4.4.4. Ефект фінансового лівериджу

Щоб визначити оптимальну структуру капіталу, тобто виявити граничну межу використання позичкового капіталу для конкретного підприємства розраховують ефект фінансового лівериджу Е_фл. Цей показник доцільно обчислювати у процесі санаційного аудиту підприємства, що перебуває у фінансовій кризі, маючи на меті визначити відхилення від оптимальної структури капіталу та оцінити ризики, що при цьому виникають, а також під час розробки такої стратегії фінансування санації, яка дасть змогу оптимізувати джерела залучення фінансових ресурсів. Економічний зміст ефекту фінансового лівериджу розкриємо на поданому далі прикладі.

_ ПРИКЛАД¹. Завдяки інвестиціям в обсязі 100 000 грн. підприємство одержало прибуток 10 000 грн. Рентабельність інвестицій становить 10%. Якщо частина їх профінансована за рахунок кредиту, за користування яким слід сплачувати 7 % річних, маємо такі варіанти рентабельності власного капіталу:

Показники	Варіант 1	Варіант 2	Варіант 3	Варіант 4
1. Загальний обсяг інвестицій	100000	100000	100000	100000
2. Позичковий капітал	—	25000	50000	75000
3. Власний капітал	100000	75000	50000	25000
4. Коефіцієнт фінансового лівериджу	0	0,33	1,00	3
5. Прибуток перед сплатою процентів за кредит	10000	10000	10000	10000
6. Проценти за кредит (7%)	—	1750	3500	5250
7. Прибуток після сплати процентів за кредит	10000	8250	6500	4750
9. Рентабельність власного капіталу, %	10	11	13	19

Якщо відомі рентабельність активів підприємства Р_а (відношення чистого прибутку до вартості активів); обсяг власного капіталу ВК та сума кредиту ПК, то прибуток П від інвестування можна обчислити за формулою

П = Р_а (ВК + ПК). (4.1)

Цей самий прибуток можна виразити підсумовуванням прибутку після сплати процентів за кредит та суми процентів:

П = Р_в · ВК + П_с · ПК, (4.2)

де Р_в — рентабельність власного капіталу;

П_с — ставка процента за кредит.

Оскільки праві частини рівностей (4.1) і (4.2) однакові, маємо:

Р_а · (ВК + ПК) = Р_в · ВК + П_с · ПК. (4.3)

Звідси можна вивести формулу для обчислення рентабельності власного капіталу:

(4.4)

Останнє рівняння показує, що рентабельність власного капіталу залежить не від абсолютних величин, якими є суми власного та позичкового капіталу, а від відносних показників (рентабельність активів, проценти за кредит, коефіцієнт фінансового лівериджу). Якщо ставка процента за кредит не залежить від рівня заборгованості і залишається стабільною (як у наведеному прикладі), то між коефіцієнтом фінансового лівериджу та рентабельністю власного капіталу існує лінійна залежність (чим більша заборгованість, тим більша рентабельність).

Підвищення рентабельності власного капіталу за рахунок залучення позичкового капіталу, якщо рентабельність активів перевищує проценти за кредит, називається ефектом фінансового лівериджу, або ефектом фінансового важеля.

Ефект фінансового лівериджу характеризує залежність рентабельності власного капіталу підприємства від рентабельності всіх активів, процентів за кредит та коефіцієнта заборгованості. Він вимірює ефект фінансування діяльності та підвищення рентабельності власного за рахунок збільшення частки позичкового капіталу.

Різниця (Р_а — П_с) у (4.4) являє собою так званий диференціал фінансового лівериджу. Якщо диференціал фінансового лівериджу додатний, то будь-яке збільшення коефіцієнта фінансового лівериджу зумовлює зростання відповідного ефекту. Проте з підвищенням К_фл зростає ризик, а тому збільшуються процентні ставки за кредитами, що їх одержує підприємство. Це, у свою чергу, зменшує диференціал, знижуючи ефект фінансового лівериджу.

Збільшувати К_фл доцільно, якщо його диференціал більший від нуля. Від’ємне значення диференціалу фінансового лівериджу веде до зниження рентабельності власного капіталу. У такому разі рентабельність власного капіталу зменшується тим швидше, чим вища частка позичкового капіталу в структурі пасивів підприємства. Чим вищий коефіцієнт фінансового лівериджу, тим нижчий рівень рентабельності власного капіталу.

