Анализ и оценка отчета о движении денежных средств

Ценность любого актива компании (реального и финансового) в конечном счете зависит от оставшихся после налогообложения потоков денежных средств, которые этот актив может создать в будущем.

Поэтому методы финансового анализа с целью управления финансами компании должны быть направлены на установление разницы между бухгалтерским учетом прибыли и формированием движения денежных потоков после налогообложения.

Организация, прежде всего, должна оценивать разнообразные потоки денежных средств, которые фирма будет создавать в будущем и, следовательно, принимать управленческие решения, которые с наибольшей вероятностью приведут к приросту денежных средств.

На остаток денежных средств в компании влияют много факторов. В первую очередь можно отметить следующие.

1. Чистая прибыль. При неизменности всех прочих показателей фирмы положительная чистая прибыль приведет к увеличению остатка средств на счете в банке. Однако другие статьи баланса обычно не остаются постоянными.

2. Корректировки чистой прибыли на неденежные статьи. Чтобы вычислить поток денежных средств, необходимо выполнить корректировку чистой прибыли для отражения неденежных доходов и расходов, таких как амортизация и отсроченные налоги.

3. Изменения чистого оборотного капитала. Увеличение оборотных активов (за исключением денежных средств в банке и в кассе), например материально-производственных запасов, дебиторской задолженности и пр., снижает запас денежных средств, в то время как уменьшение сумм на этих счетах его увеличивает. Если должны увеличиться материально-производственные запасы, фирме необходимо использовать какую-то часть своих денежных средств, чтобы приобрести дополнительные запасы. И наоборот, если запасы уменьшаются, это означает, что фирма продает материально-производственные запасы и, следовательно, формирует денежные средства. С другой стороны, если увеличивается кредиторская задолженность, фирма получает дополнительный кредит от своих поставщиков и таким образом сберегает собственные денежные средства. Так же и в отношении задолженности перед работниками фирмы или налоговыми органами. Увеличение краткосрочных обязательств типа задолженности перед поставщиками приводит к увеличению запаса денег, в то время как их уменьшение означает денежные расходы.

4. Инвестиции в основные средства. Если компания осуществляет инвестиции в основные средства, то сокращает запас своих денежных средств. С другой стороны, если она продает какие-либо основные средства, это увеличивает запас денег.

5. Сделки с ценными бумагами. Если компания выпускает акции или облигации в течение года, то это увеличит сумму ее денежных средств. С другой стороны, если компания использует деньги для выкупа акций, выпущенных в обращение, или для погашения долга или выплачивает дивиденды своим акционерам, то это уменьшает остаток счета денежных средств.

Каждый из перечисленных выше факторов отражается в отчете о движении денежных средств. В этом отчете все операции фирмы разделяются на три категории.

1. Текущая операционная деятельность, куда включаются чистая прибыль, амортизация, изменения в оборотных активах и обязательствах, за исключением денежных средств на счете, краткосрочных инвестиций в ценные бумаги и краткосрочной задолженности.

2. Инвестиционная деятельность, включающая инвестиции в основные средства или их продажу.

3. Финансовая деятельность, которая включает получение денежных средств при реализации краткосрочных финансовых активов, при получении краткосрочных кредитов и займов, или долгосрочного долга, или эмиссии акций. Кроме того, поскольку и выплаченные дивиденды, и денежные средства, используемые для выкупа выпущенных в обращение акций или облигаций, сокращают запас денежных средств компании, подобные операции также включаются в этот раздел.

В бухгалтерском учете отчет о движении денежных средств составляется в соответствии с правилами бухгалтерского учета и составления финансовой отчетности. Этот отчет используется для того, чтобы дать ответ на следующие вопросы:

достаточный ли поток денежных средств создает фирма для формирования дополнительных активов, требующихся для ее роста;

создает ли фирма дополнительные запасы наличности, которые могут использоваться для погашения долгов или вложения в новые товары.

Подобная информация полезна как для менеджеров, так и для инвесторов, поэтому отчет о движении денежных средств (о денежных потоках) - важная часть ежегодного финансового отчета компании. Финансовые менеджеры обычно используют этот отчет вместе с годовым бюджетом, когда прогнозируют состояние денежных средств своих компаний, а также выполняют анализ денежных средств косвенным методом (пример 2).

