Разделение

Разделение - это операция, противоположная слиянию, то есть расчленение корпоративной организации на две или более отдельные и независимые организации. Причинами такой реструктуризации компании могут быть:

• компания работает с убытками;

• компания не вписывается в стратегический план развития бизнеса;

• компания подвержена более высокому риску, чем остальные компании отрасли;

• есть вероятность, что каждое подразделение компании после приобретения самостоятельности будет работать более эффективно в сравнении с компанией в целом.

Сокращение капиталовложений (изъятие капитала)

Изъятие капиталовложений подразумевает продажу части компании другой компании. Продаваемая часть компании может представлять собой актив, операционный сегмент, товар и т.д.

Схема реконструкции капитала - это схема, по которой компания реорганизует структуру своего капитала. Схема реконструкции может приниматься, когда компания оказывается под угрозой ликвидации или превращения в цель для поглощения.

Компания, рассматривающая возможность изъятия инвестиций, может признать этот метод подходящей для себя стратегией по самым различным причинам. К ним относятся:

Обеспечение выживания. Убыточная деятельность может создать для компании финансовые трудности и в экстремальной ситуации может поставить под угрозу все предприятие. Таким образом, могут быть предприняты попытки продать часть компании, занимающуюся этим видом деятельности. Когда компания испытывает финансовые трудности, может возникнуть необходимость в распродаже подразделений компании, занимающихся определенными видами прибыльной деятельности, чтобы получить финансовые средства для структурной перестройки остальной компании.

Сосредоточение на основных видах деятельности. Компания может почувствовать, что для нее более прибыльным было бы сосредоточиться на определенных ключевых видах деятельности, в которых она располагает конкурентными преимуществами, а не ввязываться в широкий спектр направлений деятельности, распыляя тем самым свои усилия. Это может заставить компанию распродать свои определенные сегменты, чтобы сократиться до установленных ключевых видов деятельности.

Увеличение стоимости компании. Конгломератная компания может иметь низкие показатели по ценам акций в течение некоторого периода времени. Это может быть вызвано тем, что инвесторы не полностью оценили разрабатываемый вид деятельности или тем, что они не верят в способность менеджеров конгломерата полностью использовать потенциал определенных компаний или активов, находящихся под их контролем. В любом случае акции не будут иметь ожидаемой цены, и, вероятно, будет лучше распродать часть компании и более прибыльно вложить вырученные средства.

Сокращение размеров компании. Для большой компании может оказаться трудным контролировать разнообразные виды деятельности при неповоротливости в принятии решений. Она также может быть обременена большими административными затратами. Если компания сокращается в размерах, она, вероятно, сможет значительно сократить свои накладные расходы и быстрее реагировать на потребности рынка.

Резюме

Большая часть этого материала была посвящена способам оценки компаний для целей поглощения. При слиянии суммарные операции и активы двух компаний передаются под контроль управления новой компании, находящейся в совместном владении акционеров исходных компаний. При приобретении или поглощении одна компания получает контроль над другой путем приобретения контрольного пакета ее акций с правом голоса. Контрольный пакет обычно определяется как превышающий 50%.

Горизонтальная интеграция имеет место, когда объединяются фирмы, работающие в одной сфере деятельности и на одном и том же этапе производственного цикла. Вертикальная интеграция происходит там, где объединяются фирмы, работающие в одной области деятельности, но на разных этапах производственного цикла. Диверсификация происходит в тех случаях, когда в слиянии или приобретении участвуют фирмы, работающие в несвязанных областях хозяйственной деятельности. Мотивы слияний и приобретений могут быть разделены на оборонительные и наступательные. Роста компании легче добиться путем приобретения другой компании, нежели пытаться расти органически. Большинство компаний, стремящихся к быстрому росту, делают это путем приобретения.

В рассматриваемом материале показано, что обычные критерии составления смет капиталовложений, применяемые внутри компании, можно использовать для определения максимальной цены, которую компания заплатит за приобретение. Согласованная, в конце концов, цена будет субъективной, полученной после переговоров и трудных торгов. В случае враждебного поглощения на окончательную цену может существенно повлиять давление фондовой биржи. Не существует совершенной теории, которую можно применить к оценке стоимости и переговорам, но есть ряд основных направлений, которые составляют основу переговоров, предшествующих слиянию или приобретению. Этими направлениями являются: рыночная стоимость, возможность получения прибылей, дивиденды, чистая остаточная стоимость активов и их ликвидационная стоимость. При использовании этих методов существует потенциальная возможность дальнейших оценок, основанных на вариантах тех же самых базовых данных. Фактическая выплаченная цена будет лежать в пределах широких параметров, установленных этими методами.