_ Приклад. Завдяки інвестиціям на суму 100 000 грн. підприємство замість очікуваного прибутку в розмірі 10 000 грн. одержало всього 3500 грн. Рентабельність інвестицій становила 3,5%. Частина інвестицій профінансована за рахунок кредиту, за користування яким слід сплачувати 7 % річних. Можливі такі варіанти рентабельності власного капіталу:

Показники	Варіант 1	Варіант 2	Варіант 3	Варіант 4
1. Загальний обсяг інвестицій	100 000	100 000	100 000	100 000
2. Позичковий капітал	—	25 000	50 000	75 000
3. Власний капітал	100 000	75000	50 000	25 000
4. Коефіцієнт фінансового лівериджу	0	0,33	1,00	3
5. Прибуток перед сплатою процентів за кредит	3500	3500	3500	3500
6. Проценти за кредит (7%)	—	1750	3500	5250
7. Прибуток після сплати процентів за кредит	3500	1750	0	–1750
9. Рентабельність власного капіталу, %	3,5	2,3	0	–7

У цьому прикладі можна спостерігати пряму залежність між збільшенням коефіцієнта фінансового лівериджу та зменшенням рентабельності власного капіталу. Рентабельність зменшується від 3,5% (при нульовому рівні заборгованості) до «мінус» 7 (при коефіцієнті заборгованості 3). Залежність рентабельності власного капіталу від показника фінансового лівериджу та рентабельності активів унаочнює рис. 4.7.

Рис. 4.7. Залежність рентабельності власного капіталу від рентабельності активів та коефіцієнта заборгованості:

прямі 1—4 ілюструють варіанти 1—4 з відповідними значеннями К_фл: 0; 0,33; 1; 3.

Аналізуючи рис. 4.7, можна виявити певні закономірності.

1. Доти, доки рентабельність активів перевищує проценти за користування позичковими коштами, рентабельність власного капіталу зростає пропорційно до зростання частки заборгованості у структурі капіталу.

2. Якщо рентабельність активів дорівнює процентам за кредит, то незалежно від рівня заборгованості рентабельність власного капіталу дорівнює рентабельності активів та процентам за кредит.

3. Якщо рентабельність активів нижча від процентів за користування позиками, то рентабельність власного капіталу спадає, набуваючи зрештою від’ємних значень. Від’ємна рентабельність власного капіталу (скажімо, –7%) означає, що в результаті збитків розміром 1750 (7% власного капіталу) реальний капітал підприємства відповідно зменшився.

4. Якщо рентабельність активів дорівнює нулю або від’ємна, то рентабельність власного капіталу зі зростанням рівня заборгованості швидше набуває від’ємних значень.

Якщо від’ємне значення рентабельності власного капіталу перевищує «мінус» 100% (наприклад, становить –140%), то це означає, що реальна вартість активів підприємства зменшена на 140% власного капіталу (статутного фонду, додаткового капіталу та інших складових власного капіталу не вистачило для покриття збитків).

Отже, усіх активів підприємства не вистачає для виконання зобов’язань з погашення позик. Така структура балансу є незадовільною. Наявність ознак незадовільного балансу в багатьох країнах, наприклад у ФРН, Франції, Польщі, є підставою для порушення справи про банкрутство підприємств, які організовані у формі акціонерних товариств чи товариств з обмеженою відповідальністю. Неплатоспроможність таких підприємств настає разом з настанням строків виконання зобов’язань.

Тест 1. Санація із залученням нового фінансового капіталу може набирати таких форм:

1. альтернативна санація;

2. двоступінчаста санація;

3. конверсія боргу у власність;

4. емісія облігацій конверсійної позики;

5. мирова угода.

Тест 2. Золоте правило балансу вимагає:

1. паралельності строків фінансування та інвестування;

2. додержання певних співвідношень між окремими статтями пасивів та активів;

3. щоб основні засоби фінансувалися за рахунок власного капіталу та довгострокових позик;

4. виконання певних співвідношень між окремими статтями пасиву;

5. щоб довгострокові пасиви використовувалися не лише для фінансування основних фондів, а й для довгострокових оборотних активів.

