Киреев_Международная экономика_2

1. ТЕОРИЯ ОБЩЕГО РАВНОВЕСИЯ

Описывая современную ему реаль­ ность последней четверти XIX в., Некра­ сов отметил тенденцию, важную и по сей день: результаты труда в разных странах оцениваются в национальной валюте этих стран и имеют ключевое значение для определения стоимости этой валюты на мировом рынке. "Добытый трудом" американский доллар именно потому считался идеалом для тех, кто и сегодня готов продать за него "что ни попало", что его покупательная способность зна­ чительно выше рубля. Отсюда возникает закономерный вопрос о механизме оп­ ределения валютного курса, делающем

одну валюту дешевой , а другую — до­ рогой". Практически все теории валют­ ного курса обращают главное внимание на поиск ответа на вопрос о том, как определяется равновесный реальный ва­ лютный курс, а затем — какие факторы приводят к отклонению курса от равно­ весия.

Макроэкономический баланс

Теория макроэкономического балан­ са как основы равновесного валютного курса берет свое начало с исследований

60-х гг. Он определяется как курс, воз­ никающий в результате достижения эко­ номикой внутреннего и внешнего балан­ са в среднесрочной перспективе. Теория макроэкономического баланса устанав­ ливает зависимость между внутренним реальным спросом (D^) и реальным об­ менным курсом (Е^). Равновесный ва­ лютный курс (Е ) определяется точкой пересечения (А; кривых внутреннего (YY) и внешнего (ВР) равновесия (см. рис. 3.1). Движение от нулевой точки вверх по оси ординат как всегда озна­ чает падение курса национальной валю­ ты (рост курса иностранной валюты), вниз — рост курса национальной валю­ ты (падение курса иностранной валю­ ты). Наиболее сложной стороной теории является формализация понятий внут­ реннего и внешнего баланса.

• Внутренний баланс (internal ba­ lance, YY) — такой уровень производ­ ства внутри страны, который обеспечи­ вает полную занятость и устойчиво низкий уровень инфляции.

Кривая внутреннего баланса показы­ вает обратную зависимость между пере­ менными реального спроса и реального валютного курса, поскольку по мере ро­ ста реального валютного курса все боль­ шая доля реального внутреннего спроса

Рис. 3.1. Макроэкономический баланс как основа валютного курса

переключается с импортных товаров, которые дорожают на внутреннем рын­ ке, на местные. Сегменты II и III, находящиеся справа от кривой внутрен­ него баланса, показывают, что объем производства находится на уровне ниже оптимального, что приводит к излишне­ му агрегированному спросу и выражает­ ся в росте инфляции. Сегменты I и IV, находящиеся слева от кривой внутрен­ него баланса, показывают, что объем производства находится на уровне выше оптимального, агрегированный спрос недостаточен, что проявляется в росте безработицы.

• Внешний баланс (external balance, ВР) — чистый приток капитала, обеспе­ чивающий баланс национальных сбере­ жений и инвестиций в среднесрочной перспективе.

Внешний баланс в модели общего равновесия нередко сводят к балансу текущих операций (балансу торговли товарами и услугами), что не вполне правомерно, поскольку международные переливы капитала оказывают непо­ средственное влияние на уровень валют­ ного курса. В то же время такая узкая трактовка внешнего баланса оправдан­ на с точки зрения осуществления кон­ кретных расчетов, ибо установить мате­ матически точно равновесный уровень внешнего баланса с учетом переливов капитала не представляется возможным. Дополнительные проблемы возникают и из-за различий в оценках уровней элас­ тичности спроса на торгуемые товары и эластичностеи дохода, что значительно осложняет расчет внешнего баланса даже в его текущей части. Поэтому лю­ бые расчеты равновесного уровня внеш­ него баланса неизбежно носят весьма приблизительный характер, и, как ре­ зультат, реальный валютный курс опре­ деляется с использованием этих расче­ тов только как некоторый диапазон колебаний, нежели как точная вели­ чина.