Слияния и приобретения могут оплачиваться либо за счет денежных средств, либо акциями приобретающей компании. Предложения обычно делаются в денежном выражении, так как это дает больший диапазон выбора продавцам. Однако вариант оплаты акциями часто предлагается тем, кто не желает ликвидировать свои пакеты акций.

В определенных обстоятельствах будет возникать размывание показателя EPS приобретающей компании. В этом случае компания должна установить предельный размер и продолжительность такого размывания, которое она готова принять. Это потребует оценки прогнозной прибыли двух объединенных компаний и потенциальной прибыли приобретающей компании без этого приобретения. При слиянии двух компаний открытого типа могут возникать непосредственные выгоды для обоих коллективов акционеров, выражаемые в виде рыночной стоимости их акций.

Приобретение за счет заемных средств - это операция, в которой поглощение компании финансируется займами, основанными на силе самой намеченной к поглощению компании, и возмещается из ее потока денежных средств. Долг для осуществления приобретения за счет заемных средств часто приобретает форму высокодоходных облигаций, которые из-за свойственного им высокого риска иногда называются бросовыми облигациями. Приобретения за счет заемных средств могут быть эффективны, но часто приводят к трудностям из-за присущей им высокой степени финансового риска.

Выкупы компании ее менеджерами имеют преимущество, состоящее в том, что существующее управление получает стимул к повышению прибыльности компании, и оно лучше знает слабые стороны компании, так же что нужно сделать для достижения успеха.

Во второй части раздела показано, что первая линия обороны против попытки поглощения состоит в более эффективном управлении. Раз управление признает свои собственные недостатки, оно поймет, что многие из них могут быть устранены с помощью более качественного финансового управления. Если финансы управляются должным образом, компания, оказавшаяся под угрозой поглощения, в конце концов, может занять положение, позволяющее подумать о своих собственных поглощениях.

Операции поглощения, встретившие сопротивление, могут быть очень дорогостоящими. Когда компания оказывается целью враждебного поглощения, она может воспользоваться разнообразными методами для отражения этой попытки, а именно: разделение компании, внесение контрпредложения, поиск альтернативного покупателя, обращение в ФАС, перекупка собственных акций, переоценка активов, продажа или приобретение активов.

Котирующаяся компания с ограниченной ответственностью открытого типа, акции которой свободно продаются на рынке, более уязвима для нежелательного поглощения, чем компания с ограниченной ответственностью закрытого типа, в которой могут устанавливаться ограничения на право трансферта акций. Соответственно, котирующаяся компания может пойти на изменение своего статуса на статус компании с ограниченной ответственностью закрытого типа в качестве защитной меры.

Разделение - это операция, противоположная слиянию, то есть расчленение корпоративной организации на две или более отдельные и независимые организации.

Изъятие инвестиций подразумевает продажу части компании другой фирме. Схема реконструкции капитала - это схема, по которой компания реорганизует структуру своего капитала. Компания, рассматривающая возможность изъятия инвестиций, может признать этот метод подходящей для себя стратегией по самым различным причинам. К ним относятся: обеспечение выживания, сосредоточение на основных видах деятельности, увеличение стоимости компании и уменьшение ее размеров.

Контрольное задание:

Глобалсофт, быстро развивающаяся компания в сфере разработки программных средств, сделала предложение о поглощении Питерсофт, независимой региональной IT компании, цена акции которой показывала лишь скромные прибыли за последние три года.

Перечислите три оборонительные тактики, которые могли бы принять менеджмент компании Питерсофт для отражения предложенного поглощения.

Ответ

1. Найти другую компанию, более приемлемую с точки зрения Совета директоров, для поглощения Питерсофта.

2. Взять крупный кредит с условием его погашения в сроки, которые, по мнению менеджеров Питерсофта, необходимы в случае недружественного поглощения.

3. Компания Питерсофт может купить активы, которые с точки зрения компании Глобалсофт будут не привлекательными, поскольку они повышают стоимость компании Питерсофт.

Контрольное задание:

Компания Автомаг владеет сетью мастерских, осуществляющих шиномонтаж и регулировку двигателей в Петербурге. Компания Трансойл, которой принадлежит большая сеть автозаправочных станций, ищет подходы к Автомагу с целью ее поглощения. Компания Трансойл готова сделать предложение о покупке за счет денежных средств или в обмен на акции.

а) Каковы, с точки зрения фирмы Трансойл, преимущества и недостатки предложения с обменом акций в сравнении с предложением покупки за счет денежных средств?

б) Какие основные факторы должны учитывать акционеры компании Автомаг при выборе между предложением покупки за счет денежных средств и предложением с обменом акций?

