6.3. Оценка рисковой составляющей в ставке дисконта

При выборе ставки дисконта обычно учитывают три ее составляющие

[7]:

где:

d – годовая ставка дисконта

a – безрисковая коммерческая норма дисконта i – годовой темп инфляции

r – рисковая поправка

Безрисковая коммерческая норма дисконта a может устанавливаться в соответствии с требованиями к минимально допустимой будущей доходности сделанных инвестиций, определяемой в зависимости от депозитных ставок банков первой категории надежности (после исключения инфляции). При оценке безрисковой коммерческой нормы дисконта можно ориентироваться на скорректированную на годовой темп инфляции рыночную ставку доходности по долгосрочным (не менее 2-х лет) государственным облигациям. Иногда ориентируются на ставку LIBOR1 по годовым еврокредитам, освобожденной от инфляционной составляющей, т.е. около 4 – 6 % годовых.

В [7] можно найти описание различных видов риска, которые следует учесть в определении величины рисковой поправки r , однако методика количественной оценки этих рисков отсутствует. Разработчику проекта приходится опираться на свои субъективные представления о степени его рискованности и на мнения экспертов. Все это вносит значительную долю

1 LIBOR – London Interbank Offered Rate – годовая процентная ставка, принятая на Лондонском рынке банками первой категории для оплаты их взаимных кредитов в различной валюте и на различные сроки. Обычно она служит основой для определения ставок, применяемых к займам в валюте на Лондонском рынке и основных европейских биржах при операциях с евровалютами. Ставка LIBOR включает инфляцию, поэтому при расчете ставки дисконта следует из среднегодовой величины этой ставки вычесть годовой темп инфляции в соответствующей стране еврозоны.

103

субъективизма в расчет такого важного показателя эффективности как NPV(T). Ниже будет предложена методика, которая позволит в значительной степени снизить упомянутый выше субъективизм при количественной оценке рисковой составляющей ставки дисконта.

1.Вначале проводим расчет NPVбр(T) при безрисковой ставке дисконта. В рассмотренном примере в качестве такой ставки была взята величина d0 = 12% + 4% = 16%, в которой годовой темп инфляции составлял 12%. При этом в конце горизонта планирования NPVбр(T) = 11554 тыс. руб.

2.Затем для выбранных возможных отклонений риск-параметров (таблица 6.1) с помощью нечеткой модели находим относительное отклонение целевой функции NPVбр(T) в сторону ее уменьшения при воздействии совокупности рисков. В нашем примере это отклонение составило –46,2%.

3.Вычисляем в конце горизонта планирования предельное значение

NPV(T) = 11554 (1 – 46,2% / 100) = 6216 тыс. руб., которое будет меньше исходного NPVбр(T) за счет действия совокупности рисков.

4.Возвращаемся к исходной модели и с помощью опции «Подбор параметра» в EXCEL находим то значение ставки дисконта d, при которой NPV(T) = 6216 тыс. руб. В нашем случае эта ставка d = 31,9% будет искомой ставкой дисконта с учетом всех заложенных рисков.

5.Теперь рисковая составляющая r ставки дисконта может быть легко найдена из выражения (6.6), а именно:

откуда r = 19%.

Это максимально возможная рисковая поправка, т.к. при ее расчете мы полагали, что все рисковые событии непременно произойдут, и будут действовать в неблагоприятном для проекта направлении, т.е. приведут к снижению NPV.

Данная методика позволяет избежать чрезмерного субъективизма, который неизбежен при интегральной экспертной оценке величины рисковой

104

ставки. Точность предлагаемой методики напрямую зависит от точности прогнозов предельных отклонений риск-параметров. Указанные прогнозы приходится делать всегда, независимо от выбранного метода анализа рисков,

иони будут тем точнее, чем выше качество маркетинговых исследований спроса на товары, реализуемые с помощью данного инвестиционного проекта, чем больше опыт и знания разработчиков проекта об изменчивости

ивлиянии окружающей бизнес среды. Оценивая предельные отклонения риск-параметров, по возможности следует учесть влияние как внешних, так и внутренних источников риска, о которых шла речь в 1-м разделе.

Далее переходим к анализу рисков кредиторов, если в инвестиционном проекте используются заемные средства.

105