Кривая внешнего баланса показывает прямую зависимость между переменны­ ми, поскольку растущий реальный внут­ ренний спрос ухудшает внешний баланс

82 ГЛАВА 3. ТЕОРИИ ВАЛЮТНОГО КУРСА

И ведет к реальному обесценению валю­ ты, что необходимо для поддержания внешнего равновесия. Если баланс пе­ ременных достигается в сегментах I или II, расположенных слева от кривой внешнего баланса, то имеет место поло­ жительное сальдо текущего баланса, что свидетельствует о том, что курс нацио­ нальной валюты может быть занижен. Если же баланс достигается в сегментах III и IV, расположенных справа от кри­ вой внешнего баланса, то имеет место дефицит текущего баланса, что обычно свидетельствует о том, что курс нацио­ нальной валюты завышен.

Пересечение кривых внутреннего и внешнего баланса в точке общего равно­ весия А определяет равновесный реаль­ ный валютный курс Е , который на не­ котором уровне реального внутреннего спроса отражает все экономические процессы, опеределяющие как внут­ ренний, так и внешний баланс. Такой уровень реального валютного курса счи­ тается курсом, соответствующим фун­ даментальным экономическим законо­ мерностям (consistent with economic fundamentals). Сегменты I—IV вокруг точки общего равновесия А представля­ ют собой четыре типа дисбаланса, в ко­ торых может находиться экономика и которые будут влиять на реальный ва­ лютный курс.

Сегмент I — положительный текущий баланс на фоне перепроизводства, недо­ статочного внутреннего спроса и безра­ ботицы — может свидетельствовать о заниженности валютного курса и из­ лишне рестриктивной бюджетной поли­ тике государства. Исторически такая си­ туация встречается довольно редко, прежде всего в развитых странах (ФРГ, Япония).

Сегмент II — положительный теку­ щий баланс на фоне недопроизводства, излишнего внутреннего спроса и инфля­ ции — может свидетельствовать о зани­ женном валютном курсе и излишне экспансионистской бюджетной или де­ нежной политике. Типичный пример — экономика Японии, находившаяся в состоянии спада в 1993 и 1998 гг., когда

падение производства происходило на фоне положительного сальдо текущего баланса, а иена была сильно занижена.

Сегмент III — дефицит текущего баланса на фоне недопроизводства, из­ лишнего внутреннего спроса и инфля­ ции — говорит о завышенности валют­ ного курса и рестриктивной бюджетной политике. Это экономическая ситуация Англии, Швеции, Италии и Испании в 1987—1992 гг., в которых дефицит те­ кущего баланса сопровождался высоким уровнем инфляции, что явно свидетель­ ствовало о завышенности реальных кур­ сов национальных валют. Это и ситуа­ ция в России в 1992—1994 гг.

Наконец, сегмент IV — дефицит текущего баланса на фоне перепроиз­ водства, недостаточного внутреннего спроса и безработицы — говорит о завы­ шенности валютного курса при излиш­ нем расширении государственных рас­ ходов и денежной массы. Типичный пример — США в 1985 г., когда объем производства был выше оптимального, текущий баланс — дефицитным и реаль­ ный курс доллара был действительно завышен.

Анализ валютного курса с точки зре­ ния общего равновесия абстрагируется от циклических и иных краткосрочных колебаний и учитывает только принци­ пиально важные изменения, могущие повлиять на параметры внутреннего и внешнего балансов — обнаружение за­ пасов нефти, существенные сдвиги в со­ отношении уровней производительнос­ ти труда между странами, изменение возрастного состава трудоспособного населения и т.д. Расчет реального ва­ лютного курса на основе теории общего равновесия требует доскональной оцен­ ки всех параметров внутреннего и внеш­ него равновесия, которые находятся в постоянном движении. Это требует использования больших и весьма слож­ ных эконометрических моделей. Расче­ ты курсов валют крупнейших стран, проводившиеся в середине 90-х гг., по­ казали, что в 1990 г. доллар был завы­ шен на 11%, а иена и марка — занижены соответственно на 13 и 15% по сравне-

нию с равновесным курсом, установлен­ ным на основе теории всеобщего рав­ новесия^

@ Подход платежного баланса

(balance of payments approach) — валют­ ный курс определяется совокупным спросом и предложением валюты.

84 ГЛАВА 3. ТЕОРИИ ВАЛЮТНОГО КУРСА

5 долл., и курс снова увеличивается до равновесного значения. Спрос на валю­ ту будет приблизительно равен импорту товаров и услуг, а ее предложение — их экспорту. Поэтому, если знать текущие размеры экспорта и импорта и прогноз их развития, можно приблизительно оп­ ределить динамику валютного курса.

