§ 3. Правило вытеснения миноритарных акционеров и правило продажи миноритарными акционерами своих акций

При приобретении корпоративного контроля в результате публичного поглощения возникает вопрос, может ли покупатель в дальнейшем понудить оставшихся акционеров против их воли продавать свои акции (право контролирующего акционера на вытеснение миноритарных акционеров) и могут ли оставшиеся акционеры требовать выкупа их акций, если они не хотят оставаться акционерами после появления нового контролирующего акционера (право миноритарных акционеров требовать покупки акций от контролирующего акционера). Вытеснение миноритарных акционеров или покупка акций миноритарных акционеров по их требованию, если они имеют место, является последним этапом процесса публичного поглощения компании-цели. И вследствие важности интеграции вовлеченных компаний и защиты прав и законных интересов миноритарных акционеров эти правила являются важнейшими составляющими процедуры публичных поглощений. Однако правило вытеснения миноритарных акционеров и правило продажи не содержались в первоначальных текстах проекта Тринадцатой директивы. По этой причине страны-участницы были свободны при принятии решения об установлении указанных правил и их параметров. В частности, действующие в отдельных правопорядках правила вытеснения и продажи отличались, а часто отличаются и на сегодняшний день, в зависимости от следующих факторов <1>:

--------------------------------

<1> См.: High Level Group of Company Law Experts, "Report on Issues Related to Take over Bids", Brussels, 10 Jan., 2002, at 56 - 57, 59.

- организационно-правовой формы компаний, к которым они применяются. В большинстве случаев это только публичные компании. К непубличным компаниям правила вытеснения и продажи обычно применяются в тех странах, где эти правила применяются вне зависимости от способа превышения порогового значения (в частности, в Германии, Бельгии, Нидерландах) <1>;

--------------------------------

<1> Как в Германии, так и в Нидерландах существует два правила вытеснения миноритарных акционеров. Одно правило, существовавшее до принятия Директивы ЕС 2004/25, применяется в том числе и к непубличным компаниям, а другое, введенное при имплементации национальным законодателем Директивы ЕС 2004/25, распространяется только на публичные компании.

- наличия или отсутствия связи с предложениями о публичном поглощении. В некоторых случаях необходимое пороговое значение должно было достигаться только посредством приобретения акций на основании ранее направленной публичной оферты, а в некоторых - вне зависимости от способа приобретения. Директива ЕС 2004/25 гармонизировала правила вытеснения и продажи только в контексте публичных поглощений. Однако страны-участницы могут выйти за рамки публичных поглощений и распространить указанные правила, например, на превышение пороговых значений в результате реорганизации. В соответствии с британским Законом о компаниях 2006 г. правила вытеснения и продажи имеют силу только в рамках процедуры публичного поглощения <1>. Иная ситуация имеет место в Германии. Право принудительного выкупа акций миноритарных акционеров содержится и в Законе об акционерных компаниях, и в Законе о поглощениях 2002 г. При этом если первое правило не ограничивается публичными поглощениями и применяется также к другим случаям превышения порогового значения (слияние или присоединение, увеличение капитала и др.), то второе правило было введено в целях имплементации Директивы ЕС 2004/25 и применяется только в контексте публичных поглощений <2>;

--------------------------------

<1> Sections 979(1) and 981(1), US Companies Act 2006, at 465, 470.

<2> См.: § 327a, Aktiengesetz, oben Anmerkung 281; § 39a, WpUG, oben Anmerkung 358.

- уровня активизации правил (в большинстве случаев пороговое значение варьировалось в пределах 90 и 95%). Как правило, минимальное пороговое значение устанавливается на уровне 90%, что сдерживает ограничение права собственности разумным уровнем, а максимальное значение - на уровне 95%. Это оправданно с точки зрения трудности достижения более высокого уровня по результатам публичного предложения. До гармонизации правил приобретения крупных пакетов акций в ЕС максимальное пороговое значение действовало в Италии на уровне 98%, а минимальное в Ирландии - на уровне 80%;

- ценных бумаг, к которым они применяются. Во многих случаях пороговое значение определяется со ссылкой на долю в капитале компании или на долю прав на голосование;

- размера компенсации, которая должна быть предложена миноритарным акционерам.

В обычной ситуации право оферента на понуждение лиц акцептовать его оферту отсутствует. Однако в контексте публичных поглощений многие правопорядки предоставляют оференту право при приобретении определенной доли акций компании-цели в принудительном порядке приобретать оставшиеся акции. Правило вытеснения миноритарных акционеров представляет собой право контролирующего акционера, возникающее при достижении им определенной доли в капитале компании, понудить миноритарных акционеров продавать принадлежащие им долевые финансовые инструменты контролирующему акционеру, который в результате этой продажи станет владельцем 100% акций компании.

Правило вытеснения миноритарных акционеров служит нескольким целям, среди которых следует выделить уменьшение рисков и расходов крупного контролирующего акционера после приобретения контроля посредством публичных поглощений и смягчение проблемы фрирайдерства, которая, как было показано выше, возникает, как правило, при публичных поглощениях компаний с широкой структурой акционерного капитала <1>.

--------------------------------

<1> См. выше сноски 1, 2 на с. 39, сноску 1 на с. 40 и сопутствующий им текст.

Причинами возникновения рисков и расходов контролирующего акционера являются невозможность полной интеграции приобретенной компании в группу, невозможность использования активов компании-цели в качестве залога <1>, необходимость несения расходов, вызванных публичным статусом компании, недобросовестные действия со стороны миноритарных акционеров. Эти расходы и риски контролирующего акционера вызваны правами оставшихся миноритарных акционеров. "Стоимость продолжающейся защиты этих прав в общественных интересах становится непропорциональной расходам и рискам мажоритарного акционера, когда оставшееся меньшинство сокращено до очень низкого уровня" <2>.

--------------------------------

<1> Возможность использования активов компании-цели в качестве залога является одним из условий функционирования частных инвестиционных фондов, которые привлекают заемные финансовые средства, необходимые для поглощений, под залог акций или активов компании-цели. Оставшиеся миноритарные акционеры могут утверждать, что залог активов компании-цели не в интересах самой компании или всех ее акционеров, так как такой залог, по сути, служит целям лишь части акционеров. При этом такие утверждения имеют перспективу, так как совет директоров, по крайней мере в англо-американских странах, в силу их фидуциарных обязанностей, должен управлять компанией в ее лучших интересах и учитывать интересы миноритарных акционеров. Исходя из этих соображений частные инвестиционные фонды всегда стремятся установить полный контроль над компанией-целью и, как правило, после поглощения преобразовывают публичные компании в непубличные.

<2> Van der Elst C., Van den Steen L. Opportunities in the M&A aftermarket: squeezing out and selling out. University of Gent, Working Paper 2006-12, Sep., 2006, at 60 - 61.

С учетом преимуществ снижения вышеуказанных рисков и расходов для оферента иногда выгоднее установление полного контроля, чем владение контрольным пакетом акций. Для этого он должен предложить более высокую цену за оставшиеся акции после успешной оферты, либо высокая цена должна быть предложена уже на первом этапе процесса публичного поглощения. Обе альтернативы сдерживают покупателя от направления оферты о покупке акций, поскольку растут расходы на приобретение корпоративного контроля. Более того, первая альтернатива становится причиной обострения также проблемы фрирайдерства. Правило вытеснения миноритарных акционеров может решить проблему сдерживания. Следовательно, оно в его связи с возможностью смягчения проблемы фрирайдерства может позитивным образом повлиять на мобильность рынка корпоративного контроля и облегчить процесс публичного поглощения.

Таким образом, поскольку существует ряд экономических причин, право считает возможным некоторое ограничение права собственности миноритарных акционеров и предоставление контролирующему акционеру права требовать выкупа акций миноритариев. В связи с этим против крайне негативного отношения некоторых представителей российского экспертного сообщества к правилу вытеснения <1> можно выдвинуть достаточно серьезные контраргументы.

--------------------------------

<1> См., напр.: Осипенко О.В. О перспективах вытеснения миноритарных акционеров из российских компаний // Слияния и поглощения. 2004. N 9. С. 32 - 37; Шапкина Г. К вопросу о защите прав акционеров // Хозяйство и право. 2004. N 12. С. 3 - 8; Калашников Г. Вытеснение миноритарного акционера в России: миф или реальность? // Рынок ценных бумаг. 2004. N 24. С. 48. Критикой правила вытеснения миноритарных акционеров и предложением ограничить действие этого правила только в крайних случаях выступает также Д.И. Дедов (см.: Дедов Д.И. Совершенствование правового режима поглощения в акционерном праве // Предпринимательское право. 2006. N 1. С. 10 - 11). Положения о принудительном выкупе акций миноритарных акционеров подвергаются резкой критике В.А. Гуреевым с позиций обеспечения баланса интересов акционеров акционерного общества и их соответствия нормам Конституции РФ (см.: Гуреев В.А. Проблемы защиты прав и интересов акционеров в Российской Федерации. М., 2007. С. 101 - 107). К сожалению, указанный ученый строит свои рассуждения об обеспечении баланса интересов без учета необходимости балансирования интересов оферента и акционеров в рамках правового режима публичных поглощений, а при утверждении о неконституционности норм о принудительном выкупе акций не учитывает тот факт, что в акционерном обществе с крупным контролирующим акционером, доля которого превышает 95% акций от их общего количества, интересы общества и такого акционера преимущественно совпадают.

Следует отметить, что некоторые специалисты выступали не против самого института вытеснения миноритарных акционеров, а предложенного механизма вытеснения (см., напр.: Browder W. The Threat of Minority Squeeze Outs in Russia. 15 Beyond Transition 18 (2004), at 18).

