предприятия изби¬рают один из рассмотренных вариантов финансирова¬ния активов.

• Консервативный (минимум рисков) – внеоборотные активы и постоянная часть оборотных активов, а также половина переменной части оборотных активов финансируются за счет собственного капитала и долгосрочного заемного, половина переменной части оборотного капитала финансируется за счет краткосрочных обязательств.

• Умеренный вариант (средние риски) – внеоборотные активы и постоянная часть оборотных активов финансируются за счет собственного капитала и долгосрочного заемного, переменная часть – за счет краткосрочных обязательств.

• Агрессивный (высокие риски) - – внеоборотные активы и половина постоянной части оборотных активов финансируются за счет собственного капитала и долгосрочного заемного, переменная часть и половина постоянной – за счет краткосрочных обязательств.

38. Инвестиции предприятия представляют собой вложение капи¬тала во всех его формах в различные объекты (инструменты) его хозяй¬ственной деятельности с целью получения прибыли, а также достиже¬ния иного экономического или внеэкономического эффекта, осуществление которого базируется на рыночных принципах и связано с факторами времени, риска и ликвидности.

Инвестиции предприятия классифицируются по следующим основ¬ным признакам:

1По объектам вложения капитала разделяют реальные и финан¬совые инвестиции предприятия.

Реальные (или капиталообразующие) инвестиции характеризуют вложения капитала в воспроизводство основных средств, в инноваци¬онные нематериальные активы (инновационные инвестиции), в прирост запасов товарно-материальных ценностей и другие объекты инвести¬рования, связанные с осуществлением операционной деятельности предприятия или улучшением условий труда и быта персонала.

Финансовые инвестиции характеризуют вложения капитала в раз¬личные финансовые инструменты инвестирования, главным образом в ценные бумаги, с целью получения дохода.

2. По характеру участия в инвестиционном процессе выделяют пря¬мые и непрямые инвестиции.

Прямые инвестиции подразумевают прямое участие инвестора в выборе объектов инвестирования и вложении капитала. Обычно пря¬мые инвестиции осуществляются путем непосредственного вложения капитала в уставные фонды других предприятий. Прямое инвестирова¬ние осуществляют в основном подготовленные инвесторы, имеющие достаточно точную информацию об обьекте инвестирования и хорошо знакомые с механизмом инвестирования.Непрямые инвестиции характеризуют вложения капитала инве¬стора, опосредованное другими лицами (финансовыми посредниками).

3. По воспроизводственной направленности выделяют валовые, ре-новационные и чистые инвестиции.

Валовые инвестиции характеризуют общий объем капитала, ин¬вестируемого в воспроизводство основных средств и нематериальных активов в определенном периоде. В экономической теории понятие ва¬ловых инвестиций связывается, как правило, с вложением капитала в реальный сектор экономики. На уровне предприятия под этим терми¬ном часто понимают общий обьем инвестированного капитала в том или ином периоде.

Реновационные инвестиции характеризуют обьем капитала, ин¬вестируемого в простое воспроизводство основных средств и аморти¬зируемых нематериальных активов. В количественном выражении рено¬вационные инвестиции приравниваются обычно к сумме амортизационных отчислений в определенном периоде.

Чистые инвестиции характеризуют обьем капитала, инвестиру¬емого в расширенное воспроизводство основных средств и немате¬риальных активов. В количественном выражении чистые инвестиции представляют собой сумму валовых инвестиций, уменьшенную на сумму амортизационных отчислений по всем видам амортизируемых капитальных активов пред¬приятия в определенном периоде.

4. По отношению к предприятию инвестору выделяют внутренние и внешние инвестиции.

Внутренние инвестиции характеризуют вложение капитала в раз¬витие операционных активов самого предприятия-инвестора.

Внешние инвестиции представляют собой вложение капитала в реальные активы других предприятий или в финансовые инструменты инвестирования, эмитируемые другими субъектами хозяйствования.

5. По периоду осуществления выделяют краткосрочные и долгосроч¬ные инвестиции предприятия.

Краткосрочные инвестиции характеризуют вложения капитала на период до одного года. Основу краткосрочных инвестиций предпри¬ятия составляют его краткосрочные финансовые вложения.

Долгосрочные инвестиции характеризуют вложения капитала на период более одного года. Основной формой долгосрочных инвести¬ций предприятия являются его капитальные вложения в воспроизвод¬ство основных средств.

6. По уровню инвестиционного риска выделяют следующие виды инвестиций:

Безрисковые инвестиции. Они характеризуют вложения средств в такие объекты инвестирования, по которым отсутствует реальный риск потери капитала или ожидаемого дохода и практически гарантировано получение расчетной реальной суммы чистой инвестиционной прибыли.

Низкорисковые инвестиции. Они характеризуют вложения капи¬тала в объекты инвестирования, риск по которым значительно ниже среднерыночного.

Срвднерисковые инвестиции. Уровень риска по объектам инве¬стирования этой группы примерно соответствует среднерыночному.

Высокорисковые инвестиции. Уровень риска по объектам инвести¬рования этой группы обычно существенно превышает среднерыноч¬ный. Особое место в этой группе занимают так называемые спекуля¬тивные инвестиции, характеризующиеся вложением капитала в наиболее рисковые проекты или инструменты инвестирования, по ко¬торым ожидается наивысший уровень инвестиционного дохода.