Однако ситуация значительно ослож­ няется тем, что существуют потоки ка­ питала в чистом виде, не связанные с движением товаров, которые значитель­ но хуже поддаются учету и прогнозиро­ ванию и, кроме того, зачастую вообще носят непредвиденный спекулятивный характер. Если добавить к кривым спро­ са и предложения валюты спрос на ва­ люту, возникающий в результате же­ лания резидентов приобрести активы, выраженные в иностранной валюте (на­ пример, осуществить прямые — купить завод — или портфельные — купить государственные долговые обязательст­ ва — инвестиции за рубеж), то совокуп­ ный спрос на валюту преобразуется в кривую D^, а совокупное предложе­ ние — в кривую S^, очертания и наклон которых далеко не очевидны. Например, на рисунке 3.2 после включения движе­ ния капитала в чистом виде равновес­ ный валютный курс оказался на уровне

6 руб./долл., по которому продается и покупается 7 млн. долл. При падении курса доллара до 5 руб./долл. предложе­ ние валюты составит примерно 5,5 долл. при спросе 9,5 долл., приведя к дефици­ ту в размере [DE], а при падении курса до 4 руб./долл. — и того больше. Кроме того, кривые совокупного спроса и пред­ ложения D2 и $2 оказались более пологи­ ми, чем кривые Dj и Sj, что свидетель­ ствует о большей эластичности спроса и предложения.

Как видно, учет движения капитала значительно усложняет прогнозирова­ ние валютного курса. Потоки капитала подчиняются иной логике, нежели дви­ жение товаров. Как общее правило, ка­ питал чаще перемещается в те страны, где процентные ставки выше, платеж­ ный баланс положительный и курс на­ циональной валюты растет, и истекает из тех стран, где процентные ставки

ниже, платежный баланс дефицитен и курс национальной валюты падает. Со­ четание относительно высокого процен­ та и растущего курса национальной ва­ люты создает идеальные условия для притока капитала. Если процент доста­ точно высок, а курс падает, то выгод­ ность вложения зависит от соотношения темпов движения процента и курса. Воз­ можны ситуации, когда вложения за ру­ беж окажутся выгоднее, чем у себя в стране. Капитал обычно начинает по­ кидать страну накануне девальвации на­ циональной валюты, когда становится понятным, что поддерживать далее фик­ сированный курс не удастся. Такой рез­ кий отток капитала — спекулятивная атака — может привести к полной поте­ ре валютных резервов, к кризису пла­ тежного баланса и резко осложнить эко­ номическое положение любой, даже крупной, страны.

Поэтому подход к прогнозированию валютного курса с точки зрения платеж­ ного баланса считается не более чем об­ щим ориентиром, свидетельствующим лишь о генеральной тенденции. Как об­ щее правило, курс валюты стран, имею­ щих хронический дефицит платежного баланса, должен падать, а стран, по­ стоянно имеющих положительное саль­ до, — расти. Этот подход применим исключительно для долгосрочного про­ гнозирования и не может использовать­ ся для объяснения краткосрочных коле­ баний валютного курса. Кроме того, очень многое зависит от того, как клас­ сифицированы международные платежи каждой из стран и насколько сопостави­ мы их платежные балансы по структуре. Самостоятельно ни торговый баланс, ни баланс движения капитала не могут слу­ жить основой для надежного прогнози­ рования валютного курса.

Итак, теория общего макроэкономи­ ческого равновесия как основы опреде­ ления равновесного реального валютно­ го курса является наиболее всеобъ­ емлющей теорией валютного курса. В соответствии с ней курс, определяемый пересечением кривых внутреннего и внешнего баланса, считается реальным

валютным курсом, соответствующим фундаментальным экономическим зако­ номерностям. Теория общего равнове­ сия, абстрагируясь от краткосрочных спекулятивных колебаний, стремится учесть все возможные тенденции, опре­ деляющие как внутренний, так и вне­ шний экономический баланс, что делает ее практическое использование для про­ гнозирования валютного курса весьма сложным и требует построения больших эконометрических моделей для расчета каждого компонента внутреннего и внешнего баланса. Частным случаем

теории общего равновесия может счи­ таться подход к определению валютного курса с точки зрения платежного балан­ са. В соответствии с ним валютный курс разделяется исходя только из равнове­ сия внешнего баланса. При этом спрос на валюту считается приблизительно равным импорту товаров и услуг, а ее предложение — их экспорту. В дол­ госрочной перспективе курс валюты стран, имеющих хронический дефицит платежного баланса, должен падать, а стран, постоянно имеющих положитель­ ное сальдо, — расти.