Пример 2. Отчет компании "АртДиск" о денежном потоке за 20XX г. представлен в таблице. В разд. 1 показаны средства, созданные и использованные в текущей деятельности, - для компании "АртДиск" операционная деятельность привела к формированию чистого денежного потока денежных средств в размере 28,8 млн руб. Эта цифра является наиболее важной в любом из финансовых отчетов. Прибыли, показываемые в отчете о прибылях и убытках, можно "откорректировать", применяя такую тактику, как слишком медленная амортизация активов, позднее признание безнадежных долгов и т.д. Однако куда сложнее одновременно корректировать прибыль и денежный поток. В случае наличия у фирмы финансовых трудностей чистый денежный поток от операционной деятельности всегда начинает ухудшаться гораздо раньше прибыли, и аналитики могут предвидеть появление проблем. Следовательно, при анализе деятельности компании и ограничения во времени сначала необходимо изучить тенденции, отраженные в чистых денежных потоках, поскольку они более информативны, чем любые другие показатели.

В разд. 2 отчета о денежных потоках отражается деятельность по долгосрочному инвестированию в основные средства. Компания "АртДиск" приобрела основные средства на общую сумму 230 млн руб.; это было единственное долгосрочное вложение, сделанное в 20XX г.

В разд. 3 (финансовая деятельность) включаются займы банков (векселя к оплате), продажа новых облигаций и выплата дивидендов по обычным и привилегированным акциям. Компания "АртДиск" осуществила вексельный заем и распродала свои краткосрочные финансовые активы, получив 289 млн руб., но также выплатила 61,5 млн руб. дивидендов по обычным и привилегированным акциям. Следовательно, чистый приток ее фондов от финансовой деятельности составил 227,5 млн руб.

Из итогового раздела отчета, где суммируются все источники и способы использования денежных средств фирмы, видно, что приток денежных средств у компании "АртДиск" превысил в 20XX г. их отток на 26,3 млн руб.

В целом у компании имеется чистое увеличение наличности на 28,8 млн руб. от ее операционной деятельности, она потратила дополнительно 230 млн руб. на создание новых основных средств и выплатила 61,5 млн руб. в виде дивидендов. Она покрыла эти расходы, осуществив новые займы и продав краткосрочные активы на сумму 65 млн руб. Очевидно, что такая ситуация не может повторяться из года в год, поэтому необходимо предпринимать управленческие решения для улучшения ситуации.

Таблица

Отчет о денежном потоке за 20XX г.

компании "АртДиск", млн руб.

Показатели	Сумма
Операционная деятельность
Чистая прибыль	148,8
Корректировки:
Неденежные статьи:
Амортизация	100
Корректировки, вызванные изменениями в оборотных средствах
Увеличение дебиторской задолженности	(60)
Увеличение материально-производственных запасов	(200)
Увеличение задолженности перед поставщиками	30
Увеличение задолженности перед персоналом	10
Чистый операционный денежный поток	28,8
Инвестиционная деятельность
Чистый инвестиционный денежный поток - расходы на приобретение основных средств	(230)
Финансовая деятельность
Продажа краткосрочных финансовых активов	65
Увеличение векселей к оплате	50
Прирост суммы выпущенных облигаций	174
Выплата дивидендов	(61,5)
Чистый денежный поток от финансовой деятельности	227,5
Итого
Чистое изменение в запасе денежных средств	26,3
Запас денежных средств в кассе и в банке на конец года	41,0
Запас денежных средств в кассе и в банке на начало года	15,0

Чистый денежный поток (чистое движение денежных средств) компании обычно отличается от его балансовой прибыли, поскольку некоторые виды прибыли и расходов, перечисленные в отчете о прибылях и убытках, не приводят к выплате денег. Отношение между чистым денежным потоком и чистой прибылью можно выразить следующим образом:

Чистый денежный поток = Чистая прибыль - Неденежные доходы + Неденежные расходы.

