Глава 2. Обеспечение баланса интересов при приобретении крупных пакетов акций

§ 1. Конфликты интересов при установлении корпоративного

Контроля путем приобретения крупных пакетов акций

Понимания необходимости правового регулирования определенных общественных отношений и обеспечения некоторого уровня определенности недостаточно для принятия конкретных мер. В рамках различных общественных отношений часто имеет место столкновение противоположных интересов участников этих отношений друг с другом, с частными интересами отдельных групп или интересами общества в целом (с публичными интересами). На стадии разработки норм права необходимо выявление различных конфликтов интересов. И только после этого право может разрешить их, а в случае необходимости и защитить более слабую сторону, вступающую в соответствующее общественное отношение. Таким образом, важнейшей задачей корпоративного законодательства является урегулирование конфликтов интересов между участниками корпоративных отношений путем сбалансирования и гармонизации противоположных интересов.

При этом, как отмечает Г.Н. Константинов, "конфликт интересов не нужно устранять, нужно найти механизмы социального взаимодействия, превращающие его в источник эффективного развития" <1>, так как полное устранение конфликтов интересов ведет к краху.

--------------------------------

<1> Константинов Г.Н. Корпоративное будущее в контексте конфликта интересов // Бизнес-образование. 2002. N 1. С. 99.

По сути, устранение конфликта интересов означает уравнение интересов различных групп участников корпоративных отношений, что невозможно в силу того, что каждая группа участников вступает в корпоративные отношения, преследуя свои собственные цели. Иными словами, уравнение интересов участников корпоративных отношений будет означать, что останется лишь одна группа участников и отношения попросту перестанут существовать. Эффективным является корпоративное законодательство, которое успешно справляется с этой проблемой и разрешает, балансирует конфликты интересов, а не устраняет их.

Согласно предложенному Д.И. Дедовым определению конфликт интересов представляет собой "противоречие между интересами, которые защищены правом и должны быть удовлетворены действиями другого уполномоченного принципалом лица (поверенного, агента, директора, доверительного управляющего), и личными интересами этого уполномоченного" <1>.

--------------------------------

<1> Дедов Д.И. Конфликт интересов. М., 2004. С. 1.

Их суть, как отмечает И.С. Шиткина, заключается не в самом факте нарушения интересов, а в возможности возникновения ситуации, когда эти интересы могут быть нарушены <1>. Иными словами, конфликт интересов является причиной, а не результатом противоправных действий, что естественным образом исключает возможность установления ответственности "за конфликт интересов" <2>.

--------------------------------

<1> См.: Корпоративное право / Отв. ред. И.С. Шиткина. С. 287 (автор главы - И.С. Шиткина).

<2> Дедов Д.И. Указ. соч. С. 5.

Концепция конфликта интересов редко используется в законодательстве России и остальных постсоветских стран. Также редко она встречается в правовой литературе <1>. Между тем во многих западных правопорядках те или иные правовые нормы направлены именно на разрешение конфликтов интересов участников общественных отношений. В правовой литературе, в свою очередь, исследователи не ограничиваются лишь толкованием правовых норм законодательства и рассматривают правовые нормы или общественные отношения в призме конфликтов интересов, что позволяет объяснить их сущность и выявить логику, которой руководствовался законодатель при их принятии или которой ему следует руководствоваться.

--------------------------------

<1> См.: Дедов Д.И. Указ. соч. С. 2.

Наличие большого количества заинтересованных сторон в процессе приобретения крупных пакетов акций и разнообразие их интересов сами по себе порождают возможность возникновения конфликтов интересов. Для понимания сущности конфликта интересов в общем и выявления потенциально возможных конфликтов интересов при приобретении крупных пакетов акций открытых акционерных обществ в частности следует выяснить содержание такой категории, как интерес. В юридической литературе содержатся разные подходы к определению понятия "интерес". С одной стороны, достаточно обоснованным является рассмотрение интереса в качестве предпосылки возникновения и осуществления субъективного права. В свою очередь, субъективное право является тем юридическим средством, с помощью которого обеспечивается реализация интереса <1>. Таким образом, в рамках корпоративных правоотношений могут существовать множество различных интересов, которые принадлежат как самой компании (в странах континентального права общепринятым является признание существования самостоятельного интереса компании, который может и не совпадать с интересами ее участников), так и ее участникам.