Другой довольно старой теорией, с известной степенью условности объяс­ няющей долгосрочное изменение валют­ ного курса, является предложенная пос­ ле первой мировой войны шведским экономистом Густавом Касселем теория паритета покупательной способности^. В начале 20-х гг., после отмены золотого стандарта, эта теория сыграла важную практическую роль, поскольку требова­ лось объяснить, как следует устанавли­ вать курсы валют в новых условиях.

Закон одной цены

Теория исходила из превалирующей в те времена идеи, что валютные курсы обязательно должны быть как-то связа­ ны с уровнями внутренних цен. При этом четко фиксировался лишь факт су­ ществования такого соотношения, из которого могло вытекать как прямое влияние уровней внутренних цен на ва­ лютные курсы, так и обратное влияние курсов на внутренние цены.

^ Cassel G.. The Present Situation of Foreign Exchanges // Economic Journal. — 1916. — March. — P. 62—65; Abnormal Devaitions in International Exchanges // Eco­ nomics Journal. — 1918. — Dec. —• P. 413— 415.

® Паритет покупательной способ­ ности, ППС (purchasing power parity, PPP) — равенство покупательной спо­ собности различных валют при неиз­ менном уровне цен в каждой из стран.

Впервом приближении ППС говорит

отом, что если средние цены в рублях в России в б раз выше, чем в США, то обменный курс рубля к доллару должен быть 6 руб./долл. Это заключение осно­ вывается на предположении о том, что в условиях совершенной конкуренции (полного отсутствия транспортных рас­ ходов и межстрановых торговых барье­ ров) одинаковый товар будет продавать­ ся за одну и ту же цену на рынках различных стран. Тем самым если товар

в США стоит 1 долл., то при курсе 6 руб./долл. в России он должен стоить 6 рублей. Если же по каким-то причи­ нам курс рубля упадет до 12 руб./долл., то тот же товар должен стоить в России уже 12 рублей. Если ^е он продолжает стоить 6 рублей, то становится выгод­ ным купить его в России за б рублей и перепродать в США по 12:6=2 долл., по­ лучив по 100% прибыли за каждую еди­ ницу. В результате товарного арбитража рост спроса на дешевый товар поднимет его цену в России, рост предложения этого товара снизит его цену в США, что приведет в росту курса рубля до его прежнего уровня 6 руб./долл.

86ГЛАВА 3. ТЕОРИИ ВАЛЮТНОГО КУРСА

@Закон одной цены (law of one pri­ ce) — в условиях совершенной конку­ ренции один и тот же товар в различных странах имеет одинаковую цену, если она выражена в одной и той же валюте.

Если Р'^ — цена товара внутри страны, Р* — цена того же товара за рубежом, E^j. — валютный курс,

то закон одной цены выражается следу­ ющей формулой:

•:^-^^Щ^Р^. (3.1)

откуда валютный курс выражается как

/

Закон одной цены относится к цене одного конкретного торгуемого товара, который продается в нескольких стра­ нах. Из-за несовершенства конкурен­ ции, и прежде всего наличия транспорт­ ных расходов и межстрановых торговых барьеров, закон одной цены в чистом виде не соблюдается. Но если транспор­ тные расходы и торговые барьеры оста­ ются постоянными, товары абсолютно одинаковы и существует торговля между странами, то их цены должны двигаться в тандеме. Закон одной цены может не соблюдаться по причине различий в ка­ честве товаров: автомобили могут быть различных моделей, цемент — различ­ ных марок, пшеница — различных сор­ тов и т.п. Кроме того, многие товары для международной торговли являются неторгуемыми (услуги химчисток, песок, аренда помещений и пр.), поэтому межстрановая разница цен на них может су­ ществовать длительное время.