7. По формам собственности инвестируемого капитала выделяют частные, государственные и смешанные инвестиции.

Частные инвестиции характеризуют вложения капитала физи¬ческих лиц, а также юридических лиц негосударственных форм соб¬ственности.

Государственные инвестиции характеризуют вложения капита¬ла государственных предприятий, а также средств государственного бюджета разных его уровней и государственных внебюджетных фон¬дов.

Смешанные инвестиции предполагают вложения как частного, так и государственного капитала в обьекты инвестирования предприятия.

8. По характеру использования капитала в инвестиционном процессе выделяют первичные инвестиции, реинвестиции и дезинвестиции.

Первичные инвестиции характеризуют использование вновь сфор¬мированного для инвестиционных целей капитала за счет как собствен¬ных, так и заемных финансовых ресурсов.

Реинвестиции представляют собой повторное использование капитала в инвестиционных целях при условии предварительного его высвобождения в процессе реализации ранее выбранных инвестици¬онных проектов, инвестиционных товаров или финансовых инструментов инвестирования.

Дезинвестиции представляют собой процесс изъятия ранее инвес¬тированного капитала из инвестиционного оборота без последующего его использования в инвестиционных целях (например, для покрытия убытков предприятия). Их можно охарактеризовать как отрицательные инвестиции предприятия.

9. По региональным источникам привлечения капитала выделяют отечественные и иностранные инвестиции.

Отечественные инвестиции характеризуют вложения националь¬ного капитала (домашних хозяйств, предприятий или государственных органов) в разнообразные обьекты инвестирования резидентами дан¬ной страны.

Иностранные инвестиции характеризуют вложения капитала не¬резидентами (юридическими или физическими лицами) в обьекты (ин¬струменты) инвестирования данной страны.

39. Основные задачи управления инвестициями. Главной целью управления инвестициями является достижение главной стратегической финансовой цели посредством реализации эффективной инвестиционной политики.

В этой связи решаются следующие задачи:

1. Обеспечение достаточной инвестиционной поддержки высо¬ких темпов развития операционной деятельности предприятия. Эта за¬дача реализуется путем определения потребности в объемах инвестирования для решения стратегических целей развития операционной деятельности предприятия на отдельных его этапах; обеспечения высо¬ких темпов расширенного воспроизводства внеоборотных операцион¬ных активов; формирования эффективной и сбалансированной инвес¬тиционной программы предприятия на предстоящий период.

2. Обеспечение максимальной доходности (прибыльности) отдель¬ных реальных и финансовых инвестиций и инвестиционной деятельно¬сти предприятия в целом при предусматриваемом уровне инвестици¬онного риска. Максимизация доходности инвестиций достигается за счет выбора предприятием наиболее эффективных (по показателю чистой инвестиционной прибыли) инвестиционных проектов и финансовых инструментов инвестирования.

3. Обеспечение минимизации инвестиционного риска отдельных реальных и финансовых инвестиций и инвестиционной деятельности предприятия в целом при предусматриваемом уровне их доходности (прибыльности). Если уровень доходности (прибыльности) инвестиций задан или спланирован заранее, важной задачей является снижение уровня инвестиционного риска отдельных видов инвестиций и инвес-тиционной программы (инвестиционного портфеля) в целом, обеспе¬чивающих достижение этой доходности (прибыльности).

4. Обеспечение оптимальной ликвидности инвестиций и возмож¬ностей быстрого реинвестирования капитала при изменении внешних и внутренних условий осуществления инвестиционной деятельности. Меняющийся инвестиционный климат страны, изменения конъюнкту¬ры инвестиционного рынка в целом или отдельных его сегментов, из¬менение стратегических целей развития или финансового потенциала предприятия могут привести к снижению ожидаемого уровня доходно¬сти (прибыльности) отдельных инвестиционных проектов и финансовых инструментов инвестирования. В связи с этим важную роль при¬обретает своевременное реинвестирование капитала в наиболее до-ходные (прибыльные) объекты инвестирования, обеспечивающие не¬обходимый уровень эффективности инвестиционной деятельности в целом.

5. Обеспечение формирования достаточного объема инвестици¬онных ресурсов в соответствии с прогнозируемыми объемами инвес¬тиционной деятельности. Эта задача решается путем сбалансирования объема привлекаемых инвестиционных ресурсов во всех их формах (денежной, товарной, нематериальной) с прогнозируемыми объемами инвестиционной деятельности предприятия в сфере реального и фи¬нансового инвестирования.

6. Поиск путей ускорения реализации действующей инвестици¬онной программы предприятия. Намеченные к реализации инвестиро¬ванные проекты, входящие в состав инвестиционной программы пред¬приятия, должны выполняться как можно быстрее исходя из следующих мотивов: прежде всего, высокие темпы реализации каждого инвести¬ционного проекта способствуют ускорению экономического развития предприятия в целом; кроме того, чем быстрее реализован тот или иной инвестиционный проект, тем быстрее начинает формироваться допол¬нительный чистый денежный поток предприятия в виде чистой инвес¬тиционной прибыли и амортизационных отчислений

7. Обеспечение финансового равновесия предприятия в процес¬се осуществления инвестиционной деятельности. Такое равновесие характеризуется высоким уровнем финансовой устойчивости и пла¬тежеспособности предприятия на всех этапах его развития. Оно является одним из важнейших условий осуществления предприятием эффектив¬ной инвестиционной деятельности.