--------------------------------

<1> См.: Ломакин Д.В. Корпоративные правоотношения: общая теория и практика ее применения в хозяйственных обществах. М., 2008. С. 140 - 141 (со ссылками на работы В.П. Грибанова, С.Н. Братуся и Л.А. Чеговадзе).

Д.В. Ломакин определяет корпоративные интересы участника компании как его осознанные имущественные и неимущественные потребности, удовлетворение которых происходит посредством имущественного и неимущественного участия в деятельности компании, а интересы компании - ее имущественные и неимущественные потребности, обусловленные целями деятельности компании, закрепленными в ее учредительных документах, удовлетворение которых происходит посредством осуществления такой деятельности <1>.

--------------------------------

<1> См.: Дедов Д.И. Указ. соч. С. 143, 145.

Несколько широким является определение интереса, в соответствии с которым под интересом понимается устойчивое явление объективного характера, присущее неограниченному кругу лиц независимо от их индивидуальных предпочтений <1>. Согласно этому подходу в рамках разных общественных отношений существуют определенные конфликты интересов, которые вследствие их объективного характера, т.е. отсутствия связи с волей конкретных участников общественных отношений, и оторванности от конкретного контекста могут быть заранее выявлены и определены. И тогда уже у законодателя есть возможность предоставления носителям конфликтующих интересов того набора субъективных прав, направленных на реализацию интереса, который обеспечивает оптимальный баланс их интересов.

--------------------------------

<1> Там же. С. 5.

Представляется, что второе определение интереса позволяет лучше справиться с задачей выявления основных потенциально возможных конфликтов интересов при приобретении крупных пакетов акций, в то время как первый подход к пониманию интереса эффективно работает только в контексте уже существующего правового режима. Однако в любом случае очевидно, что в целях определения конфликтов интересов и их урегулирования в понятие "интерес" не могут включаться субъективные желания и потребности участников общественных отношений. Иначе перед правом стояла бы неразрешимая задача выявления воли и волеизъявления каждого конкретного субъекта, которые носят неустойчивый характер и при разных обстоятельствах могут быть разными.

Основными тремя конфликтами интересов, встающими в рамках корпоративных отношений, являются:

1) оппортунизм <1> менеджеров в отношении акционеров;

--------------------------------

<1> Под оппортунизмом понимается корыстное поведение с целью достижения личной выгоды, которое включает в себя элементы обмана, искажения и сокрытия информации или недобросовестности (см.: Williamson O.E. The Economic Institutions of Capitalism. New York, The Free Press, 1985, at 47 - 49; Институциональная экономика: Учебник / Под общ. ред. А. Олейника. М., 2005. С. 697 - 698; Кузьминов Я.И. Курс институциональной экономики: институты, сети, трансакционные издержки, контракты: Учеб. для студентов вузов. М., 2006. С. 30).

2) оппортунизм контролирующих акционеров в отношении миноритарных акционеров;

3) оппортунизм акционеров в отношении других участников корпоративных отношений, таких как кредиторы компании и ее работники <1>.

--------------------------------

<1> См.: Hansmann H., Kraakman R. What is Corporate Law? // The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach / Ed. by R. Kraakman, P. Davies, H. Hansmann, G. Hertig, K. Hopt, H. Kanda, E. Rock. New York: Oxford University Press, 2004, at 2 - 3.

