Алексеева

При неизменности дивидендного выхода прирост дивиденда происходит при изменении прибыли, которое может быть временным и не отражать долгосрочной тенденции роста. Увеличивать дивиденды можно только при уверенности в возможности и далее поддерживать рост прибыли, но уменьшение дивиденда на акцию нежелательно и из-за этого руководство организации устанавливают рост дивидендов не в той пропорции, что рост прибыли.

Таким образом, на текущее значение дивиденда оказывает влияние динамика прибыли прошлых лет, и если величина прибыли сохраняется ряд лет, то дивидендный выход является оптимальным.

Политика не снижающихся дивидендов на акцию направлена на то,

чтобы никогда не снижать ежегодный размер дивиденда. Политика выражается в постоянном или слабо увеличивающемся размере дивиденда на акцию или в стабильных выплатах невысоких дивидендов и процентных надбавок в удачные годы. Это означает низкий риск инвестирования и невысокую требуемую доходность. Акции при такой политике высоколиквидны, поскольку имеют постоянный спрос на фондовом рынке, а нераспределенная прибыль реинвестируется.

Политика выплаты акциями может проводиться как при неблагополучном финансовом состоянии, так и при временном недостатке финансовых средств для реализации инвестиционных программ при общей финансовой устойчивости. Если инвестиционные возможности и ограниченность других источников финансирования диктуют реинвестирование прибыли, но в прежние годы дивиденды выплачивались, и часть акционеров рассчитывает на текущий доход, то, чтобы не обмануть ожидания акционеров, руководство может предложить им выплату дивидендов акциями. Общее число акций в обращении будет увеличено.

Выплата дивидендов акциями порой диктуется не отсутствием денег, а либо невозможностью их концентрации к моменту выплаты дивидендов, либо альтернативными вариантами использования чистой прибыли. Руководство, принимая решение об объявлении дивидендов, должно четко оценивать возможности изменения структуры активов и нахождения необходимых денежных средств.

Еще одна цель выплаты дивиденда акциями - повышение ликвидности акций через снижение рыночной цены вместо дробления. Обычно дробление используется как разовая процедура после резкого скачка цены. Выплата дивидендов акциями может проводиться как среднесрочная дивидендная политика, по которой процент дивиденда устанавливается на уровне ежегодного темпа прироста прибыли и цены акции. Например, если ожидается ежегодный темп прироста прибыли 15% и аналогичный рост цены акции, что через некоторое время сделает ее низколиквидной, то установление ежегодного 15процентного дивиденда позволит зафиксировать цену акции.

Акционеры вынуждены соглашаться с предложением руководства, поскольку информация о невыплате дивиденда будет отрицательным сигналом для рынка и цена акции может упасть еще больше. С другой стороны, ис-

510

пользование прибыли, сохранение имиджа общества и другие факторы будут играть на повышение цены акций, которая может сохраниться или даже вырасти благодаря выплате дивидендов.

Выкуп собственных акций означает использование чистой прибыли на выплаты владельцам капитала и может рассматриваться как альтернатива денежным выплатам дивиденда. Такая регулярная дивидендная политика осуществляется на биржевом и внебиржевом фондовом рынках путем скупки по фиксированной цене по тендеру или на аукционе. Возможен также прямой выкуп пакета акций у одного крупного акционера по договорной цене. Если цена не завышена, то оставшиеся акционеры не теряют капитал.

Автоматическое реинвестирование осуществляется в том случае, ес-

ли акционерное общество, нуждаясь в увеличении уставного фонда, навязывает своим акционерам на сумму начисленных дивидендов дополнительные акции или увеличивают их номинал за счет прибыли и иных источников. При этом подоходный налог с реинвестируемых сумм удерживается, как и с реально полученных дивидендов. Зато выплаты акционерам организации в виде акций, а также в виде увеличения номинальной стоимости акций, произведенного за счет собственных источников (например, фонда переоценки основных средств), если такие выплаты не изменяют процентную долю участия в уставном фонде ни одного из акционеров, не считаются в налоговых целях дивидендами.

Политика низкой доходности и косвенных выплат. Низкий диви-

дендный выход обеспечивает малую ликвидность акций (что регулярно демонстрируют приватизационные аукционы), но зато сохраняет "руководящую и направляющую" роль государства, даже в ущерб развитию инвестиционных процессов.

