Тема 6. Аналіз основних показників ефективності інвестиційного проекту з урахуванням фактора часу

6.1. Чиста поточна вартість - NPV (від англ. -Net present value)

На рис. 6.1 перераховані основні показники оцінки ефективно­сті інвестиційних проектів.

Рис. 6.1. Система основних показників оцінки ефективност і інвест иц ій

Чиста поточна вартість дозволяє одержати найбільш узагаль­нену характеристику результату інвестування, тобто його кінце­вий ефект в абсолютній сумі.

Під чистого поточного вартістю NPV (чистим приведеним дохо­дом) розуміється різниця між приведеною (шляхом дисконтуван­ня) до дійсної вартості суми чистого грошового потоку за період експлуатації інвестиційного проекту і суми інвестиційних коштів на його реалізацію.

Розрахунок цього показника при одноразовому здійсненні інве­стиційних витрат на нульовому кроці проекту здійснюється за формулою:

(6.1)

126

де(від англ. - cash inflows) - сума чистого грошового при-

току по окремих інтервалах загального періоду експлуатації інвес­тиційного проекту;

ICOF (від англ. - initial cash outflows) - сума одноразових (по­чаткових) інвестиційних витрат на реалізацію інвестиційного проекту;

і - використовувана ставка порівняння (дисконтна ставка), %;

t - крок (рік, період) проекту;

п - загальний розрахунковий період експлуатації проекту (ро­ків, місяців).

Ставка порівняння відображає очікуваний (прийнятний) рі­вень прибутковості сторони, яка приймає рішення про реалізацію проекту.

Коефіцієнт (індекс) дисконтування в даній формулі призначе­ний для того, щоб врахувати нерівнозначність притоків і відтоків коштів, що виникають у різних часових періодах. Логічно, що чим більше віддалені у часі надходження і платежі, тим менш цінними вони відносно даного, сучасного моменту часу.

Індекс (коефіцієнт) дисконтування призначений дати оцінку (можна сказати «уцінку», про що свідчить переклад з англійської мови самого терміну discounting) майбутніх притоків і відтоків коштів відносно сучасного моменту часу.

Ставка порівняння повинна відобразити очікуваний від проек­ту рівень прибутковості - ту саму «планку», з якою будуть порів­нюватися доходи проекту. Від вибору цієї ставки залежить зна­чення NPV (ЧПД) і, отже, позитивна або негативна оцінка рівня прибутковості проекту.

Якщо проект припускає не разові інвестиції, а послідовне інвес­тування фінансових ресурсів протягом декількох років (т - ро­ків), то формула для розрахунку NPV (ЧПД) матиме такий вигляд:

(6.2)

де COF, - сума інвестиційних витрат по окремих інтервалах за­гального періоду реалізації інвестиційного проекту.

Показник NPV (ЧПД) нерідко називають ключовим, інтеграль­ним показником, що характеризує результат від реалізації проек­ту. Значення NPV (ЧПД) відображає, чи є доходи проекту, отри-

127

мані за розглянутий проміжок часу, достатніми (прийнятними, значимими) порівняно з бажаним рівнем прибутковості капіталу.

Позитивне значення NPV (ЧПД) підтверджує, що проект забез­печує прийнятний рівень прибутковості відносно бажаного. Нега­тивне значення NPV (ЧПД) свідчить про те, що проект не забезпе­чує бажаного рівня прибутковості. Незалежні інвестиційні проек­ти 3 позитивним значенням показника чистої поточної вартості дозволяють збільшити капітал підприємства і, у кінцевому рахун­ку, його ринкову вартість.

Проаналізуємо залежність NPV (ЧПД) від ставки порівняння і для випадку, коли інвестиції здійснюються на початку проекту, а віддача - рівномірна. Якщо процентна ставка досягає деякого зна­чення і ^ш IRR (від англ. - Internal rate of return - внутрішня норма прибутковості ВИД, даний показник розглянуто докладніше в п. 6.1), чиста поточна вартість проекту набуває нульового значення.

Будь-яка ставка, менша за IRR (ВИД), відповідає позитивному значенню ЫРУ(ЧПД) (рис. 6.2).

При досить високих значеннях процентної ставки віддалені платежі мають незначний вплив на NPV (ЧПД). Тому різні за три­валістю періодів віддачі варіанти проектів можуть виявитися практично рівноцінними за поточною вартістю. Внаслідок цього, інших рівних умов, проект з більш тривалим періодом надходжень доходів виявиться вигіднішим.

Рис. 6.2. Залежність NPV (ЧПД) від процентної ставки при рівномірній віддачі (профіль NPV) у звичайному проекті. Існує два основних підходи до визначення ставки порівняння:

128

• розрахунок за спеціальним алгоритмом;

• використання готових вимірників.

Серед розрахункових алгоритмів ставки порівняння найбільш поширені:

1. Ставка, що враховує рівень інфляції, мінімальну прибутко­вість і ризик реалізації проекту = Темп інфляції + Мінімальний рівень прибутковості х Ризик.

Під мінімальною нормою прибутку в більшості випадків розу­міється найменший гарантований рівень прибутковості, що скла­вся на даний момент на ринку капіталів. Еталоном тут часто ви­ступає рівень прибутковості по державних цінних паперах.

При виборі даної ставки порівняння передбачається, що при­йнятним є такий рівень прибутковості, який перевищує наявний темп інфляції і забезпечує рівень прибутковості, більший за сфо­рмований на поточний момент часу мінімального рівня пропор­ційно ризику реалізації проекту.

1. Ставка порівняння, визначена як середньозважена вартість капіталу - WACC:

(WACC) = Частка позикового капіталу в загальному капіталі компанії х Вартість позикового капіталу х (і - ставка податку на прибуток) + Частка власного капіталу в загальному капіталі компанії х Необхідна прибутковість власного капіталу.