Указанные конфликты интересов имеют характер того, что обозначается в экономической литературе термином "агентская проблема". В ее широком понимании она имеет место, когда участники общественных отношений имеют разные цели и компетенцию. Агентская проблема связана с агентскими отношениями в широком смысле этого термина, используемого в экономической литературе, - когда одна сторона (принципал) поручает выполнение работы другой стороне (агенту). Две проблемы могут возникнуть в рамках этих отношений:

- когда цели принципала и агента не совпадают и для принципала трудно или дорого контролировать фактическую деятельность агента, проблема заключается в том, что агент, непосредственно выполняя действие, лучше информирован, чем принципал, и, следовательно, принципал сталкивается с множеством трудностей, связанных с подтверждением им того, что агент действует правильно и в интересах принципала, а не в собственных интересах. Информационная асимметрия стимулирует агента к оппортунистическому поведению, направленному на извлечение собственных выгод или на недобросовестное исполнение своих обязанностей. Задача права в данном случае заключается в снижении расходов принципала на получение необходимой информации для наблюдения за деятельностью агента;

- когда принципал и агент имеют разное отношение к рискам (проблема состоит в возможности предпочтения принципалом и агентом разных действий вследствие разных предпочтений уровня риска) <1>.

--------------------------------

<1> См.: Eisenhardt K.M. Agency Theory: An Assessment and Review. 14 Academy of Management Review 57 (1989), at 58 - 59.

Таким образом, при рассмотрении агентской проблемы в ее широком понимании она выходит за пределы того, что рассматривается в юридическом сообществе как агентские отношения. По сути, в любом договорном отношении, основанном на представительстве, в рамках которого одна сторона (агент) обязуется выполнить определенные действия в пользу другой (принципала) <1>, потенциально может возникнуть агентская проблема в ее широком понимании. Иными словами, термин "агентская проблема" выступает в данном случае в качестве синонима термина "конфликт интересов".

--------------------------------

<1> См.: Hansmann H., Kraakman R. What is Corporate Law? // The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach, ed. by R. Kraakman, P. Davies, H. Hansmann, G. Hertig, K. Hopt, H. Kanda, E. Rock. New York, Oxford University Press, 2004, at 21.

Агентская проблема во взаимоотношениях между акционерами и менеджерами публичных компаний <1> стала предметом исследований позитивистской агентской теории. Возникновение проблемы связано с появлением в США и Великобритании компаний с распыленной структурой акционерного капитала, в результате которого часто полномочия на контроль отделялись от владения доли в капитале компании (от собственности в экономической терминологии). Позитивистская теория рассматривала компании как агентские отношения, в рамках которых акционеры являются принципалами, а менеджеры - их агентами. Иными словами, отношения между менеджерами компании и ее участниками строятся по модели представительства: акционеры являются представляемыми, поручающими управление деятельностью компании менеджерам. Основная задача позитивистов заключалась в нахождении механизмов управления, способных ограничить поведение агентов, направленное на достижение собственных целей. В качестве таких механизмов могут выступать отношения между принципалами и агентами, основанные на достижении результата (например, опционные программы для менеджеров), и развитые информационные системы, дающие возможность принципалу следить за деятельностью агентов <2>.

--------------------------------

<1> Тот факт, что совет директоров (исполнительные органы) теоретически может быть вовлечен в отношения в рамках конфликта интересов в том числе и в России, свидетельствует о существовании отношений представительства между органами управления юридического лица и самим юридическим лицом. В обратной ситуации, т.е. при непризнании отношений представительства, возможность возникновения конфликта интересов между советом директоров (исполнительным органом) и другими участниками корпоративных отношений исключается вовсе. Однако в целом вопрос сущности органов юридического лица до сих пор является дискуссионным. В литературе можно встретить достаточно аргументированную критику концепции рассмотрения органов юридического лица в качестве его представителя. Краткий обзор различных точек зрения содержится в работе Г.Л. Рубеко (см.: Рубеко Г.Л. Правовой статус органов управления акционерных обществ. М., 2007. С. 10 - 17).