Инвесторы отнеслись к планам введения правила вытеснения настолько отрицательно, что обратились с письмом к тогдашнему Президенту РФ В.В. Путину с просьбой не допустить принятия законопроекта. Письмо подписали руководители Hermitage Capital Management, Prosperity Capital Management, Firebird Management, "Атон", Charlemagne Capital, East Capital, Halycon Advisors, Morgan Stanley Investment Management, MC Trust, Third Point Management, "Тройка Диалог", Vostok Nafta, Alfred Berg Asset Management и проч. По словам одного из руководителей указанных управляющих компаний, правило вытеснения миноритарных акционеров имело "все шансы занять свое место в одном ряду с ваучерными пирамидами, банковскими дефолтами и девальвацией рубля, продолжив серию конфискационных действий, предпринятых по отношению к гражданам России начиная с 1991 года" (Козицын С., Грозовский Б. Президент услышал инвесторов // Ведомости. 24.09.2004). После появления отрицательного мнения Президента РФ правило вытеснения было несколько смягчено (в частности, было увеличено пороговое значение с 90 до 95%) и включено в общий контекст правил публичных поглощений, что обеспечивает относительно справедливую цену, поскольку предполагается, что при приобретении корпоративного контроля сформировывается рыночная цена (см.: Грозовский Б. Как вывести миноритариев // Ведомости. 18.04.2005).

Это правило имеет свое обоснование, и без него процедура публичных поглощений не будет полной, а следовательно, эффективной.

Исходя из этих соображений и несмотря на некоторые проблемы соответствия праву собственности Высшая группа экспертов предложила включить правило вытеснения в проект гармонизации правил осуществления публичных поглощений в рамках ЕС <1>. При этом Директива ЕС 2004/25 учитывает национальные правовые традиции и предлагает два альтернативных варианта применения правила вытеснения миноритарных акционеров. Это означает, что гармонизированное правило вытеснения миноритарных акционеров позволяет сохранить status quo в большинстве стран-участниц.

--------------------------------

<1> См.: High Level Group of Company Law Experts, "Report on Issues Related to Take over Bids", Brussels, 10 Jan., 2002, at 67.

В соответствии с Директивой ЕС 2004/25 после направления публичной оферты всем владельцам голосующих акций компании-цели о приобретении всех голосующих акций <1> страны-участницы должны обеспечить возможность оферента требовать у владельцев оставшихся голосующих акций их продажи по справедливой цене, если:

--------------------------------

<1> Поскольку неголосующие акции исключены из-под действия Директивы ЕС 2004/25, страны-участницы вправе самостоятельно принимать решение, следует ли предоставить возможность оференту вытеснить также владельцев таких акций.

1) оферент владеет голосующими акциями, составляющими не менее 90% капитала с правом голоса и предоставляющими не менее 90% прав голоса в компании-цели;

2) в результате акцепта оферты оферент приобрел либо заключил соглашение о приобретении голосующих акций, составляющих не менее 90% капитала компании-цели с правом голоса и предоставляющих не менее 90% прав голоса, указанных в оферте <1>. Таким образом, Директива ЕС 2004/25 предусматривает установление порогового значения со ссылкой либо на капитал и права голоса <2>, которыми владеет оферент, либо на долю акцептов, сделанных в рамках публичной оферты. При этом в первом случае страны-участницы могут установить более высокое пороговое значение, которое не может превышать 95% капитала с правом голоса и 95% прав голоса, а во втором - нет <3>. Это связано с тем, что определение порогового значения со ссылкой на долю акцептов является более труднодостижимым для оферента, чем определение порогового значения со ссылкой на капитал или права голоса, поскольку при применении первой альтернативы (в нумерации Директивы ЕС 2004/25) отсутствует строгая зависимость между обязательным предложением и достижением порогового значения. То есть при выборе первой альтернативы пороговое значение может быть достигнуто как по итогам публичной оферты, так и после закрытия срока акцепта оферты, например в результате единичных сделок купли-продажи, заключенных с акционерами компании-цели (но эти единичные сделки должны быть заключены в течение срока, установленного для применения правила вытеснения). При этом при определении порогового значения учитываются также акции, которыми оферент владел до направления публичной оферты. С другой стороны, при применении второй альтернативы более легким является определение цены, которая должна быть предложена миноритарным акционерам при выкупе их акций, так как приобретение 90% акций в рамках публичной оферты почти наверняка предполагает, что цена предложения является справедливой и именно эта цена и может быть предложена в последующем миноритарным акционерам при выкупе их акций.

--------------------------------

<1> См.: Article 15 para. 2, Directive on takeover bids, European Parliament and Council Directive 2004/25/EC of 21 April 2004 on takeover bids // OJ L 142, 30/04/2004, at 21.

Первая альтернатива учитывает немецкий опыт (см.: § 327a(1), Aktiengesetz, oben Anmerkung 273), а вторая - британский (см.: Section 429, UK Companies Act 1985 (http:// www.statutelaw.gov.uk/ content.aspx? activeTextDocId= 2975166).

<2> Двойной стандарт, установленный Директивой ЕС 2004/25, не играет никакой практической роли, так как одни и те же значения капитала с правом голоса и прав на голосование обычно являются равными. Например, в Германии пороговое значение правила вытеснения, предусмотренного в Законе о поглощениях 2002 г., установлено только исходя из капитала с правом голоса (см.: Satz 1, § 39a(1), WpUG, oben Anmerkung 358). Владение капиталом с правом голоса и владение правами на голосование - одно и то же.

<3> См.: Article 15 para. 2, Directive on takeover bids, European Parliament and Council Directive 2004/25/EC of 21 April 2004 on takeover bids // OJ L 142, 30/04/2004, at 21.

При определении цены, подлежащей выплате миноритарным акционерам, в распоряжении регуляторов находится два подхода. Если пороговое значение определяется со ссылкой на капитал и (или) права голоса, то компенсация не может быть ниже цены, уплаченной в рамках публичной оферты (в результате которой был установлен контроль над компанией и достигнуто пороговое значение). При этом возможно установление требования, в соответствии с которым компенсация должна быть определена экспертами, назначенными судом, или надзорным органом с учетом цены, предложенной в рамках публичной оферты. А если пороговое значение определяется со ссылкой на долю акцептов, то, как уже было отмечено выше, цена публичной оферты вследствие ее принятия значительным большинством акционеров компании-цели признается справедливой и именно эта цена должна быть уплачена миноритарным акционерам при выкупе их акций. Таким образом, вне зависимости от подхода к определению порогового значения цена, которая должна быть уплачена в рамках применения правила вытеснения миноритарных акционеров, не может устанавливаться на более низком уровне, чем цена оферты: низкая цена способна оказать давление на акционеров при направлении оферты, поскольку они будут вынуждены продавать свои акции в рамках оферты, чтобы в случае достижения оферентом установленного порога не быть вынужденными продавать акции по более низкой цене. Тем самым цена оферты, добровольной или обязательной, определяет тот минимум, который должны получить оставшиеся миноритарные акционеры при их вытеснении. С другой стороны, более высокая цена не позволит эффективно решить проблему фрирайдерства, и даже наоборот, усилит ее, еще больше затруднив приобретение корпоративного контроля посредством публичных поглощений.

Директива ЕС 2004/25 при определении размера компенсации в контексте правила вытеснения содержит разные подходы в зависимости от того, следует вытеснение за добровольным или обязательным предложением. При обязательном предложении компенсация за принудительно выкупаемые акции всегда признается справедливой, если она равна цене обязательного предложения. Справедливая цена выкупа, следующего за добровольным предложением, в соответствии с Директивой ЕС 2004/25 определяется так: "...после добровольного предложения... оплата, предложенная в рамках оферты, будет предполагаться справедливой, когда в результате акцепта оферты оферент приобрел (голосующие) ценные бумаги, представляющие не менее 90% капитала с правом голоса, указанного в оферте" <1>.

--------------------------------

<1> Article 15 para. 5, Ibid, at 22.

В Германии при применении правила вытеснения миноритарных акционеров отсутствует презумпция справедливости цены, предложенной в рамках обязательного предложения. Как и в случае с добровольным предложением, цена обязательного предложения будет рассматриваться в качестве справедливой, если в результате акцепта оферты оферент приобрел не менее 90% акций компании-цели, указанных в оферте (см.: Satz 2, § 39a(3), WpUG, oben Anmerkung 358).

В целях применения этого положения следует прояснить два момента. Во-первых, оно применяется, если по итогам добровольного предложения оферент владеет не менее 90% голосующих акций. Во-вторых, при определении того, приобрел ли оферент в результате акцепта оферты 90% капитала с правом голоса, принимаются в расчет только ценные бумаги, которые являлись объектом оферты. Иными словами, ценные бумаги, которыми владел оферент до направления добровольного предложения, не учитываются. Например, предположим, что до направления добровольной публичной оферты оферент владеет 51 акцией компании, общее количество которых составляет 100 акций. Тогда объектом оферты будут оставшиеся 49 акций. Если владельцы 45 акций акцептуют оферту, то ее цена будет предполагаться справедливой ценой выкупа в рамках вытеснения миноритарных акционеров <1>.

--------------------------------

<1> См.: Kaisanlahti T. When Is a Tender Price Fair in a Squeeze-Out? 8 European Business Organization Law Review 497 (2007), at 500.