Найбільш адекватними «готовими вимірниками», які можуть бути використані як ставка порівняння, є такі:

і. Фактична рентабельність капіталу компанії.

Логічно припустити, що для функціонуючої компанії матимуть сенс ті інвестиційні вкладення, які забезпечують прибутковість не меншу за ту, яку має компанія на поточний момент часу (не плу­тати з рентабельністю продажів; мається на увазі рентабельність капіталу).

2.Сформований на поточний момент рівень прибутковості ка­піталу: прибутковість по цінних паперах або депозитних внесках.

3.Прибутковість альтернативних проектів.

При порівнянні альтернативних напрямів вкладення коштів і якості ставки порівняння може виступати прибутковість одного з альтернативних проектів. У даному випадку позитивна величина NPV (ЧПД) покаже, що розглянутий проект забезпечує рівень прибутковості більший, ніж в альтернативному проекті.

₉78 129

Слід відзначити, що показник NPV (ЧПД) відбиває прогнозну оцінку зміни економічного потенціалу підприємства у разі прийн­яття проекту. Цей показник адитивний у часовому аспекті, тобто NPV (ЧПД) різних проектів можна складати. Це дуже і суттєва властивість, яка виділяє цей критерій із усіх інших і дозволяє ви­користовувати його в якості основного при аналізі оптимальності інвестиційного портфеля.

Однак чиста поточна вартість (чистий приведений дохід) має недолік: обрана для дисконтування ставка відсотка (дисконтна ставка) приймається звичайно незмінною для усього періоду експлуатації інвестиційного проекту. В той же час у майбутньому періоді у зв'язку зі зміною економічних умов у реальних умовах ця ставка може змінюватися.

Незважаючи на цей недолік, використовуваний показник визнаний у закордонній практиці найбільш надійним в системі показників оцінки ефективності інвестицій.

6.2. Індекс прибутковості (доходності) - РІ

(від англ. - Profitability index)

Індекс прибутковості (індекс рентабельності або доходності) показує відносну прибутковість проекту, або дисконтовану вар­тість грошових надходжень від проекту в розрахунку на одиницю вкладень.

Розрахунок індексу прибутковості при одноразових інвести­ційних затратах по реальному проекту здійснюється за формулою:

(6.3)

Якщо інвестиційні витрати, пов'язані з майбутньою реалізаці­єю інвестиційного проекту, проводиться в декілька етапів, розра­хунок індексу прибутковості здійснюється в такий спосіб:

(6.4)

Показник "індекс прибутковості" також може бути використа­ний не тільки для порівняльної оцінки, й у якості визначального при прийнятті інвестиційного проекту до реалізації. Якщо зна-

130

чення індексу прибутковості менше або дорівнює 1, то проект має бути відхилений як такий, що не принесе додаткового доходу ін­вестору. Отже, до реалізації можуть бути прийняті інвестиційні проекти тільки зі значенням показника індексу прибутковості вище 1.

Порівнюючи показники "індекс прибутковості" і "чистий при­ведений дохід", слід враховувати, що результати оцінки ефектив­ності інвестицій перебувають у прямій залежності: зі зростанням абсолютного значення чистого приведеного доходу зростає і зна­чення індексу прибутковості, і навпаки. Крім того, при нульовому значенні чистого приведеного доходу індекс прибутковості зав­жди буде дорівнювати одиниці. Це означає, що визначальним по­казником доцільності реалізації інвестиційного проекту може бу­ти тільки один будь-який з них. Але якщо проводиться порівня­льна оцінка, то в цьому випадку варто розглядати обидва показ­ники: чистий приведений дохід та індекс прибутковості, тому що вони дозволяють інвестору з різних сторін оцінити ефективність інвестицій.

Критерій «вигоди/витрати» Є окремим випадком критерію індексу прибутковості.

Співвідношення вигоди/витрати або прибутки/витрати B/C_rah (від англ. - Benefits to Costs Ratio) є часткою відділення дисконто­ваного потоку вигод (доходів) на дисконтований потік витрат і розраховується за формулою:

(6.5)

Якщо відношення В/С_тіі> більше одиниці, то проект вважається вигідним.

Говорячи про вигоди і витрати слід відзначити, що в проектно­му аналізі, крім загальновстановленої класифікації витрат, виді­ляють безповоротні витрати і неявні вигоди.

9*

131

Так, наприклад, при проведенні попередніх досліджень і оцінок доцільності прийняття проекту виникають витрати, які неможли­во повернути прийняттям або неприйняттям даного проекту. Такі безповоротні витрати також не можуть бути включені й у вартість проекту. На практиці прийняття до реалізації проекту може при­вести до побічним (неявним) вигодам, що часто мають непрямий (неявний) характер.

У проектному аналізі необхідно враховувати усі вигоди і ви­трати, але слід пам'ятати, що їх не можна враховувати двічі. На­приклад, виплата відсотків за кредит або одержання доходів від реалізації основних фондів можуть бути помилково враховані дві­чі. Цього слід уникати.

При проведенні аналізу вигод і витрат в умовах обмеженості ресурсів ключовим поняттям є поняття альтернативної вартості.

Під альтернативною вартістю прийнято розуміти вартість (цін­ність) найкращої з відхилених (втрачених) альтернатив.

На практиці, приймаючи остаточне рішення про прийняття до реалізації того чи іншого варіанта проекту, доводиться відмовля­тися від інших варіантів (альтернатив). Саме тому у закордонній літературі альтернативну вартість часто називають «втраченою вигодою» або «ціною втраченого шансу».