4 Учет риска проектов и структуры капитала в процессе капитального бюджетирования

Составление капитального бюджета может влиять на рыночный риск фирмы, ее корпоративный риск или на оба вида риска, но на практике измерить хоть один из них бывает крайне затруднительно. Хотя возможно получить общее заключение о том, что один проект является более рискованным, чем другой, действительно верную количественную меру риска проекта разработать оказывается сложно. Это также затрудняет и учет предельного риска, который может привнести отдельный проект в совокупный риск капитального бюджета компании.

Для учета риска проектов при составлении капитального бюджета используется два метода. Первый называется подходом гарантированного эквивалента (certainty equivalent) проекта. В этом случае оценка каждого входящего денежного потока проекта, не известного с достоверностью, искусственно занижается с целью «очистить» его от влияния риска, причем чем более рискованным является поток, тем меньшее «эквивалентное гарантированное» значение ему приписывается.

Другим методом может служить способ применения стоимости капитала, скорректированной на риск (risk-adjusted discount rate). В этом случае риск проекта учитывается при выборе адекватной ставки дисконтирования. Проекты со средним риском дисконтируются по средней стоимости капитала фирмы, проекты с более высоким риском дисконтируются по более высокой ставке, а проекты с низким риском — по ставке ниже средней для компании. Однако и здесь, к сожалению, нельзя предложить хорошего способа оценки, насколько выше или ниже должны выбираться эти ставки по отношению к среднему значению.

Структура капитала также должна приниматься во внимание, если фирма по- разному финансирует разные проекты. Например, одно отделение компании может обладать большим количеством недвижимости, которая хорошо подходит для залогового обеспечения кредитов, в то время как в другом отделении большая часть его капитала может быть связана со специализированным оборудованием, которое не является таким удобным средством залога. В результате этого отделение фирмы, владеющее недвижимостью, может иметь большую кредитоспособность, чем другое, а следовательно, и его оптимальная структура капитала будет содержать большую долю долговых обязательств. В этом случае финансовые специалисты должны вычислять стоимость капитала для двух отделений компании по-разному.

Таким образом, наиболее важный (и наиболее сложный) шаг при анализе проекта по составлению капитального бюджета — это оценка инкрементальных денежных потоков (incremental cash flows) после налогообложения, порождаемых проектом.

Потоки денежных средств проекта отличаются от его учетной (балансовой) прибыли (accounting income).

Потоки денежных средств проекта отражают:

1. первоначальные инвестиции (initial investments) в основные средства;

2. налоговый щит (tax shield), порождаемый амортизацией активов;

3. терминальные денежные потоки, возникающие при реализации активов, связанных с проектом, при его завершении (terminal cashflows);

4. денежные потоки, возникающие из-за изменений в чистом операционном оборотном капитале (Net Operating Working Capital, NOWC).

Потоки денежных средств проекта не включают процентные платежи по долгу, так как привлечение компанией долгового финансирования не является решением, связанным с конкретным проектом, — его привлечение возможно и в иных ситуациях.

При определении инкрементальных денежных потоков проекта должны учитываться альтернативные издержки (opportunity costs — потоки денежных средств, от получения которых фирме придется отказаться в случае принятия нового проекта), но безвозвратные («утопленные») затраты (sunk costs — денежные затраты, которые уже были совершены и не могут быть возмещены в будущем) учитываться не должны. Любые внешние эффекты (externalities — влияние проекта на прочие денежные потоки компании) также должны приниматься во внимание.

• При анализе проектов необходимо учитывать влияние инфляции (inflation effects). Наилучшим способом учесть ее будет просто заложить предполагаемые темпы инфляции в оценки денежных потоков проекта.

• Поскольку акционеры обычно имеют диверсифицированные портфели активов, рыночный риск теоретически является наиболее подходящей мерой риска проекта. Рыночный, бета-риск (market, beta-risk) важен, поскольку он влияет на стоимость капитала фирмы, которая, в свою очередь, влияет на цену ее акций.

• Корпоративный риск (corporate, within-firm risk) важен, потому что он влияет на способность фирмы использовать относительно дешевое долговое финансирование, поддерживать финансирование текущих операций и выполнять все обязательства перед кредиторами.

Впрочем, если при осуществлении проекта создаются активы, залог которых может позволить значительно сократить стоимость заимствований, то соответствующая процентная экономия может быть отнесена на счет денежных потоков проекта. Эти денежные потоки можно будет рассматривать как пример внешних эффектов проекта.

Вопросы для контроля:

1. Охарактеризуйте приток денежных средств cash flows и порядок его определения

2. Основные направление оттока денег Cash outlay

3. Порядок определения чистого денежного потока предприятий.

4. .Оценка денежного потока

5. Определение релевантных потоков

6. Порядок определения первоначальных денежных расходов

7. Порядок определения промежуточного приростного чистого денежного потока

8. Порядок определения чистого денежного потока завершающего года

9. Критерии для прекращения реализации проекта

Литература:

1. Бланк И. А. Финансовый менеджмент. Учебный курс- К.: Ника-цектр,1999

1. Сапарова Б.С. Финансовый менеджмент: Учебное пособие/ Под общ. Ред. академика НАН РК, д.э.н., профессора У. Баймуратова. – Алматы: Экономика, 2008.-848с.

2. Бригхем Ю., Гапенски Л., Финансовый менеджмент. В 2-х т.: пер. с англ. / под ред ВВ. Ковалева - СПб: Экономическая гакола, 1997.

Закон Республики Казахстан «Об инвестициях» от 8 января 2003 года

Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2-х т. / Пер. с англ. под ред. В.В. Ковалева. – СПб.: Экономическая школа, 1997. Т.1. – ХХХ+497 с.

Волков И.М., Грачева М.В. Проектный анализ: Учеб для вузов. – М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1998. – 423 с.

Золотогоров В.Г. Инвестиционное проектирование: Учебное пособие. – Минск: ИП «Экоперспектива», 1998. – 463 с. Бочаров В.В. Инвестиции: Учебник для вузов 2-е изд.- СПб.: Питер, 2009. – 384 с.:ил..- (Серия «Учебник для вузов»)