Абсолютный ППС

Покупательная способность нацио­ нальной валюты каждой страны зависит от уровня ее внутренних цен. Отталки­ ваясь от идей Д. Рикардо о сравнитель­

ных преимуществах, можно с известной степенью условности утверждать, что в результате роста внутренних цен поку­ пательная способность национальной валюты должна сократиться, что приве­ дет к пропорциональному обесценению ее валютного курса. Если уровень внут­ ренних цен снижается, то покупатель­ ная способность национальной валюты растет, что приводит к пропорциональ­ ному росту ее валютного курса.

@ Теория абсолютного ППС (abso­ lute РРР theory) — обменный курс меж­ ду валютами двух стран равен соотноше­ нию уровней цен в этих странах.

Если Р^ —уровень внутренних цен, Pj —уровень цен за рубежом, E^j.— валютный курс,

то валютный курс на основе теории аб­ солютного ППС выражается следующей формулой:

Нетрудно заметить, что формула 3.3 очень близка к формуле валютного кур­ са, вытекающей из закона одной цены (3.2). Принципиальное отличие заклю­ чается в том, что закон одной цены кладет в основу валютного курса цену одного и того же товара в нескольких странах, а теория абсолютного ППС — соотношение уровня цен на все товары в этих странах. Разумеется, если закон одной цены соблюдается для каждого то­ вара, то и теория абсолютного ППС со­ блюдается для двух стран в целом. Ко­ нечно, возникает далеко не простой вопрос о том, как измерить общий уро­ вень цен у себя в стране и за рубежом. Наиболее распространенным, но далеко не безупречным способом является со­ ставление одинаковых корзин гомоген­ ных товаров, которые используются по­ требителями как в одной, так и в другой стране, расчет их стоимости в нацио­ нальной валюте каждой из стран и по-

следующее их сравнение между собой для выяснения валютного курса.

На основе теории абсолютного ППС определяется одна из разновидностей расчетного равновесного валютного кур­ са, который впоследствии можно ис­ пользовать как точку отсчета его изме­ нений.

@ Валютный курс на основе ППС

(РРР exchange rate) — курс, который уравнивает цену корзины одинаковых товаров в двух странах.

Полезная сторона теории абсолютно­ го ППС заключается в том, что она чет­ ко указывает способ укрепления курса национальной валюты — снижение внутренней инфляции и укрепление по­ купательной способности националь­ ной валюты внутри страны. Однако в своем изначальном виде теория абсо­ лютного ППС практически непримени­ ма по тем же причинам, что и закон од­ ной цены: трудно составить корзины из совершенно одинаковых товаров, прода­ ваемых в разных странах; транспортные расходы и государственные ограничения на торговлю делают конкуренцию на мировом рынке несовершенной; суще­ ствует множество неторгуемых товаров, цена которых влияет на уровень внут­ ренних цен, но которые никогда не по­ падают в международный оборот.

Относительный ППС

Наибольшее практическое значение теория ППС имеет в своем относитель­ ном преломлении. Ее идея заключается в том, что для большей надежности изменения валютного курса сопостав­ ляться должны не абсолютные уровни цен в двух странах, а их относительные величины — изменение с течением вре­ мени.

@ Теория относительного ППС (re­ lative РРР theory) — изменение обмен­ ного курса между валютами двух стран

пропорционально относительному изме­ нению уровня цен в этих странах.

Если Р^ — уровень внутренних цен в базовом году,

Р9. — уровень цен за рубежом в базо­ вом году,

£^^— валютный курс в базовом го-

Р|^ — уровень внутренних цен в теку­ щем году,

Р^ — уровень цен за рубежом в теку­ щем году,

EL.— валютный курс в текущем го-

ДУ»

то валютный курс на основе теории от­ носительного ППС выражается следую­ щей формулой:

