1) Отсутствие налогов

рыночная стоимость компании не зависит от структуры капитала

стоимость собственного капитала финансового зависимой компании представляет собой сумму стоимости собственного капитала, аналогичной по доходу и уровню риска финансово независимой компании и премии за риск равна произведению разности в значениях стоимости собственного и заемного капитала на величину финансового левериджа.

Эти два утверждения показывают, что изменения структуры источников путем привлечения более дешевых заемных средств не увеличивает рыночную стоимость компании, т.е. выгода привлечения дешевого источника сопровождается повышением степени риска и соответственно стоимости собственного капитала.

2) С учетом налогов в этом случае структура капитала уже указывает влияние на рыночную стоимость фирмы.

рыночная стоимость финансово зависимой компании равна сумме рыночной стоимости финансово независимой компании той же группы риска и эффекта финансового левериджа.

стоимость собственного капитала финансово зависимой компании представляет собой сумму стоимости собственного капитала аналогичной (по доходу и уровню риска) финансово независимой компании и премии за риск равна произведению разницы в значениях стоимости собственного и заемного капитала на величину финансового левериджа с поправкой, учитывающей экономию на налог.

Развитие теории Модильяни-Миллера в плане учета агентских издержек и затрат связано с банкротством привело к появлению компромиссной модели. Привлечение заемных средств на определенном этапе способствует повышению рыночной стоимости компании, т.е. является вполне оправданной. Однако по мере роста уровня финансового левериджа появляются, и все время возрастают, затраты, обусловленные увеличением риска возможных финансовых затруднений и агентскими отношениями. Эти затраты нивелируют эффект взаимного финансирования, т.е. по достижению некоторого критического уровня заемных средств, при котором рыночная стоимость компании максимальная, любое решение связанное с дальнейшим снижением доли собственного капитала приводит лишь к ухудшению положения компании на рынке капитала.

БИЛЕТ № 12

1. Оценка стоимости денежных потоков с учетом факторов инфляции,

риска и ликвидности (до 25 бал.)

Концепция учета фактора инфляции заключается в необходимости реального отражения стоимости активов и денежных потоков и обеспечения возмещения потерь доходов, вызываемых инфляционными процессами, при осуществлении долговременных финансовых операций.

Для прогнозирования годового темпа инфляции используется формула:

ТИг = [1 + ТИм] 12 - 1, (9)

где ТИг - прогнозируемый годовой темп инфляции, в долях единицы; ТИм - ожидаемый среднемесячный темп инфляции в предстоящем периоде, в долях единицы. Для оценки будущей стоимости денег с учетом фактора инфляции используется формула, построенная на основе модели Фишера:

S = P x [[l + Ip] x [1 + T]] n - 1, (10)

где S - номинальная будущая стоимость вклада с учетом фактора инфляции; Р - первоначальная стоимость вклада; Iр - процентная ставка, в долях единицы; Т - прогнозируемый темп инфляции, в долях единицы; n - количество интервалов, по которым осуществляется начисление процентов.

Модель Фишера имеет вид:

I = i + а + i * а, (11)

где I - реальная процентная премия; i - номинальная процентная ставка; а - темп инфляции.

Эта модель предполагает, что для оценки целесообразности инвестиций в условиях инфляции недостаточно сложить номинальную процентную ставку и прогнозируемый темп инфляции, необходимо к ним добавить сумму, представляющую собой их произведение i * а.

Концепция учета фактора риска состоит в оценке его уровня с целью обеспечения формирования необходимого уровня доходности финансово-хозяйственных операций и разработки системы мероприятий, позволяющих минимизировать его негативные финансовые последствия. Под доходностью понимают отношение дохода, создаваемого определенным активом, к величине инвестиций в этот актив.

Для оценки уровня финансового риска [УР], показателя, характеризующего вероятность возникновения определенного вида риска и размер возможных финансовых потерь при его реализации, применяется формула:

УР = ВР х РП, (12)

где ВР - вероятность возникновения данного финансового риска; РП - размер возможных финансовых потерь при реализации данного риска.