Т. Кайсанлахти критикует требование акцепта 90% владельцев акций, к которым адресована оферта, для установления презумпции справедливости цены оферты в части порогового значения. По его мнению, такое высокое пороговое значение повышает вес акций, владельцы которых отвергли предложение, хотя их количество меньше. "Установление порога на уровне 50% означает, что равное значение предоставлено ценным бумагам, которыми владеют те миноритарные акционеры, кто отказал предложение, и тем ценным бумагам, которыми владеют те, кто принял предложение" (см.: Ibid, at 507, 508).

Логика этого положения заключается в том, что если предложение принято значительным большинством акционеров, цена не может быть заниженной. В отличие от рыночной цены, которая определяется на основании индивидуальных сделок с участием нескольких акционеров, в данном случае оценка является более представительной, поскольку в ней участвуют почти все акционеры, к которым адресована оферта <1>. Следовательно, интересы оставшихся миноритарных акционеров не могут ущемляться.

--------------------------------

<1> См.: Ibid, at 506.

Определение цены выкупа акций после направления добровольного предложения в остальных случаях находится в ведении стран-участниц. Однако Высшая группа экспертов сдала рекомендацию, в соответствии с которой размер компенсации в таких случаях должен быть определен экспертами, назначенными судом или органом, надзирающим за публичными поглощениями <1>. По причине отсутствия гармонизации этого аспекта в странах - участницах ЕС существуют некоторые расхождения в определении минимальной цены принудительно выкупаемых акций миноритарных акционеров. Например, в Германии согласно позиции Федерального конституционного суда предложенная компенсация не может быть ниже действующей рыночной цены акций <2>.

--------------------------------

<1> См.: High Level Group of Company Law Experts, "Report on Issues Related to Take over Bids", Brussels, 10 Jan., 2002, at 66.

<2> См.: Kaisanlahti T. When is a Tender Price Fair in a Squeeze-Out? 8 European Business Organization Law Review 497 (2007), at 503.

Таким образом, европейский подход при определении цены, подлежащей выплате миноритарным акционерам при их вытеснении, имеет в своей основе принцип равенства акционеров. Те, кто отклонил публичную оферту, должны быть уверены, что в случае успешности оферента в приобретении 90% акций они будут вытесняться по меньшей мере на равных условиях с теми, кто акцептовал оферту. Однако равенство, как отмечает Т. Кайсанлахти, является номинальным, а не совершенным, поскольку в течение промежутка времени между возникновением у оферента права вытеснения миноритарных акционеров и фактической реализацией этого права рыночная цена акций может вырасти <1>. С другой стороны, необходимо признать, что вероятность вытеснения миноритарных акционеров по известной цене будет сдерживать рост рыночной цены акций без каких-либо существенных причин.

--------------------------------

<1> См.: Ibid, at 502.

Номинальный характер равенства приводит к тому, что акционер не может рассчитывать на получение более высокой цены после закрытия оферты в рамках применения правила вытеснения миноритарных акционеров. В таком случае для него более предпочтительным является акцепт оферты, а не занятие выжидательной позиции, которая станет причиной потери времени, а возможно, и доходов вследствие того, что его денежные средства фактически замораживаются и не растут в цене. Для того чтобы равенство в контексте правила вытеснения миноритарных акционеров получило совершенный характер, если не законодательные органы, то судебная практика должна разработать критерии, при наличии которых презумпция справедливости цены добровольной или обязательной оферты отпадает. Прежде всего речь идет о случаях раскрытия существенной материальной информации в промежутке времени между закрытием публичной оферты и направлением уведомления о выкупе акций миноритарных акционеров, которая может значительно повлиять на цену акций компании-цели. Например, разработка совершенно новой технологии или научное открытие. При этом публикация финансовых показателей никаким образом не должна рассматриваться в качестве существенной материальной информации <1>. Другим основанием для подвергания сомнению справедливости цены является искажение формирования намерений акционеров, которые акцептовали предложение. Например, им может быть предложена неполная информация или они могут получить выгоду в результате успешности оферты иным путем, чем оплата акций. Это могут быть и сторонние платежи, и владение долей в компании, сделавшей оферту (последнее будет достаточным основанием для подвергания сомнению презумпции справедливости цены, если будет доказано, что без этих лиц соответствующие пороговые значения не были бы достигнуты) <2>. Некоторые сомнения относительно справедливости цены должны возникнуть также тогда, когда, во-первых, до направления публичной оферты оферент уже владеет полномочиями на контроль в компании-цели (поскольку тогда он имеет возможность влиять на финансовое положение компании-цели в ущерб миноритарным акционерам) <3>, а во-вторых, оферент использует право вытеснения миноритарных акционеров в максимально возможные поздние сроки (поскольку, как и в предыдущем случае, после закрытия оферты оферент уже обладает полномочиями на контроль и может повлиять на финансовое положение компании-цели), что, в свою очередь, может отразиться на капитализации компании, акции которой выкупаются <4>.

--------------------------------

<1> См.: Ibid, at 511 - 512.

<2> См.: Ibid, at 512.

<3> См.: Ibid, at 516 - 517.

<4> См.: Ibid, at 513.

Обычно в целях исключения временного фактора для оспаривания справедливости цены оферент до направления оферты объявляет о своих планах вытеснения миноритарных акционеров в случае достижения им соответствующих пороговых значений.

В соответствии с действующей редакцией Закона об АО суды не имеют права фактически увеличивать цену принудительно выкупаемых акций при наличии вышеуказанных оснований. Право на возмещение убытков, вызванных в процессе вытеснения миноритарных акционеров, возникает лишь в случаях ненадлежащего определения цены принудительно выкупаемых ценных бумаг <1>. Следовательно, если контролирующим акционером соблюдены все формальные требования законодательства, то ни о каком требовании возмещения убытков и, соответственно, фактическом увеличении цены принудительно выкупаемых акций не может идти речь.

--------------------------------

<1> См.: абз. 5 п. 4 ст. 84.8 Закона об АО.

При имплементации Директивы ЕС 2004/25 в Великобритании был сделан выбор в пользу установления порогового значения исходя из доли акцептов. Закон о компаниях 2006 г. <1> устанавливает, что если оферент в результате акцепта оферты приобрел или заключил безусловное соглашение о приобретении не менее 90% в акций от их общего количества, к которым оферта относится, или не менее 90% прав на голосование, если оферта относится к голосующим акциям, то он вправе не позднее трех месяцев со дня истечения срока оферты или не позднее 6 месяцев с даты направления оферты, если этот период заканчивается ранее, направить уведомление оставшимся владельцам акций, к которым относится оферта, о своем желании приобрести эти акции <2>. Оферент вправе и обязан приобретать акции, к которым относится уведомление, на условиях оферты <3>. При этом если по условиям оферты у владельца акций есть право выбора формы компенсации (денежными средствами или ценными бумагами), в уведомлении должны быть указаны детали выбора, а также информация о том, что акционер вправе в течение 6 недель с даты направления уведомления указать свой выбор посредством направления в адрес оферента, указанного в уведомлении, письменного сообщения и какая компенсация будет применяться, если акционер не укажет свой выбор <4>. По истечении 6 недель с даты направления уведомления оферент обязан оплатить или перевести на расчетный (депозитарный) счет компании-цели компенсацию за акции <5>.

--------------------------------

<1> В Великобритании правила о вытеснении миноритарных акционеров и продажи содержатся в Законе о компаниях 2006 г., а не в Кодексе Сити. Впервые правило вытеснения миноритарных акционеров было включено в Закон о компаниях 1929 г. Позже появилось также правило продажи. Впоследствии оба правила были включены в Закон о компаниях 1985 г. (см.: Van der Elst C., Van den Steen L. Opportunities in the M&A aftermarket: squeezing out and selling out. University of Gent, Working Paper 2006-12, Sep., 2006, at 19).

<2> См.: Section 979(2) and (4), section 980(2), US Companies Act 2006, at 465, 467.

<3> См.: Section 981(2), Ibid, at 468.

<4> См.: Section 981(3), Ibid, at 468.

<5> См.: Section 981(6), Ibid, at 468.

Закон о компаниях 2006 г. предоставляет право акционеру в течение 6 недель с даты направления уведомления о выкупе акций обжаловать право на вытеснение миноритарных акционеров или условия (в большинстве случаев это цена) выкупа в суде. Суд по итогам рассмотрения жалобы может принимать решение, что оферент не вправе выкупать акции или может изменить условия выкупа. При этом если по истечении шести недель с даты направления уведомления решение судом пока не принято, акции не могут перейти в собственность оферента: только после отклонения жалобы акционера происходит переход права собственности на акции оференту и, соответственно, им уплачивается компенсация <1>. Однако, как показывает судебная практика, возможность обжалования справедливости цены вытеснения миноритарных акционеров крайне ограниченна, так как несогласный миноритарный акционер должен доказать, что цена за акции, уплаченная в рамках оферты, является несправедливой, несмотря на то что акцепт оферты по меньшей мере 90% акционеров свидетельствует об обратном <2>. Таким образом, вследствие принятия Великобританией подхода определения порогового значения со ссылкой на долю акцептов суды исходят из презумпции справедливости цены выкупа, если она равна цене оферты. Суды вмешиваются лишь в случаях, когда имеют место явные доказательства обмана или мошенничества. Например, в деле "Re Bugle Press Ltd". несколько владельцев 95% обыкновенных акций компании зарегистрировали новую компанию, акционерами которой являлись только они. После этого новая компания сделала публичное предложение о поглощении компании по заниженной цене, которое, как и ожидалось, было акцептовано владельцами 95% акций. Следовательно, у новой компании появилось право принудительного выкупа доли миноритарных акционеров по заниженной цене. Однако суд отказал оференту в таком праве <3>. Таким образом, право обжалования цены выкупа акций миноритарных акционеров является более действенным инструментом защиты прав в правопорядках, где пороговое значение определяется со ссылкой на капитал или права на голосование. Речь идет в том числе и о России.