<2> Другое направление агентской теории - теория "принципал-агент" - изучало более обширный круг отношений: работодатель - работник, адвокат - клиент, покупатель - продавец и т.д. Эта теория сосредоточена на определении оптимального договора (основанный на поведении или на достижении результата) между принципалом и агентом в зависимости от конкретной ситуации (см.: Eisenhardt K.M. Agency Theory: An Assessment and Review. 14 Academy of Management Review 57 (1989), at 60 - 63).

В отличие от англо-американских стран в компаниях остальных стран мира столкновение интересов менеджеров и акционеров не является распространенным. Конфликт интересов в этих странах перемещается в другие плоскости и чаще возникает между контролирующими акционерами, с одной стороны, и миноритарными акционерами или другими заинтересованными лицами - с другой. Так, в России результатом высокой концентрации акционерного капитала является непосредственное участие акционеров в управлении акционерным обществом - явление, которое в экономической литературе обозначается термином "совмещение собственности и управления" <1>, или строгое контролирование деятельности совета директоров и сильное воздействие на принятие ими управленческих решений. Такая ситуация "фактически уничтожает разделение между управлением и владением, делая его юридической формальностью" <2>. Следовательно, исключена возможность возникновения противоречий между интересами акционеров и менеджеров. По этой причине для корпоративного сектора страны характерным является конфликт интересов между различными группами акционеров в рамках акционерного общества.

--------------------------------

<1> Основываясь на данных эмпирического исследования, Т.Г. Долгопятова отмечает, что в России "превалирует модель корпоративного управления, в которой доминирующие акционеры непосредственно участвуют в управлении компаниями в качестве их топ-менеджеров. Совмещение собственности и контроля стало формальным институтом российской корпоративной практики... Подобный институт широко распространился не только вследствие приватизации ("красный директор" - владелец предприятия), но и как инструмент, сознательно выбранный собственником-предпринимателем. В условиях неразвитости рынков управленческого труда и институтов защиты прав собственности он предпочел этот инструмент высоким затратам на предотвращение оппортунизма наемных менеджеров, который в российских переходных условиях принимал крайние формы увода активов и захвата бизнеса" (Авдашева С.Б., Голикова В.В., Долгопятова Т.Г., Ивасаки И., Яковлев А.А. Интеграционные процессы, корпоративное управление и менеджмент в российских компаниях. С. 75 (автор главы - Т.Г. Долгопятова)). В остальных случаях, когда контролирующий акционер непосредственно не управляет деятельностью компании, его отношения с менеджером носят характер строгой субординации и последний не может принимать важные решения без согласия контролирующего акционера.

<2> Гуваков В., Тиханова И., Аникина Е., Комаров А. Конфликт интересов в корпоративном управлении // Корпоративный юрист. 2006. N 8. С. 16.

В странах континентальной системы права возникает еще один конфликт интересов, не характерный для стран англо-американской системы. Речь идет о конфликте между интересами акционеров компании и интересами самой компании. Это следствие признания существования интересов компании, которые не всегда совпадают с интересами ее акционеров. В англо-американских странах наиболее распространенным является мнение, согласно которому долгосрочные общие интересы акционеров <1> и корпорации (компании) совпадают <2>. Это обстоятельство вызывает необходимость учета интересов компании наряду с интересами заинтересованных лиц при правовом регулировании публичных поглощений.

--------------------------------

<1> Наряду с общими интересами акционеров могут существовать также интересы отдельных акционеров.

<2> У. Бреттон и М. Уечтер показывают, что на сегодняшний день в американском корпоративном праве господствующей точкой зрения является теория превосходства акционеров, в то время как сторонники свободы действий менеджеров составляют меньшинство, а теория корпоративной социальной ответственности занимает среднее положение (см.: Bratton W.W., Wachter M.L. Shareholder Primacy's Corporatist Origins: Adolf Berle and The Modern Corporation. 34 Journal of Corporation Law 99 (2008), at 100).