Ответ:

а) Предложение с обменом акций позволяет одной компании приобрести другую, не имея денежных средств для приобретения. Таким образом, компания получает возможность быстрого роста. Этот метод не очень подходит, если компания Трансойл желает реализовать избыточные денежные средства.

б) С точки зрения акционеров компании Автомаг, предложение с денежными средствами имеет преимущество в том, что оно определяется конкретной суммой, и акционер может либо реинвестировать, либо использовать вырученные средства, не связываясь с необходимостью продажи акций и затратами на совершение этой операции. Однако оно имеет недостаток, состоящий в том, что немедленно возникает налоговое обязательство на прибыль от увеличения капитала.

Обмен акций позволяет акционерам компании Автомаг сохранить долю в компании, хотя она теперь будет составлять часть более крупной компании. Если в результате объединения возникнет эффект синергии, это найдет отражение в более высокой цене акций для Трансойл. Новые акции, имеющиеся в Трансойл, котируются на фондовой бирже, и, таким образом, должны лучше сбываться, чем акции в компании Автомаг.

С другой стороны, акционеры компании Автомаг может быть не желают получать акции в Трансойл и им придется продавать их на рынке. Получение денег в обмен на акции будет рассматриваться для целей определения налога на прибыль от реализации основных средств как реализация и может привести к возникновению соответствующего налогового обязательства. Но предложение с обменом акций действительно имеет существенное преимущество, состоящее в том, что любые налоговые обязательства на прибыль от увеличения капитала откладываются до тех пор, пока не будут окончательно проданы акции, выпущенные для оплаты поглощения.

Контрольное задание:

Менеджмент компании Омикрон рассматривает возможность поглощения компании Лямбда, работающей в той же отрасли. Он предлагает приобрести акции компании Лямбда, сделав предложение:

1. О покупке таких акций с оплатой наличными денежными средствами, или обмена акций на ссудный капитал.

2. Об обмене акций компании Лямбда на акции компании Омикрон;

3. Об обмене акций компании Лямбда на облигации компании Омикрон.

а) Покажите различие между слиянием и поглощением как формами объединения компаний. По какой причине (причинам) это различие может быть важным?

б) Объясните, почему компания, желающая максимизировать собственность своих акционеров, может быть заинтересована в поглощении другой компании?

в) Обсудите преимущества и недостатки каждой из форм встречного удовлетворения, предложенных за акции компании Лямбда, с точки зрения акционеров Омикрон?

Ответ:

а) Слияние предполагает объединение интересов акционеров двух отдельных компаний (или нескольких). Отдельные компании объединяются по взаимному соглашению между их соответствующими акционерами для создания единой компании. Акционеры каждой из старых компаний будут иметь долю участия в новой компании, и поэтому обеспечивается непрерывность владения ресурсами, контролируемыми новой компанией.

Поглощение предполагает приобретение одной компанией другой. Ресурсы приобретенной компании передаются компании, осуществляющей приобретение. Акционеры в приобретаемой компании могут потерять непрерывную связь с компанией, и, таким образом, активы приобретенной компании могут полностью перейти к новому владельцу. Форма встречного удовлетворения при поглощении будет определять, сохранят ли акционеры приобретенной компании непрерывную связь с компанией.

Различие между слиянием и приобретением имеет большое значение для составления финансовых отчетов. Две разные формы объединения компаний требуют разных методов учета. Методы учета слияний часто могут давать более благоприятное впечатление о финансовом состоянии группы объединенных компаний, чем методы учета приобретения. По этой причине в настоящее время существуют строгие правила, которые должны применяться, прежде чем объединение компаний сможет принять методы учета слияния.

б) Компания может быть заинтересована в поглощении другой компании по следующим причинам:

• Эффект масштаба. Поглощение другой компании создаст более крупную компанию. Это, в свою очередь, может обеспечить возможности для экономии затрат. Например, возможно, удастся снизить уровень административных затрат в новой компании или договориться о понижении цен с поставщиками в результате размещения более крупных заказов сырья и материалов.

• Повышение эффективности. В результате поглощения появляется возможность убрать неэффективно работающих менеджеров. Может быть введена более сильная команда управления, которая, в свою очередь, может более эффективно использовать имеющиеся ресурсы.

• Устранение конкуренции. При поглощении конкурента увеличивается рыночная власть компании. Эта ситуация может позволить компании увеличить цены без потери в продажах. В результате этого увеличится прибыль компании.