Типичный пример неденежных расходов - амортизация. Подобные расходы сокращают чистую прибыль при ее формировании, но не приводят к фактическим выплатам денег, поэтому их снова прибавляют к чистой прибыли при вычислении чистого денежного потока. Другой пример неденежной статьи - отсроченные налоги. В некоторых случаях компании получают право на отсрочку или рассрочку налогов, или налоговый кредит. При этом уплата налогов отражается в расходах в отчете о прибылях и убытках. Следовательно, при вычислении денежного потока отсроченные налоговые платежи будут добавляться к чистой прибыли. В то же самое время некоторые виды прибыли могут быть не получены в течение года в денежной форме, и эти статьи должны быть вычтены из чистой прибыли при расчете чистого денежного потока.

Обычно амортизация материальных и нематериальных активов представляет собой самые крупные неденежные статьи, и во многих случаях другими такими статьями грубо можно пренебречь. По этой причине многие аналитики считают, что чистый денежный поток равняется чистой прибыли плюс амортизация материальных и нематериальных активов:

Чистый денежный поток = Чистая прибыль + Амортизация материальных и нематериальных активов.

Проиллюстрируем формулу данными по компании "АртДиск" за 20XX г., взятыми из табл. 2 примера 1:

Чистый денежный поток = 87,3 + 100,0 = 187,3 млн руб.

Амортизация - это неденежные расходы, поэтому она должна прибавляться к чистой прибыли для получения чистого денежного потока. Если считать, что все прочие неденежные статьи в сумме малы, то поток просто равняется сумме чистой прибыли и амортизации.

Для осуществления инвестиций компания должна обладать достаточным свободным денежным потоком. Ранее чистый операционный денежный поток был определен как чистая прибыль плюс неденежные статьи расходов, что обычно означает: чистая прибыль плюс амортизация. Однако если фирма осуществляет расширенное, а не простое воспроизводство, то она не может поддерживать денежные потоки на одном уровне в течение длительного времени. Поэтому для компании важное значение имеет другое понятие - свободный денежный поток (или движение денежных средств), который представляет собой поток денег, действительно доступных для распределения между инвесторами после того, как компания осуществила все инвестиции в основные средства и оборотный капитал, необходимые для поддержания ее хозяйственных операций.

Стоимость компании определяется потоками денежных средств, которые будут образовываться в результате этих операций в настоящее время и в будущем. Можно сказать, что эффективность операций зависит от всех предполагаемых свободных денежных потоков, определяемых как прибыль от операций после налогообложения минус сумма необходимых инвестиций в оборотный капитал и основные средства (пример 3).

Пример 3. Чтобы проиллюстрировать влияние амортизации, рассмотрим оборудование, которое было приобретено в 200X г. за 100 тыс. руб. и введено в эксплуатацию в 20XX г. со сроком эксплуатации пять лет и предполагаемой нулевой стоимостью обслуживания. Фактически сумма в 100 тыс. руб. была потрачена в 200X г., но на стоимость производимой продукции она относится в течение пятилетнего срока функционирования оборудования. Если бы компания не несла расходов на амортизацию, прибыль была бы завышена и сумма налогов была бы велика. Поэтому при определении налогооблагаемой прибыли ежегодные амортизационные отчисления вычитаются из выручки от реализации подобно расходам на оплату труда и на сырье. Однако, хотя амортизационные отчисления и вычитаются из выручки в 20XX г. и в последующие годы, это фактически не приводит к денежным расходам.

Как было показано выше, у компании "АртДиск" величина чистой прибыли после налогообложения в 20XX г. составляла 148,8 млн руб., а операционный денежный поток - 248,8 млн руб.:

Операционный денежный поток = Чистая прибыль после налогообложения + Амортизация = 148,8 + 100 = 248,8 млн руб.

Операционные активы, или операционный капитал, компании АртДиск" в конце 200X г. составляли сумму 1455 млн руб. и 1831 млн руб. - в конце 20XX г. Следовательно, в течение 20XX г. компания осуществила чистых инвестиций в операционные активы в сумме:

Чистые инвестиции в операционные активы = 1831 - 1455 = 376 млн руб.

Чистая стоимость основных средств выросла с 870 до 1000 млн руб., или на 130 млн руб. Однако компания "АртДиск" имела амортизационные отчисления, равные 100 млн руб., поэтому ее валовые вложения в основные средства составили 130 + 100 = 230 млн руб. за год. Учитывая эти данные, находим валовые инвестиции в операционные активы следующим образом:

Валовые инвестиции = Чистые инвестиции + Амортизация = 376 + 100 = 476 млн руб.