Тест 3. На обсяги потреби підприємства в інвестиційному капіталі впливають такі фактори:

1. розмір короткострокової заборгованості підприємства;

2. вартість модернізації існуючих основних фондів;

3. розмір статутного капіталу;

4. місце розташування підприємства;

5. строк окупності інвестицій.

Тест 4. Фінансова рівновага передбачає:

1. рівність грошових надходжень підприємства та потреби в капіталі для виконання поточних платіжних зобов’язань;

2. рівність резервів ліквідності на початок та кінець періоду;

3. рівність власного та позичкового капіталу;

4. рівність кредиторської та дебіторської заборгованості;

5. рівність суми початкового стану резервів, CASH-FLOW і надходжень від фінансової діяльності та суми інвестицій, погашеної заборгованості, дивідендів і поповнення резервів.

Тест 5. Правило фінансування, яке вимагає, щоб строки, на які мобілізуються фінансові ресурси, збігалися зі строками, на які вони вкладаються в реальні чи фінансові інвестиції, називається:

1. золотим правилом фінансування;

2. золотим банківським правилом;

3. правилом вертикальної структури балансу;

4. правилом узгодженості строків;

5. золотим правилом балансу.

Тест 6. База для визначення потреби в капіталі з метою здійснення вироб­ничо-технічних санаційних заходів являє собою:

1. розмір поточних платіжних зобов’язань;

2. суму довгострокової кредиторської заборгованості;

3. обсяг потреби в інвестиційному та оборотному капіталі;

4. очікуваний обсяг виручки від реалізації окремих об’єктів активів;

5. додатний (від’ємний) Cach-Flow, очікуваний у періоді проведення санації.

Тест 7. До правил, які характеризують горизонтальну структуру капіталу, належать:

1. золоте правило фінансування;

2. золоте банківське правило;

3. правило вертикальної структури балансу;

4. правило узгодженості строків;

5. золоте правило балансу.

Тест 8. Ефект фінансового лівериджу характеризує:

1. відношення позичкового капіталу до власного;

2. залежність рентабельності власного капіталу підприємства від рентабельності всіх активів, процентів за кредит та коефіцієнта заборгованості;

3. рентабельність позичкового капіталу;

4. рентабельність власного капіталу;

5. ефект фінансування діяльності та підвищення рентабельності власного капіталу за рахунок збільшення частки позичкового.

Тест 9. Правило вертикальної структури балансу вимагає:

1. щоб відношення власного капіталу до позичкового дорівнювало 1:1;

2. щоб коефіцієнт заборгованості не перевищував 100%;

3. щоб структура капіталу та структура активів були узгоджені між собою;

4. дотримання певного співвідношення між власним та позичковим капіталом підприємства, що залежить від галузевих та інших умов діяльності останнього;

5. розрахунку двох показників: коефіцієнта фінансової незалежності та показника фінансового лівериджу.

Тест 10. Які з наведених висловлювань правильні?

1. З приростом заборгованості зростає рентабельність власного капіталу, якщо проценти за кредит менші від рентабельності сукупного капіталу.

2. Якщо рентабельність активів дорівнює процентам за кредит, то ос­танні дорівнюють рентабельності власного капіталу.

3. Рентабельність власного капіталу зростає зі зростанням коефіцієнта заборгованості, якщо проценти за кредит перевищують рентабельність власного капіталу.

4. У разі від’ємного значення показника рентабельності активів рентабельність власного капіталу завжди буде від’ємною.

5. У разі додатного значення показника рентабельності активів рентабельність власного капіталу завжди буде додатною.

1Докладніше див.: Фінанси підприємств: Підручник / За наук. ред. проф. А. М. Поддє­рьогіна. — 2-ге вид. — К.: КНЕУ, 1999. — С. 149—161.

1 Див.: Бланк И. А. Стратегия и тактика управления финансами. — К.: 1996. — С. 339.

1 За Wöhe G., Bilstein J. Grundzüge der Unternehmensfinanzierung. — München: Vahlen, 1986.

128