в) С точки зрения акционеров компании Омикрон следующие преимущества и недостатки присущи каждой из форм встречного удовлетворения:

• Денежные средства. С приобретением компании Лямбда за деньги акционеры компании Омикрон получат контроль над более крупной компанией. Предложение с наличными денежными средствами также может быть привлекательным для акционеров компании Лямбда и может сократить какое-либо сопротивление предложенному поглощению. Однако значительные затраты денежных средств могут создать напряжение в ликвидности компании Омикрон. Это, в свою очередь, может привести к тому, что компания Омикрон будет вынуждена осуществить эмиссию новых акций или облигаций или продать часть активов для улучшения своей ликвидности. Ни один из этих вариантов не может быть привлекательным для акционеров компании Омикрон.

• Обмен акций на акции. Так как никаких затрат денежных средств не требуется, эта форма встречного удовлетворения не вызовет напряжения ликвидности компании Омикрон. Однако выпуск новых акций вызовет размывание контроля существующих акционеров над компанией Омикрон. Если компания Лямбда гораздо больше, чем компания Омикрон, то выпуск акций может оказаться неосуществимым. В результате выпуска дополнительных акций понизится доля заемного капитала компании Омикрон и, таким образом, увеличатся ее возможности по получению долга. Однако компания Лямбда может выпустить облигации для поглощения со стороны компании Омикрон, что также повлияет на ее уровень доли заемного капитала. Для акционеров компании Лямбда обмен акций на акции может оказаться привлекательным. Хотя сумма встречного удовлетворения менее определенна, чем при оплате наличными. Кроме того обмен акций на акции не ведет к возникновению каких-либо обязательств в отношении налога на прибыли от прироста капитала. Этот факт может увеличить перспективы благополучного исхода.

• Обмен облигаций на акции. Эта форма встречного удовлетворения не вызывает никакого напряжения в ликвидности компании Омикрон и не ведет ни к какому размыванию контроля существующих акционеров. Однако она будет увеличивать долю заемного капитала компании и, таким образом, уровень финансового риска. Компания Омикрон должна иметь некоторые потенциальные возможности по получению долга для того, чтобы предлагать такую форму встречного удовлетворения. Приемлемость облигаций для акционеров компании Лямбда может быть оценима. Облигации представляют более безопасную форму инвестиций, чем акции, и это может быть привлекательным, если существует неопределенность относительно будущего состояния компании. Однако акционеры компании Лямбда могут пожелать сохранить свои пакеты акций, а не получать облигации. Для ослабления сопротивления поглощению можно порекомендовать выпуск конвертируемых облигаций.

Контрольное задание:

Ваши клиенты выдвинули следующие основания в поддержку своего решения добиваться роста путем слияния или приобретения. Прокомментируйте их.

а) Стоимость акций целевой компании занижена.

б) Они достигнут эффекта масштаба.

в) Они сократят риск путем диверсификации.

Ответ:

а) Здесь уместно задать вопрос, почему стоимость акций занижена? Вероятно, другие деловые люди не видят возможности? В случае акционерной компании открытого типа рынок при определении цены ее акции обычно учитывает всю имеющуюся информацию о компании. Это означало бы наличие сомнений относительно ее перспектив. Однако, если ваши клиенты располагают информацией о компании открытого типа, которой нет у рынка, они должны быть осторожны, чтобы не попасть в ловушку, расставленную заинтересованным лицом.

Если компания действительно стоит для ваших клиентов больше чем цена, которую просят заплатить за нее, и если они уверены, что имеют веские аргументы для этого заключения, эта покупка, похоже, будет оправдана.

б) Эффект масштаба обычно доступен крупным компаниям, поскольку они могут распределить свои постоянные затраты по более широкой базе, обеспечив, таким образом, более низкие удельные затраты. Однако часто бывает трудно объединить две компании таким образом, чтобы получить весь потенциальный эффект масштаба. Отрицательный эффект масштаба также возможен. Может случиться, что компания станет слишком большой, или слишком диверсифицированной для эффективного управления. Все больше растет группа сторонников мнения, что небольшие подразделения часто более эффективны, чем крупные.

в) Путем расширения диапазона товаров и рынков, в которых работает компания, она обеспечит себе меньшую уязвимость, особенно когда деловой риск в основной сфере высок. Это облегчит ей принятие больших рисков с новыми товарами и рынками.

Наилучшим способом диверсификации является приобретение существующей компании. При этом существующее управление может сохраняться до тех пор, пока его деятельность будет удовлетворительной. Однако можно также утверждать, что это наложит ненужное бремя на управление материнской компании и что для акционеров предпочтительнее диверсифицировать свои собственные портфели путем инвестирования в широкий спектр компаний, каждая из которых занималась бы одним видом деятельности.

33