--------------------------------

<1> См.: Section 986(1) and (2), Ibid, at 472 - 473.

<2> См.: Pennington R.R. Takeover Bids in the United Kingdom. 17 American Journal of Comparative Law 159 (1969), at 183 - 184 (с указанием на судебные решения); Kaisanlahti T. When is a Tender Price Fair in a Squeeze-Out? European Business Organization Law Review 497 (2007), at 506 (с указанием на судебные решения).

<3> См.: Pennington R.R. Takeover Bids in the United Kingdom. 17 American Journal of Comparative Law 159 (1969), at 184.

Важное значение в целях защиты прав миноритарных акционеров имеют правила раскрытия информации при обжаловании права выкупа акций или цены выкупа в судебном порядке. Согласно Закону о компаниях 2006 г. акционер, который инициировал обжалование, обязан уведомить об этом оферента, а последний, в свою очередь, отправить копии указанного уведомления всем остальным акционерам, акции которых он намерен выкупить <1>. Данное правило призвано предоставить всем остальным акционерам необходимую информацию, которая может понадобиться в том числе и для вступления в судебный процесс (предъявление коллективных исков).

--------------------------------

<1> См.: Section 986(6) and (7)(a), US Companies Act 2006, at 473.

В Германии роль судебной системы при применении права вытеснения миноритарных акционеров более существенная, но только в отношении правила вытеснения, предусмотренного Законом о поглощениях 2002 г. <1>. Любое требование о приобретении акций оставшихся акционеров направляется через специализированный суд, в качестве которого выступает Земельный суд Франкфурта-на-Майне <2>. Суд после проверки требования на предмет его соответствия нормам закона публикует его. Это значительно ограничивает основания для обжалования требования миноритарными акционерами, поскольку повышается ex ante контроль со стороны судебной системы за правомерностью процедуры выкупа акций, но не исключает возможность обжалования полностью. В частности, может быть обжалована цена выкупа. Цена, предложенная в рамках оферты, будет справедливой ценой выкупа, если в результате акцепта оферты (добровольной или обязательной) оферент приобрел не менее 90% акций, указанных в оферте <3>. Если указанное пороговое значение не достигнуто, то цена выкупа определяется Земельным судом Франкфурта-на-Майне на основании независимой оценки текущей стоимости компании-цели. При обжаловании оценки суда в качестве вышестоящей инстанции выступает Земельный апелляционный суд Франкфурта-на-Майне, решение которого является окончательным и обязательным для всех акционеров <4>. Таким образом, в Германии помимо законодательного закрепления правил определения цены выкупа установлены также дополнительные гарантии обеспечения интересов миноритарных акционеров в виде ex ante и ex post контроля со стороны судов за процедурой вытеснения миноритарных акционеров.

--------------------------------

<1> Процедура применения правила вытеснения миноритарных акционеров, предусмотренная Законом об акционерных компаниях, несколько иная. Контролирующий акционер созывает общее собрание акционеров, которое принимает решение о вытеснении миноритарных акционеров. Решение является формальностью, так как контролирующий акционер принимает участие в общем собрании акционеров. После регистрации решения в торговом реестре процедура вытеснения вступает в силу. Несогласные миноритарные акционеры могут обжаловать в судебном порядке либо цену выкупа (это не приостанавливает процедуру вытеснения, но по результатам рассмотрения дела суд может обязать контролирующего акционера доплатить за приобретенные акции), либо само право выкупа (приостанавливает процедуру вытеснения до вынесения решения суда). Для недопущения злоупотреблений со стороны контролирующего акционера Закон об акционерных компаниях предусматривает специальные правила оценки выкупаемых акций. Во-первых, контролирующий акционер на общем собрании акционеров предоставляет доклад, объясняющий способ оценки. Во-вторых, этот доклад должен проверяться независимым аудитором, назначенным судом (см.: Van der Elst C., Van den Steen L. Opportunities in the M&A aftermarket: squeezing out and selling out. University of Gent, Working Paper 2006-12, Sep., 2006, at 31, 34).

<2> См.: Satz 1, § 39a(1) und § 39a(5), WpUG, oben Anmerkung 358.

<3> См.: Satz 2, § 39a(3), dort oben.

<4> См.: Satz 5, § 39b(3) und § 39b(5), dort oben.

Такая процедура представляется оправданной в целях исключения злоупотреблений со стороны контролирующих акционеров. Она представляется оправданной и для применения в России и вполне может стать тем эффективным механизмом "предоставления определенных преимуществ экономически слабой и зависимой стороне" (миноритарным акционерам. - С.Г.), о котором говорилось в Определениях КС РФ в отношении проверки конституционности положений ст. 84.8 Закона об АО во взаимосвязи с п. 5 ст. 7 Федерального закона N 7-ФЗ. В частности, КС РФ отметил, что "в случаях принудительного изъятия имущества у собственника - независимо от оснований такого изъятия - должен осуществляться эффективный судебный контроль, который может быть либо предварительным, либо последующим и служит гарантией конституционного принципа неприкосновенности собственности" <1>. Такой судебный контроль может стать эффективной гарантией защиты прав миноритарных акционеров. Эффективный контроль "подразумевает как оценку правильности определения цены выкупаемых акций и наличия убытков у истца, причиненных в связи с ненадлежащим ее определением, так и исследование связанных с принудительным выкупом или возникновением права на такой выкуп фактических обстоятельств, могущих свидетельствовать о существенном нарушении требований закона или о злоупотреблении правами, и влиять на установление справедливой цены за выкупаемые акции" <2>. При этом в российских условиях она более необходима, так как объектом выкупа согласно Закону об АО могут быть акции также непубличных ОАО, что вследствие повышения роли субъективного фактора затрудняет их объективную и справедливую оценку. В непубличных компаниях определение справедливой цены выкупа - более трудная задача, поскольку, во-первых, отсутствует рыночный ориентир, а во-вторых, количество акционеров обычно является небольшим. Второе означает, что если при наличии многих акционеров акцепт оферты значительным числом акционеров позволяет говорить о справедливости цены оферты, так как она имеет в своей основе поддержку большого числа акционеров, то при высокой концентрации акционерного капитала требование о возникновении права принудительного выкупа лишь в результате достижения порогового значения посредством направления публичной оферты не может сыграть какой-либо защитной роли. В силу концентрации акционерного капитала и отсутствия большого числа акционеров в таких акционерных обществах вполне вероятна ситуация, когда для удовлетворения требования о владении 95% голосующих акций достаточно будет акцепта всего одного акционера. Это повышает риск занижения формально уплаченной цены в рамках публичной оферты и, как следствие, затрудняет обоснование справедливости цены для оставшихся миноритарных акционеров. Тем более что вопросы установления цены в рамках добровольного предложения не регулируются специальными правилами. Исходя из этих соображений в процессе вытеснения миноритарных акционеров по крайней мере непубличных акционерных обществ обязательно необходимо усилить роль судебной системы. Несмотря на то, что в основе цены выкупа будет лежать независимая оценка, дополнительная судебная проверка или назначение независимого оценщика судом повысит степень объективности оценки и доверия миноритарных акционеров к этой оценке. Это мера, способная устранить потенциальный конфликт интересов, содержащийся в действующем порядке назначения независимых оценщиков для определения цены принудительно выкупаемых акций <3>.

--------------------------------

<1> См.: Определения КС РФ от 3 июля 2007 г. N 681-О-П, N 713-О-П, N 714-О-П // СПС "КонсультантПлюс".

<2> См.: Определения КС РФ от 3 июля 2007 г. N 681-О-П, N 713-О-П, N 714-О-П // СПС "КонсультантПлюс".

<3> Целесообразность введения в российское законодательство предварительного судебного контроля за процедурой вытеснения миноритарных акционеров подчеркивается также К.С. Саниным (см.: Санин К.С. Новые правила приобретения инвесторами крупных пакетов акций // Журнал российского права. 2006. N 9. С. 142 - 143).

Можно предложить следующий порядок назначения независимого оценщика: лицо, намеренное осуществить принудительный выкуп акций миноритарных акционеров, обращается в арбитражный суд с заявлением о назначении независимого оценщика; суд направляет запрос в саморегулируемую организацию оценщиков, которая составляет список своих членов, изъявивших согласие быть утвержденными независимыми оценщиками (при составлении списка лиц может учитываться их специализация) и в наибольшей степени удовлетворяющих требованиям к кандидатуре независимого оценщика; на последнем этапе суд назначает независимого оценщика из списка лиц, представленных саморегулируемой организацией оценщиков. Нельзя исключить также другой вариант, когда вместо суда будет выступать ФСФР.

В России правило вытеснения миноритарных акционеров применяется исключительно в контексте публичных поглощений, т.е. только в том случае, если корпоративный контроль над ОАО был установлен посредством направленного в общество публичного предложения о приобретении акций, что теоретически должно обеспечивать их справедливую рыночную стоимость. Единственное исключение, предоставляющее контролирующему акционеру, который стал таковым не в результате публичной оферты, выкупить акции миноритарных акционеров, было предусмотрено в п. 5 ст. 7 Закона N 7-ФЗ <1>. Целесообразность его включения в законодательство является сомнительной, поскольку в данном случае отсутствие рыночных механизмов определения цены акций обусловливает необходимость выявления рыночной стоимости акций иными способами, в которых трудно избежать субъективных факторов.

--------------------------------

<1> См. подробнее ниже (с. 245 - 249).