В решении различных конфликтов интересов в корпоративном секторе большую роль может и должно играть право. Примерами этого являются правила раскрытия информации, стимулирующие механизмы, призванные выравнивать интересы членов совета директоров с интересами акционеров, и активно функционирующий рынок корпоративного контроля. При этом при защите интересов принципалов от злоупотреблений со стороны агентов значительные выгоды получают также сами агенты. Причина этого заключается в том, что принципал готов предложить большую компенсацию агенту, если он уверен в том, что действия агента являются добросовестными и высококвалифицированными. Так, правила, защищающие кредиторов от оппортунизма со стороны компаний, должны повлечь за собой снижение процентных ставок по кредитам; правила, ограничивающие контролирующих акционеров от злоупотреблений правами миноритарных акционеров, должны снизить стоимость привлекаемого капитала. По этой причине теоретически разрешение конфликтов интересов выгодно для всех участников корпоративных отношений <1>.

--------------------------------

<1> См.: Hansmann H., Kraakman R. What is Corporate Law? // The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach, ed. by R. Kraakman, P. Davies, H. Hansmann, G. Hertig, K. Hopt, H. Kanda, E. Rock. New York, Oxford University Press, 2004, at 22.

Наряду с правом немаловажное значение играет само желание участников корпоративных отношений сбалансировать конфликты интересов. Если совершенствование корпоративного управления (повышение уровня раскрытия информации, прозрачная и простая структура владения капитала, включение в совет директоров независимых директоров и др.) способно разрешить ряд конфликтов интересов, то эти меры могут быть приняты самой компанией без вмешательства со стороны государственных органов.

Процесс публичного поглощения нарушает обычное функционирование компаний, поскольку в рамках компаний возникают различные конфликты интересов. Так, члены совета директоров в случае смены контролирующих акционеров могут оказаться под угрозой увольнения. Соответственно, в данной ситуации объективность их действий ставится под сомнение <1>. Для более подробного анализа конфликтов интересов при публичных поглощениях следует уточнить круг лиц, чьи интересы затрагиваются публичными поглощениями, и коротко определить их интересы в контексте публичных поглощений. Первую группу заинтересованных лиц составляют акционеры. Они больше всего заинтересованы в создании условий, в рамках которых активно осуществляются публичные поглощения, так как публичные поглощения, во-первых, увеличивают стоимость их инвестиций, а во-вторых, разрешают конфликты интересов в отношениях акционеров и менеджеров или контролирующих и миноритарных акционеров.

--------------------------------

<1> См.: Конклин Д. Корпоративные финансы и корпоративное управление: зоны взаимодействия на примере опыта компаний Канады // Корпоративное управление и устойчивое развитие бизнеса: стратегическая роль советов директоров / Отв. ред. И.В. Ивашковская. М., 2008. С. 20.

Следующую группу заинтересованных лиц составляют члены совета директоров (исполнительного органа). Дисциплинирующая роль публичных поглощений направлена именно на поведение менеджеров, поскольку в компании-цели после поглощения, как правило, формируются новые органы управления. Следовательно, распространенным является мнение, согласно которому менеджеры не заинтересованы в существовании активного рынка корпоративного контроля и имеют стимулы для принятия защитных мер в целях срыва публичных поглощений.

Работники компании-цели, как и менеджеры, имеют риск увольнения в результате публичных поглощений, поскольку экономическая концентрация корпораций часто сопровождается сокращением рабочих мест. По этой причине во многих правопорядках разработаны правила, направленные на защиту их интересов. В основном эти правила сводятся к раскрытию информации о будущих планах покупателя как в отношении компании-цели в целом, так и работников в частности.

Определение интересов кредиторов в контексте публичных поглощений представляется затруднительным из-за возможности существования двух различных сценариев: если компания имеет финансовые трудности, для кредиторов публичное поглощение может быть выгодным, так как смена контролирующих акционеров повышает вероятность удовлетворения их требований; однако если финансовое положение компании-цели является хорошим, то кредиторы не заинтересованы в публичном поглощении, поскольку в его результате могут быть пересмотрены или вовсе приостановлены отношения компании-цели с кредиторами. В частности, как правило, после поглощения покупатель переводит расчетные счета компании-цели в свой обслуживающий банк <1>.