В рамках этого анализа выполняются пространственно-временные сопоставления показателей, характеризующих положение организации на рынке ценных бумаг: доход на акцию, ценность акции и др.

Для определения доходности акций рассчитывают несколько показателей. Под текущей доходностью понимают дивиденды, которые получит владелец акции. Этот коэффициент называется дивидендным доходом или нормой дивиденда и представляет собой частное от деления величины дивиденда на одну акцию на рыночную стоимость одной акции. Доходность акции может быть рассчитана также с учетом курсовой разницы, которую владелец акции может получить при продаже акции. В этом случае доходность акции определяется как частное от деления суммы дивиденда, полученного в течение периода владения акцией, и разницы (прибыли или убытка) между ценой покупки акции и ценой ее продажи на цену покупки акции.

Доля выплачиваемых дивидендов указывает, какая часть чистой прибыли расходуется на выплату дивидендов. Этот коэффициент представляет собой частное от деления величины дивиденда на одну акцию на величину чистой прибыли на одну акцию.

511

27.5. Методика рейтингового анализа эмитентов

По мере повышения суверенного рейтинга России все большее число российских организаций заявляют о своих планах по выпуску еврооблигаций и других международных ценных бумаг, а заемщики намереваются строить свои отношения с кредиторами в соответствии с международными стандартами. На фоне макроэкономической стабилизации и экономического роста значительно улучшились финансовые показатели большинства корпоративных заемщиков. Наблюдается рост рынка рублевых корпоративных облигаций, векселя постепенно превращаются в нормальную «рыночную» бумагу

— аналог коммерческих бумаг, обращающихся на зарубежных рынках. Все это свидетельствует о том, что российские организации постепенно осваивают «правила игры» на рынке и международные стандарты ведения бизнеса. Вот почему возрастает потребность в аргументированных и независимых оценках, которые позволили бы дифференцировать заемщиков и их долговые обязательства на основе надежных критериев. Рынок ценных бумаг стремится обрести твердую опору в виде классификаций, стандартов и эталонов.

Кредитный рейтинг эмитента — это оценка общей способности и готовности эмитента выполнять свои финансовые обязательства полностью и в срок, который присваивается компании рейтинговым агентством.

Кредитные рейтинги могут присваиваться эмитенту (суверенному правительству, региональным и местным органам власти, корпорациям, финансовым институтам, объектам инфраструктуры, страховым компаниям, управляемым фондам) или отдельному долговому обязательству.

Некоторые области применения рейтингов приведены в таблице 9.22. Таблица 9.22

Преимущества применения кредитных рейтингов

512

Кредитный рейтинг, по какой бы шкале он ни присваивался, не является рекомендацией относительно того, покупать, продавать или держать те или иные ценные бумаги или мнением о рыночной цене долговых обязательств и об инвестиционной привлекательности эмитента для конкретного инвестора. Пользователями рейтинговой информации являются стратегические инвесторы, кредиторы, акционеры и портфельные инвесторы, аналитики, потребители услуг организаций (банков, страховых компаний и т. п.), а также потенциальные партнеры по бизнесу.

Наиболее очевидной и распространенной сферой применений кредитных рейтингов является улучшение финансовых условий привлечения финансовых ресурсов и облегчение процесса размещения долговых обязательств (размещение целого ряда финансовых инструментов, например, Еврооблигаций, невозможно без присвоения рейтинга).

В процессе присвоения кредитного рейтинга аналитики рейтинговых агентств пользуются информацией, предоставленной эмитентом (в ответ на специальный запрос), которая может быть конфиденциальной и недоступной. Кредитный рейтинг отражает текущее мнение агентства о способности и готовности организации (эмитента долговых обязательств) своевременно и в полном объеме исполнять свои обязательства. При этом кредитный рейтинг не является рекомендацией покупать или продавать те или иные ценные бумаги (в отличие от рейтингов, которые присваиваются инвестиционными банками). Важно понимать, что кредитный рейтинг не является результатом аудиторской или какой-либо иной проверки, хотя результаты таких проверок, проведенных другими организациями, могут быть использованы аналитиками рейтингового агентства.