В соответствии с п. 1 ст. 84.8 Закона об АО оферент, который в результате добровольного предложения о приобретении всех голосующих акций компании-цели (обыкновенные акции и привилегированные акции, предоставляющие право голоса в соответствии с п. 5 ст. 32 Закона об АО) и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, или обязательного предложения стал владельцем более 95% общего количества голосующих акций компании-цели, с учетом акций, принадлежащих ему и его аффилированным лицам, вправе выкупить у оставшихся акционеров - владельцев голосующих акций, а также у владельцев эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, указанные ценные бумаги. Пороговое значение определяется на основе приобретения голосующих акций, при этом выкупу подлежат только голосующие акции и конвертируемые в такие акции эмиссионные ценные бумаги. Неголосующие акции не подпадают под действие правила вытеснения миноритарных акционеров, даже если они также были объектом оферты.

Требование о выкупе ценных бумаг должно быть направлено в компанию-цель в течение 6 месяцев с момента истечения срока акцепта добровольного предложения о приобретении всех голосующих акций ОАО и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, или обязательного предложения, если в результате принятия соответствующего добровольного или обязательного предложения было приобретено не менее 10% общего количества голосующих акций ОАО <1>. Здесь следует не согласиться с мнением Д. Степанова, который отмечает, что "вряд ли имеет смысл искать какую-либо глубинную логику в норме, сформулированной подобным образом" <2> (речь идет об определении срока начала отсчета шестимесячного срока с момента приобретения не менее 10% голосующих акций). Законодатель ставит возникновение права выкупа акций в зависимость от дополнительного условия. Смысл этого условия можно понять, если рассмотреть данное положение в его связи с правилами определения цены выкупа.

--------------------------------

<1> См.: абз. 2 п. 1 ст. 84.8 Закона об АО.

<2> Степанов Д. Указ. соч. С. 26.

В соответствии с п. 4 ст. 84.8 Закона об АО выкуп ценных бумаг осуществляется по цене не ниже рыночной стоимости выкупаемых ценных бумаг, которая должна быть определена независимым оценщиком. При этом указанная цена не может быть ниже:

1) цены, по которой ценные бумаги приобретались в рамках добровольного или обязательного предложения, в результате которого было преодолено пороговое значение;

2) наибольшей цены, по которой оферент или его аффилированные лица приобрели либо обязались приобрести эти ценные бумаги после истечения срока акцепта добровольной или обязательной оферты, в результате которого было преодолено пороговое значение <1>.

--------------------------------

<1> См.: п. 4 ст. 84.8 Закона об АО.

Учитывая то, что при определении цены выкупа важное значение имеет цена, уплаченная в рамках публичной оферты, предшествующей выкупу, можно понять логику законодателя: если пороговое значение было преодолено в результате добровольного предложения о приобретении всех голосующих акций, значит, оферту акцептовало значительное большинство акционеров и, следовательно, цена оферты является относительно справедливой; в контексте обязательного предложения Закон об АО предусматривает императивные правила определения цены, что должно обеспечить справедливость цены выкупа, но для придания еще большего обоснования этой цене добровольное или обязательное предложение должно быть акцептовано владельцами не менее 10% голосующих акций <1>.

--------------------------------

<1> В первоначальной редакции п. 1 ст. 84.8 Закона об АО требование об акцепте оферты владельцами минимум 10% акций распространялось лишь на обязательные предложения. По этой причине на практике цена выкупа, осуществляемого после направления добровольного предложения, не всегда являлась справедливой. Например, посредством добровольного предложения мог быть приобретен всего 1% акций (если до направления публичной оферты лицо владело чуть более 94% акций ОАО). Тогда, несмотря на то что добровольное предложение могло содержать условие о приобретении всех оставшихся голосующих акций, в некоторых случаях вряд ли можно было бы говорить об объективности цены добровольного предложения. Внесенные изменения решили эту проблему. Однако в результате этого на сегодняшний день невозможно принудительно выкупить акции после направления добровольного предложения, если до публичной оферты оферент владел более 89,9% голосующих акций (если, конечно, ОАО не осуществит дополнительную эмиссию акций в пользу третьих лиц).

Еще одним дополнительным условием, призванным защитить права миноритарных акционеров при выкупе принадлежащих им акций, является требование о предварительном представлении требования о выкупе в ФСФР. ФСФР вправе направить лицу, направившему требование, предписание о приведении требования в соответствие с нормами Закона об АО, в том числе и в случаях несоответствия порядка определения цены выкупа требованиям Закона об АО и обнаружения в течение 6 месяцев, предшествующих дате представления документов в ФСФР, факта манипулирования ценами в отношении выкупаемых ценных бумаг, который привел к занижению цены выкупа <1>.

--------------------------------

<1> См.: п. 4 ст. 84.9 Закона об АО.

Закон об АО указывает на возможность обжалования цены выкупа акций, предоставляя, таким образом, акционерам еще одну гарантию защиты их интересов: владелец ценных бумаг, не согласившийся с ценой выкупаемых ценных бумаг, вправе обратиться в арбитражный суд с иском о возмещении убытков, причиненных в связи с ненадлежащим определением цены выкупаемых ценных бумаг <1>. Таким образом, права миноритарных акционеров при оспаривании в судебном порядке действий контролирующего акционера при выкупе акций ограничены лишь правом на предъявление иска о возмещении убытков в случае, если цена выкупаемых акций определена с нарушением установленного порядка. Это объясняется тем, что требование о принудительном выкупе акций предварительно направляется в ФСФР и, следовательно, существует предварительный государственный контроль, который должен гарантировать соответствие требования о выкупе нормам закона. Однако интересно отметить, что на практике встречаются случаи обжалования именно требования о выкупе акций, а не цены выкупа. При этом основания для обжалования разные: ничтожность сделки по выкупу акций в связи с ее несоответствием закону, недопустимость к принуждению к заключению договора, незаконность принудительного выкупа акций <2>.

--------------------------------

<1> О практических трудностях, возникающих в рамках требований миноритарных акционеров о возмещении этих убытков, см.: Бойко Т. Указ. соч. С. 24 - 28.

<2> См., напр.: решение Арбитражного суда Новосибирской области от 10 января 2008 г. по делу N А45-12454/2007-42/408 // СПС "Гарант"; решения Арбитражного суда Белгородской области от 12 мая 2008 г. по делам N А08-154/08-30 и N А08-167/08-30 // СПС "Гарант".

Следует отметить, что в большинстве случаев суды признают право миноритарных акционеров на возмещение убытков, вызванных ненадлежащим определением цены выкупа, но отказывают в признании требования или сделки о выкупе недействительными. На сегодняшний день исключением является Постановление Арбитражного суда Западно-Сибирского округа от 13 ноября 2008 г. Суд постановил, что контролирующий акционер недолжным образом провел экспертизу стоимости акций, чем нарушил порядок выкупа, а потому должен вернуть ценные бумаги их прежним владельцам. Основываясь на позиции КС РФ (см. выше сноску 3 на с. 236), суд кассационной инстанции отклонил довод о том, что миноритарные акционеры вправе требовать взыскания убытков, но не вправе оспаривать выкуп акций посредством оспаривания процедуры оценки акций. "Позиция Конституционного Суда Российской Федерации позволяет сделать вывод о том, что истцы не ограничены в своем праве на судебную защиту предъявлением исключительно исков о возмещении убытков... но также вправе обжаловать в судебном порядке и процедуру осуществления принудительного выкупа акций с целью защиты интересов миноритарных акционеров" (Постановление ФАС Западно-Сибирского округа от 13 ноября 2008 г. N Ф04-6924(15792-А45-11) по делу N А45-4438/2007-7/116 // СПС "КонсультантПлюс"). См. также: Казьмин Д. Акции вместо денег // Ведомости. 17.12.2008).

Шансы акционеров на фактическое увеличение цены выкупа (в результате судебного обжалования) значительно повышаются, когда их усилия объединяются, т.е. в суд обращаются не один-два миноритарных акционера, а группа акционеров (предъявление коллективных исков). Иск может быть предъявлен в течение 6 месяцев со дня, когда такой владелец ценных бумаг узнал о списании с его лицевого счета (счета депо) выкупаемых ценных бумаг <1>.

--------------------------------

<1> См.: абз. 5 п. 4 ст. 84.8 Закона об АО.

Пункт 4 ст. 84.8 Закона об АО не дает однозначного ответа, к кому может быть предъявлен иск о возмещении убытков: к контролирующему акционеру, выкупающему акции, или независимому оценщику. К сожалению, по данному вопросу противоречивой является также судебная практика. Так, в одном из решений арбитражного апелляционного суда содержался вывод о том, что независимый оценщик определяет не саму выкупную цену, а рыночную стоимость акций. А цену выкупа акций с учетом их рыночной стоимости определяет уже контролирующий акционер <1>. Следовательно, надлежащим ответчиком по иску о возмещении убытков является контролирующий акционер.

--------------------------------

<1> См.: Постановление Девятого арбитражного апелляционного суда от 12 декабря 2007 г. N 09АП-16209/07-ГК по делу N А40-14821/07-56-123 // СПС "КонсультантПлюс". Правомерность вывода апелляционного суда была подтверждена также судом кассационной инстанции (см.: Постановление ФАС Московского округа от 13 марта 2008 г. N КГ-А40/1396-08 по делу N А40-14821/07-56-123 // СПС "КонсультантПлюс").