--------------------------------

<1> См.: Forstinger C.M. Takeover Law in the EU and the USA. The Hague, Kluwer Law International, 2002, at 11.

Государство как заинтересованное лицо в контексте публичных поглощений имеет интересы в создании активно функционирующего рынка корпоративного контроля в целях создания эффективной системы постоянной реструктуризации корпоративного сектора страны, дисциплинирования поведения участников корпоративных отношений, повышения конкурентоспособности национальных компаний на глобальных рынках. Однако, с другой стороны, стимулирование публичных поглощений повышает риск установления контроля над компаниями, контролируемыми национальным капиталом, также иностранными инвесторами. Следовательно, в странах, где осуществляется политика протекционизма, направленная на ограничение перехода контроля над национальными компаниями иностранным инвесторам, интерес государства к созданию благоприятных условий для приобретения корпоративного контроля и стимулирования публичных поглощений может быть ослаблен.

Заинтересованными лицами при публичных поглощениях являются также покупатель или оферент <1>, акционеры (участники) компании-покупателя и ее работники. Под оферентом понимается лицо, которое делает попытку установления контроля над компанией посредством приобретения ее контрольного пакета акций и, как правило, смены совета директоров (исполнительного органа). Основной интерес оферента заключается в установлении корпоративного контроля за минимально возможный промежуток времени и за максимально возможную низкую цену.

--------------------------------

<1> Иногда в качестве синонима, в особенности в средствах массовой информации и профессиональных кругах, используется также термин "рейдер".

Сопоставление интересов вышеперечисленных заинтересованных лиц показывает, что в то время как публичные поглощения служат инструментом смягчения конфликтов интересов в компаниях, публичные поглощения сами включают в себя различные конфликты интересов. Имеются разные способы смягчения этих конфликтов, и закрепление в законодательстве того или иного способа говорит об отношении к значению и месту рынка корпоративного контроля в стране. Характер конфликта интересов зависит от структуры капитала компании, чьи акции приобретаются. Для компаний с широким владением акциями характерны одни конфликты интересов, а для компаний с доминирующим контролирующим акционером - другие. Следовательно, в зависимости от преобладания в стране компаний с распыленной или концентрированной структурой акционерного капитала различным должен быть ответ, направленный на разрешение конфликта интересов. По этой причине полное и всестороннее понимание содержания конфликтов интересов, возникающих при разных моделях корпоративного управления, а также различий между двумя моделями (американской и британской) правового режима публичных поглощений представляется крайне важным для будущего национального регулирования и оценки уже существующей в стране модели. Пути разрешения конфликтов интересов, возникающих в рамках процессов публичных поглощений, рассмотрены в оставшейся части настоящей главы.

Таким образом, характер конфликтов интересов при поглощениях акционерных обществ путем приобретения крупных пакетов акций зависит от структуры капитала общества: в случае распыленности капитала основной конфликт интересов возникает между членами совета директоров (исполнительных органов) и акционерами вследствие неспособности последних осуществить эффективный контроль за деятельностью членов совета директоров (исполнительных органов); при концентрации капитала конфликт интересов перемещается в другие плоскости и чаще возникает между контролирующими акционерами, с одной стороны, и миноритарными акционерами или другими заинтересованными лицами - с другой. Так, в России результатом высокой концентрации акционерного капитала является непосредственное участие акционеров в управлении акционерным обществом или строгое контролирование деятельности органов управления и сильное воздействие на принятие ими управленческих решений. Такая ситуация делает разделение между управлением и владением юридической формальностью. Следовательно, исключена возможность возникновения противоречий между интересами акционеров и членов совета директоров (исполнительных органов). По этой причине для корпоративного сектора страны характерным является конфликт интересов между различными группами акционеров в рамках акционерного общества.