Рейтинги могут изменяться, приостанавливаться или отзываться в тех случаях, когда информация меняется или становится недоступной. Кредитные рейтинги подразделяются на кредитные рейтинги эмитентов, отдельных эмиссий и специализированные рейтинги. Кредитные рейтинги эмитентов устанавливаются в соответствии со шкалой. Шкала позволяет сравнивать эмитентов разной экономической природы (организации, регионы, муниципалитеты, банки, страховые компании и другие) по величине кредитного риска, выводит эмитента и его обязательства за пределы узкоотраслевого контекста.

Основным видом рейтингов является долгосрочный кредитный рейтинг. Долгосрочные рейтинги варьируются от наивысшей категории «ААА» до самой низкой «D». Рейтинги в интервале от «АА» до «ССС» также могут содержать знак «плюс» или «минус», демонстрирующий относительное положение внутри категории.

Рейтинги категорий «ААА», «АА», «А» и «ВВВ» традиционно относятся к «инвестиционному» классу, в то время как рейтинги категорий «ВВ», «В», «ССС», «СС» и «С» обладают значительными спекулятивными характеристиками.

Краткосрочные рейтинги показывают способность и готовность эмитента выполнить свои финансовые обязательства в краткосрочной перспек-

513

тиве. Они также имеют диапазон от «А-1» для обязательств наивысшего качества до «D» для обязательств самого низкого качества. Рейтинги внутри категории «А-1» могут содержать знак «плюс» для выделения более надежных обязательств в данной категории. Краткосрочные рейтинги наиболее активно применяются на развитых рынках, в частности, эмитентами с относительно более высоким уровнем кредитоспособности, в основном для размещения так называемых «коммерческих бумаг».

Классификация кредитных рейтингов в зависимости от состояния эмитентов представлена в нижеприведенной таблице.

Таблица 9.23 Классификация кредитных рейтингов эмитентов

Рейтинг присваивается организации только при наличии достаточной информации. Процедура присвоения рейтинга включает в себя оценку количественных и качественных параметров, финансовых и бизнес-рисков. Рассматриваются такие аспекты, как общее состояние отрасли, перспективы ее роста и зависимость от технологических изменений и действий регулирующих органов. После подписания соглашения о присвоении кредитного рейтинга назначается ведущий аналитик, под руководством которого формируется индивидуальный запрос на получение необходимой информации, про-

514

водится ее анализ и встречи с руководством эмитента. После изучения материалов и проведения встреч с руководством, рейтинговый комитет принимает решение о присвоении рейтинга.

Процесс присвоения рейтинга является конфиденциальным, как и сам факт обращения организации к рейтинговому агентству, вплоть до момента, когда руководство эмитента принимает решение о публикации рейтинга.

Процедура определения рейтинга эмитента состоит из пяти этапов. На первом этапе организация-эмитент оформляет заявку на присвое-

ние рейтинговой оценки. Агентство осуществляет сбор первичной информации об организации-эмитенте и высказывает предварительное согласие или несогласие на проведение работ по выставлению рейтинга.

На втором этапе происходит встреча представителей агентства с менеджментом организации. По итогам встречи между организациейэмитентом и агентством заключается договор о предоставлении рейтинговых (информационных) услуг. В соответствии с договором агентство берет на себя обязательства по выставлению рейтинга и его мониторингу в течение определенного времени, а организация-эмитент обязуется представить полную информацию о своей деятельности.

Третий этап - процесс рейтингования эмитента. Он начинается с момента предоставления эмитентом необходимых для проведения работ данных. По результатам рейтингования составляется полный рейтинговый отчет, который передается на рассмотрение организации-эмитенту.

Четвертый этап - согласование результатов рейтингового исследования с организацией. В случае согласия эмитента на публикацию рейтинга, агентство составляет краткое рейтинговое заключение на основании полного рейтингового отчета. Заключение содержит информацию о присвоенном рейтинге, а также краткое обоснование отнесения к нему эмитента.

Пятый этап - публикация и мониторинг рейтинга. Для осуществления мониторинга рейтинга агентство берется отслеживать информацию о компании - эмитенте и динамике изменения ее основных показателей. В случае существенного изменения значений интегральных показателей деятельности компании, агентство оставляет за собой право пересмотра рейтинговой оценки.

Методика рейтинговой оценки кредитоспособности российских нефинансовых организаций предполагает исследование пяти основных групп факторов:

-операционной среды деятельности организации;

-показателей производственного потенциала и динамики развития организации;

-показателей, отражающих позиции организации на рынках;

-характеристик корпоративного управления;

-основных показателей финансовой устойчивости организации.