Однако в других решениях выводы судов если не прямо, то косвенно подтверждают возможность предъявления иска о возмещении убытков независимому оценщику. В частности, отказывая в иске о возмещении убытков, предъявленного к владельцу акций, который осуществил принудительный выкуп, суды мотивируют свое решение тем, что оценка производилась не ответчиком, а оценщиком, и поэтому причинно-следственной связи между действиями ответчика и убытками не имеется <1>. Наиболее целесообразным решением вопроса представляется предоставление миноритарным акционерам возможности предъявления иска как к контролирующему акционеру, так и независимому оценщику. Риск предъявления иска о возмещении убытков будет стимулировать независимого оценщика к определению более объективной цены.

--------------------------------

<1> См. подр.: Гольцова Е. Обзор арбитражной практики разрешения споров, связанных с добровольным и принудительным выкупом акций // Акционерный вестник. 2008. N 12.

Предъявление иска направлено на взыскание (довзыскание) компенсации, полученной при выкупе, а не на оспаривание действительности выкупа акций <1>. Эта норма Закона направлена на то, чтобы отношения по принудительному выкупу акций были устойчивыми. И в этом контексте вполне обоснованным является стремление перевести споры по принудительному выкупу акций в плоскость довзыскания убытков. Более того, предъявление иска не является основанием для приостановления процедуры выкупа ценных бумаг <2>.

--------------------------------

<1> См.: Степанов Д. Указ. соч. С. 28.

<2> См.: абз. 5 п. 4 ст. 84.8 Закона об АО.

Однако при принудительном выкупе акций контролирующим акционером могут быть совершены нарушения, которые лежат в основании возникновения субъективного права требования принудительного выкупа акций. В частности, лицо может получить право вытеснить миноритарных акционеров посредством использования аффилированных лиц, факт об аффилированности которых сокрыт. Исходя из этого представляется целесообразным дополнить такой ex post контроль за процедурой принудительного выкупа акций также возможностью оспаривания права контролирующего акционера на вытеснение миноритарных акционеров. Здесь следует разграничивать субъективное и объективное право на принудительный выкуп акций. В то время как объективное право на выкуп, т.е. правовые нормы, предусматривающие возможность выкупа в целом, не подлежит оспариванию, субъективное право на выкуп, т.е. юридически обеспеченная возможность конкретного лица требовать выкупа акций миноритариев, должно быть потенциальным предметом спора, поскольку контролирующий акционер может нарушить те или иные требования как при направлении добровольной или обязательной оферты, так и при инициировании процедуры вытеснения миноритарных акционеров. При этом в ФСФР эти нарушения могут остаться незамеченными.

Можно сказать, что этот недостаток Закона об АО был устранен КС РФ. В вышеуказанных определениях, в которых рассматривалось соответствие положениям Конституции РФ правила вытеснения миноритарных акционеров <1>, КС РФ отметил, что в целях защиты прав миноритарных акционеров как слабой стороны в корпоративных отношениях принудительный выкуп акций миноритарных акционеров должен осуществляться в надлежащей юридической процедуре, с соблюдением требований законодательства на каждом из необходимых ее этапов, в разумные сроки и при обеспечении эффективного судебного контроля. Этим обусловливается обязательность исследования судами, рассматривающими дела о принудительном выкупе акций, всех обстоятельств, которые могут свидетельствовать о существенном нарушении требований законодательства или о злоупотреблении правами и тем самым влиять на установление справедливой цены за выкупаемые акции. По сути, КС РФ своим решением предоставил акционерам возможность обжаловать не только цену выкупа, но и оспаривать связанные с принудительным выкупом акций процедурные нарушения законодательства, без которых право лица на осуществление принудительного выкупа акций не возникло бы.

--------------------------------

<1> См. выше сноску 1 на с. 139.

Закон N 7-ФЗ устанавливает двухступенчатый процесс вступления в силу изменений в Закон об АО. Если основная часть изменений вступила в силу с 1 июля 2006 г., то ст. 7 Закона N 7-ФЗ, посвященная вытеснению миноритарных акционеров в ОАО, где на 1 июля 2006 г. уже было превышено пороговое значение, дающее право на их вытеснение, вступила в силу со дня вступления в силу федерального закона, регулирующего условия и порядок осуществления обязательного страхования гражданской ответственности оценщика <1>. Это было необходимо в целях защиты миноритарных акционеров от случаев выкупа их акций по заниженным ценам, поскольку до вступления основной части изменений в силу отсутствовали какие-либо реально действующие механизмы, обеспечивающие уплату справедливой цены в рамках публичной оферты, цена которой является основой определения цены акций при последующем вытеснении миноритарных акционеров, и, следовательно, была значительно повышена роль независимых оценщиков в определении цены выкупа.

--------------------------------

<1> См.: п. 2 ст. 8 Закона N 7-ФЗ.

Указанные изменения были внесены в Федеральный закон от 29 июля 1998 г. N 135-ФЗ "Об оценочной деятельности в Российской Федерации" 27 июля 2006 г. и вступили в силу с 9 августа 2006 г.

Исключением из общего правила применения правила вытеснения миноритарных акционеров только в контексте публичных поглощений являлись положения, содержащиеся в ст. 7 Закона N 7-ФЗ. В случае владения лицом на 1 июля 2006 г. более чем 95% голосующих акций у оставшихся миноритарных акционеров возникало право требовать от указанного лица выкупа их акций, а у указанного лица - право требовать выкупа акций оставшихся миноритарных акционеров <1>.

--------------------------------

<1> См.: п. 1 и п. 5 ст. 7 Закона N 7-ФЗ.

Правило вытеснения миноритарных акционеров, предусмотренное в ст. 7 Закона N 7-ФЗ, действовало до 1 августа 2008 г.

Цена выкупаемых ценных бумаг в обоих случаях не может быть ниже:

1) средневзвешенной цены, определенной по результатам торгов организаторов торговли на рынке ценных бумаг за 6 месяцев, предшествующих дате направления требования о выкупе ценных бумаг;

2) стоимости, определенной независимым оценщиком в отчете об оценке ценных бумаг и подтвержденной саморегулируемой организацией оценщиков при проведении экспертизы такого отчета;

3) наибольшей цены, по которой лицо, указанное в ч. 1 настоящей статьи, или его аффилированные лица приобрели либо обязались приобрести соответствующие ценные бумаги в течение 6 месяцев, предшествующих дате направления требования о выкупе ценных бумаг <1>.

--------------------------------

<1> См.: п. 6 ст. 7 Закона N 7-ФЗ.

При этом в соответствии с п. 7 ст. 7 Закона N 7-ФЗ при определении цены выкупа привлечение независимого оценщика и подтверждение цены саморегулируемой организацией оценщиков являлись обязательными <1>.

--------------------------------

<1> О порядке экспертизы отчета об оценке ценных бумаг саморегулируемой организацией оценщиков см.: Приказ Министерства экономического развития и торговли РФ от 29 сентября 2006 г. N 303 "Об утверждении Положения о порядке проведения экспертизы отчета об оценке ценных бумаг, требованиях и порядке выбора саморегулируемой организации оценщиков, осуществляющей проведение экспертизы" // СПС "КонсультантПлюс".

Целесообразность распространения права выкупа акций на случаи, когда соответствующее пороговое значение было превышено до 1 июля 2006 г., вызывает некоторые сомнения, прежде всего исходя из следующих соображений. Вывод о необходимости применения в совокупности основных положений правового режима приобретения крупных пакетов акций свидетельствует о том, что эти правила составляют целостную систему и взаимно дополняют друг друга. Например, элементы правила обязательного предложения лежат в основе порядка определения цены принудительно выкупаемых акций в соответствии с правилом вытеснения миноритарных акционеров. Отсутствие одного из положений становится причиной неэффективности этого правового режима, а применение одного из положений без учета других приводит к потере его назначения и нарушает баланс интересов между участниками корпоративных правоотношений. Если правило вытеснения миноритарных акционеров будет применяться отдельно, оторванно от контекста правового режима приобретения крупных пакетов акций открытых акционерных обществ, то будет отсутствовать рыночный ориентир определения цены акций, подлежащих выкупу (если, конечно, акции акционерного общества не обращаются на торгах организаторов торговли на рынке ценных бумаг), которым могло бы стать принятие публичной оферты большим числом акционеров. Тогда единственным способом определения цены акций будет привлечение независимого оценщика. Однако требование об обязательном привлечении независимого оценщика не может на современном этапе развития российских корпоративных отношений серьезным образом повлиять на ситуацию. Как следствие, появляются практически неограниченные возможности для манипуляций с ценой выкупа. Следовательно, с целью максимального снижения значения субъективных факторов при определении цены выкупаемых акций и обеспечения баланса интересов, правило вытеснения должно применяться исключительно в рамках правового режима приобретения крупных пакетов акций открытых акционерных обществ.

В обоснование этого утверждения можно привести ряд вызвавших много шума примеров принудительно выкупа акций миноритарных акционеров, имевших место после вступления в силу ст. 7 Закона N 7-ФЗ.

В частности, 2 октября 2007 г. Eurocement Holding AG, владеющая 98% акций ОАО "Евроцемент груп", направила требование о выкупе оставшихся двух процентов акций миноритарных акционеров. Примерно год назад от этой даты два процента акций ОАО "Евроцемент груп" были проданы в ходе частного размещения (закрытой подписки), при этом акционерное общество было оценено в 5,5 млрд. долл. Основными инвесторами стали иностранные фонды, некоторые из которых приобрели акции при размещении дороже 10 тыс. долл. за одну акцию. Однако Eurocement Holding AG установила цену выкупа в размере 157252 руб. за одну акцию (около 6400 долл.). При этом здесь нельзя проводить параллели с принятой в Великобритании практикой, согласно которой при принудительном выкупе акций контролирующий акционер обязан выплатить лишь действительную справедливую стоимость акций <1>, поскольку на внебиржевом рынке начиная с августа 2007 г. средняя цена одной акции ОАО "Евроцемент груп" за месяц была больше 440 тыс. руб. Спор акционеров <2> закончился тем, что 3 декабря 2007 г. Eurocement Holding AG стала владельцем 100% акций ОАО "Евроцемент груп" <3>.