Свободный денежный поток за 20XX г. составил:

Свободный денежный поток = Операционный денежный поток - Валовые инвестиции = 248,8 - 476 = -227,2 млн руб.

Алгебраически эквивалентное уравнение выглядит так:

Свободный денежный поток = Чистая прибыль после налогообложения - Чистые инвестиции = 148,8 - 376 = -227,2 млн руб.

Два последних уравнения эквивалентны, поскольку в первом из них амортизация прибавляется как к величине чистой прибыли после налогообложения, так и к сумме чистых инвестиций.

Поскольку свободный денежный поток - это количество денег, доступное для распределения между всеми инвесторами фирмы - акционерами и кредиторами, то существует несколько приемлемых способов использования свободных денежных средств:

выплачивать проценты кредиторам;

выплачивать часть основной суммы долга;

выплачивать дивиденды акционерам;

выкупать акции у акционеров;

вкладывать средства в ликвидные ценные бумаги или другие неоперационные активы.

Компания не должна использовать свободные денежные потоки для приобретения операционных активов, поскольку, по определению, эти потоки уже учитывают приобретение всех операционных активов, необходимых для поддержки экономического роста. Некоторые компании со значительными свободными денежными потоками делают ненужные вложения, которые не добавляют им стоимости. Значительные потоки свободных денежных средств могут пойти на выплату вознаграждений менеджерам, что вступает в противоречие с интересами акционеров.

На практике большинство компаний объединяют пять упомянутых способов использования свободного денежного потока. Например, компания может выплачивать проценты и дивиденды, выпускать долговые обязательства, а также продавать некоторые из своих легкореализуемых ценных бумаг. Часть из этих мероприятий приводит к оттоку денежных средств (например, выплата процентов и дивидендов), а некоторые - к притоку (выпуск долговых обязательств и продажа ценных бумаг), но чистое сальдо денежных потоков этих пяти видов деятельности всегда равно свободному денежному потоку.

Стоимость компании зависит, прежде всего, от ее предполагаемого будущего свободного денежного потока.

Несмотря на то что у компании "АртДиск" величина чистой прибыли после налогообложения была положительной, значительные инвестиции в операционные активы привели к отрицательной величине свободного денежного потока. Поскольку именно он доступен для распределения среди инвесторов, для акционеров не только ничего не осталось, но они должны были еще использовать заемные средства для поддержания бизнеса.

Оценить качество отрицательного свободного денежного потока не просто. Если свободный денежный поток отрицателен из-за незначительной величины чистой прибыли после налогообложения, то это означает, что компания испытывает проблемы с основным бизнесом. В то же время растущие компании имеют положительную величину чистой прибыли после налогообложения и одновременно отрицательные свободные денежные потоки, поскольку такие компании осуществляют значительные вложения в операционные активы для поддержания роста. Это свидетельствует об эффективном росте компании.

Одним из способов диагностирования того, является ли рост эффективным, служит изучение показателя рентабельности инвестированного капитала, которая представляет собой отношение величины чистой прибыли после налогообложения к общему операционному капиталу. Для компании "АртДиск" она составляет:

148,8 / 1831 x 100 = 8,1%.

Рентабельность инвестированного капитала - это мера эффективности, которая отражает, сколько чистой прибыли приходится на каждый рубль чистого операционного капитала:

Рентабельность инвестированного капитала (ROIC) = Чистая прибыль после налогообложения / Чистый операционный капитал.

Если рентабельность инвестированного капитала превышает ставку доходности, требуемую инвесторами фирмы для своих вложений, то отрицательный свободный денежный поток, вызванный быстрым ростом, не представляет проблемы. В этом случае компания создает дополнительный капитал или дополнительную стоимость.

Требуемая инвесторами ставка доходности определяется как средневзвешенная стоимость капитала.

У компании "АртДиск" величина рентабельности инвестированного капитала в 20XX г. составила 8,1%. Чтобы ответить на вопрос, достаточно ли этого, чтобы покрыть расходы на капитал, необходимо рассмотреть показатели рыночной и экономической добавленной стоимости.