Как видно из формулы, для расчета валютного курса в соответствии с теори­ ей относительного ППС необходимо знать абсолютное значение равновесно­ го валютного курса в некотором году, из­ бранном как базовый, и индексы цен для обеих стран. В идеале за равновесный курс базового года должен приниматься курс того временного периода, когда курс был стабилен или очень близок к значениям своих скользящих средних. В качестве индексов используется обычно индекс потребительских цен — ИПЦ (consumer price index, CPI), индекс оп­ товых цен (wholesale price index, WPI) или дефлятор ВНП (GNP deflator), каж­ дый из которых своим способом измеря­ ет относительное движение этих цен к текущему году по сравнению с годом, избранным как базовый. Фактически прогнозирование валютного курса на базе теории относительного ППС озна­ чает экстраполяцию текущего курса на будущий период на базе соотношения темпов инфляции в двух странах. Не­ трудно заметить, что ценовой коэффи­ циент формулы относительного ППС (3.4) — отношение инфляции внутри

где левая сторона — различия в темпах инфляции внутри страны (7С^) и за ру­ бежом (71^), а правая — изменение курса национальной валюты.

Поскольку в большинстве конкрет­ ных случаев курсы, рассчитанные на базе теории относительного ППС, от­ клоняются от текущих рыночных кур­ сов, то возникла идея о том, что в случае отклонения от ППС валюты оказывают­ ся "переоцененными" или "недооценен­ ными".

@ Переоцененная/недооцененная ва­ люта (overvalued/undervalued curren­ cy) — валюта, реальный курс которой растет быстрее/медленнее, чем курс, рассчитываемый на основе ППС.

Если курс национальной валюты па­ дает медленнее, чем должен был бы на основе соотношения темпов инфляции, то считается, что национальная валюта переоценена или, что то же самое, что иностранная валюта недооценена. Если, напротив, курс национальной валюты падает быстрее, чем должен был бы на основе соотношения темпов инфляции, то считается, что национальная валюта недооценена или, что то же самое, что иностранная валюта переоценена. Оцен­ ка курса национальной валюты на пред­ мет ее недооцененности и переоцененности имеет серьезные практические последствия: переоцененность нацио­ нальной валюты даже по отношению к такому весьма условному расчетному показателю, как ППС, обычно рассмат­ ривается как фактор, вредящий экспор­ ту и приводящий к росту дефицита платежного баланса. Например, в 1977— 1980 и 1986—1990 гг. доллар был силь­ но недооценен по отношению к ППС по сравнению с немецкой маркой; в 1981— 1985 гг. — напротив, переоценен. В ре­ зультате переоценки доллара в начале 80-х гг. у США образовался большой дефицит платежного баланса в расчетах с ФРГ, которая является одним из их крупнейших торговых партнеров, что стало крупной политической проблемой и потребовало от правительств двух

стран проведения скоординированных интервенций на валютных рынках для снижения курса доллара примерно до уровня его ППС.

Теория относительного ППС является серьезным инструментом прогнозирова­ ния и оценки валютного курса в следую­ щих случаях:

•при прогнозировании на долгосроч­ ную перспективу на основе имеющихся длинных серий статистических данных

ономинальном валютном курсе и рас­ четных данных о ППС, позволяющих установить многолетнюю корреляцию между курсом и ППС;

•при прогнозировании в условиях высокой галопирующей инфляции, ос­ нованной преимущественно на монетар­ ном факторе — резком увеличении денежной массы в обращении, когда структурные изменения в экономике не являются ярко выраженными: в услови­ ях инфляции в России, выражавшейся в трехзначных числах в начале 90-х годов, так же как и в 1982—1985 гг. в Израиле, в 1985—1989 гг. в Мексике и многих других странах;

•при расчете ориентировочного ва­ лютного курса, на который должны ориентироваться другие макроэкономи­ ческие оценки, для определения реаль­ ной международной стоимости нацио­ нальных товаров и услуг. Расчеты по­ казывают, что в среднем разрыв между номинальным курсом валюты и ее ППС сокращается в темпе 14% в год, что тео­ ретически означает, что примерно через 15 лет курс должен слиться с ППС.

Ограниченность теории относитель­ ного ППС также очевидна. Валютный курс отклоняется от ППС из-за:

•отсутствия чистой конкуренции, торговых барьеров и транспортных рас­ ходов, факт существования которых не позволяет одному и тому же товару иметь одну и ту же цену в двух разных географических пунктах. Поскольку ППС учитывает не один, а многие това­ ры, эти отклонения становятся еще бо­ лее ощутимыми;

•существования большого числа неторгуемых товаров и услуг, цены кото-