--------------------------------

<1> В деле "Re Grierson, Oldham&Adams Ltd". компания из Ливерпуля (John Holt&Co.) сделала публичное предложение о приобретении обыкновенных и привилегированных акций Grierson, Oldham&Adams. Цена обыкновенных акций была установлена на уровне шести шиллингов за акцию, в то время как рыночная цена перед предложением составляла 5 шиллингов 9 пенсов. Владельцы 99% обыкновенных акций акцептовали оферту, после чего John Holt&Co. направила уведомление о выкупе оставшихся акций. Однако миноритарные акционеры обратились в суд, возражая против выкупа их акций. Одним из оснований возражения являлось то обстоятельство, что несколько лет назад они приобрели акции по более высоким ценам (6 шиллингов 9 пенсов и 6 шиллингов 7,5 пенсов) и в результате выкупа миноритарные акционеры потерпели бы убытки. Суд счел это основание наряду с другими недостаточным для лишения оферента права выкупа или увеличения цены выкупа, так как обязанность John Holt&Co. заключалась лишь в оплате действующей справедливой цены акций (см.: Pennington R.R. Takeover Bids in the United Kingdom. 17 American Journal of Comparative Law 159 (1969), at 186 - 187).

<2> Интересно, что миноритарные акционеры в суде оспаривали не саму оценку, а процедурный вопрос. Их претензия состояла в том, что до вступления в силу изменений, предоставляющих право принудительного выкупа акций, 70,65% акций ОАО "Евроцемент груп" принадлежало компании GFI, 23,55% - GLK и 3,8% - физическим лицам. Поскольку Eurocement Holding AG консолидировала свои 98% акций после начала действия поправок, сначала она должна была направить миноритарным акционерам добровольную оферту.

<3> См.: Ляув Б., Панов А. Война за 2% // Ведомости. 14.11.2007; Ляув Б. "Евроцемент" без миноритариев // Ведомости. 13.12.2007.

Спорами относительно цены выкупа сопровождались также процедуры вытеснения миноритарных акционеров из ОАО "Манежная площадь", ОАО "СУАЛ" и ОАО "Русал Новокузнецкий алюминиевый завод" (в рамках подготовки к слиянию ОАО "Русский алюминий" и ОАО "СУАЛ"), некоторых дочерних обществ "Евраза" и "ТНК-BP", а также ОАО "Осколцемент", ОАО "Белгородский цемент" и ОАО "Кавказцемент". Анекдотичным является тот факт, что при принудительном выкупе акций последних трех компаний в качестве контролирующего акционера выступала ОАО "Евроцемент груп". По словам специалистов, причиной занижения цен акций последних трех ОАО могла стать их оценка на базе финансовой отчетности, которая занижена по сравнению с рынком, поскольку головная компания работает по процессинговой схеме, т.е. по схеме, когда поставки сырья и сбыт готовой продукции осуществляет головная компания, а дочерние общества (заводы) перерабатывают продукцию <1>.

--------------------------------

<1> См.: Казьмин Д. Роковые 5% // Ведомости. 01.11.2007; Плешанова О., Черкасова М. Конституционный суд оставил мажоритариев в силе // Коммерсантъ. 12.11.2007; Ляув Б., Филатов А. Маловато будет // Ведомости. 20.11.2007.

Основываясь на вышесказанном, вполне можно согласиться с высказанным мнением, что, вероятно, введение временного института принудительного выкупа акций вне рамок публичных поглощений стало результатом умелого и эффективного лоббирования со стороны некоторых крупных российских компаний, которые проводили консолидацию активов ("Русал", "Евразхолдинг", "ТНК-BP" и др.) <1>.

--------------------------------

<1> См.: Лучшие лоббисты Государственной Думы ФС РФ IV созыва (2003 - 2007) / Под науч. рук. П.А. Толстых. Центр по изучению проблем взаимодействия бизнеса и власти. М., 2007. С. 38, 67, 74, 90 - 91.

С учетом этих случаев ущемления прав и законных интересов миноритарных акционеров позиция автора состоит в том, что необходимо максимальным образом снизить значение субъективных факторов при определении цены принудительно выкупаемых акций ОАО. Действительно, необходимо признать, что большинство аргументов в пользу принудительного выкупа акций являются актуальными также вне контекста публичных поглощений. Следовательно, существуют объективные предпосылки для вытеснения миноритарных акционеров во всех случаях превышения контролирующим акционером порога в 95% акций. Однако реализация этих предпосылок приводит к ущемлению прав и законных интересов остальных акционеров. Поэтому, пока не предложен способ справедливой оценки принудительно выкупаемых акций вне рамок процедуры публичного поглощения, от этой идеи надо отказаться.

Правило продажи миноритарными акционерами своих акций представляет собой право миноритарного акционера, возникающее при достижении контролирующим акционером определенной доли в капитале компании, понудить контролирующего акционера приобрести акции у миноритарных акционеров. Оно было включено в Директиву ЕС 2004/25 по рекомендации Высшей группы экспертов по следующим соображениям:

- после приобретения контроля путем публичного предложения о поглощении контролирующий акционер может принимать действия, не совпадающие с интересами миноритарных акционеров, в частности заключать сделки со связанными с ним лицами по нерыночным условиям, изменить дивидендную политику, приспособить стратегию компании к целям группы компаний, которая контролируется им, сократить объемы раскрываемой информации и др. При этом возможности миноритарных акционеров защищать свои законные интересы ограничиваются, поскольку в большинстве правопорядков объем прав миноритарных акционеров зависит от количества принадлежащих им акций. Для обозначения миноритарных акционеров в компании, где после перераспределения корпоративного контроля значительное большинство акций контролируется одним лицом, Д. Степанов использует термин "микроминоритарии", поскольку, если прежде, даже будучи миноритарными акционерами, они могли образовывать альянсы между собой и хоть как-то отстаивать свои интересы, то после поглощения эта возможность исчезает <1>;

--------------------------------

<1> См.: Степанов Д. Поглощение, осуществляемое путем приобретения крупного пакета акций, и вытеснение миноритарных акционеров // Хозяйство и право. 2006. N 7. С. 18 (в ситуации, когда оферент приобрел количество акций, достаточное для принятия решений о переизбрании совета директоров, прочих органов общества, увеличении уставного капитала, реорганизации общества, одобрении крупных сделок и проч., миноритарные акционеры могут оказаться в таком положении, что с радостью согласились бы продать свои акции, цена которых при этом может значительно упасть).

- в результате снижения ликвидности рынка акций конкретной компании-цели по итогам публичной оферты ограничиваются возможности выхода миноритарных акционеров из ее капитала посредством продажи акций на рынке по справедливой цене;

- правило продажи миноритарными акционерами своих акций служит эффективным механизмом ограничения давления оферента на акционеров с целью принуждения их продавать акции в рамках публичного предложения. Кроме того, часто акционер, решивший не продавать свои акции, может, а иногда и вынужден изменить свое мнение с учетом результатов оферты. В таких случаях он должен иметь возможность выхода из капитала компании по выгодной цене;

- правило продаж миноритарными акционерами своих акций дополняет правило вытеснения миноритарных акционеров, балансируя права контролирующих и миноритарных акционеров <1>. В соответствии с Директивой ЕС 2004/25 после направления публичной оферты всем владельцам голосующих акций компании-цели о приобретении всех голосующих акций страны-участницы должны обеспечить возможность владельцев оставшихся голосующих акций требовать их покупки оферентом по справедливой цене, если:

--------------------------------

<1> См.: High Level Group of Company Law Experts, "Report on Issues Related to Takeover Bids", Brussels, 10 Jan., 2002, at 62, 67.

1) оферент владеет голосующими акциями, составляющими не менее 90% капитала с правом голоса и предоставляющими не менее 90% прав голоса в компании-цели;

2) в результате акцепта оферты оферент приобрел либо заключил соглашение о приобретении голосующих акций, составляющих не менее 90% капитала компании-цели с правом голоса и предоставляющих не менее 90% прав голоса, указанных в оферте <1>.

--------------------------------

<1> См.: Article 16 para. 2, Directive on takeover bids, European Parliament and Council Directive 2004/25/EC of 21 April 2004 on takeover bids // OJ L 142, 30/04/2004, at 22.

В отличие от позиции Высшей группы экспертов <1>, Директива ЕС 2004/25 предусматривает возможность определения порогового значения при применении правила продажи исходя из доли акцептов, что значительно ограничивает права миноритарных акционеров, но стимулирует публичные поглощения.

--------------------------------

<1> См.: High Level Group of Company Law Experts, "Report on Issues Related to Takeover Bids", Brussels, 10 Jan., 2002, at 66.