Современное состояние российской экономики требует особых подходов к рейтинговой оценке. Например, согласно западным оценкам значительная кредиторская задолженность — символ доверия кредитной органи-

515

зации к компании-заемщику, показатель ее высокой платежеспособности и финансовой устойчивости. Практика же бизнеса в нашей стране показывает, что высокая кредиторская задолженность организации, скорее всего, негативно влияет на ее развитие и означает высокий уровень неплатежеспособности.

Стремительное расширение деятельности рейтинговых агентств по присвоению рейтингов в странах, где подавляющее большинство рейтингов находится в «спекулятивном» классе, приводит к созданию национальных шкал, существующих параллельно с международной шкалой, — признанным во всем мире эталоном оценки кредитного риска. Рейтинги по национальной шкале отражают мнение об относительной кредитоспособности заемщиков и их долговых обязательств в условиях соответствующей страны. Рейтинг по национальной шкале нельзя напрямую сопоставлять ни с международным рейтингом, ни с рейтингом по другой национальной шкале.

Международные рейтинговые агентства разрабатывают российскую шкалу кредитного рейтинга, которая обеспечивает значительно большую дифференциацию российских эмитентов по уровню кредитного риска по сравнению с возможностями международной шкалы. Российские компании все чаще принимают решение о публикации кредитных рейтингов по российской шкале.

Получение кредитного рейтинга по российской шкале дает эмитентам следующие дополнительные преимущества:

получение независимой компетентной оценки риска инвестирования/кредитования относительно прочих российских заемщиков; улучшение условий привлечения финансовых ресурсов, а также увеличение ликвидности рублевых долговых обязательств;

усиление позиций в конкурентной борьбе за кредитные ресурсы на российском рынке.

Развитие национальной рейтинговой культуры имеет большое значение для всей российской экономики. Отечественные рейтинговые агентства постепенно приучают организации раскрывать информацию о себе. Этот опыт будет полезен для организаций, планирующих выход на международный рынок.

Вопросы для самоконтроля по разделу IX

1.Какие составляющие образуют совокупный экономический потенциал организации?

2.Что понимают под производственным потенциалом организации?

3.Какими показателями оценивается производственная составляющая производственного потенциала?

4.Назовите основные показатели оценки материальной составляющей производственного потенциала.

516

5.Что характеризуют показатели оценки кадровой составляющей производственного потенциала?

6.В какой последовательности проводится экспресс-оценка. По какой шкале оценивается уровень износа основных средств?

7.Как оценивается доля переменных затрат в себестоимости товара в материальной составляющей производственного потенциала?

8.Что отражает оценка соотношения коэффициента оборота по приему и коэффициента оборота по выбытию кадров?

9.Как оценивается изменение выработки на одного работающего?

10.Каков принцип формирования шкалы определения уровня составляющих производственного потенциала?

11.Каким образом определяется уровень производственного потенциала на основе оценок уровней его составляющих?

12.Что показывают результаты оценки уровня показателей и составляющих производственного потенциала?

13.Какую последовательность шагов включает методика определения уровня финансового потенциала организации?

14.Каким образом оценивается уровень финансовых показателей?

15.Что характеризует кривая, составленная на основе оценок финансовых показателей?

16.Когда возникает необходимость в оценке стоимости бизнеса?

17.Что лежит в основе оценочных принципов?

18.Каковы основные подходы к оценке бизнеса?

19.Какие методы оценки бизнеса включает доходный подход?

20.Охарактеризуйте полезность применения метода дисконтированных денежных потоков при оценке бизнеса.

21.Зачем применяется дисконтирование и что отражает ставка дисконта?

22.Когда используется метод капитализации прибыли при оценке бизнеса?

23.На чем базируется сравнительный подход к оценке бизнеса?

24.Какая информация необходима для оценки бизнеса методом рынка капитала?

25.Какие оценочные мультипликаторы используются наиболее часто?

26.В чем достоинства и недостатки затратного подхода к оценке бизнеса?

27.Почему метод чистых активов организации применяется наиболее часто при оценке бизнеса? Каковы достоинства и недостатки данного метода?

28.Как осуществляется расчет свободного дисконтированного денежного потока и что показывают результаты?

29.В чем преимущества оценки бизнеса на основе экономической добавленной стоимости?

30.Как соотносятся значения показателя EVA с поведением собственни-

ков?