Оценка рисков необходима для определения премии за риск:

R Pn = [R n - An] x в (13)

где R Pn - уровень премии за риск по конкретному проекту; R n - средняя норма доходности на финансовом рынке; А n - безрисковая норма доходности на финансовом рынке [в западной практике по государственным долговым обязательствам]; в - бэта-коэффициент, характеризующий уровень систематического риска по конкретному проекту.

Аннуитетные платежи применяются при кредитовании.

Аннуитетный платеж - это равный по сумме ежемесячный платеж по кредиту, который включает в себя сумму начисленных процентов за кредит и сумму основного долга.

Формирование денежных потоков и интенсивность денежного оборота тесно связана с категорией ликвидности. Концепция учет фактора ликвидности состоит в объективной оценке ее уровня по намечаемым объектам инвестирования с целью обеспечения необходимого уровня доходности по ним, возмещающего возможное замедление денежного оборота при реинвестировании капитала.

Основные базовые понятия, связанные с данной концепцией, следующие: ликвидность, ликвидность инвестиций, ликвидность индивидуальных объектов инвестирования, ликвидность инвестиционного портфеля, уровень ликвидности инвестиций, абсолютная ликвидность инвестиций, соотношение уровня доходности и ликвидности инвестиций, премия за ликвидность.

Методический инструментарий оценки стоимости денежных средств с учетом фактора ликвидности позволяет формировать сравнимые инвестиционные потоки, обеспечивающие необходимый уровень премии за ликвидность.

При оценке будущей стоимости денежных средств с учетом фактора ликвидности используется формула

Sл = P*[(1+ Дн)*(1+ПЛ)]

где Sл – будущая стоимость вклада, учитывающая фактор ликвидности, Р – средняя годовая норма доходности по инвестиционным проектам с абсолютной ликвидностью, выраженная десятичной дробью, ПЛ - необходимый уровень премии за ликвидность, выраженный десятичной дробью, n – количество интервалов, по которым осуществляется каждый конкретный платеж в общем периоде времени.

При оценке настоящей стоимости денежных средств с учетом фактора ликвидности используется формула:

2.Сушность дивидендной политики (до 25 баrr.)

Дивидендная политика – это составная часть общей политики управления прибылью, связанная с расширением прибыли в акционерных обществах.

Дивиденды – денежный доход акционеров, получаемый в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов:

влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров?

если да, то какова должна быть оптимальная их величина?

Существует 2 подхода в теории дивидендной политики.

1-й подход – «Теория начисления дивидендов по остаточному принципу». Оптимальная доля дивидендов в прибыли зависит от 4 факторов:

1. предпочтений инвесторов в отношении дивидендов;

2. инвестиционных возможностей предприятия;

3. целевой структуры капитала предприятия;

4. доступности и цены внешнего капитала.

Три последних фактора объединяются в модель «выплаты дивидендов по остаточному принципу». Согласно этой модели, предприятие:

определяет оптимальный бюджет капиталовложений;

определяет сумму акционерного капитала, необходимую для финансирования этого бюджета;

осуществляет максимально возможное финансирование бюджета капиталовложений из прибыли;

выплачивает дивиденды только в том случае, если полученная прибыль больше, чему сумма необходимая для обеспечения бюджета капиталовложений (остаточный принцип).

Второй подход – «лучше синица в руке» (М. Гордон, Д. Линтнер) заключается в том, что инвесторы с учетом уменьшения риска предпочитают текущие дивиденды доходам, потенциально возможным в будущем. Основной вывод теории – в формуле общей доходности дивидендная сумма имеет приоритетное значение и, увеличивая ее долю, можно способствовать повышению рыночной стоимости предприятия, т.е. увеличению благосостояния акционеров.

Теория Модильяни и Миллера – цена акций предприятия, или цена его капитала, не зависит от дивидендной политики. Согласно этой теории стоимость предприятия определяется его способностью приносить прибыль и степенью риска.

Теория налоговой дифференциации основана на налоговых эффектах. Предложена Литценбергом Р. Согласно этой теории инвесторы отдают предпочтение акциям, общая доходность которых за период владения, исчисленная с учетом налогов на дивиденды и на прирост стоимости, выше.

БИЛЕТ № 13