Такой подход содержится в британском Законе о компаниях 2006 г. Владелец голосующих акций, к которым относится оферта, не акцептовавший оферту, может в течение трех месяцев с даты окончания периода, в течение которого оферта может быть акцептована, или с даты направления уведомления оферентом миноритарным акционерам о возникновении у них права требовать выкупа акций <1>, если она наступает позднее истечения срока действия оферты, требовать от оферента приобретения этих акций, если в любое время до завершения периода, в течение которого оферта может быть принята:

--------------------------------

<1> Уведомление направляется оферентом всем акционерам, которые не акцептовали оферту, в течение одного месяца с даты достижения им 90% от общего количества голосующих акций, предоставляющих не менее 90% прав на голосование в компании-цели. В нем содержится информация о праве акционеров требовать выкупа их доли, сроке, в течение которого это требование может быть предъявлено, а также праве выбора миноритарными акционерами формы оплаты, если оферта предусматривала альтернативные формы оплаты, и форму оплаты, которая будет применяться, если миноритарные акционеры не указали свой выбор (см.: Section 984(3) and (2), section 985(3)(b), US Companies Act 2006, at 471, 472).

1) оферент в результате акцепта оферты приобрел или заключил безусловное соглашение о приобретении части (но не всех) акций, к которым оферта относится;

2) эти акции с другими акциями компании-цели или без них, которые оферент приобрел и заключил соглашения о приобретении, составляют не менее 90% от общего количества голосующих акций компании-цели и предоставляют не менее 90% прав голоса в компании-цели <1>.

--------------------------------

<1> Section 983(2), section 984(1) and (2), US Companies Act 2006, at 470, 471.

Аналогичное право предоставляется владельцу неголосующих акций, если доля оферента составляет не менее 90% акций от их общего количества <1>.

--------------------------------

<1> См.: Section 983(3), Ibid, at 470.

В России право миноритарных акционеров требовать выкупа их акций применяется только в контексте публичных поглощений. В соответствии с п. 1 ст. 84.7 Закона об АО лицо, которое в результате добровольного предложения о приобретении всех голосующих акций компании-цели (обыкновенных акций и привилегированных акций ОАО, предоставляющих право голоса в соответствии с п. 5 ст. 32 Закона об АО) и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, или обязательного предложения стало владельцем более 95% общего количества ее голосующих акций, с учетом акций, принадлежащих этому лицу и его аффилированным лицам <1>, обязано выкупить принадлежащие иным лицам остальные акции компании-цели, а также эмиссионные ценные бумаги, конвертируемые в такие акции, по требованию их владельцев. Из буквального толкования этого положения следует, что правило продажи миноритарных акционеров может применяться только тогда, когда пороговое значение в 95% достигнуто по результатам добровольной или обязательной оферты. То есть приобретение акций после завершения срока акцепта оферты, если в их результате превышается пороговое значение, не порождает право миноритарного акционера требовать выкуп принадлежащих ему акций. Однако акции могут быть приобретены до направления оферты. Другой особенностью российского подхода является то, что, несмотря на определение порогового значения со ссылкой только на голосующие акции, контролирующий акционер обязан выкупить все акции. Таким образом, в отличие от большинства стран ЕС, в данном случае правило применяется ко всем акциям, а не только к тому типу акций, по которому достигнуто пороговое значение.

--------------------------------

<1> Вследствие трудностей определения соотношения того, сколько акций и в какой момент являются голосующими, на практике пороговое значение в 95% отсчитывается от общего количества акций ОАО (см.: Савчук С.П., Кадиков Р.Р. Указ. соч. С. 160).

Некоторые специалисты высказывают мнение, что право миноритарных акционеров требовать выкуп принадлежащих им акций не должно ограничиваться сроком действия и должно носить перманентный характер <1>. Иначе "мы лишаем преобладающего акционера последнего стимула соблюдать права меньшинства акционеров" <2>. С этим мнением автор не согласен. При таком подходе возникает вопрос: как следует определить цену выкупаемых акций? В настоящей работе неоднократно указывалось на необходимость снижения значения субъективных факторов при определении цены акций. Между тем закрепление в законодательстве постоянного права миноритарных акционеров требовать от владельца более 95% акций выкупить принадлежащие им акции не позволяет поставить в основе цены выкупаемых акций цену публичной оферты, по результатам которого было преодолено пороговое значение в 95%. Вследствие истечения достаточно длительного времени эта цена потеряет свою актуальность. Следовательно, возникнут основания для занижения цены выкупа акций и норма, направленная на защиту прав и законных интересов миноритарных акционеров, не достигнет этой цели.

--------------------------------

<1> См.: Степанов Д. Во благо общества // ЭЖ-Юрист. 2004. N 36. С. 3; Архипов Д.А. Принудительный выкуп голосующих акций - инструмент непропорционального ограничения прав миноритарных акционеров. Так ли это на самом деле? // Вестник ВАС РФ. 2005. N 12. С. 130; Санин К.С. Указ. соч. С. 144.

<2> Архипов Д.А. Указ. соч. С. 130.

После достижения порогового значения оферент обязан в течение 35 дней с даты приобретения соответствующей доли голосующих акций направить оставшимся акционерам уведомление, в котором указывается на их право требовать выкупа акций <1>. Помимо прочих сведений в уведомлении указывается цена выкупаемых акций или порядок ее определения, а также ее обоснование. В случае, когда выкупаются акции непубличного ОАО, возникает необходимость определения рыночной цены акций. Тогда к уведомлению прилагается также копия отчета независимого оценщика о рыночной стоимости выкупаемых ценных бумаг. Д. Степанов указывает на схожесть уведомления с добровольной или обязательной офертой, которая проявляется и в его сущности, и в его признаках относительно подлежащей включению в него информации <2>.

--------------------------------

<1> См.: абз. 1 п. 2 ст. 84.7 Закона об АО.

<2> См.: Степанов Д. Поглощение, осуществляемое путем приобретения крупного пакета акций, и вытеснение миноритарных акционеров // Хозяйство и право. 2006. N 7. С. 25.

Направление уведомления осуществляется через компанию-цель, которая обязана направлять полученное от оферента уведомление адресатам <1>. После получения уведомления акционер вправе в течение 6 месяцев предъявить контролирующему акционеру требование о выкупе принадлежащих ему акций. В требовании указывается вид, тип и количество ценных бумаг, подлежащих выкупу <2>. При этом шестимесячный срок отсчитывается со дня направления акционерам уведомлений о праве требовать выкупа ценных бумаг ОАО <3>. Иными словами, если следовать букве закона, то в случаях, когда контролирующий акционер не направит в ОАО уведомление, а общество вследствие этого не будет в состоянии отправить уведомление миноритарным акционерам, несмотря на то что у миноритарных акционеров будет право требовать от контролирующего акционера выкуп их акций, сделать этого они не смогут. В целях недопущения таких ситуаций п. 8 ст. 84.7 Закона об АО устанавливает, что в случае неисполнения контролирующим акционером обязанности направить уведомление миноритарным акционерам последние вправе предъявлять требование о выкупе принадлежащих им ценных бумаг с приложением копии представленного держателю реестра владельцев ценных бумаг распоряжения о передаче выкупаемых ценных бумаг контролирующему акционеру. Требование может быть предъявлено в течение одного года со дня, когда миноритарный акционер узнал о возникновении у него права требовать выкупа ценных бумаг, но не ранее истечения 35-дневного срока, представленного контролирующему акционеру для направления уведомления в ОАО.

--------------------------------

<1> См.: абз. 14 п. 2 ст. 84.7 Закона об АО.

<2> См.: абз. 1 и 3 п. 4 ст. 84.7 Закона об АО.

<3> См.: абз. 1 п. 4 ст. 84.7 Закона об АО.

При определении цены, которую миноритарные акционеры вправе требовать от контролирующего акционера взамен на свои акции, существует два подхода: миноритарные акционеры вправе продавать свои акции по цене, предложенной за такие акции в рамках публичной оферты; миноритарные акционеры вправе продавать свои акции по цене, определяемой экспертами, назначенными судом, или надзорным органом. Здесь Директива ЕС 2004/25 придерживается аналогичного подхода, что и при определении цены при применении правила вытеснения: при требовании миноритарными акционерами выкупа своих акций после достижения контролирующим акционером порогового значения в результате обязательного предложения цена оферты признается справедливой ценой выкупа; при добровольном предложении цена оферты будет являться справедливой ценой выкупа, когда по итогам добровольного предложения были приобретены голосующие акции, составляющие не менее 90% капитала с правом голоса, указанные в предложении <1>. Британское законодательство несколько изменило этот подход, распространив презумпцию справедливости цены оферты на все публичные оферты: оферент вправе и обязан приобретать акции по условиям оферты или по другим условиям, согласованным с миноритарными акционерами <2>. То есть цена оферты является минимальным ориентиром при определении цены выкупа. Другая цена (как правило, более высокая) может быть установлена соглашением между оферентом и миноритарными акционерами, требующими выкупа.

--------------------------------

<1> См.: Article 16 para. 3, Directive on takeover bids, European Parliament and Council Directive 2004/25/EC of 21 April 2004 on takeover bids // OJ L 142, 30/04/2004, at 22.

<2> См.: Section 985(2), US Companies Act 2006, at 472.

В соответствии с Законом об АО цена выкупа определяется по правилам определения цены обязательного предложения. В дополнение к этому цена выкупа не может быть ниже:

1) цены, по которой соответствующие ценные бумаги приобретались в рамках публичной оферты, в результате которой лицо стало владельцем более 95% общего количества голосующих акций;

2) наибольшей цены, по которой оферент или его аффилированные лица приобрели либо обязались приобрести эти ценные бумаги после истечения срока принятия оферты, в результате которой оферент стал владельцем более 95% общего количества голосующих акций <1>. Обязательным требованием российского законодательства является оплата выкупаемых ценных бумаг денежными средствами <2>. Контролирующим акционером может быть предложена также альтернативная форма оплаты.

--------------------------------

<1> См.: п. 6 ст. 84.7 Закона об АО.

<2> См.: абз. 12 п. 2 ст. 84.7 Закона об АО.