31.Какая исходная информация необходима для расчета экономической добавленной стоимости?

32.Какую полезную информацию для принятия решений дают результаты оценки стоимости бизнеса статическими методами?

517

33.Для каких целей может быть использован прогноз стоимости бизнеса?

34.Каковы цели деятельности организации на рынке ценных бумаг?

35.В чем заключается роль инвесторов и эмитентов на рынке ценных бу-

маг?

36.Какая классификация ценных бумаг наиболее важна для эмитента?

37.Что является основанием для принятия ценных бумаг к бухгалтерскому учету?

38.Назовите основные задачи анализа эффективности ценных бумаг организации.

39.В каких двух величинах акционерное общество раскрывает информацию о прибыли, приходящейся на одну акцию?

40.Каковы основные задачи анализа вексельного обращения?

41.Что понимают под дивидендной политикой организации?

42.От чего зависит выбор организацией вида дивидендной политики?

43.Для чего осуществляется рейтингование эмитентов?

44.Что включает понятие «Кредитный рейтинг эмитента»?

45.Каким образом классифицируются кредитные рейтинги в зависимости от состояния эмитентов?

46.Какие этапы включает процедура определения рейтинга эмитента?

47.Какие преимущества дает эмитентам получение кредитного рейтинга по российской шкале?

518

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

1.Абрютина М.С. Экономика предприятия. – М.: Дело и Сервис, 2004. - 528

с.

2.Анализ себестоимости продукции, работ, услуг: Учебное пособие /Ю.И. Брынских. Екатеринбург: ГОУ УГТУ-УПИ, 2002. - 54 с.

3.Анализ финансово-хозяйственной деятельности предприятий. /Под ред. Л. Короткова и Р. Медведева. — М.: Госфиниздат, 1963. — 357с.

4.Анализ хозяйственной деятельности в промышленности: Учебник / В.И.Стражев, Л.А. Богдановская, О.Ф. Мигун и др.: Под общ. ред. В.И. Стражева. — Минск: Выс. шк., 2003. — 363 с.

5.Анализ финансово – экономической деятельности предприятия: Учебное пособие для вузов/ Под ред. проф. Н.П. Любушина. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. – 471 с.

6.Баканов М.И., Шеремет А.Д. Теория экономического анализа: Учеб- ник.Изд.4-Е – М.: Финансы и статистика, 2002 .- 416 с.

7.Баканов М.И., Шеремет А.Д. Экономический анализ: ситуации, тесты, примеры, задачи, выбор оптимальных решений, финансовое прогнозирование. – М.: Финансы и статистика, 2002. - 656 с.

8.Балабанов И.Т.Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? Изд. 2-е. - М.: Финансы и статистика, 1997. - 384 с.

9.Барнгольц С.Б., Мельник М.В. Методология экономического анализа деятельности хозяйствующего субъекта Учеб. пособие.- М.: ИНФРА-М, 2003. –

240с.

10.Басовский Л. Е. Теория экономического анализа: Учеб. Пособие для экон. спец. вузов. – М.: ИНФРА-М, 2001. – 222 с.

11.Басовский Л.Е. Теория экономического анализа.- М.: Инфра –М, 2001. -

222с.

12.Басовский Л.Е., Лунёва А.М., Басовский А.Л Экономический анализ: Комплексный экономический анализ хозяйственной деятельности. – М.: ИНФРА-М, 2003. - 222 с.

13.Бердникова Т.Б. Анализ и диагностика финансово-хозяйственной деятельности предприятия. Учебное пособие. Серия "Высшее образование".- М.: ИНФРА-М, 2001. - 215 с.

14.Бирман, Г. Экономический анализ инвестиционных проектов: Учеб. пособие: Пер. с англ. / Г. Бирман, С. Шмидт, - М.: Банки и биржи: ЮНИТИ, 1997.

– 631 с.

15.Батюк П. С. Управление стоимостью компании. http://www.auditfin.ru/articles/002/index.html.

16.Боготко А. Н. Основы экономического анализа хозяйствующего субъекта.

– М.: Финансы и статистика, 1999. – 206 с.

17.Божко П. Г. Формирование фактической себестоимости материальнопроизводственных запасов // Бухгалтерский учет. – 2001. –№13. – С. 27-35

18.Бороненкова С.А. Управленческий анализ: Учебное пособие. - М.: Финансы и статистика, 2002. - 384 с.

519